ZTE Corp（ZTE Corporation） (0763.HK): El negocio de servidores de ZTE impulsa el crecimiento de los ingresos, pero la mezcla de productos de bajo margen sigue lastrando los beneficios

Visión general

Este informe evalúa los resultados de ZTE de 1S26 y 2T26 y analiza las perspectivas para los ingresos y márgenes en 2S26. Nomura considera que el negocio de servidores y la inversión en infraestructura de IA de los principales proveedores chinos de servicios en la nube pueden respaldar una recuperación de los ingresos, pero el aumento de la proporción de servidores de bajo margen y el gasto de capital controlado por los operadores nacionales seguirán lastrando la rentabilidad.

Perspectivas principales

ZTE anunció sus resultados de 1S26 tras el cierre del mercado el 21 de agosto de 2026. El cuerpo del informe señala que los ingresos de 1S26 aumentaron un 6% interanual, mientras que la tabla de resultados muestra ingresos de CNY 78,025mn, un 9% más interanual; los ingresos de 2T26 fueron CNY 43,037mn, un 11.5% más interanual（aproximadamente 12% en el cuerpo del informe）y un 23% más intertrimestral. El crecimiento de los ingresos no se tradujo en un crecimiento comparable de los beneficios: el beneficio neto atribuible a los accionistas de 1S26 fue CNY 2,753mn, un 46% menos interanual; el flujo de caja operativo descendió un 110% interanual hasta -CNY 126.6mn. El beneficio neto atribuible a los accionistas de 2T26 fue CNY 1,442mn, un 44.6% menos interanual（aproximadamente 45% en el cuerpo del informe）pero un 10% más intertrimestral. Nomura atribuye principalmente la caída de los beneficios a un deterioro de la mezcla de productos. El negocio de servidores de bajo margen creció significativamente más rápido que los negocios tradicionales, lo que provocó que el margen bruto de 1S26 cayera al 25.5%, 7.0 puntos porcentuales menos interanual; el margen bruto de 2T26 descendió aún más hasta el 23.2%, 7.7 puntos porcentuales menos interanual y 5.1 puntos porcentuales menos intertrimestral. El beneficio bruto de 2T26 fue CNY 9,991mn, un 16% menos interanual y solo un 1% más intertrimestral, lo que indica que la caída del margen bruto compensó sustancialmente la expansión de los ingresos. Los gastos de ventas y administrativos durante el período fueron CNY 9,015mn, un 176% más interanual y un 12% más intertrimestral; los gastos de I+D fueron CNY 6,023mn, un 10% menos interanual y un 23% más intertrimestral. El EBIT de 2T26 fue -CNY 5,107mn, con un margen EBIT de -11.9%, 15.8 puntos porcentuales menos interanual y 1.7 puntos porcentuales menos intertrimestral; el beneficio antes de impuestos se situó en CNY 1,636mn, un 40% menos interanual y un 9% más intertrimestral, mientras que el margen neto fue 3.4%, 3.4 puntos porcentuales menos interanual. Por segmento de negocio, los ingresos del negocio de redes de operadores de 1S26 disminuyeron un 9% interanual, principalmente debido a la persistente debilidad del mercado nacional de telecomunicaciones, y el crecimiento de las operaciones de telecomunicaciones en el extranjero solo proporcionó una compensación parcial. Los ingresos del negocio gubernamental y corporativo aumentaron un 44% interanual, impulsados principalmente por la fuerte demanda de servidores y equipos de almacenamiento de los clientes de centros de datos. Los ingresos del negocio de consumo aumentaron un 8% interanual, impulsados por el crecimiento de los teléfonos móviles y productos de internet móvil. La mezcla de negocios resultante incrementó el crecimiento global de los ingresos por un lado, pero siguió diluyendo el margen bruto del grupo por otro, ya que el negocio de servidores tiene márgenes más bajos. De cara a 2S26F, Nomura espera que el negocio nacional de operadores continúe enfrentando desafíos, ya que los operadores nacionales de telecomunicaciones siguen centrados en controlar el gasto de capital. Los servidores de IA representan un impulsor de crecimiento relativamente positivo: el informe espera que el impulso de los servidores de IA continúe, mientras que la aceleración de la inversión en infraestructura de IA por parte de los principales proveedores chinos de servicios en la nube debería respaldar una recuperación del crecimiento de los ingresos de ZTE. Sin embargo, este crecimiento seguirá procediendo principalmente de productos de menor margen, y el cambio estructural en la mezcla de productos implica que es poco probable que la presión sobre el margen bruto se disipe rápidamente. Por tanto, el informe describe una combinación de recuperación de ingresos y presión continuada sobre los beneficios, en lugar de que el crecimiento de ingresos conduzca directamente a una mejora correspondiente del beneficio. En valoración, Nomura mantiene su calificación Neutral y su precio objetivo de HKD 39.00. El precio objetivo se basa en un múltiplo P/E de 19x FY26F y una previsión de EPS FY26F de CNY 1.88, considerando que el múltiplo de valoración es coherente con la tendencia de crecimiento compuesto de beneficios FY25-27F. El informe indica que la acción cotizaba entonces a 11.6x EPS FY26F, utilizando el Índice Hang Seng como referencia de la calificación; Neutral indica que se espera que la acción tenga un desempeño en términos generales alineado con esta referencia durante los próximos 12 meses.

Marco de análisis

El informe primero revisa los ingresos, beneficios, flujo de caja y márgenes de 1S26 y 2T26 en términos interanuales e intertrimestrales, y después desglosa las fuentes de crecimiento en los negocios de redes de operadores, gubernamental y corporativo, y consumo. Posteriormente, Nomura vincula el crecimiento del negocio de servidores con la caída del margen bruto y evalúa la dirección de los ingresos y márgenes de 2S26 basándose en los controles de gasto de capital de los operadores nacionales y la inversión en infraestructura de IA de los proveedores de servicios en la nube. Finalmente, determina el precio objetivo utilizando el EPS FY26F y un múltiplo P/E.

Notas metodológicas

• Marco de fundamentales corporativos y financierosAnálisis de calidad de beneficios

  Análisis integrado del crecimiento de los ingresos, la mezcla de productos y los márgenes

  El informe examina no solo el crecimiento de los ingresos, sino también el beneficio bruto, el margen bruto, el EBIT y el beneficio neto, concluyendo que la creciente proporción del negocio de servidores de bajo margen ha reducido la conversión del crecimiento de los ingresos en beneficios.

• Marco de análisis de industria/sectorTransmisión en la cadena industrial upstream-midstream-downstream

  Transmisión del gasto de capital downstream hacia la demanda de equipos

  El informe vincula los controles de gasto de capital de los operadores nacionales de telecomunicaciones con la presión sobre el negocio de redes de operadores, al tiempo que asocia la aceleración de la inversión en infraestructura de IA de los principales proveedores de servicios en la nube con la demanda de servidores y la recuperación de los ingresos.

• Método de valoraciónValoración PE/PEG

  Valoración P/E basada en el beneficio por acción previsto

  Nomura obtiene su precio objetivo de HKD 39.00 aplicando un múltiplo P/E FY26F de 19x a su previsión de EPS FY26F de CNY 1.88, utilizando la tendencia de crecimiento compuesto de beneficios FY25-27F para respaldar el múltiplo.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• ZTE Corp（0763.HK）

  La demanda de servidores de IA, servidores para centros de datos y equipos de almacenamiento respalda el crecimiento de los ingresos, pero la creciente proporción de productos de bajo margen y la debilidad del negocio nacional de operadores lastran los márgenes.

  Fortalezas

  El negocio gubernamental y corporativo está creciendo con fuerza, mientras que la demanda de servidores de IA y la inversión en infraestructura de IA de los principales proveedores chinos de servicios en la nube pueden respaldar una recuperación de los ingresos; el negocio de consumo también mantiene el crecimiento.

  Debilidades

  Los ingresos del negocio de redes de operadores disminuyeron, los cambios en la mezcla de productos provocaron una contracción significativa del margen bruto, el flujo de caja operativo pasó a ser negativo y el EBIT registró una pérdida.

  Comparación

  La calificación de la acción utiliza el Índice Hang Seng como referencia; el informe no proporciona comparaciones operativas específicas con pares.

  Riesgos

  Una recuperación más lenta de lo esperado del gasto de los operadores en infraestructura 5G y una escalada de las tensiones comerciales entre China y Estados Unidos en el sector tecnológico.

Datos clave

• Ingresos de 1S26CNY 78,025mnLa tabla de resultados muestra un crecimiento interanual del 9%, mientras que el cuerpo del informe indica un crecimiento interanual del 6%
• Ingresos de 2T26CNY 43,037mnUn 11.5% más interanual（aproximadamente 12% en el cuerpo del informe）y un 23% más intertrimestral
• Beneficio neto atribuible a los accionistas de 1S26CNY 2,753mnUn 46% menos interanual
• Beneficio neto atribuible a los accionistas de 2T26CNY 1,442mnUn 44.6% menos interanual y un 10% más intertrimestral
• Flujo de caja operativo de 1S26-CNY 126.6mnUn 110% menos interanual
• Margen bruto de 1S2625.5%7.0 puntos porcentuales menos interanual
• Margen bruto de 2T2623.2%7.7 puntos porcentuales menos interanual y 5.1 puntos porcentuales menos intertrimestral
• EBIT de 2T26-CNY 5,107mnEl margen EBIT fue -11.9%
• Crecimiento de los ingresos del negocio de redes de operadores de 1S26-9% YoYEl mercado nacional de telecomunicaciones siguió bajo presión, parcialmente compensado por el crecimiento en el extranjero
• Crecimiento de los ingresos del negocio gubernamental y corporativo de 1S26+44% YoYImpulsado por la demanda de servidores y equipos de almacenamiento para centros de datos
• Crecimiento de los ingresos del negocio de consumo de 1S26+8% YoYImpulsado por el crecimiento de los teléfonos móviles y productos de internet móvil
• Beneficio por acción FY26FCNY 1.88El precio objetivo aplica un múltiplo P/E FY26F de 19x
• Precio objetivoHKD 39.00Tanto la calificación como el precio objetivo permanecen sin cambios
• Valoración actual11.6x FY26F EPSValoración de cotización indicada en el informe

Impacto e implicaciones

El informe considera que el foco de crecimiento de ZTE está desplazándose hacia la demanda relacionada con servidores e infraestructura de IA, lo que respalda una recuperación de los ingresos pero debilita la conversión en beneficios porque los márgenes de los servidores son inferiores a los de los negocios tradicionales. Los controles de gasto de capital de los operadores nacionales también limitan el margen de recuperación del negocio tradicional de redes de operadores. Por tanto, mientras continúe la demanda de IA, la posibilidad de que mejoren los márgenes seguirá siendo crucial para el desempeño de los beneficios y la consecución del precio objetivo.

Riesgos

• Un gasto de los operadores en infraestructura 5G más lento de lo esperado podría lastrar aún más el negocio de redes de operadores y la consecución del precio objetivo.
• Una escalada de las tensiones comerciales entre China y Estados Unidos en el sector tecnológico podría plantear riesgos a la baja para las operaciones y la valoración de la empresa.

Aspectos que vigilar

• Vigilar si los controles de gasto de capital de los operadores nacionales de telecomunicaciones siguen lastrando el negocio de redes de operadores en 2S26.
• Vigilar el impulso de los servidores de IA y el avance de la inversión en infraestructura de IA de los principales proveedores chinos de servicios en la nube.
• Vigilar si el margen bruto puede estabilizarse ante los cambios en la mezcla de productos y si el crecimiento de los ingresos puede traducirse en una mejora del beneficio.
• Vigilar si la demanda de los operadores de telecomunicaciones se recupera más rápido de lo esperado.
• Vigilar si los márgenes de los negocios gubernamental y corporativo y de consumo mejoran más de lo esperado.