macro: A Nomura acredita que o grande erro positivo de fixação visa controlar o ritmo da apreciação do RMB, e não encerrar a tendência de apreciação

Visão geral

O relatório analisa se o grande erro positivo do modelo na fixação do RMB de hoje significa que as autoridades chinesas impedirão uma nova apreciação do RMB. Ao comparar o ambiente de política e mercado com fevereiro de 2026, a Nomura conclui que o sinal provavelmente visa administrar o ritmo da apreciação e mantém sua visão de que o RMB continuará a se apreciar, juntamente com sua estratégia vendida em USD/CNH.

Visões principais

A fixação de USD/CNY de hoje caiu 46 pips, para 6,7808, seu menor nível desde 8 de fevereiro de 2023. Isso ocorreu após o anúncio inesperado do Tesouro dos EUA de que ampliaria a escala das recompras de títulos do Tesouro americano de vencimento mais longo, o que provocou fraqueza generalizada do dólar americano. Contudo, a fixação efetiva ficou 679 pips acima da previsão do modelo da Nomura, o maior erro positivo desde o erro positivo de 791 pips registrado em 27 de fevereiro de 2026. Como um erro positivo do modelo significa que a fixação efetiva implica um RMB mais fraco do que o modelo, essa mudança levantou preocupações de que as autoridades possam intensificar esforços para limitar a apreciação do RMB. A Nomura usa 27 de fevereiro de 2026 como um ponto de referência fundamental. Naquele momento, o Banco Popular da China não apenas estabeleceu um grande erro positivo do modelo, mas também anunciou que a taxa de depósito compulsório de risco cambial para vendas a termo de câmbio pelos bancos seria reduzida para 0%, com vigência a partir de 2 de março; a taxa havia sido elevada anteriormente para 20% em 26 de setembro de 2022. A redução da taxa de depósito compulsório diminui o custo para empresas domésticas e outras entidades comprarem moeda estrangeira ou dólares americanos no mercado a termo, e a Nomura, portanto, interpretou-a como um sinal de que as autoridades estavam desconfortáveis com o ritmo da apreciação do RMB naquele momento. Naquele período, a apreciação do RMB foi rápida e divergente da tendência mais ampla do dólar americano. Durante o mês encerrado no fechamento de 26 de fevereiro de 2026, o USD/CNY à vista onshore caiu 1,5%, equivalente a uma apreciação anualizada do RMB de aproximadamente 17%. Em apenas três dias de negociação, da abertura de 24 de fevereiro ao fechamento de 26 de fevereiro, USD/CNY caiu aproximadamente 80 pontos-base, equivalente a uma apreciação anualizada do RMB de aproximadamente 76%, enquanto o DXY ficou praticamente inalterado no mesmo período, subindo apenas 10 pontos-base. Mais importante, durante o mês encerrado em 26 de fevereiro, o DXY subiu 1,6%, mas o USD/CNY ainda caiu, elevando o índice CNY CFETS em 2,1%. Isso indicou que o RMB estava se apreciando não apenas frente ao dólar americano, mas também de forma significativa frente a uma cesta de moedas. Ainda assim, após o início da guerra no Irã, as autoridades chinesas reduziram rapidamente seu ajuste contracíclico voltado à apreciação do RMB. O erro positivo de fixação que refletia a intenção de limitar a apreciação do RMB caiu para quase zero em seis dias de negociação, ajudando USD/RMB a permanecer estável à medida que o dólar americano se fortalecia de forma ampla. A Nomura, portanto, acredita que a política se ajustará dinamicamente em resposta ao ambiente externo, em vez de necessariamente buscar suprimir continuamente o RMB. Há quatro fatores mitigantes no mercado atual. Primeiro, o USD/CNY à vista onshore caiu apenas 63 pontos-base no último mês, equivalente a uma apreciação anualizada do RMB de aproximadamente 7,4%, significativamente abaixo dos aproximadamente 17% no mês anterior a fevereiro de 2026 e dos aproximadamente 76% nos três últimos dias de negociação. A Nomura acredita que esse ritmo tem maior probabilidade de ser aceitável para as autoridades. Segundo, a queda rápida de aproximadamente 28 pontos-base no USD/CNY nos dois últimos dias de negociação ocorreu principalmente junto com uma queda de aproximadamente 78 pontos-base no DXY. O DXY acumulou queda de 2,3% no último mês, o que o relatório atribui à percepção do mercado de que a postura de Warsh era dovish após a coletiva de imprensa do FOMC de 29 de julho, à possível intervenção conjunta de EUA e Japão no mercado cambial em 30-31 de julho para apoiar o iene, a dados de emprego e inflação dos EUA em julho mais fracos do que o esperado e às recentes ações do Tesouro dos EUA para limitar aumentos nos rendimentos dos títulos do Tesouro americano de longo prazo. Terceiro, de 21 de julho a 20 de agosto de 2026, o índice CNY CFETS caiu aproximadamente 78 pontos-base, em vez da ampla apreciação do RMB frente a uma cesta de moedas observada antes de fevereiro. Isso indica que a atual apreciação do RMB frente ao dólar americano reflete principalmente a fraqueza generalizada do dólar americano, e não uma apreciação rápida, desordenada e generalizada do próprio RMB. Quarto, a conversão cambial dos exportadores desacelerou ligeiramente em relação às receitas de exportação, mas os dados mais recentes de julho mostram que as liquidações líquidas de transações cambiais das empresas domésticas permanecem fortes, embora um pouco mais fracas do que em fevereiro de 2026. Enquanto isso, ETFs de ações focados na China registraram entradas estrangeiras modestas desde agosto, em contraste com as grandes saídas de fevereiro a março de 2026. ETFs de ações de mercados emergentes também atraíram recentemente maiores entradas estrangeiras, e esses fundos têm alocações relativamente altas em ações chinesas. Com base nessas diferenças, a Nomura interpreta o erro positivo de fixação de 679 pips de hoje como um esforço para controlar o ritmo da apreciação do RMB, em vez de impedir a apreciação. O relatório mantém sua estratégia vendida em USD/CNH com convicção de 4/5, visando 6,55 até o fim de outubro, correspondente a um retorno de aproximadamente 3,0%. Os fatores de apoio incluem o tema da fraqueza do dólar americano, fortes entradas de conversão cambial corporativa em meio a grandes superávits comerciais mensais, estabilização dos fluxos estrangeiros para o mercado acionário da China, a avaliação do relatório de que o RMB está significativamente subvalorizado, a possibilidade de que as relações China-EUA permaneçam estáveis antes da planejada cúpula Trump-Xi em setembro e o objetivo de médio prazo das autoridades de avançar a internacionalização do RMB. O relatório também destaca dois riscos de curto prazo: empresas chinesas listadas em Hong Kong estão programadas para pagar aproximadamente US$ 3,9 bilhões em grandes dividendos a investidores estrangeiros em 21 de agosto, potencialmente gerando demanda por moeda estrangeira. Além disso, Trump declarou que lançará um “Dia D econômico” contra o Irã e entidades que fazem negócios com o regime iraniano. Como a China é o maior parceiro comercial do Irã, continua sendo uma questão-chave a monitorar se a guerra no Irã e as medidas relacionadas afetarão significativamente as relações China-EUA.

Estrutura de análise

O relatório primeiro examina a fixação de USD/CNY de hoje e o erro entre a fixação efetiva e a previsão do modelo, depois revisa um sinal semelhante em 27 de fevereiro de 2026 e o ajuste na taxa de depósito compulsório de risco cambial para vendas a termo de câmbio. Em seguida, compara o ritmo da apreciação do RMB, a direção do DXY, o índice CNY CFETS, a conversão cambial corporativa e os fluxos de ETFs de ações nos dois períodos, para determinar que o sinal de política atual é mais consistente com a gestão do ritmo. Por fim, o relatório incorpora esses fatores macroeconômicos, de política e de fluxo de capitais à sua meta vendida em USD/CNH e à avaliação de riscos de curto prazo.

Notas metodológicas

• Macroeconomic Framework

  Erro do modelo de fixação e comparação de cenários históricos

  O relatório define o erro do modelo como a fixação efetiva de USD/CNY menos a previsão do modelo e considera um erro positivo como um sinal de referência dos esforços das autoridades para limitar a apreciação do RMB. Em seguida, compara o erro, as ações de política e o ambiente de mercado com os de fevereiro de 2026.

• Event Games and Behavioral FinanceEvent-Driven Analysis

  Análise cambial impulsionada por eventos de política e geopolíticos

  O relatório analisa como eventos como ajustes na taxa de depósito compulsório de risco cambial, recompras do Tesouro dos EUA, possível intervenção cambial EUA-Japão, dados dos EUA e a guerra no Irã afetam o dólar americano, o RMB e as respostas de política.

• Event Games and Behavioral FinanceCapital Flow/Positioning Analysis

  Análise de conversão cambial corporativa e fluxos de ETFs de ações

  O relatório utiliza mudanças nas liquidações cambiais líquidas das empresas domésticas e nos fluxos para ETFs de ações focados na China e em mercados emergentes para avaliar se o suporte real de oferta e demanda ao RMB e o ambiente de investimento estrangeiro estão se estabilizando.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• USD/CNH

  O relatório mantém sua visão vendida em USD/CNH, o que significa que espera que o RMB offshore continue se apreciando frente ao dólar americano.

  Pontos fortes

  A fraqueza do dólar americano, fortes entradas de conversão cambial corporativa, estabilização dos fluxos de capital estrangeiro, a avaliação do relatório de que o RMB está significativamente subvalorizado e o objetivo de internacionalização do RMB fornecem suporte.

  Pontos fracos

  O erro positivo de fixação indica que as autoridades estão administrando o ritmo da apreciação do RMB, o que pode sujeitar os movimentos de curto prazo a ajustes de política.

  Comparação

  O ritmo anualizado atual da apreciação do RMB é de aproximadamente 7,4%, abaixo dos aproximadamente 17% no mês anterior a fevereiro de 2026 e dos aproximadamente 76% nos três últimos dias de negociação.

  Riscos

  Aproximadamente US$ 3,9 bilhões em pagamentos de dividendos em 21 de agosto podem aumentar a demanda por dólares americanos, enquanto desenvolvimentos relacionados ao Irã também podem afetar as relações China-EUA.

• Índice CNY CFETS

  O índice caiu aproximadamente 78 pontos-base no último mês, indicando que a apreciação do RMB frente ao dólar americano não se traduziu em fortalecimento amplo frente a uma cesta de moedas.

  Pontos fortes

  O índice mais fraco reduz a probabilidade de que a atual apreciação do RMB seja vista como desordenada ou excessivamente rápida.

  Comparação

  O índice subiu 2,1% no mês anterior a fevereiro de 2026, enquanto o DXY também subiu 1,6%, marcadamente diferente do ambiente atual.

  Riscos

  Se o RMB voltar a se apreciar rápida e amplamente de uma forma que divirja dos movimentos mais amplos do dólar americano, as autoridades poderão reforçar os ajustes contracíclicos.

Dados principais

• Fixação de USD/CNY de hoje6.7808Queda de 46 pips em relação à fixação anterior, o menor nível desde 8 de fevereiro de 2023
• Erro do modelo de fixação de hoje+679 pipsFixação efetiva menos previsão do modelo, o maior erro positivo desde 27 de fevereiro de 2026
• Erro do modelo em 27 de fevereiro de 2026+791 pipsNa época, foi acompanhado de medidas do Banco Popular da China para desacelerar a apreciação do RMB
• Taxa de depósito compulsório de risco cambial para vendas a termo de câmbioReduzida para 0% a partir de 2 de março de 2026Elevada anteriormente para 20% em 26 de setembro de 2022
• Variação de USD/CNY no mês anterior a fevereiro de 2026-1.5%Equivalente a uma apreciação anualizada do RMB frente ao dólar americano de aproximadamente 17%
• Variação de USD/CNY nos três últimos dias de negociação de fevereiro de 2026Aproximadamente -80 pontos-baseEquivalente a uma apreciação anualizada do RMB de aproximadamente 76%, enquanto o DXY subiu apenas 10 pontos-base no mesmo período
• Índice CNY CFETS no mês anterior a fevereiro de 2026+2.1%O DXY subiu 1,6% no mesmo período, mas o RMB ainda se fortaleceu tanto frente ao dólar americano quanto a uma cesta de moedas
• Variação de USD/CNY no último mês atual-63 pontos-baseEquivalente a uma apreciação anualizada do RMB de aproximadamente 7,4%
• Mudanças de mercado nos dois últimos dias de negociaçãoUSD/CNY aproximadamente -28 pontos-base; DXY aproximadamente -78 pontos-baseA força do RMB frente ao dólar americano ocorreu principalmente em meio à fraqueza generalizada do dólar
• Variação do DXY no último mês-2.3%Um importante pano de fundo externo para a atual apreciação do RMB frente ao dólar americano
• Variação do índice CNY CFETSAproximadamente -78 pontos-basePeríodo de medição de 21 de julho a 20 de agosto de 2026
• Meta da estratégia USD/CNH6.55O horizonte da meta é o fim de outubro, com convicção de 4/5 e retorno esperado de aproximadamente 3,0%
• Pagamentos de dividendos a acionistas estrangeirosAproximadamente US$ 3,9 bilhõesEmpresas chinesas listadas em Hong Kong devem realizar os pagamentos em 21 de agosto de 2026

Impacto e implicações

A Nomura acredita que o grande erro positivo de fixação de hoje indica que as autoridades querem impedir que o RMB se aprecie rapidamente demais. Contudo, o ritmo atual de apreciação é mais moderado, o dólar americano em sentido amplo está enfraquecendo e o índice CFETS não se fortaleceu em conjunto, portanto a necessidade de uma política que impeça nova apreciação do RMB é menor do que em fevereiro de 2026. O relatório, assim, mantém sua visão de apreciação do RMB e sua estratégia vendida em USD/CNH, ao mesmo tempo em que enfatiza que saídas de capital de curto prazo e desenvolvimentos geopolíticos podem causar volatilidade.

Riscos

• Empresas chinesas listadas em Hong Kong pagarão aproximadamente US$ 3,9 bilhões em dividendos a investidores estrangeiros em 21 de agosto, potencialmente aumentando a demanda de curto prazo por moeda estrangeira ou dólares americanos.
• A guerra no Irã e as medidas dos EUA direcionadas ao Irã e a entidades que realizam transações com ele poderiam afetar significativamente as relações China-EUA, pois a China é o maior parceiro comercial do Irã.

Pontos a observar

• Monitorar o impacto de aproximadamente US$ 3,9 bilhões em pagamentos de dividendos em 21 de agosto sobre as compras cambiais corporativas e o movimento de curto prazo de USD/CNH.
• Monitorar se a guerra no Irã e as medidas econômicas relacionadas dos EUA alteram significativamente as relações China-EUA.