Imobiliário da China: Os Resultados do Setor Imobiliário da China no 1S26 Permanecem no Fundo do Poço, com Incorporadoras Estatais Relativamente Melhor Posicionadas

Visão geral

Este relatório é uma prévia de resultados do 1S26 para o setor imobiliário da China. Ele considera que o setor “ainda não passou pelo fundo do poço”: a rentabilidade das incorporadoras continua afetada pelas liquidações de desenvolvimento imobiliário e pela compressão de margens, enquanto as empresas de gestão de propriedades apresentam um padrão divergente, no qual as estatais e empresas de qualidade são relativamente resilientes e as empresas privadas permanecem sob pressão. Apesar dos resultados fracos, os investidores podem ter antecipado parcialmente esses riscos; o impulso subsequente das vendas contratadas, as orientações sobre impairment, o crescimento da receita recorrente e os desenvolvimentos de liquidez têm maior probabilidade de direcionar o desempenho dos preços das ações.

Visões principais

Para as incorporadoras, espera-se que o lucro líquido recorrente caia mais 47% em relação ao ano anterior, com queda maior entre as incorporadoras privadas; as estatais, excluindo a CMSK, devem cair 17% em média, enquanto as margens de desenvolvimento imobiliário devem recuar de 14,5% no 1S25 para 12,7% no 1S26E. A CR Land pode reportar lucro estável devido a vendas de ativos para C-REITs, mas os lucros ainda podem cair mais de 10% excluindo esse ganho. Para gestão de propriedades, espera-se que o lucro líquido recorrente caia 2% em média, com as estatais crescendo 4% em relação ao ano anterior e as empresas privadas caindo 11%; as margens do setor de gestão de propriedades devem cair de 17,1% para 16,2%. O relatório acredita que as incorporadoras estatais oferecem valor relativo de alocação por meio da exposição a cidades de Nível 1, ganhos de participação de mercado e balanços relativamente resilientes.

Estrutura de análise

O relatório compara previsões de resultados do 1S26, margens de desenvolvimento imobiliário e gestão de propriedades, tendências de vendas contratadas, receita recorrente, balanços e condições de liquidez, e define preços-alvo das empresas usando P/VPA futuro, P/L futuro ou razões entre capitalização de mercado e vendas contratadas.

Notas metodológicas

• AvaliaçãoRazão Preço-Valor Patrimonial Futuro

  Avaliação de incorporadoras usando P/VPA futuro de um ano

  Os preços-alvo de empresas, incluindo Longfor, Seazen, Vanke e Poly, baseiam-se principalmente no P/VPA futuro-alvo, com descontos diferenciados que refletem status de estatal, qualidade operacional, incerteza de margem ou grau de dificuldade financeira.

• AvaliaçãoRazão Preço-Lucro Futuro

  Avaliação de empresas de gestão de propriedades usando P/L futuro de um ano

  O preço-alvo da China Overseas Property Holdings utiliza um P/L futuro-alvo de 7x, abaixo da faixa de 10x a 15x para pares estatais de gestão de propriedades, refletindo incerteza sobre os lucros e seu histórico de governança.

• AvaliaçãoRazão Capitalização de Mercado-Vendas Contratadas

  Avaliação de empresas com base na capitalização de mercado em relação às vendas contratadas

  Incorporadoras em dificuldade, como Country Garden e Shimao, são avaliadas usando razões entre capitalização de mercado e vendas contratadas, refletindo vendas fracas, patrimônio líquido negativo ou riscos de reestruturação.

• FundamentosAnálise de Qualidade dos Lucros e Liquidez

  Comparação de margens, receita recorrente, vendas e pressão de serviço da dívida

  O relatório utiliza margens de desenvolvimento imobiliário, impairments, vendas contratadas, receita recorrente de locação e gestão de propriedades, bem como pressão de refinanciamento e dívida, como variáveis centrais de avaliação.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Longfor Group (0960.HK)

  Sobreponderar

  Pontos fortes

  Vista como uma empresa resiliente entre as principais incorporadoras não estatais, com expansão de receita recorrente e uma justificativa de médio prazo para transformação em gestora de ativos.

  Pontos fracos

  Perdas contínuas no negócio de desenvolvimento imobiliário e lucros fracos no curto prazo.

  Comparação

  A avaliação-alvo é inferior à de pares estatais, mas superior à de incorporadoras em dificuldade.

  Riscos

  Vendas abaixo das expectativas, receita recorrente abaixo das expectativas e intensificação da pressão de liquidez.

• Poly Developments & Holdings - A (600048.SS)

  Sobreponderar

  Pontos fortes

  Status de estatal pura, balanço relativamente forte e tese de ganhos de participação de mercado.

  Pontos fracos

  Alta incerteza nas margens de desenvolvimento imobiliário.

  Comparação

  O P/VPA futuro-alvo é de 0,4x, ligeiramente abaixo do nível médio dos pares estatais.

  Riscos

  Margens ou vendas contratadas mais fracas que o esperado.

• Seazen Group (1030.HK)

  Neutro

  Pontos fortes

  O crescimento da receita recorrente ajuda a compensar a pressão do desenvolvimento imobiliário, sustentando um pequeno lucro recorrente no FY25.

  Pontos fracos

  Vendas contratadas fracas, desaceleração do crescimento da receita de aluguel e alguma deterioração do balanço.

  Comparação

  O P/VPA futuro-alvo é de 0,2x, acima das incorporadoras em dificuldade.

  Riscos

  Enfraquecimento do impulso de vendas, condições de refinanciamento mais restritivas, atrasos nas entregas e choques de demanda em cidades de menor nível.

• China Vanke - H (2202.HK) / China Vanke - A (000002.SZ)

  Subponderar

  Pontos fortes

  Suporte adicional de liquidez ou alienações de ativos em larga escala poderiam melhorar as expectativas.

  Pontos fracos

  Perdas contínuas, pressão de liquidez persistente e incerteza em torno de suporte adicional.

  Comparação

  O P/VPA futuro-alvo é de 0,2x para ações H e 0,3x para ações A, com referência a incorporadoras em dificuldade.

  Riscos

  Deterioração das vendas e novos aumentos da pressão de liquidez.

• Country Garden Holdings (2007.HK)

  Subponderar

  Pontos fortes

  Catalisadores de alta poderiam surgir caso as vendas superem as expectativas ou as cidades de menor nível melhorem de forma ampla.

  Pontos fracos

  Permanece em dificuldade e deve continuar perdendo participação de mercado para estatais e pares não em dificuldade.

  Comparação

  A razão-alvo entre capitalização de mercado e vendas contratadas é de 0,2x, com referência a incorporadoras em dificuldade.

  Riscos

  Desaceleração significativa das vendas em cidades de menor nível, atrasos nas entregas e piora da gestão financeira.

• SUNAC China (1918.HK)

  Subponderar

  Pontos fortes

  Melhora nas vendas em cidades de Nível 1, expansão de margem ou desalavancagem mais rápida poderiam fornecer catalisadores.

  Pontos fracos

  Seu status de dificuldade financeira é pronunciado, e a pressão de liquidez e as perdas de participação de mercado limitam as expectativas de recuperação.

  Comparação

  O P/VPA futuro-alvo é de 0,1x, semelhante ao de incorporadoras que enfrentam preocupações de liquidez.

  Riscos

  Atrasos nas entregas, reposição de estoque abaixo das expectativas e pressão contínua sobre margens.

• Shimao Group Holdings (0813.HK)

  Subponderar

  Pontos fortes

  Melhores vendas, retomada do refinanciamento ou alienações significativas de ativos poderiam impulsionar uma alta.

  Pontos fracos

  Dificuldades de refinanciamento, vendas fracas, lenta alienação de ativos e falta de sinais claros de recuperação.

  Comparação

  A razão-alvo entre capitalização de mercado e vendas contratadas é de 0,1x, com referência a incorporadoras em dificuldade com patrimônio líquido negativo e lucros negativos.

  Riscos

  Vendas contratadas abaixo das expectativas e deterioração nos resultados da reestruturação de dívida.

• China Overseas Property Holdings (2669.HK)

  Subponderar

  Pontos fortes

  Crescimento das vendas da COLI, crescimento de serviços de valor agregado e melhores incentivos de gestão poderiam servir como catalisadores.

  Pontos fracos

  Múltiplos problemas de lucros ou governança nos últimos anos decepcionaram o mercado, criando risco de desvalorização da avaliação.

  Comparação

  O P/L futuro-alvo é de 7x, abaixo da faixa de 10x a 15x para pares estatais.

  Riscos

  Aquisições destrutivas de valor, desaceleração do crescimento das vendas da COLI e margens abaixo das expectativas.

Dados principais

• Previsão de Lucro Líquido Recorrente das IncorporadorasQueda de 47% em relação ao ano anteriorAmostra setorial coberta do 1S26E; incorporadoras privadas e CMSK são os principais fatores negativos.
• Previsão de Lucro Líquido Recorrente das Incorporadoras EstataisQueda de 17% em relação ao ano anteriorExcluindo a CMSK.
• Margem de Desenvolvimento Imobiliário das Estatais14,5% no 1S25; 12,7% no 1S26EMaior compressão de margens.
• Previsão de Lucro Líquido Recorrente da Gestão de PropriedadesQueda média de 2% em relação ao ano anteriorEstatais crescem 4%; empresas privadas caem 11%.
• Margem de Gestão de Propriedades17,1% no 1S25; 16,2% no 1S26EAs estatais caem de 16,0% para 15,5%, enquanto as empresas privadas caem de 18,5% para 17,1%.
• Preço-Alvo da Longfor GroupHK$9.00Em junho de 2027; anteriormente HK$10.70.
• Preço-Alvo da Poly Developments & Holdings - ARmb8.00Em junho de 2027; anteriormente Rmb9.50.

Impacto e implicações

A alocação setorial deve continuar a se concentrar em incorporadoras estatais ou de qualidade com potencial de ganhos de participação de mercado, exposição a cidades centrais, balanços relativamente resilientes e suporte de receita recorrente. Para incorporadoras privadas em dificuldade, os cortes de preço-alvo refletem perdas contínuas, vendas fracas, dificuldades de refinanciamento e pressão de liquidez; avaliações baixas, por si só, não constituem base para uma recuperação. Em gestão de propriedades, deve-se priorizar empresas com entrega de resultados mais forte, mantendo atenção à pressão sobre margens e aos riscos de negócios com partes relacionadas.

Riscos

• As vendas imobiliárias e as vendas contratadas permanecem mais fracas que o esperado.
• Novas quedas nas margens de desenvolvimento imobiliário e gestão de propriedades.
• As despesas com impairment excedem as expectativas.
• Refinanciamento restrito, reestruturação de dívida desfavorável ou intensificação da pressão de liquidez.
• Atrasos na entrega de projetos e enfraquecimento da demanda em cidades de menor nível.
• Crescimento de locação, gestão de propriedades e outras receitas recorrentes abaixo das expectativas.

Pontos a observar

• Declarações sobre despesas com impairment nas divulgações de resultados do 1S26, especialmente orientações de impairment da COLI.
• Vendas contratadas e mudanças de participação de mercado das incorporadoras estatais em cidades de Nível 1.
• Se as margens de desenvolvimento imobiliário do FY26E atingem o fundo e se surge recuperação no FY27E.
• Progresso na melhora da receita recorrente, receita de aluguel e fluxo de caixa na Longfor e Seazen.
• Desenvolvimentos de liquidez, refinanciamento e reestruturação de dívida na Vanke, Country Garden, SUNAC China e Shimao.
• Mudanças nas margens, composição de receitas e políticas de dividendos das empresas de gestão de propriedades.