macro: Nomura considera que el gran error positivo de fijación busca controlar el ritmo de apreciación del RMB, no poner fin a dicha tendencia

Visión general

El informe analiza si el gran error positivo del modelo en la fijación del RMB de hoy implica que las autoridades chinas impedirán una mayor apreciación del RMB. Al comparar el entorno de políticas y de mercado con febrero de 2026, Nomura concluye que la señal probablemente busca gestionar el ritmo de apreciación y mantiene su opinión de que el RMB seguirá apreciándose, junto con su estrategia corta en USD/CNH.

Perspectivas principales

La fijación de USD/CNY de hoy cayó 46 pips hasta 6.7808, su nivel más bajo desde el 8 de febrero de 2023. Esto siguió al anuncio inesperado del Tesoro estadounidense de que ampliaría la escala de las recompras de bonos del Tesoro estadounidense de vencimiento más largo, lo que impulsó una amplia debilidad del dólar estadounidense. Sin embargo, la fijación efectiva estuvo 679 pips por encima de la previsión del modelo de Nomura, el mayor error positivo desde el error positivo de 791 pips registrado el 27 de febrero de 2026. Dado que un error positivo del modelo significa que la fijación efectiva implica un RMB más débil que el modelo, este cambio generó preocupaciones de que las autoridades puedan intensificar los esfuerzos para limitar la apreciación del RMB. Nomura utiliza el 27 de febrero de 2026 como punto de referencia clave. En ese momento, el Banco Popular de China no solo estableció un gran error positivo del modelo, sino que también anunció que el coeficiente de reserva de riesgo cambiario para las ventas a plazo de divisas de los bancos se reduciría al 0% con vigencia a partir del 2 de marzo; el coeficiente se había elevado previamente al 20% el 26 de septiembre de 2022. Reducir el coeficiente de reserva disminuye el coste para las empresas nacionales y otras entidades de comprar moneda extranjera o dólares estadounidenses a través del mercado a plazo, y Nomura lo consideró por tanto una señal de que las autoridades no se sentían cómodas con el ritmo de apreciación del RMB en ese momento. En ese entonces, la apreciación del RMB fue tanto rápida como divergente de la tendencia más amplia del dólar estadounidense. Durante el mes que terminó al cierre del 26 de febrero de 2026, el USD/CNY spot onshore cayó 1.5%, equivalente a una apreciación anualizada del RMB de aproximadamente 17%. En solo los tres días de negociación desde la apertura del 24 de febrero hasta el cierre del 26 de febrero, USD/CNY cayó aproximadamente 80 puntos básicos, equivalente a una apreciación anualizada del RMB de aproximadamente 76%, mientras que DXY prácticamente no cambió en el mismo período, aumentando solo 10 puntos básicos. Más importante aún, durante el mes que terminó el 26 de febrero, DXY subió 1.6%, pero USD/CNY aun así descendió, impulsando el índice CNY CFETS un 2.1%. Esto indicó que el RMB se estaba apreciando no solo frente al dólar estadounidense, sino también de manera significativa frente a una cesta de divisas. Aun así, después de que comenzó la guerra de Irán, las autoridades chinas redujeron rápidamente su ajuste contracíclico dirigido a la apreciación del RMB. El error positivo de fijación que reflejaba una intención de limitar la apreciación del RMB cayó a casi cero en seis días de negociación, ayudando a que USD/RMB se mantuviera estable mientras el dólar estadounidense se fortalecía de forma generalizada. Por lo tanto, Nomura cree que la política se ajustará dinámicamente en respuesta al entorno externo, en lugar de buscar necesariamente suprimir el RMB de manera continua. Hay cuatro factores mitigantes en el mercado actual. Primero, el USD/CNY spot onshore cayó solo 63 puntos básicos durante el último mes, equivalente a una apreciación anualizada del RMB de aproximadamente 7.4%, significativamente por debajo del aproximadamente 17% en el mes previo a febrero de 2026 y del aproximadamente 76% durante los tres últimos días de negociación. Nomura cree que este ritmo tiene más probabilidades de ser aceptable para las autoridades. Segundo, la rápida caída de aproximadamente 28 puntos básicos en USD/CNY durante los dos últimos días de negociación ocurrió principalmente junto con una caída de aproximadamente 78 puntos básicos en DXY. DXY ha caído acumuladamente 2.3% durante el último mes, lo que el informe atribuye a que el mercado consideró moderada la postura de Warsh tras la conferencia de prensa del FOMC del 29 de julio, una posible intervención conjunta de Estados Unidos y Japón en el mercado de divisas los días 30 y 31 de julio para respaldar el yen, datos estadounidenses de empleo e inflación de julio más débiles de lo esperado, y recientes acciones del Tesoro estadounidense para limitar los aumentos de los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo. Tercero, del 21 de julio al 20 de agosto de 2026, el índice CNY CFETS cayó en cambio aproximadamente 78 puntos básicos, a diferencia de la amplia apreciación del RMB frente a una cesta de divisas antes de febrero. Esto indica que la apreciación actual del RMB frente al dólar estadounidense refleja principalmente una amplia debilidad del dólar estadounidense, en lugar de una apreciación rápida, desordenada y generalizada del propio RMB. Cuarto, la conversión de divisas de los exportadores se ha ralentizado ligeramente en relación con los ingresos por exportaciones, pero los últimos datos de julio muestran que las liquidaciones netas de transacciones de divisas de las empresas nacionales siguen siendo sólidas, aunque algo más débiles que en febrero de 2026. Mientras tanto, los ETF de renta variable centrados en China han registrado modestas entradas extranjeras desde agosto, en contraste con las grandes salidas de febrero a marzo de 2026. Los ETF de renta variable de mercados emergentes también han atraído recientemente mayores entradas extranjeras, y dichos fondos tienen asignaciones relativamente elevadas a acciones chinas. Con base en estas diferencias, Nomura interpreta el error positivo de fijación de 679 pips de hoy como un esfuerzo por controlar el ritmo de apreciación del RMB, en lugar de impedir la apreciación. El informe mantiene su estrategia corta en USD/CNH con una convicción de 4/5, con objetivo de 6.55 para finales de octubre, equivalente a un retorno de aproximadamente 3.0%. Los factores de respaldo incluyen el tema de debilidad del dólar estadounidense, fuertes entradas por conversión corporativa de divisas en un contexto de grandes superávits comerciales mensuales, estabilización de los flujos extranjeros hacia el mercado de renta variable de China, la evaluación del informe de que el RMB está significativamente infravalorado, la posibilidad de que las relaciones entre China y Estados Unidos se mantengan estables antes de la cumbre Trump-Xi prevista para septiembre, y el objetivo a medio plazo de las autoridades de impulsar la internacionalización del RMB. El informe también destaca dos riesgos a corto plazo: las empresas chinas cotizadas en Hong Kong tienen previsto pagar aproximadamente USD3.9 mil millones en grandes dividendos a inversores extranjeros el 21 de agosto, lo que podría generar demanda de moneda extranjera. Además, Trump ha declarado que lanzará un “Día D económico” contra Irán y las entidades que hacen negocios con el régimen iraní. Dado que China es el mayor socio comercial de Irán, sigue siendo una cuestión clave vigilar si la guerra de Irán y las medidas relacionadas afectarán significativamente las relaciones entre China y Estados Unidos.

Marco de análisis

El informe examina primero la fijación de USD/CNY de hoy y el error entre la fijación efectiva y la previsión del modelo, luego revisa una señal similar del 27 de febrero de 2026 y el ajuste al coeficiente de reserva de riesgo cambiario para las ventas a plazo de divisas. Posteriormente compara el ritmo de apreciación del RMB, la dirección de DXY, el índice CNY CFETS, la conversión corporativa de divisas y los flujos de ETF de renta variable en los dos períodos para determinar que la señal política actual es más consistente con la gestión del ritmo. Por último, el informe incorpora estos factores macroeconómicos, políticos y de flujos de capital en su objetivo corto de USD/CNH y su evaluación de riesgos a corto plazo.

Notas metodológicas

• Marco macroeconómicoOtro

  Error del modelo de fijación y comparación de escenarios históricos

  El informe define el error del modelo como la fijación efectiva de USD/CNY menos la previsión del modelo y considera un error positivo como una señal de referencia de los esfuerzos de las autoridades por limitar la apreciación del RMB. Luego compara el error, las acciones de política y el entorno de mercado con los de febrero de 2026.

• Juegos de eventos y finanzas conductualesAnálisis impulsado por eventos

  Análisis del tipo de cambio impulsado por eventos políticos y geopolíticos

  El informe analiza cómo acontecimientos como los ajustes al coeficiente de reserva de riesgo cambiario, las recompras del Tesoro estadounidense, la posible intervención cambiaria de Estados Unidos y Japón, los datos estadounidenses y la guerra de Irán afectan al dólar estadounidense, al RMB y a las respuestas de política.

• Juegos de eventos y finanzas conductualesAnálisis de flujos de capital/posicionamiento

  Análisis de conversión corporativa de divisas y flujos de ETF de renta variable

  El informe utiliza los cambios en las liquidaciones netas de divisas de las empresas nacionales y los flujos hacia ETF de renta variable centrados en China y en mercados emergentes para evaluar si el apoyo real de oferta y demanda al RMB y el entorno de inversión extranjera se están estabilizando.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• USD/CNH

  El informe mantiene su visión corta en USD/CNH, lo que significa que espera que el RMB offshore continúe apreciándose frente al dólar estadounidense.

  Fortalezas

  La debilidad del dólar estadounidense, las fuertes entradas por conversión corporativa de divisas, la estabilización de los flujos de capital extranjero, la evaluación del informe de que el RMB está significativamente infravalorado y el objetivo de internacionalización del RMB brindan respaldo.

  Debilidades

  El error positivo de fijación indica que las autoridades están gestionando el ritmo de apreciación del RMB, lo que puede someter los movimientos a corto plazo a ajustes de política.

  Comparación

  El ritmo anualizado actual de apreciación del RMB es aproximadamente 7.4%, inferior al aproximadamente 17% del mes previo a febrero de 2026 y al aproximadamente 76% de los tres últimos días de negociación.

  Riesgos

  Aproximadamente USD3.9 mil millones en pagos de dividendos el 21 de agosto podrían aumentar la demanda de dólares estadounidenses, mientras que los acontecimientos relacionados con Irán también podrían afectar las relaciones entre China y Estados Unidos.

• Índice CNY CFETS

  El índice cayó aproximadamente 78 puntos básicos durante el último mes, lo que indica que la apreciación del RMB frente al dólar estadounidense no se ha traducido en un fortalecimiento generalizado frente a una cesta de divisas.

  Fortalezas

  El índice más débil reduce la probabilidad de que la actual apreciación del RMB se considere desordenada o excesivamente rápida.

  Comparación

  El índice subió 2.1% en el mes previo a febrero de 2026, mientras DXY también aumentó 1.6%, marcadamente diferente del entorno actual.

  Riesgos

  Si el RMB vuelve a apreciarse rápida y ampliamente de una manera que diverja de los movimientos generales del dólar estadounidense, las autoridades podrían reforzar los ajustes contracíclicos.

Datos clave

• Fijación de USD/CNY de hoy6.780846 pips por debajo de la fijación anterior, el nivel más bajo desde el 8 de febrero de 2023
• Error del modelo de fijación de hoy+679 pipsFijación efectiva menos previsión del modelo, el mayor error positivo desde el 27 de febrero de 2026
• Error del modelo del 27 de febrero de 2026+791 pipsEn ese momento, estuvo acompañado por medidas del Banco Popular de China para ralentizar la apreciación del RMB
• Coeficiente de reserva de riesgo cambiario para ventas a plazo de divisasReducido al 0% con vigencia a partir del 2 de marzo de 2026Previamente elevado al 20% el 26 de septiembre de 2022
• Variación de USD/CNY en el mes previo a febrero de 2026-1.5%Equivalente a una apreciación anualizada del RMB frente al dólar estadounidense de aproximadamente 17%
• Variación de USD/CNY durante los tres últimos días de negociación de febrero de 2026Aproximadamente -80 puntos básicosEquivalente a una apreciación anualizada del RMB de aproximadamente 76%, mientras DXY subió solo 10 puntos básicos en el mismo período
• Índice CNY CFETS en el mes previo a febrero de 2026+2.1%DXY subió 1.6% en el mismo período, pero el RMB aun así se fortaleció tanto frente al dólar estadounidense como frente a una cesta de divisas
• Variación de USD/CNY durante el último mes actual-63 puntos básicosEquivalente a una apreciación anualizada del RMB de aproximadamente 7.4%
• Cambios de mercado durante los dos últimos días de negociaciónUSD/CNY aproximadamente -28 puntos básicos; DXY aproximadamente -78 puntos básicosLa fortaleza del RMB frente al dólar estadounidense ocurrió principalmente junto con una amplia debilidad del dólar estadounidense
• Variación de DXY durante el último mes-2.3%Un importante contexto externo para la actual apreciación del RMB frente al dólar estadounidense
• Variación del índice CNY CFETSAproximadamente -78 puntos básicosPeríodo de medición del 21 de julio al 20 de agosto de 2026
• Objetivo de la estrategia USD/CNH6.55El horizonte objetivo es finales de octubre, con una convicción de 4/5 y un retorno esperado de aproximadamente 3.0%
• Pagos de dividendos a accionistas extranjerosAproximadamente USD3.9 mil millonesSe espera que las empresas chinas cotizadas en Hong Kong realicen los pagos el 21 de agosto de 2026

Impacto e implicaciones

Nomura considera que el gran error positivo de fijación de hoy indica que las autoridades quieren evitar que el RMB se aprecie demasiado rápido. Sin embargo, el ritmo actual de apreciación es más moderado, el dólar estadounidense en general se está debilitando y el índice CFETS no se ha fortalecido en paralelo, por lo que la necesidad de una política que impida una mayor apreciación del RMB es menor que en febrero de 2026. Por tanto, el informe mantiene su visión de apreciación del RMB y su estrategia corta en USD/CNH, al tiempo que enfatiza que las salidas de capital a corto plazo y los acontecimientos geopolíticos podrían causar volatilidad.

Riesgos

• Las empresas chinas cotizadas en Hong Kong pagarán aproximadamente USD3.9 mil millones en dividendos a inversores extranjeros el 21 de agosto, lo que podría aumentar la demanda a corto plazo de moneda extranjera o dólares estadounidenses.
• La guerra de Irán y las medidas estadounidenses dirigidas a Irán y a las entidades que realizan transacciones con él podrían afectar significativamente las relaciones entre China y Estados Unidos porque China es el mayor socio comercial de Irán.

Aspectos que vigilar

• Supervisar el impacto de aproximadamente USD3.9 mil millones en pagos de dividendos el 21 de agosto sobre las compras corporativas de divisas y el movimiento a corto plazo de USD/CNH.
• Supervisar si la guerra de Irán y las medidas económicas estadounidenses relacionadas alteran significativamente las relaciones entre China y Estados Unidos.