Milkyway (603713.SS): Resultados del 2T26 en general en línea; la optimización de la mezcla de clientes de nuevas energías y semiconductores sigue siendo el principal catalizador

Visión general

Milkyway informó resultados del 2T26, con un sólido crecimiento de ingresos y crecimiento interanual en todos los segmentos de negocio. Los ingresos se vieron respaldados por las exportaciones de nuevas energías, la recuperación de la industria química y mayores volúmenes de clientes principales; los beneficios se vieron afectados por una mayor contribución de clientes principales de bajo margen, el aumento de los costes de materias primas, la puesta en marcha de nuevos almacenes y las pérdidas cambiarias.

Perspectivas principales

El informe considera que la tesis de inversión de la compañía a medio y largo plazo se mantiene intacta: sus capacidades integradas de logística y distribución química, activos de almacén, experiencia sectorial y relaciones con clientes constituyen barreras competitivas. El foco de inversión a corto plazo es si una mayor asignación de recursos a clientes de alto margen, como los de nuevas energías y semiconductores, puede impulsar una aceleración de los ingresos en el 2S y una recuperación de los márgenes de almacenamiento.

Marco de análisis

La evaluación fundamental combina los ingresos trimestrales, el crecimiento por segmento, el margen bruto, el flujo de caja operativo, los cambios en el apalancamiento y la mezcla de clientes, mientras que la valoración se basa en un múltiplo de salida EV/EBITDA futuro descontado.

Notas metodológicas

• ValoraciónMétodo de múltiplo de salida EV/EBITDA

  Valoración basada en el EV/EBITDA estimado para 2028 y descontada

  El precio objetivo se basa en 10.0x el EV/EBITDA estimado para 2028, descontado a mediados de 2027 utilizando un WACC de 9.8%. El múltiplo de salida toma como referencia el promedio de ciclo medio de 10 años de empresas comparables globales.

• Análisis operativoAnálisis de mezcla de clientes y rentabilidad por segmento

  Evaluación de las mejoras de mezcla mediante la contribución a los ingresos y al beneficio bruto

  El análisis se centra en el impacto de los clientes de nuevas energías y semiconductores sobre los ingresos, el beneficio bruto y la asignación de recursos de almacén, al tiempo que sigue la recuperación de los negocios químicos tradicionales.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Milkyway（603713.SS）

  Empresa cubierta

  Fortalezas

  Un proveedor chino líder especializado en servicios logísticos y de distribución química a terceros, con capacidades de servicio integradas, experiencia en la industria química, relaciones con proveedores, activos estratégicos de almacén, operaciones habilitadas por tecnología y un historial de ejecución de fusiones y adquisiciones; sus negocios de nuevas energías y semiconductores presentan una rentabilidad relativamente sólida.

  Debilidades

  Los negocios tradicionales y el crecimiento de volumen procedente de clientes principales pueden reducir el margen bruto global; la construcción de nuevos almacenes enfrenta presión inicial durante su puesta en marcha; los niveles de deuda siguen siendo relativamente altos.

  Comparación

  La penetración de terceros en el mercado chino de logística y distribución química sigue estando por debajo de la de los mercados maduros, y el informe observa un margen significativo de mejora.

  Riesgos

  Una recuperación de la demanda química más lenta de lo esperado, una desaceleración de las tendencias de externalización, menores precios unitarios de transporte de carga debido a la reducción de costes logísticos, incidentes en la manipulación de productos químicos peligrosos, un desarrollo de la distribución química más débil de lo esperado y adquisiciones que diluyan valor.

Datos clave

• Ingresos del 2T26Rmb4.23bn, aumento del 14% interanual6% por encima de las expectativas de Goldman Sachs.
• Beneficio neto del 2T26Rmb197mn, aumento del 10% interanualUn máximo histórico, aproximadamente 1% por debajo de las expectativas.
• Margen bruto del 2T2610.6%Descenso de 0.7 puntos porcentuales interanual y 1.1 puntos porcentuales por debajo de las expectativas.
• EBIT del 2T26Rmb319mn, aumento del 11% interanual5% por encima de las expectativas, respaldado por gastos inferiores a los esperados.
• Flujo de caja libre del 2T26Rmb187mnEl flujo de caja operativo fue de Rmb250mn, mientras que el capex cayó a Rmb62mn.
• Clientes de nuevas energías y semiconductoresContribuyeron con el 21% de los ingresos y el 29% del beneficio bruto en el 1S26Refleja una rentabilidad superior a la de los negocios tradicionales.
• Contribución de ingresos de semiconductoresSuperó el 6% en el 1S26Por encima de menos del 5% en el 2S25; la compañía planea reasignar aproximadamente el 10% de los recursos de almacén de clientes químicos a clientes de semiconductores.
• Previsión de beneficio neto para todo el añoCrecimiento interanual del 15%La dirección reiteró su previsión e indicó que su objetivo interno es más alto.

Impacto e implicaciones

El crecimiento de los ingresos y la mejora de la mezcla de clientes emergentes respaldan el mantenimiento de una calificación positiva, pero el ritmo de mejora del margen bruto determinará el cumplimiento de beneficios. La conversión completa de los bonos convertibles en agosto ayuda a reducir el apalancamiento, pero diluye el BPA debido a un mayor número de acciones; por ello, el informe reduce las previsiones de BPA un 6%-8%.

Riesgos

• El crecimiento de las ventas de la industria química de China queda por debajo de las expectativas.
• La tendencia de externalización entre los productores químicos se revierte o se ralentiza.
• Menores costes de insumos logísticos reducen los ASP en el negocio global de transporte de carga.
• La manipulación inadecuada de productos químicos peligrosos provoca incidentes de seguridad.
• El desarrollo del negocio de distribución química es más lento de lo esperado.
• Las adquisiciones no logran crear valor.
• La ampliación de las pérdidas cambiarias, el aumento de los costes de materias primas y un período prolongado de puesta en marcha de nuevos almacenes podrían seguir presionando los márgenes.

Aspectos que vigilar

• Si el margen bruto del negocio de almacenamiento mejora de forma significativa en el 3T26, como espera la dirección.
• Si pueden continuar los pedidos de exportación de nuevas energías y la recuperación de la industria química.
• La contribución incremental de nuevos pedidos de clientes de semiconductores en el 2S26 y el progreso en la reasignación de recursos de almacén.
• El impacto de la mezcla de clientes principales de bajo margen y de los costes de materias primas sobre el margen bruto global.
• El impacto real de un menor apalancamiento y la dilución del BPA tras la conversión de bonos convertibles.
• El avance hacia el cumplimiento de la previsión anual de crecimiento interanual del beneficio neto del 15%.