China fiscal execution and monthly fiscal conditions: La ejecución fiscal de China mejora tras un agosto débil y podría apoyar la recuperación de la inversión

Visión general

Esta actualización fiscal mensual de China sostiene que agosto confirmó una ejecución fiscal débil y una contracción de la inversión en activos fijos, pero que la implementación de políticas está ganando impulso. JPMorgan espera que una emisión de bonos más rápida y la financiación de bancos de política apoyen la inversión, al tiempo que identifica la erosión de las finanzas basadas en suelo como una limitación de largo plazo para los gobiernos locales.

Perspectivas principales

Agosto fue un período estacionalmente débil para el presupuesto general de China. El crecimiento interanual de los ingresos del presupuesto general se moderó a 4.7% desde el máximo de 19 meses de 11.7% de julio, en parte por debilidad estacional pese a un PPI aún elevado. El crecimiento acumulado de los ingresos se mantuvo sólido en 5.7%oya, por encima del objetivo presupuestario anual de 2.2%, apoyado por los impuestos sobre empresas e individuos y el impuesto de timbre. El impuesto al consumo siguió siendo un lastre clave con -14%oya. En el lado del gasto, el gasto del presupuesto general se debilitó a -0.1%oya desde 4.0% en junio, lastrado por una caída de -3.7%oya en gasto de infraestructura, coherente con la elevada contracción de la inversión pública en activos fijos. El gasto vinculado a la iniciativa de “invertir en las personas” subió a 2.4%oya, pero el crecimiento acumulado del gasto se redujo a 1.2%oya, muy por debajo del objetivo anual de 4.4%. Los depósitos fiscales permanecieron elevados, con un aumento acumulado superior a Rmb2 trillion. Los fondos administrados por el gobierno mostraron una modesta mejora de ingresos, pero un mayor deterioro del gasto. Los ingresos de fondos cayeron -3.8%oya en agosto, mejorando porque la contracción de ingresos por ventas de suelo se estrechó a -12.6%oya desde -42.1% en junio, la caída mensual más acusada en más de una década. En contraste, el gasto de fondos se deterioró a -21.4%oya. El informe enfatiza que los fondos administrados por el gobierno, actualmente la mayor fuente de financiación fiscal, siguen dependiendo fuertemente de los ingresos por ventas de suelo, mientras el gasto está estrechamente vinculado a desembolsos relacionados con suelo y al despliegue de bonos especiales de gobiernos locales. Aunque la menor caída de ventas de suelo ofrece alivio a corto plazo, JPMorgan espera una renovada presión estructural a medida que la reforma de vivienda acelere el cambio hacia ventas de viviendas terminadas. Una rotación de efectivo más lenta de los promotores, una acumulación de suelo menos agresiva y un sector inmobiliario estructuralmente menor probablemente limitarán la demanda de suelo. Como resultado, los gobiernos locales necesitarán depender más de la emisión de bonos, transferencias del gobierno central y bases impositivas más amplias. La conclusión central de JPMorgan es que la recuperación de la ejecución fiscal finalmente está cobrando tracción tras haber sido un lastre en el segundo trimestre y al inicio del tercero. La emisión de bonos públicos se aceleró marcadamente en septiembre, reflejando una mayor urgencia de Beijing mientras funcionarios locales siguen cautelosos ante una próxima reorganización de personal. El informe espera que la emisión de septiembre se aproxime a Rmb2 trillion, elevando el progreso de emisión acumulado hacia 80% y cerrando aproximadamente la mitad del déficit de 11%pts acumulado hasta agosto. La herramienta de bancos de política de Rmb800 billion también ha empezado a desplegarse, con fondos destinados a complementar el capital de proyectos y desbloquear financiación para infraestructura, AI, manufactura avanzada, nueva energía y otros sectores estratégicos. Estas medidas podrían apoyar la recuperación de la inversión en los próximos meses, aunque suele haber un rezago entre la financiación y el inicio de proyectos. Medidas fiscales adicionales siguen disponibles si el crecimiento enfrenta más presión, en particular por una demanda interna débil y vientos externos en contra, incluidos riesgos arancelarios renovados, la agenda europea de seguridad económica e incertidumbre energética persistente relacionada con Oriente Medio.

Marco de análisis

El informe analiza datos de ingresos y gasto del presupuesto general y de fondos administrados por el gobierno frente a objetivos presupuestarios anuales y variaciones interanuales mensuales. También compara las tendencias de gasto con la inversión en activos fijos y evalúa la ejecución fiscal mediante el avance de la emisión de bonos, los depósitos fiscales y el despliegue de herramientas de bancos de política. Posteriormente vincula las tendencias de ventas de suelo con la capacidad de financiación de largo plazo de los gobiernos locales.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialDescomposición de volumen y precio

  Seguimiento de ingresos y gasto fiscal frente a objetivos presupuestarios y cambios interanuales mensuales

  El informe separa fuentes de ingresos y categorías de gasto, compara sus tasas de crecimiento con objetivos presupuestarios y utiliza esos cambios para evaluar el impulso fiscal.

• Marco macroeconómicoOtro

  Transmisión de la ejecución fiscal y la financiación hacia la inversión

  El informe evalúa cómo la emisión de bonos públicos y la financiación de bancos de política pueden trasladarse a financiación de proyectos e inversión, señalando el rezago entre financiación e inicio de proyectos.

Datos clave

• Crecimiento de ingresos del presupuesto general en agosto4.7%oyaSe desaceleró desde el máximo de 19 meses de 11.7%oya en julio, en parte por estacionalidad.
• Crecimiento acumulado de ingresos del presupuesto general5.7%oyaPor encima del objetivo presupuestario anual de 2.2%.
• Crecimiento del impuesto al consumo-14%oyaUn lastre clave para el crecimiento de ingresos.
• Crecimiento del gasto del presupuesto general en agosto-0.1%oyaBajó desde 4.0% en junio; el gasto de infraestructura cayó -3.7%oya.
• Crecimiento acumulado del gasto del presupuesto general1.2%oyaMuy por debajo del objetivo presupuestario anual de 4.4%.
• Aumento acumulado de depósitos fiscalesOver Rmb2 trillionSe mantuvo elevado después de agosto.
• Crecimiento de ingresos de fondos administrados por el gobierno en agosto-3.8%oyaMejoró al estrecharse la caída de ingresos por ventas de suelo a -12.6%oya.
• Crecimiento del gasto de fondos administrados por el gobierno en agosto-21.4%oyaSe deterioró aún más pese a la mejora de los ingresos de fondos.
• Emisión prevista de bonos públicos en septiembreApproach Rmb2 trillionSe espera que eleve el avance acumulado de emisión hacia 80% y cierre aproximadamente la mitad del déficit acumulado hasta agosto.
• Herramienta de bancos de políticaRmb800 billionHa comenzado a desplegarse para complementar el capital de proyectos y desbloquear financiación estratégica.

Impacto e implicaciones

El informe afirma que el paso de una ejecución fiscal débil a una emisión más rápida y al despliegue de herramientas de bancos de política podría apoyar una recuperación de la inversión en los próximos meses. Sin embargo, el apoyo puede llegar con rezago, y el deterioro estructural de la capacidad de finanzas basadas en suelo deja a los gobiernos locales cada vez más dependientes de bonos, transferencias y una base tributaria más amplia.

Riesgos

• Una demanda interna débil podría aumentar la presión sobre el crecimiento y provocar apoyo fiscal adicional.
• Los riesgos arancelarios renovados, la agenda europea de seguridad económica y la persistente incertidumbre energética relacionada con Oriente Medio son vientos externos en contra.
• La reforma de vivienda, una rotación de efectivo más lenta de los promotores, menor acumulación de suelo y un sector inmobiliario menor podrían renovar la presión sobre los ingresos por ventas de suelo y las finanzas de los gobiernos locales.

Aspectos que vigilar

• Si la emisión de bonos públicos de septiembre se aproxima a Rmb2 trillion y eleva el avance acumulado de emisión hacia 80%.
• El ritmo de despliegue de la herramienta de bancos de política de Rmb800 billion y su conversión en inicios de proyectos.
• Si persiste la reciente moderación de la caída de ingresos por ventas de suelo mientras el modelo de ventas de vivienda se desplaza hacia viviendas terminadas.
• Las condiciones de demanda interna y la evolución de los riesgos arancelarios, de seguridad económica europea y de energía de Oriente Medio.