Rates convexity and risk-mitigating strategies for balanced portfolios: Goldman Sachs favorece coberturas de tasas más convexas ante una posible menor protección de la duración en carteras equilibradas.

Visión general

Goldman Sachs examina cómo las carteras equilibradas pueden añadir convexidad cuando los bonos de larga duración quizá no compensen de forma fiable las caídas de renta variable. Su tesis central es utilizar estructuras de opciones sobre tasas adaptadas a recesión, alivio de tasas y ventas impulsadas por inflación, en vez de depender solo de la duración convencional.

Perspectivas principales

El informe señala que, desde el verano, una combinación de crecimiento nominal resiliente, inflación persistente, preocupaciones fiscales y mayor competencia por capital derivada de la IA ha desplazado la atención del mercado desde el riesgo de renta variable al riesgo de bonos. La relación entre MOVE y VIX ha subido desde los mínimos posteriores a 2022 alcanzados a finales de 2025, mientras que una dispersión inusualmente alta dentro de las acciones ha mantenido contenida la volatilidad de los índices bursátiles. La volatilidad de bonos se aceleró a lo largo de la curva en las últimas sesiones, y el mercado de opciones refleja una asimetría más positiva para las tasas: la probabilidad implícita de una subida de los rendimientos estadounidenses a 10 años supera la de una bajada, con una brecha cercana a su mayor nivel desde 2022. En este contexto, Goldman Sachs no espera un regreso inmediato a una estructura 60/40 simple en la que los bonos amortigüen de forma consistente las ventas de renta variable. Los bonos de mayor duración proporcionaron históricamente convexidad durante recesiones y periodos de aversión al riesgo, pero el informe argumenta que el potencial de grandes caídas en los rendimientos de largo plazo podría ser más limitado en la próxima crisis y que la volatilidad de tasas a corto plazo podría mantenerse algo elevada. Por ello, distingue entre choques de crecimiento, en los que las tasas pueden bajar, y choques inflacionarios o liderados por tasas, en los que las acciones pueden caer mientras suben los rendimientos. Para una recesión o un escenario de alivio de tasas, el informe favorece receiver swaptions sobre tasas de menor plazo. Las tasas forward de tramo corto han aumentado marcadamente en lo que va de año, mientras que la volatilidad de tasas sigue relativamente anclada a la incertidumbre macroeconómica, lo que Goldman Sachs considera un punto de entrada atractivo. La lógica es que los bancos centrales probablemente responderían con rapidez a riesgos de crecimiento y que unos precios energéticos más bajos también podrían generar alivio de tasas a corto plazo. Según la simulación histórica basada en precios actuales, un receiver de 12 meses y 25-delta sobre tasas USD de uno o dos años habría ofrecido mayores pagos durante recesiones estadounidenses anteriores que puts fuera del dinero sobre el S&P 500. Para colas más extremas de crecimiento o política, propone expresiones de volatilidad de la curva larga. Para carteras que ya tienen más riesgo de duración larga, también indica que mayores rendimientos a 30 años ayudan a financiar estrategias de protección con puts de TLT a tres meses. El informe también considera atractivas las opciones sobre acciones sensibles a tasas tanto como cobertura bajista ante un nuevo choque energético o de tasas como cobertura alcista ante un escenario de alivio de tasas. Real Estate, Utilities, Russell y Homebuilders tienen beta alta al factor PC2 de política monetaria de Goldman Sachs frente a su volatilidad implícita actual y han caído con fuerza en los tres meses anteriores. Las calls sobre estos sectores se describen como especialmente atractivas para cubrir una reversión del aumento de tasas; la volatilidad implícita de Real Estate, y en cierta medida la de Russell, es baja frente a la volatilidad de los Treasuries estadounidenses a 20 años o más. Para el caso de riesgo inflacionario, Goldman Sachs enfatiza que los bonos pueden aportar más carry que protección fuera de grandes choques de crecimiento por el lado de la demanda. Dado que el mercado sigue valorando una correlación entre acciones y tasas cercana a cero, considera atractivos los híbridos de caída de acciones/subida de tasas para carteras equilibradas, porque apuntan específicamente a acciones descendentes junto con rendimientos crecientes. En las mayores ventas trimestrales de carteras 60/40 desde 1962, los rendimientos a 10 años subieron cerca del 75% de las veces y, en la mitad de los casos, más de 50 puntos básicos. Excluyendo el periodo 1998-2021, cuando la baja inflación permitía a los bonos amortiguar las acciones, los rendimientos subieron más de 50 puntos básicos el 75% de las veces, por encima de la condición de strike de un digital híbrido 20x condicionado a que el S&P 500 caiga más de 5% en tres meses. El informe más amplio respalda este enfoque por escenarios con pantallas de volatilidad implícita y realizada entre activos, correlaciones, sesgo, estructura temporal de volatilidad y estrategias sistemáticas de renta variable. Compara probabilidades implícitas de cola con resultados forward y realizados, examina la rentabilidad a un año frente a 5% CVaR de reemplazos 60/40 y superposiciones de opciones, y clasifica coberturas entre activos por beta de factores frente a la volatilidad implícita at-the-money actual. Estas herramientas buscan localizar coberturas cuya sensibilidad a choques de crecimiento global, política monetaria, precios de energía o reversión de mercado parezca alta respecto de su coste de opciones.

Marco de análisis

Goldman Sachs comienza con el cambio en la relación entre riesgo de bonos y acciones, y luego separa los escenarios de recesión/alivio de tasas, crecimiento/política extremos y caída de acciones/subida de tasas por inflación. Compara pagos y caídas históricas simuladas con precios actuales de opciones, y usa volatilidad implícita, sesgo, correlaciones, CVaR y pantallas de regresión factorial para evaluar qué coberturas ofrecen una convexidad más específica.

Notas metodológicas

• Teoría cuantitativa, factorial y de carterasModelo multifactorial

  Regresiones de tres y cinco años sobre factores de componentes principales de crecimiento global y política monetaria.

  El informe estima la respuesta de los activos a choques comunes de crecimiento y política, y después compara la beta factorial con la volatilidad implícita at-the-money actual para seleccionar coberturas relativamente eficientes.

• OtroOtro

  Comparaciones de rentabilidad a un año y 5% CVaR para reemplazos 60/40, estrategias sistemáticas y superposiciones de opciones.

  El informe compara la rentabilidad con las pérdidas esperadas en el peor 5% de los resultados para evaluar el equilibrio de mitigación de riesgo de distintas estructuras de cartera.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Short-dated USD receiver swaptions

  Cobertura ante recesión y alivio de tasas

  Fortalezas

  Podrían beneficiarse de una respuesta rápida de los bancos centrales y del alivio de tasas derivado de precios energéticos más bajos.

  Comparación

  La simulación histórica del informe muestra mayores pagos en recesiones que los puts fuera del dinero sobre el S&P 500, basándose en precios actuales.

• TLT puts

  Protección para carteras con mayor riesgo de duración larga

  Fortalezas

  Mayores rendimientos a 30 años pueden facilitar la financiación de la protección con puts.

  Comparación

  Se presentan como tácticamente atractivos frente a la historia.

• Real Estate, Utilities, Russell and Homebuilders options

  Cobertura ante choques liderados por tasas o una reversión hacia alivio de tasas

  Fortalezas

  Alta beta al factor de política monetaria frente a la volatilidad implícita; estos grupos cayeron con fuerza en los tres meses anteriores.

  Comparación

  La volatilidad implícita de Real Estate y, en cierta medida, la de Russell es baja frente a la volatilidad de los Treasuries estadounidenses a 20 años o más.

• Equity-down/rates-up hybrids

  Cobertura de riesgo inflacionario para carteras 60/40

  Fortalezas

  Apunta a pérdidas de renta variable que ocurren junto con rendimientos crecientes.

  Comparación

  Las caídas históricas de carteras 60/40 fuera de 1998-2021 coincidieron frecuentemente con aumentos de rendimientos superiores a 50 puntos básicos.

Datos clave

• Asimetría del rendimiento estadounidense a 10 añosProbability gap close to its widest level since 2022La valoración de mercado implica una mayor probabilidad de subida que de bajada de los rendimientos estadounidenses a 10 años.
• Ventas históricas de carteras 60/40c.75%Desde 1962, los rendimientos a 10 años subieron en aproximadamente 75% de las mayores ventas trimestrales de carteras 60/40.
• Ventas históricas de carteras 60/4050%Los rendimientos a 10 años subieron más de 50 puntos básicos en la mitad de las mayores ventas trimestrales de carteras 60/40 desde 1962.
• Ventas históricas tras excluir 1998-202175%Excluyendo 1998-2021, los rendimientos a 10 años subieron más de 50 puntos básicos en 75% de las mayores ventas trimestrales de carteras 60/40.
• Simulación de receiver12-month 25-delta receiver on 1-year or 2-year USD ratesBasado en precios actuales, el informe concluye que los pagos en recesiones anteriores fueron superiores a los de puts fuera del dinero sobre el S&P 500.

Impacto e implicaciones

La implicación del informe es que las carteras equilibradas quizá necesiten convexidad más explícita en vez de depender solo de la duración. Vincula los receiver de tasas de tramo corto con choques de crecimiento y alivio de tasas, las calls sobre acciones sensibles a tasas con reversiones de rendimientos a la baja y los híbridos de caída de acciones/subida de tasas con caídas inflacionarias.