China advanced packaging, CCL and AI-related PCB and copper-foil supply chain: Morgan Stanley favorece a beneficiarios del empaquetado avanzado en China mientras la demanda de AI expande los mercados de CCL, PCB y lámina de cobre

Visión general

El webcast de tecnología de Gran China de Morgan Stanley examina cómo la demanda de infraestructura de AI podría transformar los mercados de empaquetado avanzado, CCL, PCB y lámina de cobre. El informe espera fuerte crecimiento de materiales y empaquetado vinculados a AI, prefiere a proveedores de equipos frente a operadores OSAT en empaquetado avanzado y diferencia las ganancias de cuota previstas de JCET de la exigente valoración de SJ Semiconductor.

Perspectivas principales

Morgan Stanley espera que el mercado de empaquetado avanzado de China alcance Rmb100bn en 2029, con el empaquetado chiplet 2.5D expandiéndose a un CAGR de 40%. La firma prevé que la capacidad anual doméstica de empaquetado 2.5D suba a 436k wafers en 2027. Esta expansión favorece a proveedores de equipos de empaquetado, que Morgan Stanley considera mejor posicionados que los operadores OSAT para capturar el ciclo de inversión. Sin embargo, el panorama de capacidad lleva al informe a prever moderado exceso de capacidad en 2.5D: la capacidad CoWoS-S podría ser excesiva, mientras CoWoS-L podría seguir ajustada. Entre los OSAT, Morgan Stanley prevé que JCET gane cuota en empaquetado de AI GPU a medida que continúe creciendo su mezcla de computación y automoción. El informe califica a JCET como Overweight y fija un precio objetivo de Rmb90.2. Identifica como factores al alza una demanda mejor de lo esperado de comunicaciones, computación y electrónica de consumo, una provisión antes de lo previsto de empaquetado 2.5D/3D y ganancias de cuota más rápidas; una demanda más débil, entregas tardías y ganancias de cuota más lentas son los riesgos bajistas correspondientes. SJ Semiconductor se describe como un participante líder en empaquetado avanzado, pero Morgan Stanley considera que su valoración premium ya descuenta liderazgo tecnológico y crecimiento impulsado por AI. SJ Semiconductor tiene calificación Equal-weight y precio objetivo de Rmb118.4. Sus perspectivas dependen de mejoras en rendimientos de nodos líderes front-end de China, disponibilidad local y exterior de HBM y avances en empaquetado 3D. El informe también sostiene que el hardware de AI y centros de datos incrementa sustancialmente la demanda de la capa de interconexión electrónica. Se proyecta que el TAM de CCL relacionado con AI/centros de datos crezca a un CAGR de 47% entre 2025 y 2030 y alcance 63% de la mezcla de CCL en 2030. El TAM global de PCB crecería a un CAGR de 18% en 2025-30, mientras el TAM de PCB relacionado con AI/centros de datos crecería a 45% y llegaría a 64% de la mezcla de PCB en 2030. El mecanismo es un mayor contenido de materiales por rack de AI: los PCB de AI avanzada tardan 2.2 veces más en producirse que un PCB normal, y el contenido por rack de lámina de cobre, CCL y PCB aumenta considerablemente en plataformas NVIDIA, AMD, TPU y Trainium. Para la lámina de cobre, Morgan Stanley proyecta que el TAM global de lámina de cobre R-PCB crezca a un CAGR de 14% entre 2025 y 2030, con AI/centros de datos representando 58% del mercado total en 2030. Espera que el segmento HVLP4+ de alto rendimiento tenga restricciones de oferta, con una brecha de aproximadamente 31% en 2027 y aproximadamente 20% en 2028. El informe vincula esta escasez a la demanda de aceleradores de AI, chips de AI personalizados y aplicaciones de redes de alta velocidad que requieren lámina de mayor grado.

Marco de análisis

El informe combina previsiones de tamaño de mercado y capacidad con análisis de oferta y demanda en empaquetado avanzado, CCL, PCB y lámina de cobre. Después relaciona especificaciones de plataformas de servidores AI y contenido de materiales por rack con la demanda aguas abajo, y utiliza consideraciones de tecnología, clientes, ganancias de cuota y valoración específicas de cada empresa para diferenciar JCET y SJ Semiconductor.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de capacidad y oferta-demanda para empaquetado 2.5D de China y lámina de cobre HVLP4+.

  Morgan Stanley compara la expansión de capacidad esperada con la demanda para identificar el moderado exceso de capacidad en empaquetado 2.5D y la escasez prevista de lámina HVLP4+.

• Marco de análisis sectorialTransmisión entre tramos de la cadena de valor

  La demanda de plataformas de computación AI se rastrea hacia los requisitos de empaquetado, CCL, PCB y lámina de cobre.

  El informe utiliza estimaciones de contenido de materiales por rack para explicar cómo los aceleradores AI y sistemas de centros de datos aumentan la demanda de materiales de interconexión aguas arriba.

• Métodos de valoraciónRIM (modelo de ingreso residual)

  Modelo de ingresos residuales utilizado para derivar precios objetivo de las empresas.

  El modelo valora las ganancias de largo plazo después de aplicar un cargo por capital propio; el informe especifica supuestos de coste de capital, crecimiento y crecimiento terminal para sus cálculos de precio objetivo.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• JCET Group Co Ltd (600584.SS)

  Empresa de empaquetado avanzado cubierta que se espera gane cuota en empaquetado de AI GPU.

  Fortalezas

  Ganancias esperadas de cuota en empaquetado 2.5D y una creciente mezcla de computación y automoción.

  Comparación

  Morgan Stanley favorece el perfil previsto de ganancias de cuota de JCET frente a su visión más cautelosa sobre la valoración de SJ Semiconductor.

  Riesgos

  Demanda más débil, capacidad de empaquetado 2.5D/3D entregada con retraso o ganancias de cuota más lentas de lo esperado.

• SJ Semiconductor Corp (688820.SS)

  Empresa de empaquetado avanzado cubierta, posicionada como líder tecnológico.

  Fortalezas

  Posición líder en empaquetado avanzado y exposición al crecimiento impulsado por AI.

  Debilidades

  Morgan Stanley considera que su valoración premium ya descuenta su liderazgo tecnológico y crecimiento impulsado por AI.

  Comparación

  A diferencia de JCET, SJ Semiconductor tiene calificación Equal-weight en lugar de Overweight.

  Riesgos

  Mejora limitada del rendimiento de nodos líderes front-end, menor ritmo de expansión local de HBM o mayores restricciones a la importación de HBM, y progreso limitado en empaquetado 3D.

Datos clave

• TAM de empaquetado avanzado de ChinaRmb100bn in 2029Previsión de Morgan Stanley
• Crecimiento del empaquetado chiplet 2.5D40% CAGRCrecimiento dentro del mercado de empaquetado avanzado de China
• Capacidad anual de empaquetado 2.5D de China436k wafers in 2027Nivel de capacidad esperado
• Crecimiento del TAM de CCL AI/centros de datos47% CAGR, 2025-30La mezcla de CCL AI/centros de datos alcanzaría 63% en 2030
• Crecimiento del TAM de PCB AI/centros de datos45% CAGR, 2025-30La mezcla de PCB AI/centros de datos alcanzaría 64% en 2030
• Escasez de lámina de cobre HVLP4+~31% in 2027e; ~20% in 2028eBrecha de oferta prevista
• Tiempo de producción de PCB AI avanzada2.2x normal PCBComparación de tiempo de fabricación indicada en el informe

Impacto e implicaciones

El análisis de Morgan Stanley indica que la demanda de infraestructura de AI debería respaldar la demanda de equipos de empaquetado de mayor valor, CCL avanzado, PCB y lámina de cobre. Sin embargo, el informe distingue entre segmentos con potencial exceso de oferta, especialmente CoWoS-S, y segmentos restringidos como CoWoS-L y lámina de cobre HVLP4+, al tiempo que destaca diferencias de ejecución y valoración entre empresas.

Riesgos

• El mercado chino de empaquetado 2.5D podría afrontar moderado exceso de capacidad, y CoWoS-S podría volverse excesivo.
• JCET podría enfrentar una demanda de comunicaciones, computación y electrónica de consumo inferior a lo esperado, entrega tardía de empaquetado avanzado o ganancias de cuota más lentas.
• SJ Semiconductor podría verse afectada por mejoras limitadas de rendimiento de nodos líderes, oferta restringida de HBM o progreso limitado en empaquetado 3D.

Aspectos que vigilar

• El ritmo de expansión de capacidad de empaquetado 2.5D en China y el equilibrio de oferta y demanda entre CoWoS-S y CoWoS-L.
• El progreso de JCET en empaquetado de AI GPU y su mezcla de ingresos de computación y automoción.
• La expansión de capacidad local de HBM, las condiciones de aprovisionamiento de HBM en el exterior y el progreso en empaquetado 3D.
• Si la demanda de AI y centros de datos sostiene el crecimiento y la tensión de oferta previstos en CCL, PCB y lámina de cobre HVLP4+.