NVIDIA Corp (NVDA): Rubin inaugura un nuevo ciclo de crecimiento; Bernstein eleva el precio objetivo de NVIDIA a US$400

Visión general

Este informe revisa los resultados FQ2 de NVIDIA, la guía FQ3 y el ciclo de productos Rubin, y actualiza en consecuencia sus previsiones de beneficios y valoración a medio y largo plazo. Bernstein cree que la demanda sigue acelerándose y que el crecimiento de centros de datos supera ampliamente las expectativas. Aunque los precios de la memoria están generando presión de corto plazo sobre el margen bruto, el impacto es manejable. La firma mantiene su calificación Outperform y eleva su precio objetivo de US$315 a US$400.

Perspectivas principales

Los resultados FQ2 de NVIDIA superaron las expectativas en todos los ámbitos. Los ingresos fueron US$96.221 billion, por encima de la expectativa del mercado de US$92.3 billion y de la guía de la compañía de US$91 billion; el EPS no-GAAP fue US$2.22, por encima de la expectativa del mercado de US$2.09. El margen bruto no-GAAP fue 75.0%, en línea con la guía y las expectativas del mercado; el margen operativo no-GAAP fue 66.5%, ligeramente por encima de la expectativa del mercado de 66.3%; los gastos operativos no-GAAP fueron US$8.232 billion, por encima de la expectativa del mercado de US$8 billion pero por debajo de la guía de US$8.3 billion; y la tasa impositiva fue 16%, por debajo de la guía de 17%. Bajo otra clasificación de información por segmentos, los ingresos de Gráficos fueron US$7.9 billion, un aumento del 46% interanual, mientras que los ingresos de Computación y redes fueron US$88.3 billion, un aumento del 114% interanual. Los centros de datos siguieron siendo el principal impulsor del crecimiento. Los ingresos de este negocio alcanzaron US$89.023 billion, un aumento de aproximadamente 18% trimestral y 117% interanual, superando la expectativa del mercado de US$85.9 billion. Blackwell y Blackwell Ultra continuaron escalando, mientras que las redes también registraron un sólido desempeño. Los ingresos de clientes Hyperscale fueron US$48.7 billion, un aumento de aproximadamente 13% trimestral y 102% interanual; los ingresos de clientes de nube de IA, industria y empresas (ACIE) fueron US$40.3 billion, un aumento de aproximadamente 25% trimestral y 138% interanual. El informe también señala que un cliente fue reclasificado de ACIE a Hyperscale durante el trimestre, con los datos históricos reexpresados en consecuencia. Los ingresos de Computación en el borde fueron US$7.198 billion, un aumento de aproximadamente 13% trimestral y aproximadamente 27% interanual, superando también la expectativa del mercado de aproximadamente US$6.6 billion; este segmento incluye Gaming, ProVis, Auto y otros negocios. La empresa está acumulando inventario antes de los lanzamientos de nuevos productos. Los días de inventario aumentaron de aproximadamente 114 días en el trimestre anterior a aproximadamente 118 días, mientras que el inventario subió de US$25.797 billion a US$31.575 billion, principalmente para respaldar la introducción de productos como Vera Rubin. La participación de China en los ingresos se recuperó de aproximadamente 6% en el trimestre anterior a aproximadamente 8%, pero el informe considera que sigue siendo baja en el contexto de los actuales obstáculos geopolíticos. Aunque la empresa ha obtenido las aprobaciones pertinentes del gobierno estadounidense para H200, los ingresos de productos Hopper procedentes de China representaron menos del 1% de los ingresos de centros de datos durante el trimestre. La guía FQ3 siguió situándose claramente por encima de las expectativas. La empresa guió ingresos de US$108 billion, superando la expectativa del mercado de US$104.6 billion; la estimación implícita del informe para el EPS no-GAAP fue aproximadamente US$2.46, por encima de la expectativa del mercado de US$2.36. Se espera que la mayor parte del incremento secuencial de ingresos de aproximadamente US$12 billion provenga de centros de datos, lo que podría llevar los ingresos del segmento a US$100 billion o más, por encima de la expectativa del mercado de US$97.7 billion. La guía excluye las ventas de H200 en China, mientras que se espera que Rubin aporte aproximadamente el 20% de los ingresos de centros de datos del FQ3, lo que indica que la nueva arquitectura ya ha comenzado a generar una contribución incremental significativa. El cambio más importante proviene de las perspectivas FY28, correspondientes a CY27. La empresa declaró previamente que los ingresos acumulados de CY25 a CY27 serían aproximadamente US$1 trillion, lo que implica ingresos de centros de datos de casi US$500 billion en el año siguiente; sus comentarios más recientes apuntan a un crecimiento interanual de aproximadamente 70% en los ingresos totales FY28, equivalente a aproximadamente US$680 billion a US$700 billion, y podrían aumentar la perspectiva de ingresos de centros de datos del año siguiente en casi US$200 billion. La dirección indicó que esta previsión sigue restringida por el suministro; si se alivian las restricciones relacionadas con memoria, obleas y otros componentes, la demanda sería suficiente para respaldar un crecimiento interanual de ingresos del 100%. Por tanto, Bernstein cree que tanto las previsiones del lado vendedor como incluso las del lado comprador tienen un potencial alcista sustancial. La capacidad de asegurar el suministro es otro tema principal destacado en el informe. Los compromisos totales de suministro de NVIDIA han alcanzado US$279 billion; incluyendo acuerdos de servicios en la nube, arrendamientos de centros de datos e inversiones de capital, el total alcanza US$366 billion. Bernstein cree que tanto el balance de la compañía como sus capacidades tecnológicas constituyen barreras competitivas, permitiéndole asegurar cientos de miles de millones de dólares en componentes críticos e invertir recursos en expandir el ecosistema alrededor de sus productos. La escala de su aseguramiento de suministro es significativamente superior a la de sus competidores. La presión de corto plazo proviene principalmente de los precios de la memoria. La guía de margen bruto no-GAAP para FQ3 es 74%, por debajo de la expectativa del mercado de 74.8%; la empresa espera que el margen bruto toque fondo en aproximadamente 71% a 72% en FQ4 y luego se recupere a aproximadamente 72% a 73% el año siguiente, a medida que los aumentos de precios surtan efecto en FQ1, aunque siga por debajo de su previsión anterior de aproximadamente 75%. Bernstein cree que, en el actual entorno de costos de memoria, una caída de solo unos pocos puntos porcentuales desde 75% sigue siendo manejable. La guía de gastos operativos no-GAAP para FQ3 es US$9 billion, ligeramente por encima de la expectativa del mercado de US$8.9 billion. Se espera que el crecimiento de gastos operativos de todo el año esté en el rango bajo del 50%, principalmente en línea con la mayor base de ingresos; la guía de tasa impositiva es aproximadamente 17%, por debajo de la expectativa del mercado de 17.5%. La generación de caja y las retribuciones a los accionistas siguen siendo sustanciales. Los gastos de capital fueron US$2.677 billion durante el trimestre, mientras que el flujo de caja libre fue US$21.3 billion; la empresa recompró US$19.7 billion en acciones y pagó US$6 billion en dividendos, con aproximadamente US$99 billion restantes bajo su autorización actual de recompra. Estas cifras también respaldan la evaluación del informe de que el balance puede asegurar simultáneamente el suministro, expandir el ecosistema y devolver capital a los accionistas. Basándose en un ciclo Rubin más sólido y la demanda de centros de datos a largo plazo, Bernstein elevó sustancialmente sus previsiones de modelo. Su previsión de ingresos FY2027 aumentó de US$398.8 billion a US$406.9 billion, FY2028 de US$539.6 billion a US$690.3 billion, y FY2029 de US$623.0 billion a US$954.1 billion. Las previsiones correspondientes de EPS no-GAAP aumentaron de US$9.19 a US$9.20, de US$12.52 a US$15.80, y de US$14.81 a US$22.28, respectivamente. La firma adelantó su período de valoración de FY28 al promedio de FY28 y FY29, aplicando un múltiplo P/E de aproximadamente 21x, inferior al aproximadamente 25x anterior, al EPS no-GAAP promedio de dos años de US$19.04. Esto produce un precio objetivo de US$400, y Bernstein mantiene su calificación Outperform.

Marco de análisis

Bernstein compara primero los ingresos, beneficios y desempeño por segmentos reales del FQ2 con la guía de la compañía y las expectativas de consenso del mercado, y luego analiza las categorías de clientes de centros de datos, Computación en el borde, márgenes, inventario y cambios en los ingresos de China. Posteriormente, el informe reconstruye sus previsiones de ingresos y EPS basándose en la guía FQ3, la contribución de Rubin, las restricciones de suministro y las perspectivas de crecimiento FY28 de la dirección. Finalmente, adelanta el período de valoración a las ganancias promedio FY28 y FY29 y calcula el precio objetivo utilizando una metodología P/E.

Notas metodológicas

• Metodología de valoraciónValoración P/E/PEG

  Método de precio objetivo P/E a futuro

  El informe aplica un múltiplo P/E de aproximadamente 21x al EPS no-GAAP promedio FY28-FY29 de US$19.04, generando un precio objetivo de US$400; el múltiplo utilizado es inferior al aproximadamente 25x anterior.

• Marco de fundamentos empresariales y financierosOtro

  Modelo de previsión de ingresos y beneficios por segmento

  Partiendo del crecimiento en centros de datos, Computación en el borde y categorías de clientes, el informe incorpora la guía de margen bruto, gastos operativos y tasa impositiva para actualizar las previsiones anuales de ingresos y EPS no-GAAP.

• Marco de análisis de industria/sectorMarco de oferta y demanda

  Análisis de demanda de computación de IA y restricciones de suministro

  El informe combina la demanda de Rubin, las restricciones de memoria y obleas, y los compromisos de suministro para concluir que la perspectiva actual de ingresos está restringida por el suministro y que aliviar esas restricciones podría liberar un mayor crecimiento.

• Marco competitivo y estratégicoFoso/Ventaja competitiva

  Barreras duales de la tecnología y el balance

  Bernstein cree que NVIDIA no solo posee ventajas tecnológicas, sino que su balance también permite a la compañía asegurar componentes críticos a escala y apoyar el desarrollo del ecosistema, creando una barrera competitiva adicional.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• NVIDIA Corp (NVDA)

  El escalamiento de Blackwell y Rubin, la aceleración de la demanda de centros de datos y las revisiones al alza de las previsiones de beneficios a medio y largo plazo constituyen los principales impulsores positivos del informe.

  Fortalezas

  Liderazgo tecnológico, sólida demanda de computación de IA, compromisos de suministro a gran escala, un balance robusto y la capacidad de apoyar continuamente el desarrollo del ecosistema de productos.

  Debilidades

  La materialización de ingresos sigue restringida por la memoria, las obleas y otras limitaciones de suministro, mientras que los recientes aumentos de precios de memoria también reducirán los márgenes brutos.

  Comparación

  El informe considera que la capacidad de NVIDIA de asegurar cientos de miles de millones de dólares en componentes críticos supera ampliamente la de otros competidores.

  Riesgos

  La volatilidad del negocio a corto plazo, un crecimiento más lento en mercados finales clave, competidores que presionen la cuota de mercado o los precios, clientes que migren a chips desarrollados internamente y regulaciones de exportación tecnológica podrían afectar el precio objetivo.

Datos clave

• Ingresos FQ2US$96.221 billionPor encima de la expectativa del mercado de US$92.3 billion y de la guía de la compañía de US$91 billion
• EPS no-GAAP FQ2US$2.22Por encima de la expectativa del mercado de US$2.09
• Ingresos de centros de datosUS$89.023 billionAumento de aproximadamente 18% trimestral y 117% interanual, por encima de la expectativa del mercado de US$85.9 billion
• Ingresos de clientes HyperscaleUS$48.7 billionAumento de aproximadamente 13% trimestral y 102% interanual
• Ingresos de clientes ACIEUS$40.3 billionAumento de aproximadamente 25% trimestral y 138% interanual
• Ingresos de Computación en el bordeUS$7.198 billionAumento de aproximadamente 13% trimestral y aproximadamente 27% interanual, por encima de la expectativa del mercado de aproximadamente US$6.6 billion
• Margen bruto no-GAAP FQ275.0%En línea con la guía de la compañía y las expectativas del mercado
• Guía de ingresos FQ3US$108 billionPor encima de la expectativa del mercado de US$104.6 billion y excluye las ventas de H200 en China
• Contribución esperada de RubinAproximadamente 20% de los ingresos de centros de datos del FQ3Se espera que impulse los ingresos de centros de datos a US$100 billion o más
• Perspectiva de crecimiento de ingresos FY28Aproximadamente 70% interanualEquivalente a ingresos totales de aproximadamente US$680 billion a US$700 billion; la dirección indicó que la demanda sería suficiente para respaldar un crecimiento del 100% una vez que se alivien las restricciones
• Perspectiva de margen bruto74% en FQ3, aproximadamente 71% a 72% en FQ4 y aproximadamente 72% a 73% el año siguienteAfectado por los precios de la memoria, seguido de una recuperación parcial esperada debido a aumentos de precios
• Compromisos relacionados con suministroUS$279 billionUS$366 billion incluyendo acuerdos de servicios en la nube, arrendamientos de centros de datos e inversiones de capital
• Previsión de ingresos FY2028US$690.3 billionPrevisión anterior: US$539.6 billion
• Previsión de ingresos FY2029US$954.1 billionPrevisión anterior: US$623.0 billion
• Previsión de EPS no-GAAP FY2028US$15.80Previsión anterior: US$12.52
• Previsión de EPS no-GAAP FY2029US$22.28Previsión anterior: US$14.81
• Flujo de caja libre trimestralUS$21.3 billionLos gastos de capital fueron US$2.677 billion durante el mismo período
• Retribuciones trimestrales a accionistasUS$19.7 billion en recompras y US$6 billion en dividendosAproximadamente US$99 billion permanece bajo la autorización de recompra

Impacto e implicaciones

El informe cree que este trimestre no solo validó la demanda de Blackwell, sino que también indicó que Rubin podría iniciar uno de los mayores ciclos de productos en la historia de NVIDIA. La revisión significativa al alza de la perspectiva de ingresos FY28 implica que las previsiones de beneficios del mercado podrían seguir aumentando, mientras que las capacidades de aseguramiento de suministro deberían ayudar a convertir la fuerte demanda en entregas. Los costos de memoria reducirán los márgenes brutos a corto plazo, pero Bernstein cree que la caída será limitada y que los aumentos de precios pueden impulsar una recuperación parcial, manteniendo sin cambios su visión positiva.

Riesgos

• Las tendencias de negocio a corto plazo pueden experimentar una volatilidad significativa.
• Si el crecimiento de ingresos en mercados finales clave queda por debajo de las expectativas, podría reducir el múltiplo de valoración y debilitar el apalancamiento de gastos operativos.
• Los competidores pueden presionar la cuota de mercado o los precios de productos de NVIDIA.
• Los clientes pueden migrar gradualmente hacia chips desarrollados internamente.
• Las regulaciones relacionadas con la exportación de tecnología pueden restringir las ventas y el crecimiento.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si el escalamiento de Rubin puede alcanzar la participación esperada de aproximadamente 20% de los ingresos de centros de datos del FQ3.
• Supervisar si los ingresos de centros de datos pueden alcanzar o superar US$100 billion, así como el progreso en el alivio de las restricciones de suministro relacionadas con memoria, obleas y otros componentes.
• Supervisar si el margen bruto cae a aproximadamente 71% a 72% en FQ4 según la guía y luego se recupera a aproximadamente 72% a 73% el año siguiente.
• Supervisar el progreso de las ventas H200 en China; la guía FQ3 actualmente excluye los ingresos relacionados.