PCB, CCL y materiales electrónicos para servidores de IA: El volumen y los precios de los servidores de IA aumentan conjuntamente; Goldman Sachs espera que los mercados globales de PCB/CCL para IA alcancen US$84bn y US$48bn en 2028E

Visión general

El informe recalcula las oportunidades de mercado basándose en la demanda global de racks de servidores de IA, el valor de PCB/CCL por sistema, los planes de expansión de capacidad de la industria y las cuotas de proveedores. Goldman Sachs considera que la construcción de infraestructura de IA no solo está impulsando un rápido crecimiento de los envíos, sino que también promoverá la penetración de especificaciones de alta gama, como CCL M9 o superior, HDI de siete u ocho etapas y PCB de 30 capas o más, generando una significativa resonancia de volumen y precio. Aunque los principales fabricantes continúan ampliando capacidad, los productos de alta gama consumen más capacidad y tienen menores rendimientos, por lo que se espera que la capacidad efectiva siga siendo limitada durante los próximos dos años.

Perspectivas principales

Las conclusiones principales incluyen: primero, el crecimiento de la demanda global de PCB/CCL para IA es significativamente mayor que el previsto anteriormente, con tamaños de mercado de 2027E elevados en 38% y 18%, respectivamente; segundo, tanto los servidores GPU como ASIC contribuirán al crecimiento, representando aproximadamente el 51% y el 49% del mercado de PCB de 2028E, respectivamente; tercero, el crecimiento del valor procede no solo de aumentos en el número de servidores y racks, sino también de mayores recuentos de capas, actualizaciones de HDI, adopción de materiales M9 y mayor sustitución de cables de cobre por PCB; cuarto, los escenarios de materiales para backplanes tienen un impacto relativamente limitado sobre el tamaño total del mercado de PCB/CCL GPU, pero el valor unitario de la solución PTFE es superior al de M9, mientras que el de la solución M8 es significativamente inferior; quinto, los proveedores con tecnologías de productos de alta gama, homologaciones de clientes, capacidades de expansión de capacidad o ventajas de monopolio en materiales clave serán los primeros beneficiados.

Marco de análisis

El informe utiliza un modelo ascendente de tamaño de mercado, desglosando el mercado global de servidores en servidores de propósito general, racks de servidores de IA y servidores de IA equivalentes a ocho tarjetas, y combina envíos de servidores, uso de PCB/CCL por sistema y precios medios de venta para estimar el tamaño de mercado. También realiza validación cruzada por plataformas GPU y ASIC, aplicaciones de productos, especificaciones técnicas y asignación de proveedores, y lleva a cabo un análisis de escenarios para los backplanes NVL144 Rubin Ultra que utilizan materiales M9, PTFE o M8.

Notas metodológicas

• Estimación del tamaño de mercadoModelo ascendente del mercado de servidores

  Envíos multiplicados por valor por unidad

  El mercado global de servidores consta de servidores de propósito general, racks de servidores de IA y servidores de IA equivalentes a ocho tarjetas; los envíos de servidores se agregan de las principales marcas, suministro directo de ODM y otros fabricantes, mientras que los ingresos y el tamaño del mercado de PCB/CCL se calculan posteriormente a partir de los envíos y los precios medios de venta.

• Análisis de escenariosAnálisis de escenarios de materiales de backplane

  Escenarios base, alcista y bajista

  Suponiendo que NVL144 Rubin Ultra utiliza un backplane y que el volumen de envíos se mantiene sin cambios, el escenario base utiliza M9, el escenario alcista utiliza PTFE de mayor valor y el escenario bajista utiliza M8 de menor valor para medir el impacto de los cambios en las rutas de materiales sobre el tamaño de mercado.

• Valoración de renta variableCorrelación entre crecimiento de pares y valoración

  Método de P/E objetivo

  Los precios objetivo para 600183.SS y 300476.SZ utilizan múltiplos P/E objetivo de 50.4x y 26.3x, respectivamente, y se determinan junto con el crecimiento esperado del EPS de las empresas y las relaciones de valoración de pares.

• Valoración de renta variableValoración por valor empresarial y rendimiento de caja

  Marcos EV/EBITDA y EV/GCI-CROCI/WACC

  6752.T se valora a 9.0x EV/EBITDA; los precios objetivo para 5706.T y 3110.T se determinan basándose en la correlación entre el EV/GCI de la industria de materiales y el CROCI/WACC esperado.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Shengyi Technology（600183.SS）

  Beneficiario directo en CCL de alta gama e incluido en la Lista de Compra por Convicción de Goldman Sachs.

  Fortalezas

  Es un proveedor importante de racks líderes globales de servidores de IA GPU y se espera que migre a CCL de grado M9 en 2026E-2027E; la expansión de clientes de GPU a ASIC, las actualizaciones de especificaciones y las subidas de precios deberían impulsar un crecimiento interanual del beneficio neto de 104%/73% en 2026E/2027E, con un margen operativo previsto de aumento desde 15% en 2025 a 20% en 2027E.

  Debilidades

  La materialización de beneficios depende de las homologaciones de productos de alta gama, la mejora del rendimiento, la aceleración de capacidad y la asignación de clientes.

  Comparación

  Frente a los proveedores generales de CCL, la empresa destaca más en materiales para servidores de alta gama, cobertura de clientes y apalancamiento de beneficios.

  Riesgos

  Inversión en infraestructura de IA inferior a lo esperado, asignación de clientes inferior a lo esperado y cambios en las rutas tecnológicas.

• Victory Giant（300476.SZ）

  Beneficiario directo de PCB avanzados para servidores de IA.

  Fortalezas

  Se beneficia del crecimiento del volumen global de infraestructura de IA, PCB con mayor número de capas, sustitución de cables de cobre por PCB y expansión de clientes ASIC; la producción automatizada y las bases A1, A2 y A3 de Tailandia proporcionan capacidades de expansión de capacidad y diversificación geográfica.

  Debilidades

  La nueva capacidad en Tailandia todavía requiere construcción, producción masiva y homologación de clientes, lo que genera incertidumbre de aceleración a corto plazo.

  Comparación

  Frente a sus pares, la empresa tiene ventajas en cobertura de clientes de PCB para IA, automatización y expansión de capacidad en el extranjero.

  Riesgos

  Aceleración de envíos de servidores de IA más lenta de lo esperado, actualizaciones de especificaciones más lentas de lo esperado e intensificación de la competencia.

• Panasonic Holdings（6752.T）

  Se beneficia a través de la serie de CCL MEGTRON y productos relacionados con centros de datos.

  Fortalezas

  MEGTRON 9 ha comenzado la validación de clientes en lotes pequeños y está previsto para producción masiva completa a partir de FY3/28; se espera que la participación de productos de alto rendimiento aumente a alrededor de 60% en FY3/27, con planes de expansión de capacidad en Guangzhou, Suzhou y Ayutthaya.

  Debilidades

  Históricamente, el grupo ha sido relativamente lento en decisiones oportunas de expansión de capacidad, y su estructura de conglomerado puede afectar la eficiencia de ejecución de inversiones.

  Comparación

  El rendimiento del producto es líder, pero la velocidad de materialización del crecimiento depende más de la reforma del grupo y de las decisiones de capex.

  Riesgos

  Progreso de la reforma, tipos de cambio, demanda global, competencia, carga de inversión y expansión de capacidad de productos relacionados con centros de datos por debajo de las expectativas.

• Mitsui Kinzoku（5706.T）

  Proveedor de lámina de cobre electrolítica de ultra baja rugosidad para PCB de alta gama.

  Fortalezas

  La serie VSP aborda la disyuntiva entre baja pérdida de transmisión y adhesión; la empresa tiene una cuota global estimada de aproximadamente 80% en el mercado de alta gama HVLP4 y superior, y posee profundos datos de compatibilidad de materiales y confianza de clientes; se espera que los ingresos de VSP crezcan a una tasa compuesta de 56% durante FY26/3-FY29/3.

  Debilidades

  La capacidad de lámina de cobre de alta gama puede convertirse en un cuello de botella para el crecimiento, requiriendo una expansión adicional de capacidad a gran escala.

  Comparación

  Su cuota, calidad y capacidades acumuladas de codesarrollo en los campos HVLP4 y superiores están significativamente por delante de los competidores.

  Riesgos

  Desaceleración de la demanda de servidores de IA, apreciación del yen, caídas de precios del zinc y otros metales, y expansión de capacidad insuficiente.

• Nitto Boseki（3110.T）

  Proveedor de tejido de vidrio de baja constante dieléctrica requerido para CCL de servidores de IA.

  Fortalezas

  Posee una cuota abrumadoramente líder y claras ventajas tecnológicas en el mercado de NER Glass; se espera que los ingresos de NER Glass crezcan a una tasa compuesta de 60% durante FY26/3-FY29/3; está ampliando capacidad y desarrollando NEZ Glass de tercera generación para atender una demanda de mayor rendimiento.

  Debilidades

  La competencia en NE Glass de primera generación es relativamente intensa, y la nueva capacidad y comercialización de NEZ Glass requerirán tiempo.

  Comparación

  Frente a competidores como Asahi Kasei, la empresa cuenta con ventajas tecnológicas y de cuota más sólidas en NER Glass de segunda generación.

  Riesgos

  Fluctuaciones de la demanda de semiconductores, volatilidad cambiaria, cambios en el panorama competitivo del vidrio especializado y retrasos en lanzamientos de nuevos productos.

• 002463.SZ、002916.SZ、2368.TW、2383.TW、4958.TW、6274.TWO

  Otras acciones con calificación de Compra de la cadena de suministro de PCB o CCL enumeradas por Goldman Sachs.

  Fortalezas

  Se espera que se beneficien del crecimiento de envíos de servidores de IA, la penetración de materiales de alta gama, un mayor valor unitario y la reasignación de cuotas de proveedores.

  Debilidades

  El texto proporcionado divulga datos operativos específicos de cada empresa y fundamentos de valoración limitados para cada compañía.

  Comparación

  La vía de beneficio de cada empresa difiere entre PCB, CCL, plataformas de clientes y distribución regional de capacidad, y debe seguirse junto con la tabla de asignación de proveedores.

  Riesgos

  Concentración de clientes, competencia, progreso de homologaciones, ejecución de expansión de capacidad, rendimiento y cambios en las rutas tecnológicas.

Datos clave

• Tamaño del mercado global de PCB para IA en 2027EUS$37.5bn, aproximadamente US$38bnElevado 38% desde la previsión anterior de US$27bn.
• Tamaño del mercado global de CCL para IA en 2027EUS$22.1bn, aproximadamente US$22bnElevado 18% desde la previsión anterior de US$19bn.
• Tamaño del mercado global de PCB/CCL para IA en 2028EUS$83.6bn/US$47.5bnRedondeado en el resumen del informe a US$84bn/US$48bn.
• Crecimiento compuesto del tamaño de mercado 2026E-2028EPCB 148%; CCL 161%Impulsado conjuntamente por actualizaciones de especificaciones, mayor contenido por sistema y crecimiento de envíos.
• Envíos de PCB 2026E-2028EAumento de 1,3 millones de metros cuadrados a 4,5 millones de metros cuadradosCorresponde a una CAGR de 85%.
• Envíos de CCL 2026E-2028EAumento de 42 millones de láminas a 131 millones de láminasCorresponde a una CAGR de 77%; la tabla detallada muestra 131 millones de láminas como la cifra de 2028E.
• Precio medio de venta combinado de CCL2026E US$165/lámina, 2027E US$282/lámina, 2028E US$362/láminaLa penetración de materiales de alta gama y las condiciones ajustadas de oferta y demanda respaldan las subidas de precios.
• Tasa de penetración de HDI avanzadoSeis etapas o más representaron 35% en 2027E y 66% en 2028ELas actualizaciones de especificaciones incrementan significativamente el valor unitario de PCB.
• Tasa de penetración de CCL M9 o superior41% en 2027E y 58% en 2028ELa participación era de solo 7% en 2026E.
• Previsión de racks de servidores de IA NVIDIA92 mil racks en 2027E; 148 mil racks en 2028ESe espera que los envíos de servidores de IA equivalentes a ocho tarjetas sean de 1,9 millones, 2,4 millones y 2,6 millones de unidades en 2026E-2028E, respectivamente.
• Escenario alcista de backplaneTamaño de mercado de PCB/CCL GPU en 2028E de US$42.8bn/US$25.9bnSupone el uso de PTFE, con precios medios de venta de PCB/CCL de backplane 25%/30% superiores al caso base.
• Escenario bajista de backplaneTamaño de mercado de PCB/CCL GPU en 2028E de US$42.2bn/US$25.3bnSupone el uso de M8, con precios medios de venta de PCB/CCL de backplane ambos 40% inferiores al caso base; el tamaño del caso base es US$42.6bn/US$25.6bn.

Impacto e implicaciones

La inversión en infraestructura de IA está trasladando a la industria de PCB/CCL desde un crecimiento puramente basado en envíos hacia una fase en la que las especificaciones, el contenido y los precios aumentan simultáneamente. Los beneficiarios directos incluyen fabricantes avanzados de PCB y CCL, mientras que los beneficiarios indirectos incluyen proveedores de lámina de cobre de alta gama y tejido de vidrio de baja constante dieléctrica. La competencia en la cadena de suministro pasará de la capacidad convencional a altos recuentos de capas, materiales de baja pérdida, homologaciones de clientes, rendimiento y capacidades de expansión de capacidad en el extranjero. Existe incertidumbre respecto a la ruta de materiales de backplane, pero el impacto de los distintos escenarios de materiales sobre el tamaño total del mercado es menor que el del volumen total de servidores de IA y las actualizaciones de especificaciones, por lo que la dirección de medio plazo de la industria se mantiene positiva.

Riesgos

• El gasto de capital global en infraestructura de IA o los envíos de servidores de IA quedan por debajo de las expectativas.
• Las actualizaciones de recuentos de capas de PCB, HDI y especificaciones de materiales CCL de servidores de IA son más lentas de lo esperado.
• La certificación de materiales de vidrio con cuarzo M9 se retrasa, o la ruta final de materiales se desplaza hacia M8 de menor valor.
• La expansión concentrada de capacidad por grandes fabricantes provoca condiciones de oferta y demanda y precios más débiles de lo esperado.
• Los rendimientos de productos avanzados, las homologaciones de clientes y la aceleración de nueva capacidad quedan por debajo de las expectativas.
• Los cambios en la asignación de proveedores o la intensificación de la competencia de la industria provocan caídas de cuota para empresas individuales.
• Los tipos de cambio, los precios de materias primas y las fluctuaciones de la demanda macroeconómica afectan la rentabilidad de proveedores japoneses y chinos.
• Las elevadas expectativas de crecimiento ya han impulsado las valoraciones objetivo; si la materialización de beneficios queda por debajo de las expectativas, puede producirse compresión de valoración.

Aspectos que vigilar

• Materialización de los envíos de racks de servidores de IA NVIDIA y ASIC y de servidores equivalentes a ocho tarjetas en 2027E y 2028E.
• Progreso real de adopción y ruta final de materiales de los backplanes NVL144 Rubin Ultra.
• Ritmo de homologación de clientes y producción masiva de M9, PTFE, NER Glass, NEZ Glass y lámina de cobre HVLP4 o superior.
• Tasas de penetración de HDI de seis etapas o más, PCB de 30 capas o más y CCL M9 o superior.
• Cambios de asignación entre fabricantes de PCB y CCL en clientes NVIDIA, AMD, AWS, Google, Meta y ASIC chinos.
• Construcción, rendimiento, tasas de utilización y calendario de producción masiva de nueva capacidad en Tailandia, Japón y China.
• Progreso de aumentos de precios y estrechez de oferta y demanda para CCL de alta gama, lámina de cobre y tejido de vidrio.