PCB, CCL e Materiais Eletrônicos para Servidores de IA: Volume e Preços de Servidores de IA Sobem Juntos; Goldman Sachs Espera que os Mercados Globais de PCB/CCL para IA Alcancem US$84 bi e US$48 bi até 2028E

Visão geral

O relatório recalcula as oportunidades de mercado com base na demanda global por racks de servidores de IA, no valor de PCB/CCL por sistema, nos planos de expansão de capacidade do setor e nas participações dos fornecedores. O Goldman Sachs acredita que a expansão da infraestrutura de IA não está apenas impulsionando o rápido crescimento dos embarques, mas também promoverá a penetração de especificações de alta qualidade, como CCL M9 ou superior, HDI de sete ou oito etapas e PCBs de 30 camadas ou mais, criando uma significativa sinergia entre volume e preço. Mesmo com os principais fabricantes continuando a expandir a capacidade, os produtos de alta qualidade consomem mais capacidade e têm menores rendimentos, de modo que a capacidade efetiva deve permanecer restrita nos próximos dois anos.

Visões principais

As principais conclusões incluem: primeiro, o crescimento da demanda global por PCB/CCL para IA é significativamente maior do que o projetado anteriormente, com os tamanhos de mercado de 2027E elevados em 38% e 18%, respectivamente; segundo, tanto servidores GPU quanto ASIC contribuirão para o crescimento, representando aproximadamente 51% e 49% do mercado de PCB de 2028E, respectivamente; terceiro, o crescimento de valor decorre não apenas do aumento no número de servidores e racks, mas também de maiores contagens de camadas, atualizações de HDI, adoção de materiais M9 e maior substituição de cabos de cobre por PCB; quarto, os cenários de materiais de backplane têm impacto relativamente limitado sobre o tamanho total do mercado de PCB/CCL para GPU, mas o valor unitário da solução PTFE é maior que o de M9, enquanto o da solução M8 é significativamente menor; quinto, fornecedores com tecnologias de produtos de alta qualidade, qualificações de clientes, capacidades de expansão de capacidade ou vantagens monopolistas em materiais-chave serão os primeiros a se beneficiar.

Estrutura de análise

O relatório utiliza um modelo bottom-up de tamanho de mercado, dividindo o mercado global de servidores em servidores de uso geral, racks de servidores de IA e servidores de IA equivalentes a oito placas, e combina embarques de servidores, uso de PCB/CCL por sistema e preços médios de venda para estimar o tamanho do mercado. Também realiza validação cruzada por plataformas GPU e ASIC, aplicações de produtos, especificações técnicas e alocação de fornecedores, além de conduzir análise de cenários para backplanes NVL144 Rubin Ultra que utilizam materiais M9, PTFE ou M8.

Notas metodológicas

• Estimativa de Tamanho de MercadoModelo Bottom-Up do Mercado de Servidores

  Embarques multiplicados pelo valor por unidade

  O mercado global de servidores consiste em servidores de uso geral, racks de servidores de IA e servidores de IA equivalentes a oito placas; os embarques de servidores são agregados de grandes marcas, fornecimento direto de ODMs e outros fabricantes, enquanto a receita e o tamanho do mercado de PCB/CCL são então calculados a partir dos embarques e dos preços médios de venda.

• Análise de CenáriosAnálise de Cenários de Materiais de Backplane

  Cenários-base, otimista e pessimista

  Supondo que o NVL144 Rubin Ultra utilize um backplane e que o volume de embarques permaneça inalterado, o cenário-base usa M9, o cenário otimista usa PTFE de maior valor e o cenário pessimista usa M8 de menor valor para medir o impacto de mudanças nas rotas de materiais sobre o tamanho do mercado.

• Avaliação de AçõesCorrelação entre Crescimento de Pares e Avaliação

  Método de P/L-alvo

  Os preços-alvo de 600183.SS e 300476.SZ usam múltiplos de P/L-alvo de 50,4x e 26,3x, respectivamente, e são determinados em conjunto com o crescimento esperado do EPS das empresas e as relações de avaliação entre pares.

• Avaliação de AçõesAvaliação por Valor da Empresa e Retorno de Caixa

  Estruturas EV/EBITDA e EV/GCI-CROCI/WACC

  6752.T é avaliada a 9,0x EV/EBITDA; os preços-alvo para 5706.T e 3110.T são determinados com base na correlação entre EV/GCI do setor de materiais e o CROCI/WACC esperado.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Shengyi Technology（600183.SS）

  Beneficiário direto em CCL de alta qualidade e incluída na Lista de Compra por Convicção do Goldman Sachs.

  Pontos fortes

  É uma fornecedora importante de racks líderes globais de servidores de IA com GPU e espera-se que migre para CCL de grau M9 em 2026E-2027E; a expansão de clientes de GPU para ASIC, as atualizações de especificações e os aumentos de preço devem impulsionar o crescimento do lucro líquido de 104%/73% YoY em 2026E/2027E, com a margem operacional esperada para subir de 15% em 2025 para 20% em 2027E.

  Pontos fracos

  A entrega de lucros depende de qualificações de produtos de alta qualidade, melhoria de rendimento, aumento gradual de capacidade e alocação de clientes.

  Comparação

  Em comparação com fornecedores gerais de CCL, a empresa se destaca mais em materiais para servidores de alta qualidade, cobertura de clientes e alavancagem de lucros.

  Riscos

  Investimento em infraestrutura de IA abaixo do esperado, alocação de clientes abaixo do esperado e mudanças nas rotas tecnológicas.

• Victory Giant（300476.SZ）

  Beneficiária direta de PCB avançado para servidores de IA.

  Pontos fortes

  Beneficia-se do crescimento do volume global de infraestrutura de IA, de PCBs com maior contagem de camadas, da substituição de cabos de cobre por PCB e da expansão de clientes ASIC; a produção automatizada e as bases A1, A2 e A3 na Tailândia fornecem capacidades de expansão de capacidade e diversificação geográfica.

  Pontos fracos

  A nova capacidade na Tailândia ainda requer construção, produção em massa e qualificação de clientes, criando incerteza de aumento gradual no curto prazo.

  Comparação

  Em comparação com pares, a empresa possui vantagens em cobertura de clientes de PCB para IA, automação e expansão de capacidade no exterior.

  Riscos

  Aumento gradual dos embarques de servidores de IA mais lento que o esperado, atualizações de especificações mais lentas que o esperado e intensificação da concorrência.

• Panasonic Holdings（6752.T）

  Beneficia-se por meio da série de CCL MEGTRON e de produtos relacionados a data centers.

  Pontos fortes

  O MEGTRON 9 iniciou a validação de clientes em pequenos lotes e tem produção em massa plena planejada a partir do FY3/28; espera-se que a participação de produtos de alto desempenho suba para cerca de 60% no FY3/27, com planos de expansão de capacidade em Guangzhou, Suzhou e Ayutthaya.

  Pontos fracos

  Historicamente, o grupo tem sido relativamente lento em decisões oportunas de expansão de capacidade, e sua estrutura de conglomerado pode afetar a eficiência da execução dos investimentos.

  Comparação

  O desempenho dos produtos é líder, mas a velocidade de entrega do crescimento depende mais da reforma do grupo e das decisões de capex.

  Riscos

  Progresso da reforma, taxas de câmbio, demanda global, concorrência, ônus de investimentos e expansão de capacidade de produtos relacionados a data centers abaixo das expectativas.

• Mitsui Kinzoku（5706.T）

  Fornecedora de folha de cobre eletrolítica de ultrabaixa rugosidade para PCBs de alta qualidade.

  Pontos fortes

  A série VSP resolve o trade-off entre baixa perda de transmissão e adesão; a empresa possui uma participação global estimada de cerca de 80% no mercado de alta qualidade HVLP4 ou superior e conta com profundos dados de compatibilidade de materiais e confiança dos clientes; espera-se que a receita de VSP cresça a uma taxa composta de 56% entre FY26/3 e FY29/3.

  Pontos fracos

  A capacidade de folha de cobre de alta qualidade pode se tornar um gargalo de crescimento, exigindo nova expansão de capacidade em larga escala.

  Comparação

  Sua participação, qualidade e capacidades acumuladas de codesenvolvimento nos segmentos HVLP4 ou superiores estão significativamente à frente dos concorrentes.

  Riscos

  Desaceleração da demanda por servidores de IA, valorização do iene, quedas nos preços de zinco e outros metais e expansão insuficiente de capacidade.

• Nitto Boseki（3110.T）

  Fornecedora de tecido de fibra de vidro de baixa constante dielétrica exigido para CCL de servidores de IA.

  Pontos fortes

  Possui uma participação esmagadoramente líder e claras vantagens tecnológicas no mercado de NER Glass; espera-se que a receita de NER Glass cresça a uma taxa composta de 60% entre FY26/3 e FY29/3; está expandindo a capacidade e desenvolvendo o NEZ Glass de terceira geração para atender à demanda por maior desempenho.

  Pontos fracos

  A concorrência em NE Glass de primeira geração é relativamente intensa, e a nova capacidade e a comercialização de NEZ Glass levarão tempo.

  Comparação

  Em comparação com concorrentes como a Asahi Kasei, a empresa possui vantagens tecnológicas e de participação mais fortes em NER Glass de segunda geração.

  Riscos

  Flutuações na demanda de semicondutores, volatilidade cambial, mudanças no cenário competitivo de vidros especiais e atrasos nos lançamentos de novos produtos.

• 002463.SZ、002916.SZ、2368.TW、2383.TW、4958.TW、6274.TWO

  Outras ações com recomendação de Compra da cadeia de suprimentos de PCB ou CCL listadas pelo Goldman Sachs.

  Pontos fortes

  Devem se beneficiar do crescimento dos embarques de servidores de IA, da penetração de materiais de alta qualidade, do maior valor unitário e da realocação das participações dos fornecedores.

  Pontos fracos

  O texto fornecido divulga dados operacionais específicos e fundamentos de avaliação limitados para cada empresa.

  Comparação

  O caminho de benefício de cada empresa difere entre PCB, CCL, plataformas de clientes e configuração regional de capacidade, devendo ser acompanhado em conjunto com a tabela de alocação de fornecedores.

  Riscos

  Concentração de clientes, concorrência, progresso de qualificação, execução da expansão de capacidade, rendimento e mudanças nas rotas tecnológicas.

Dados principais

• Tamanho do Mercado Global de PCB para IA em 2027EUS$37,5 bi, aproximadamente US$38 biElevado em 38% em relação à previsão anterior de US$27 bi.
• Tamanho do Mercado Global de CCL para IA em 2027EUS$22,1 bi, aproximadamente US$22 biElevado em 18% em relação à previsão anterior de US$19 bi.
• Tamanho do Mercado Global de PCB/CCL para IA em 2028EUS$83,6 bi/US$47,5 biArredondado no resumo do relatório para US$84 bi/US$48 bi.
• Crescimento Composto do Tamanho do Mercado entre 2026E e 2028EPCB 148%; CCL 161%Impulsionado conjuntamente por atualizações de especificações, aumento do conteúdo por sistema e crescimento dos embarques.
• Embarques de PCB entre 2026E e 2028EAumento de 1,3 milhão de metros quadrados para 4,5 milhões de metros quadradosCorrespondente a um CAGR de 85%.
• Embarques de CCL entre 2026E e 2028EAumento de 42 milhões para 131 milhões de folhasCorrespondente a um CAGR de 77%; a tabela detalhada mostra 131 milhões de folhas como a estimativa para 2028E.
• Preço Médio de Venda Combinado de CCL2026E US$165/folha, 2027E US$282/folha, 2028E US$362/folhaA penetração de materiais de alta qualidade e as condições restritas de oferta e demanda sustentam os aumentos de preço.
• Taxa de Penetração de HDI AvançadoSeis etapas ou mais representaram 35% em 2027E e 66% em 2028EAs atualizações de especificações aumentam significativamente o valor unitário do PCB.
• Taxa de Penetração de CCL M9 ou Superior41% em 2027E e 58% em 2028EA participação era de apenas 7% em 2026E.
• Previsão de Racks de Servidores de IA da NVIDIA92 mil racks em 2027E; 148 mil racks em 2028EEspera-se que os embarques de servidores de IA equivalentes a oito placas sejam de 1,9 milhão, 2,4 milhões e 2,6 milhões de unidades em 2026E-2028E, respectivamente.
• Cenário Otimista de BackplaneTamanho do mercado de PCB/CCL para GPU em 2028E de US$42,8 bi/US$25,9 biPressupõe o uso de PTFE, com preços médios de venda de PCB/CCL para backplanes 25%/30% superiores ao caso-base.
• Cenário Pessimista de BackplaneTamanho do mercado de PCB/CCL para GPU em 2028E de US$42,2 bi/US$25,3 biPressupõe o uso de M8, com os preços médios de venda de PCB/CCL para backplanes ambos 40% inferiores ao caso-base; o tamanho no caso-base é US$42,6 bi/US$25,6 bi.

Impacto e implicações

O investimento em infraestrutura de IA está levando o setor de PCB/CCL do puro crescimento de embarques para uma fase em que especificações, conteúdo e preços sobem simultaneamente. Os beneficiários diretos incluem fabricantes avançados de PCB e CCL, enquanto os beneficiários indiretos incluem fornecedores de folha de cobre de alta qualidade e tecido de fibra de vidro de baixa constante dielétrica. A concorrência na cadeia de suprimentos migrará da capacidade convencional para altas contagens de camadas, materiais de baixa perda, qualificações de clientes, rendimento e capacidades de expansão de capacidade no exterior. Há incerteza em torno da rota de materiais do backplane, mas o impacto de diferentes cenários de materiais sobre o tamanho total do mercado é menor do que o do volume total de servidores de IA e das próprias atualizações de especificações; portanto, a direção de médio prazo do setor permanece positiva.

Riscos

• Os gastos de capital globais em infraestrutura de IA ou os embarques de servidores de IA ficam abaixo das expectativas.
• As atualizações nas contagens de camadas de PCB, HDI e especificações de materiais CCL para servidores de IA são mais lentas que o esperado.
• A certificação de materiais de vidro contendo quartzo M9 é atrasada, ou a rota final de materiais migra para M8 de menor valor.
• A expansão concentrada de capacidade pelos principais fabricantes torna as condições de oferta e demanda e os preços mais fracos que o esperado.
• Os rendimentos de produtos avançados, as qualificações de clientes e o aumento gradual de nova capacidade ficam abaixo das expectativas.
• Mudanças na alocação de fornecedores ou intensificação da concorrência no setor levam a quedas de participação para empresas individuais.
• Taxas de câmbio, preços de matérias-primas e flutuações da demanda macroeconômica afetam a rentabilidade de fornecedores japoneses e chineses.
• As altas expectativas de crescimento já elevaram as avaliações-alvo; se a entrega de lucros ficar abaixo das expectativas, poderá ocorrer compressão de múltiplos.

Pontos a observar

• A realização dos embarques de racks de servidores de IA e de servidores equivalentes a oito placas da NVIDIA e de ASIC em 2027E e 2028E.
• O progresso efetivo de adoção e a rota final de materiais dos backplanes NVL144 Rubin Ultra.
• O ritmo de qualificação de clientes e produção em massa para M9, PTFE, NER Glass, NEZ Glass e folha de cobre HVLP4 ou superior.
• As taxas de penetração de HDI de seis etapas ou mais, PCBs de 30 camadas ou mais e CCL M9 ou superior.
• Mudanças de alocação entre fabricantes de PCB e CCL na NVIDIA, AMD, AWS, Google, Meta e clientes ASIC chineses.
• Construção, rendimento, taxas de utilização e momento da produção em massa de nova capacidade na Tailândia, Japão e China.
• O progresso dos aumentos de preços e a restrição de oferta e demanda para CCL, folha de cobre e tecido de fibra de vidro de alta qualidade.