Propiedad inmobiliaria en China: Los resultados inmobiliarios de China del 1S26 permanecen en un punto bajo, con las promotoras estatales relativamente mejor posicionadas
J.P. Morgan espera que continúe la divergencia de resultados entre promotoras y empresas de gestión de propiedades, favoreciendo a las promotoras estatales con alta exposición a ciudades de primer nivel, mejor desempeño en ventas contratadas y balances relativamente resilientes.
Resumen
J.P. Morgan espera que continúe la divergencia de resultados entre promotoras y empresas de gestión de propiedades, favoreciendo a las promotoras estatales con alta exposición a ciudades de primer nivel, mejor desempeño en ventas contratadas y balances relativamente resilientes.
- Se espera que el beneficio neto básico de las promotoras continúe disminuyendo en conjunto; las promotoras estatales, excluida CMSK, podrían caer un 17% de media, principalmente debido a una mayor compresión de los márgenes de desarrollo inmobiliario.
- Las promotoras privadas siguen lastradas por menores liquidaciones de proyectos, presión sobre los márgenes y riesgos de liquidez; el FY26E podría aproximarse al punto más bajo de los márgenes de desarrollo inmobiliario, y algunas empresas podrían recuperarse en FY27E.
- La divergencia en el sector de gestión de propiedades continuará: se espera que CR Mixc, Greentown Service y Poly PS presenten resultados en términos generales en línea con las expectativas, mientras que COPL y determinadas empresas privadas podrían registrar nuevas caídas de beneficios.
- La preferencia de inversión sigue siendo COLI, CR Land y Jinmao, entre otras promotoras estatales centradas en ciudades de primer nivel y con un desempeño más sólido de ventas contratadas.
Interpretación del informe
Visión general
Este informe es una previsión de resultados del 1S26 para el sector inmobiliario de China. Considera que el sector aún no ha superado su «punto más bajo»: la rentabilidad de las promotoras sigue afectada por las liquidaciones de desarrollo inmobiliario y la compresión de márgenes, mientras que las empresas de gestión de propiedades muestran un patrón divergente, en el que las empresas estatales y las compañías de calidad son relativamente resilientes y las privadas permanecen bajo presión. A pesar de los débiles resultados, los inversores podrían haber anticipado parcialmente estos riesgos; el impulso posterior de las ventas contratadas, las previsiones de deterioros, el crecimiento de ingresos recurrentes y la evolución de la liquidez tendrán más probabilidades de impulsar el desempeño de las acciones.
Perspectivas principales
Para las promotoras, se espera que el beneficio neto básico caiga otro 47% interanual, con una disminución mayor entre las promotoras privadas; se prevé que las empresas estatales, excluida CMSK, disminuyan un 17% de media, mientras que los márgenes de desarrollo inmobiliario se reducirían del 14.5% en 1S25 al 12.7% en 1S26E. CR Land podría informar un beneficio estable debido a ventas de activos a C-REITs, pero los beneficios aún podrían caer más de un 10% excluyendo esta ganancia. Para la gestión de propiedades, se espera que el beneficio neto básico disminuya un 2% de media, con las empresas estatales creciendo un 4% interanual y las privadas cayendo un 11%; se espera que los márgenes sectoriales de gestión de propiedades se reduzcan del 17.1% al 16.2%. El informe considera que las promotoras estatales ofrecen un valor de asignación relativo mediante exposición a ciudades de primer nivel, ganancias de cuota de mercado y balances relativamente resilientes.
Marco de análisis
El informe compara las previsiones de resultados del 1S26, los márgenes de desarrollo inmobiliario y gestión de propiedades, las tendencias de ventas contratadas, los ingresos recurrentes, los balances y las condiciones de liquidez, y establece los precios objetivo de las empresas utilizando ratios P/B, P/E o capitalización bursátil sobre ventas contratadas a futuro.
Notas metodológicas
Valoración de promotoras utilizando P/B a un año vista
Los precios objetivo de empresas como Longfor, Seazen, Vanke y Poly se basan principalmente en un P/B objetivo a futuro, con descuentos diferenciados que reflejan el estatus estatal, la calidad operativa, la incertidumbre sobre márgenes o el grado de dificultad financiera.
Valoración de empresas de gestión de propiedades utilizando P/E a un año vista
El precio objetivo de China Overseas Property Holdings utiliza un P/E objetivo a futuro de 7x, por debajo del rango de 10x a 15x de sus pares estatales de gestión de propiedades, reflejando la incertidumbre sobre los beneficios y su historial de gobierno corporativo.
Valoración de empresas basada en la capitalización bursátil relativa a las ventas contratadas
Las promotoras en dificultades como Country Garden y Shimao se valoran utilizando ratios de capitalización bursátil sobre ventas contratadas, reflejando ventas débiles, patrimonio neto negativo o riesgos de reestructuración.
Comparación de márgenes, ingresos recurrentes, ventas y presión del servicio de deuda
El informe utiliza los márgenes de desarrollo inmobiliario, deterioros, ventas contratadas, ingresos recurrentes de arrendamiento y gestión de propiedades, así como la refinanciación y la presión de deuda, como variables centrales de evaluación.
Correspondencia y comparación de activos
Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).
- Longfor Group (0960.HK)Sobreponderar
- Fortalezas
- Considerada una empresa resiliente entre las principales promotoras no estatales, con ingresos recurrentes en expansión y una justificación a medio plazo para transformarse en gestora de activos.
- Debilidades
- Pérdidas continuas en el negocio de desarrollo inmobiliario y débiles beneficios a corto plazo.
- Comparación
- La valoración objetivo está por debajo de los pares estatales pero por encima de las promotoras en dificultades.
- Riesgos
- Ventas inferiores a las expectativas, ingresos recurrentes inferiores a las expectativas e intensificación de la presión de liquidez.
- Poly Developments & Holdings - A (600048.SS)Sobreponderar
- Fortalezas
- Estatus de empresa estatal pura, balance relativamente sólido y tesis de ganancia de cuota de mercado.
- Debilidades
- Alta incertidumbre en los márgenes de desarrollo inmobiliario.
- Comparación
- El P/B objetivo a futuro es 0.4x, ligeramente por debajo del nivel medio de los pares estatales.
- Riesgos
- Márgenes o ventas contratadas más débiles de lo esperado.
- Seazen Group (1030.HK)Neutral
- Fortalezas
- El crecimiento de ingresos recurrentes ayuda a compensar la presión del desarrollo inmobiliario, respaldando un pequeño beneficio básico en FY25.
- Debilidades
- Ventas contratadas débiles, desaceleración del crecimiento de ingresos por alquileres y cierto deterioro del balance.
- Comparación
- El P/B objetivo a futuro es 0.2x, por encima de las promotoras en dificultades.
- Riesgos
- Debilitamiento del impulso de ventas, condiciones de refinanciación más estrictas, entregas retrasadas y shocks de demanda en ciudades de menor nivel.
- China Vanke - H (2202.HK) / China Vanke - A (000002.SZ)Infraponderar
- Fortalezas
- Apoyo adicional de liquidez o desinversiones de activos a gran escala podrían mejorar las expectativas.
- Debilidades
- Pérdidas continuas, presión de liquidez persistente e incertidumbre sobre un apoyo adicional.
- Comparación
- El P/B objetivo a futuro es 0.2x para las acciones H y 0.3x para las acciones A, comparado con promotoras en dificultades.
- Riesgos
- Deterioro de las ventas y nuevos aumentos de la presión de liquidez.
- Country Garden Holdings (2007.HK)Infraponderar
- Fortalezas
- Podrían surgir catalizadores al alza si las ventas superan las expectativas o las ciudades de menor nivel mejoran de forma generalizada.
- Debilidades
- Sigue en dificultades y se espera que continúe perdiendo cuota de mercado frente a empresas estatales y pares sin dificultades.
- Comparación
- El ratio objetivo de capitalización bursátil sobre ventas contratadas es 0.2x, comparado con promotoras en dificultades.
- Riesgos
- Desaceleración significativa de las ventas en ciudades de menor nivel, retrasos en entregas y deterioro de la gestión financiera.
- SUNAC China (1918.HK)Infraponderar
- Fortalezas
- La mejora de ventas en ciudades de primer nivel, la expansión de márgenes o un desapalancamiento más rápido podrían proporcionar catalizadores.
- Debilidades
- Su condición de dificultad financiera es marcada, y la presión de liquidez y las pérdidas de cuota de mercado limitan las expectativas de recuperación.
- Comparación
- El P/B objetivo a futuro es 0.1x, similar al de promotoras con problemas de liquidez.
- Riesgos
- Retrasos en entregas, reposición de inventario inferior a las expectativas y presión continua sobre márgenes.
- Shimao Group Holdings (0813.HK)Infraponderar
- Fortalezas
- La mejora de ventas, la reanudación de la refinanciación o desinversiones significativas de activos podrían impulsar el alza.
- Debilidades
- Dificultades de refinanciación, ventas débiles, desinversiones lentas de activos y falta de señales claras de recuperación.
- Comparación
- El ratio objetivo de capitalización bursátil sobre ventas contratadas es 0.1x, comparado con promotoras en dificultades con patrimonio neto y beneficios negativos.
- Riesgos
- Ventas contratadas inferiores a las expectativas y deterioro de los resultados de reestructuración de deuda.
- China Overseas Property Holdings (2669.HK)Infraponderar
- Fortalezas
- El crecimiento de ventas de COLI, el crecimiento de servicios de valor añadido y mejores incentivos para la dirección podrían actuar como catalizadores.
- Debilidades
- Múltiples problemas de beneficios o gobierno corporativo en los últimos años han decepcionado al mercado, creando riesgo de descalificación de valoración.
- Comparación
- El P/E objetivo a futuro es 7x, por debajo del rango de 10x a 15x de los pares estatales.
- Riesgos
- Adquisiciones destructoras de valor, desaceleración del crecimiento de ventas de COLI y márgenes inferiores a las expectativas.
Datos clave
- Previsión de beneficio neto básico de promotorasBaja un 47% interanualMuestra sectorial cubierta del 1S26E; las promotoras privadas y CMSK son los principales lastres.
- Previsión de beneficio neto básico de promotoras estatalesBaja un 17% interanualExcluyendo CMSK.
- Margen de desarrollo inmobiliario de empresas estatales14.5% en 1S25; 12.7% en 1S26EMayor compresión de márgenes.
- Previsión de beneficio neto básico de gestión de propiedadesBaja un 2% interanual de mediaLas empresas estatales crecen un 4%; las privadas caen un 11%.
- Margen de gestión de propiedades17.1% en 1S25; 16.2% en 1S26ELas empresas estatales bajan del 16.0% al 15.5%, mientras que las privadas bajan del 18.5% al 17.1%.
- Precio objetivo de Longfor GroupHK$9.00A junio de 2027; anteriormente HK$10.70.
- Precio objetivo de Poly Developments & Holdings - ARmb8.00A junio de 2027; anteriormente Rmb9.50.
Impacto e implicaciones
La asignación sectorial debe seguir centrada en promotoras estatales o de calidad con potencial de ganar cuota de mercado, exposición a ciudades principales, balances relativamente resilientes y respaldo de ingresos recurrentes. Para las promotoras privadas en dificultades, los recortes de precios objetivo reflejan pérdidas continuas, ventas débiles, dificultades de refinanciación y presión de liquidez; las valoraciones bajas por sí solas no constituyen una base para una recuperación. En gestión de propiedades, debe darse prioridad a las empresas con una entrega de beneficios más sólida, manteniéndose alerta ante la presión sobre márgenes y los riesgos del negocio con partes relacionadas.
Riesgos
- Las ventas de propiedades y las ventas contratadas siguen siendo más débiles de lo esperado.
- Nuevas caídas de los márgenes de desarrollo inmobiliario y gestión de propiedades.
- Los cargos por deterioro superan las expectativas.
- Refinanciación restringida, reestructuración de deuda desfavorable o intensificación de la presión de liquidez.
- Retrasos en la entrega de proyectos y debilitamiento de la demanda en ciudades de menor nivel.
- Crecimiento de arrendamientos, gestión de propiedades y otros ingresos recurrentes inferior a las expectativas.
Aspectos que vigilar
- Declaraciones sobre cargos por deterioro en las publicaciones de resultados del 1S26, especialmente las previsiones de deterioro de COLI.
- Ventas contratadas y cambios de cuota de mercado de promotoras estatales en ciudades de primer nivel.
- Si los márgenes de desarrollo inmobiliario FY26E tocan fondo y si surge una recuperación en FY27E.
- Progreso en la mejora de ingresos recurrentes, ingresos por alquileres y flujo de caja de Longfor y Seazen.
- Evolución de liquidez, refinanciación y reestructuración de deuda en Vanke, Country Garden, SUNAC China y Shimao.
- Cambios en los márgenes, la mezcla de ingresos y las políticas de dividendos de las empresas de gestión de propiedades.