Tokyo Ohka Kogyo (4186): UBS mejora Tokyo Ohka Kogyo a Buy por el crecimiento en lógica avanzada y memoria

Visión general

UBS mejora Tokyo Ohka Kogyo (TOK, 4186.T) a Buy y sostiene que la demanda de producción de lógica avanzada, DRAM y NAND respaldará una expansión sostenida de fotoresistentes y materiales de back-end de semiconductores. El informe prevé sólido crecimiento de beneficios hasta FY12/28 y considera que la valoración es cada vez más atractiva tras la caída de la acción.

Perspectivas principales

La tesis central de UBS es que el crecimiento de lógica avanzada, DRAM y NAND seguirá elevando la demanda de fotoresistentes y materiales de back-end de semiconductores de TOK, incluidos los materiales de empaquetado y WHS. La firma estima que TOK posee cerca de 30% del mercado global de fotoresistentes. Las ventas de fotoresistentes para procesos front-end de semiconductores aumentaron 20% interanual en enero-junio de 2026, lideradas por un crecimiento de 25% en los fotoresistentes EUV y ArF combinados y de 20% en los fotoresistentes KrF. Las ventas de materiales relacionados con back-end crecieron 45% interanual en el mismo periodo. UBS prevé un CAGR de 26% en las ventas de fotoresistentes durante 2025-28 y considera que los materiales de back-end serán un impulsor adicional del crecimiento de beneficios. La perspectiva de demanda se apoya en la continuidad de la inversión en servidores de AI, una mayor utilización de las fábricas de memoria y el despliegue de nodos avanzados. UBS espera que la demanda de fotoresistentes de clientes de memoria de Corea del Sur y China aumente hasta 2027, junto con mayores envíos para aplicaciones de lógica avanzada en Taiwán, Corea del Sur y China. Considera que TOK no afronta restricciones relevantes de capacidad de producción y no espera una caída material de precios de venta si la demanda se expande. TOK, Shin-Etsu Chemical y JSR son descritas como compañías japonesas con una participación de suministro significativa en fotoresistentes EUV y ArF de inmersión para la generación de 2nm. TOK también se beneficia del crecimiento de fotoresistentes de bump para procesos back-end ligados a la expansión de capacidad CoWoS de TSMC, tendencia que UBS espera continúe más allá de 2027. UBS pronostica un crecimiento anual del beneficio operativo de aproximadamente 30% entre FY12/25 y FY12/28: ¥64.0bn en FY12/26, un 35% más interanual; ¥85.7bn en FY12/27, un 33.9% más; y ¥104.4bn en FY12/28, un 22% más. Para FY12/26, espera que las ventas de fotoresistentes EUV, ArF y KrF crezcan 54%, 25% y 33%, respectivamente, frente a previsiones anteriores de 25%, 10% y 10%. Para FY12/27, UBS prevé un crecimiento de ventas de 29% en materiales semiconductores básicos, impulsado principalmente por fotoresistentes. Estima que la capacidad de CoWoS aumentará cerca de 68% interanual en 2027 y prevé que los envíos de fotoresistentes EUV para la generación de 2nm comiencen a escalar en serio, respaldando un crecimiento de ventas de 30% tras el crecimiento de 54% en 2026. La mejora también refleja la valoración. El precio de la acción de TOK cayó 26% en los tres meses anteriores y rindió 5% menos que TOPIX en seis meses, llevando su PER basado en EPS móvil adelantado a 12 meses a alrededor de 18x. UBS considera que el fuerte crecimiento de la compañía, impulsado por materiales semiconductores avanzados, está actualmente subestimado. Su precio objetivo de ¥11,200, frente a ¥11,500 previamente, usa EPS medio móvil a 12 meses de ¥443, frente a ¥405, y un PER de valor razonable de 25x, frente a 28x. El múltiplo aplicado se redujo para reflejar el alza de la prima de riesgo de mercado para acciones relacionadas con semiconductores. UBS informa una apreciación prevista de la acción de 35.6%, una rentabilidad por dividendo prevista de 1.0% y una rentabilidad total prevista de 36.5%.

Marco de análisis

UBS combina tendencias de demanda de productos EUV, ArF, KrF y materiales de back-end con demanda por región de clientes, supuestos de capacidad y previsiones de beneficios. Después compara las perspectivas de beneficios resultantes con el comportamiento de la acción de TOK y valora las acciones mediante un PER relativo a TOPIX-33 Chemicals.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de oferta y demanda de materiales semiconductores

  UBS vincula la inversión en servidores de AI, la utilización de las fábricas de memoria, la producción de 2nm y el crecimiento de capacidad CoWoS con la demanda de fotoresistentes y materiales de empaquetado de TOK, al tiempo que evalúa capacidad de producción y precios.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Valoración por PER relativo a TOPIX-33 Chemicals

  UBS aplica un PER de valor razonable de 25x al EPS medio móvil a 12 meses de ¥443 para derivar su precio objetivo de ¥11,200.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Tokyo Ohka Kogyo (4186.T)

  Compañía primaria cubierta que se espera se beneficie del crecimiento en lógica avanzada, memoria y materiales de back-end de semiconductores.

  Fortalezas

  Participación de suministro significativa en fotoresistentes avanzados, liderazgo en KrF, sólida posición de suministro EUV y rápido crecimiento en fotoresistentes de bump.

  Comparación

  UBS identifica a TOK, Shin-Etsu Chemical y JSR como proveedores japoneses con participación de suministro significativa para fotoresistentes EUV y ArF de inmersión de la generación de 2nm.

  Riesgos

  Ajuste en el mercado de memoria, crecimiento más lento de fotoresistentes EUV, descenso de cuota de mercado de fotoresistentes EUV y demanda débil de KrF.

Datos clave

• Cuota de mercado global de fotoresistentesAround 30%Estimación de UBS para TOK
• Crecimiento de ventas de fotoresistentes front-end+20% yoyEnero-junio de 2026; las ventas combinadas de EUV y ArF crecieron 25%, y las ventas de KrF crecieron 20%
• Crecimiento de ventas de materiales back-end+45% yoyEnero-junio de 2026
• CAGR de ventas de fotoresistentes26%Previsión de UBS para 2025-28
• Beneficio operativo FY12/27¥85.7bn33.9% más interanual
• Beneficio operativo FY12/28¥104.4bn22% más interanual
• Crecimiento de capacidad CoWoS en 2027Around +68% yoyEstimación de UBS que respalda la demanda de fotoresistentes de lógica avanzada y materiales de empaquetado
• Precio objetivo a 12 meses¥11,200Anteriormente ¥11,500; basado en EPS medio móvil de ¥443 y un PER de valor razonable de 25x

Impacto e implicaciones

UBS considera que el mercado no está valorando plenamente la exposición de TOK a materiales semiconductores avanzados. Su perspectiva depende de la continuidad de la inversión en servidores de AI, de una recuperación sostenida de la demanda de memoria y de los aumentos previstos en envíos de fotoresistentes EUV de 2nm y en demanda de empaquetado relacionada con CoWoS.

Riesgos

• Los riesgos a la baja incluyen un ajuste en el mercado de semiconductores de memoria.
• Un crecimiento débil de fotoresistentes EUV o una caída de la cuota de mercado de EUV de TOK podrían presionar el precio objetivo.
• La demanda débil de fotoresistentes KrF es un riesgo a la baja explícitamente señalado.

Aspectos que vigilar

• Si continúa la inversión en servidores de AI, respaldando el CAGR previsto de 26% para ventas de fotoresistentes en 2025-28.
• La demanda de clientes de memoria de Corea del Sur y China, y de clientes de lógica avanzada en Taiwán, Corea del Sur y China.
• El calendario y la escala del aumento de envíos de fotoresistentes EUV de 2nm y de la expansión de capacidad CoWoS.
• El crecimiento de envíos de EUV, ArF, KrF y fotoresistentes de bump de TOK frente a las previsiones de UBS.