Japan electronic components / MLCC：Goldman Sachs认为8月MLCC贸易走弱源于季节性因素，并预计9月起动能增强

概览

Goldman Sachs复盘日本8月MLCC贸易数据，认为出口量和出口额的环比下降属于季节性现象，并非基本需求走弱的信号。该机构预计9月起动能改善，并维持对Murata Mfg.、Taiyo Yuden和TDK的建设性看法。

核心观点

财务省9月29日发布的数据显示，8月MLCC平均出口价格环比上涨3%，出口量环比下降16%，出口额环比下降14%。同比来看，三项指标分别为+33%、-6%和+24%。Goldman Sachs认为，出口量和出口额的月度下降反映了正常的暑期假期季节性，并预计9月起动能将再度增强。 该机构强调，平均售价环比和同比均上涨。其认为，这反映AI/数据中心应用的占比提升，这类应用的平均单价更高。尽管8月出货量下降，这一产品组合变化仍是其对贸易数据保持建设性解读的核心。 Goldman Sachs维持对Murata Mfg.、Taiyo Yuden和TDK的买入评级。对于Murata，该机构预计其上半年业绩公布后，投资者对公司的盈利能力、增长潜力和竞争力将进一步改善，推动因素包括第二季度盈利超出指引、全年指引上修、MLCC产量和产能利用率提升、产品组合改善，以及有利的下半年展望。尽管投资者估值已再度上升，该机构仍维持看多立场。 对于Taiyo Yuden，Goldman Sachs预计其在上半年业绩公布时可能出现股价补涨。该机构认为，市场可能低估了AI/数据中心应用对MLCC的贡献，以及产能利用率提高带来的经营杠杆。若公司第二季度整体营业利润率按指引超过10%，可能成为估值改善的催化剂。 对于TDK，该机构认为其真实盈利能力也可能被低估。随着全年指引大幅上修逐渐明朗，以及FY3/27以后由HDD相关产品、数据中心中型电池和被动元件盈利改善推动的增长潜力得到更充分体现，其估值有望改善。

分析框架

报告使用财务省MLCC出口统计数据，将季节性出货变化与潜在的价格和产品组合趋势区分开来，随后将平均售价上升及预期产能利用率改善，与三家覆盖公司的盈利、经营杠杆和估值催化剂相联系。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  对MLCC出口量、出口额、平均售价和季节性需求模式的评估。

  报告将8月出货下降置于暑期假期季节性背景下解读，同时以价格上涨评估潜在需求和产品组合状况。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  对MLCC出口量、出口额和平均售价进行拆分分析。

  通过比较出货量、出口额和价格，报告认为尽管8月出口量下降，AI/数据中心的较高价值产品组合仍支撑了平均售价。

• 公司基本面与财务框架经营/财务杠杆分析

  Taiyo Yuden产能利用率改善带来的经营杠杆。

  报告将利用率提升视为可能提高盈利能力并推动估值重估的机制。

• 估值方法

  用于公司目标价的EV/GCI与CROCI/WACC估值框架。

  Goldman Sachs以预测EV/GCI倍数相对于CROCI/WACC为目标价基础，并对行业倍数给予溢价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Murata Mfg. (6981.T)

  受覆盖的MLCC制造商，预计将受益于更强的MLCC动能、产品组合改善和更高的产能利用率。

  优势

  第二季度盈利超出指引；预计全年指引上修；MLCC产量和产能利用率提高；产品组合改善；下半年展望有利。

  对比

  Goldman Sachs预计市场对其盈利能力、增长潜力和竞争力的积极看法将进一步增强。

  风险

  智能手机产量下降、MLCC供需恶化以及日元升值。

• Taiyo Yuden (6976.T)

  受覆盖的MLCC制造商，Goldman Sachs预计其在上半年业绩公布时可能出现股价补涨。

  优势

  可能受益于AI/数据中心MLCC应用，以及利用率提升带来的经营杠杆。

  劣势

  股票市场可能低估其AI/数据中心MLCC应用收益和经营杠杆。

  对比

  若公司第二季度整体营业利润率超过10%，可能改善估值。

  风险

  智能手机需求弱于预期、MLCC供需恶化以及日元升值。

• TDK

  受覆盖的电子元件制造商，其盈利能力和估值被认为遭到低估。

  优势

  全年指引可能上修；FY3/27以后可由HDD相关产品、数据中心中型电池和被动元件盈利改善推动增长。

  劣势

  其真实盈利能力可能尚未在估值中得到充分反映。

  对比

  Goldman Sachs预计随着盈利能见度提高，其估值将改善。

  风险

  智能手机产量下降、投入成本上升以及日元升值。

关键数据

• 8月MLCC平均出口价格+3% mom; +33% yoyGoldman Sachs将价格上涨与AI/数据中心应用占比提升联系起来。
• 8月MLCC出口量-16% mom; -6% yoy该机构将环比下降归因于正常的暑期假期季节性。
• 8月MLCC出口额-14% mom; +24% yoy出口额环比下降，但仍高于去年同期。
• Murata Mfg.目标价¥12,90012个月目标价；基于FY3/29E EV/GCI相对CROCI/WACC，并较10x行业倍数给予80%溢价；对应FY3/29E P/E为30x。
• Taiyo Yuden目标价¥21,30012个月目标价；基于FY3/29E EV/GCI相对CROCI/WACC，并较10x行业倍数给予80%溢价；对应FY3/29E P/E为31x。
• TDK目标价¥4,900基于FY3/29E EV/GCI相对CROCI/WACC，并较10x行业平均EV/DACF倍数给予10%溢价；对应FY3/28E P/E为27x。
• Taiyo Yuden第二季度营业利润率门槛Above 10%若达到或超过指引，可能成为估值改善的催化剂。

影响与含义

报告认为，MLCC动能自9月恢复、以及更高价值的AI/数据中心需求，可能支撑所覆盖元件制造商的盈利和估值。Murata的逻辑围绕执行力和产品组合改善，Taiyo Yuden围绕利用率驱动的经营杠杆，TDK则围绕其盈利能力和FY3/27增长潜力获得更充分认可。

风险

• Murata Mfg.的风险包括智能手机产量下降、MLCC供需状况恶化和日元升值。
• Taiyo Yuden的风险包括智能手机需求弱于预期、MLCC供需状况恶化和日元升值。
• TDK的风险包括智能手机产量下降、投入成本上升和日元升值。

后续跟踪

• 暑期季节性放缓后，MLCC出口动能是否自9月起增强。
• Murata的上半年业绩，包括第二季度表现、全年指引、MLCC产量和产能利用率。
• Taiyo Yuden整体第二季度营业利润率是否超过10%。
• TDK是否实现全年指引大幅上修，并提高FY3/27增长驱动因素的能见度。