机构研报

报告维持Overweight评级和$1,540的2027年12月目标价，预计F4Q26业绩及F1Q27指引均有上行空间。其核心观点是，持续的DRAM和NAND供应短缺、合同化供应承诺及未来资本回报正在重塑美光盈利的持续性。

• 预计8月季度收入、毛利率和EPS将超过市场一致预期的$51.4B、86.2%和$31.73。
• JPMorgan预计DRAM ASP环比上涨超过20%，NAND ASP环比上涨约20%。
• 即使存在HBM降规格，HBM供需仍预计持续短缺至CY28。
• SCA对远期比特产量的覆盖率或已升至35%+，且可能已超过50%。
• 2026年12月9日后，美光承诺随着时间推移将100%的剩余现金返还给股东，主要方式为回购。

Goldman Sachs预计，炼化利润率和天然气及电力市场显著走强将带动欧洲大型油企盈利，并使其2026/27年EPS预测较LSEG一致预期高出12%/26%。报告还强调，回购增加、杠杆率下降，以及炼化和天然气敞口较高公司的差异化上行空间。

• EU Big Oils指标环比上升74%、同比上升279%，主要受炼化业务带动。
• EU Big Oil合计盈利预计增加约$7.6bn，即环比增长13%。
• Goldman Sachs对2026/27年的预测较LSEG一致预期高出12%/26%。
• ENI和Repsol预计提供最高的2026年股东回报，分别为11.5%和10.6%。
• BP预计将显著降低杠杆率，并从2H27恢复股票回购。
• Var Energi和Harbour Energy被认为是在冬季受益于欧洲天然气价格上行的高杠杆标的。

报告认为，AI相关CPU服务器对更多内存通道的需求、DDR6更高的RCD用量以及Montage的产品升级可支持ASP和毛利率提升。报告还认为，在内存价格高企且供应紧张的环境下，CXL MXC可通过DDR4复用成为潜在的2027增长动力。

• AI相关CPU平台可将内存通道数从当前的8–12条提高至2027E的16条，长期或达24条。
• DDR6 RDIMM预计每条需配备两个RCD，而当前一代为一个RCD。
• Montage正加速RCD04出货，RCD05进入量产。
• 管理层表示订单能见度已延伸至2027，并将逐步提升供应能力。
• CXL MXC正处于客户测试和认证阶段，可能于2027开始放量。
• 12个月目标价为A股Rmb380.00及H股HK$572.00。

对五位超大规模云厂商相关人士的渠道调研显示，Vertiv总体被视为战略性、顶级的数据中心基础设施供应商。Bernstein维持Outperform评级及$368目标价，认为强劲的服务反馈以及主要源于行业产能约束而非公司特有故障的问题支持这一判断。

• 五位专家渠道调研中，产品质量平均评分为3.8/5，服务质量平均评分为4.2/5。
• 五位专家均表示愿意继续与Vertiv合作。
• 交付问题通常被归因于行业需求、供应链、调试及劳动力约束。
• 专家普遍认为AI数据中心建设暂停担忧属于时点风险，而非结构性需求破坏。
• Bernstein以27x NTM+1 EBITDA、$5.3 billion为基础估值，得出$368目标价。

Bernstein认为，优于预期的消费者需求、更高效的广告投放以及平台自身执行推动了美国电商GMV增长。该机构对行业持偏积极看法，但认为2027年增长持续性是核心争议。

• 2026年前三个季度，美国电商GMV同比增长约10%，高于Bernstein年初约8%的预期。
• 2Q26，前14大平台占美国GMV的82.4%，同比提高3.2个百分点。
• Amazon、Shopify和Walmart获得了大部分电商增量，而eBay和Carvana也实现份额提升。
• AI驱动的广告定向和推荐改善被视为流量转化和广告支出回报的潜在持久驱动力。
• Bernstein给予Amazon、Shopify和Wayfair Outperform评级；eBay和Etsy为Market-Perform；Meta为Outperform；Alphabet为Market-Perform。

Goldman Sachs认为，节日出行增长并未带动白酒动销：零售商面临双位数下滑，渠道去库存仍是行业核心任务。茅台批价相对有韧性，性价比产品需求则较为稳定。

• 两日跨区域人员流动约4.42亿人次，但整体白酒动销同比下滑。
• 零售商销量双位数下降；经销商销量持平至下降5%-10%。
• 零售端库存回到较健康的1-2个月，但国窖和今世缘经销商库存仍高达3-6个月。
• 原箱和散瓶飞天茅台价格环比分别下跌Rmb25和Rmb30，至Rmb1,730和Rmb1,710。
• 价格在Rmb100及以下的大众产品需求相对具有韧性。

报告认为，债券波动率上升及长期收益率下行空间有限，可能削弱传统60/40组合中的久期缓冲作用。报告重点指出，前端利率receiver swaption、利率敏感型股票期权及股跌利率升混合结构可作为具有吸引力的情景化对冲工具。

• 相对于股票波动率，利率波动率已经上升，且由前端利率主导。
• 市场隐含美国10年期收益率上行风险大于下行风险，二者的概率差距接近2022年以来最宽水平。
• 前端receiver swaption被视为兼具凸性的衰退和利率回落对冲工具。
• 房地产、公用事业、Russell和住宅建筑商相对于隐含波动率，具有较高的货币政策敏感度。
• 股跌利率升混合结构瞄准股票和债券同时承压的通胀情景。

UBS预计ASML将在Q3释放更为积极的信号，并可能在1月积压订单披露前上调2027-28年产能和收入假设。其2028年EPS预测较市场一致预期高20%，而该股交易于17x 2028E P/E。

• UBS预计FY2027收入增长将超过30%，市场一致预期为28%，其自身预测为33%。
• EUV和浸没式平台约占收入的80-85%，使定价成为最大的盈利杠杆。
• UBS预计2027E和2028E EPS将分别较市场一致预期高7%和20%。
• €2,350目标价基于DCF，采用9% WACC和3%永续增长率。

Goldman Sachs基于更强的AI基础设施需求上调网络市场展望，并预计ANET、CLS和FFIV业绩将大体高于或接近市场预期。该机构重申ANET、CLS和HPE的Buy评级，同时维持FFIV的Neutral评级。

• AI以太网数据中心交换机支出预计将在2030年达到约$100 billion，意味着自2025年起65%的CAGR。
• ANET 3Q26 EPS预计为$1.11，高于$1.08的一致预期；收入预计为$3.48 billion。
• CLS 3Q26收入预计为$5.36 billion；其EPS预期因约$3 billion股权融资后的更高股本而下调。
• FFIV F4Q26收入预计为$894 million，高于$884 million的一致预期。

报告认为，TSMC A14扩产加速、MediaTek不断扩大的TPU和ASIC机会、硅电容需求以及潜在晶圆涨价，共同强化了对亚洲半导体周期的积极判断。

• UBS预计，到2028年底TSMC的A14产能可能达到60kwpm，高于N2在相同阶段的30-40kwpm装机产能。
• TSMC 2027E/2028E资本开支预测从US$80bn/95bn上调至US$90bn/105bn。
• MediaTek的新ASIC项目，包括SpaceX Dojo3和Tesla AI6，可能带来高达US$10-15bn的收入机会。
• UBS预计，非TSMC硅电容需求在2028-29年可能达到40-50kwpm。
• 报告预计晶圆价格将从H2 2026开始上涨，并可能在2027-28E同比上涨超过20%。