研报解读

概览

这份业绩更新覆盖Diamondback Energy（FANG）和Viper Energy（VNOM）。Goldman Sachs仍看好两家公司，理由包括FANG的资本高效增长和Barnett开发潜力，以及VNOM具有吸引力的特许权使用费商业模式估值、增长前景和经调整的股东回报框架。

核心观点

Goldman Sachs在2Q26业绩、活动更新及修订后的宏观假设基础上更新FANG和VNOM预测，同时重申两者的Buy评级。该机构认为，在中东供应中断持续导致油价保持高位的背景下，FANG正在追求资本高效的产量增长，而非为增长而增长。其将FANG视为高质量、专注Permian Basin的运营商；油井建设和增产改造的技术进步正支撑其Midland石油生产率相对同业的强劲表现。 FANG的运营表现支撑了更积极的前景。2Q26总产量为1,018 Mboe/d，高于公司指引上限；其中天然气产量为1.4 Bcf/d，强于预期，原因是Barnett开发持续推进及下游天然气营销改善。管理层表示，随着Barnett项目扩大，天然气在合并产量中的占比可能随时间上升。报告强调，包含12口井的表面活性剂项目取得积极初步结果，是油井生产率持续走强的驱动因素。报告还指出，Spanish Trail首个瞄准Barnett的四井平台已完成钻井，预计将在未来数月内完井。Goldman Sachs称，Barnett机会已为FANG的内部NAV估算增加显著价值，但仍希望进一步了解该开发计划及其最终对产量结构的影响。 Barnett项目也连接着两家公司：Goldman Sachs认为，持续的勘探和开发将成为VNOM的利好，因为VNOM在Spanish Trail拥有较高的净收益权益。VNOM的3Q26指引为67.5–68.5 Mbo/d，意味着较4Q25每股石油产量年化增长约15%，由约9%的年化内生增长、股票回购和Riverbend收购支持。Goldman Sachs继续认为VNOM无需资本开支的特许权使用费商业模式被市场低估，理由是其2027/2028预测的平均FCF收益率为11%，而同业平均为6%。 资本配置是第二项核心论点。FANG取消最低资本回报承诺，Goldman Sachs认为这使公司能在极端油价波动和宏观不确定性中最大化业务的期权价值。管理层可能在近期潜在清偿债务前积累现金并强化资产负债表；FANG在2Q26减少债务约$1.3 billion，并回购$141 million股票。VNOM同样取消了将至少75%可供股东现金返还给股东的承诺，转而降低可变股息的优先级，转向更高的基础股息和机会性回购。其基础股息自3Q26起上调32%，Class A每股年化为$2.00，管理层承诺随着时间推移提高该基础股息。Goldman Sachs认为，鉴于商品波动、VNOM的折价估值以及强劲的特许权使用费M&A市场所带来的潜在增量资金配置机会，这种灵活性是有利的。 对于FANG，Goldman Sachs将12个月目标价从$212上调至$220，并在2027/2028平均预测基础上将目标FCF收益率从12.0%下调至11.5%，采用$75/bbl Brent和$3.50/MMBtu Henry Hub天然气价格。较低的目标收益率反映了其对资本效率提升持久性和资产负债表改善的看法。目标价由约$216的基本面估值和约$245的M&A理论估值构成，权重分别为85%和15%；M&A情景对2027/2028采用$80/$80 Brent和$3.75/$3.75 Henry Hub假设。FANG对3Q26/2026/2027/2028的修订EBITDA预测为$3.16/$13.24/$12.46/$12.84 bn，之前为$2.71/$12.18/$11.91/$12.66 bn，反映产量上调、生产率跑赢、Barnett布局加深及宏观输入更新。 对于VNOM，Goldman Sachs将12个月目标价从$55上调至$57，并在2027/2028平均预测基础上采用8.0%的目标FCF收益率，使用相同的$75/bbl Brent和$3.50/MMBtu Henry Hub假设。其估值中，约$57的基本面价值占85%，约$59的M&A理论价值占15%；后者对2027/2028采用$80/$80 Brent和$3.75/$3.75 Henry Hub假设。目标价上调反映更高的产量预测、强劲的内生增长和增厚型M&A。VNOM对3Q26/2026/2027/2028的修订EBITDA预测为$519/$2,177/$2,064/$2,192 mn，之前为$445/$1,945/$2,064/$2,121 mn。

分析框架

Goldman Sachs将2Q26业绩、更新后的运营活动、管理层评论和修订后的商品假设纳入产量及EBITDA预测。其从油井生产率、产量增长、Barnett开发、资产负债表行动和基本面/M&A混合估值角度评估FANG；从每股石油产量增长、特许权使用费业务经济性、相对同业的FCF收益率、股息与回购政策以及M&A可选性角度评估VNOM。

方法论与常识提炼

• 估值方法

  目标自由现金流收益率估值

  Goldman Sachs以2027/2028平均预测的目标FCF收益率推导目标价：FANG为11.5%，VNOM为8.0%。FANG较低的目标收益率反映报告认为资本效率提升和资产负债表改善更具持久性。

• 事件博弈与行为金融

  基本面与M&A理论估值的混合方法

  对于每只股票，Goldman Sachs给予基本面估值85%权重、M&A理论估值15%权重，与两家公司均为M&A rank 2一致。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  产量和油井生产率分析

  报告将FANG的增长前景与产量、天然气结构、Barnett开发，以及提升油井生产率的技术改进相联系。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Diamondback Energy Inc. (FANG)

  主要覆盖的E&P公司，受益于资本高效的Permian增长、生产率提升和Barnett开发。

  优势

  Midland石油生产率强劲、2Q26产量高于指引、资本效率提升、债务减少以及Barnett布局加深。

  劣势

  报告希望更清楚了解Barnett开发计划及其对天然气产量结构的影响。

  对比

  Goldman Sachs认为FANG的油井生产率相对同业表现强劲。

  风险

  成本、油井结果、商品价格波动及政府声明。

• Viper Energy Inc. (VNOM)

  主要覆盖的特许权使用费公司，有望受益于FANG的Barnett活动和资本回报灵活性。

  优势

  无需资本开支的商业模式、预计11%的FCF收益率而同业平均为6%、内生增长、股票回购和潜在增厚型M&A。

  劣势

  运营集中于FANG。

  对比

  其预计11%的2027/2028平均FCF收益率，较包括PSK、LB、BSM、FNV和WPM在内同业的6%平均水平更高。

  风险

  Permian Basin活动下降、与FANG的运营集中度、商品价格波动及政府声明。

关键数据

• FANG 2Q26总产量1,018 Mboe/d高于公司指引上限。
• FANG 2Q26天然气产量1.4 Bcf/d高于预期的产量归因于Barnett开发和下游天然气营销改善。
• VNOM 3Q26产量指引67.5–68.5 Mbo/d意味着较4Q25每股石油产量年化增长约15%。
• VNOM预计FCF收益率11%2027/2028平均预测，较同业平均6%更高。
• VNOM基础股息$2.00 per Class A share annualized在上调32%后于3Q26生效。
• FANG目标价$22012个月目标价，较$212上调。
• VNOM目标价$5712个月目标价，较$55上调。
• FANG EBITDA预测3Q26/2026/2027/2028: $3.16/$13.24/$12.46/$12.84 bn此前预测为$2.71/$12.18/$11.91/$12.66 bn。
• VNOM EBITDA预测3Q26/2026/2027/2028: $519/$2,177/$2,064/$2,192 mn此前预测为$445/$1,945/$2,064/$2,121 mn。

影响与含义

Goldman Sachs认为，FANG的生产率提升、资本高效增长和Barnett布局支持更高的产量预测和估值。对于VNOM，报告认为与特许权使用费相关的增长、折价的FCF收益率估值、更高的基础股息、回购灵活性和潜在特许权使用费M&A共同支持其前景。

风险

• FANG风险：成本、油井结果、商品价格波动及政府声明。
• VNOM风险：Permian Basin活动下降、与FANG的运营集中度、商品价格波动及政府声明。

后续跟踪

• FANG的Barnett开发计划进一步细节，以及其对公司天然气产量结构的潜在影响。
• Spanish Trail首个四井Barnett平台的完井结果。
• FANG油井生产率的进展，包括其表面活性剂项目结果。
• FANG对资本回报灵活性的运用、现金积累及向潜在债务清偿的推进。
• VNOM实现3Q26产量指引的情况、基础股息增长、回购和潜在特许权使用费M&A。