レポート解説

概要

この業績アップデートはDiamondback Energy（FANG）とViper Energy（VNOM）を対象とする。Goldman Sachsは、FANGの資本効率の高い成長とBarnett開発の可能性、ならびにVNOMの魅力的なロイヤルティ事業モデルの評価、有機的成長、より柔軟な株主還元枠組みを根拠に、両社に前向きな見方を維持している。

主要見解

Goldman Sachsは、2Q26業績、活動状況の更新、マクロ前提の改定を受けてFANGとVNOMの予想を更新し、両社のBuy評価を維持した。同社は、中東での供給混乱長期化を背景に原油価格が高止まりするなか、FANGが成長そのものを目的とするのではなく、資本効率の高い数量成長を追求しているとみる。FANGについては、坑井建設と刺激処理の技術改善が、同業他社比で強いMidland原油生産性を支えている、高品質のPermian Basin専業オペレーターと評価している。 FANGの堅調な操業実績が、より前向きな見通しを支えている。2Q26の総生産量は1,018 Mboe/dで会社ガイダンス上限を上回り、Barnett開発の継続と下流ガスマーケティングの改善により、天然ガス生産量は予想以上の1.4 Bcf/dとなった。経営陣は、拡大するBarnettプログラムにより、時間の経過とともに連結生産に占めるガスの比率が上昇し得ると示した。レポートは、継続する坑井生産性の強さの要因として、好調な初期結果が得られた12坑井の界面活性剤プログラムを挙げる。また、Barnettを対象とするSpanish Trailの最初の4坑井パッドは掘削済みで、今後数か月以内の仕上げが見込まれる。Goldman Sachsは、Barnettの機会がFANGの社内NAV推定に大きな価値を加えたとする一方、開発計画と最終的な生産ミックスへの影響について追加の明確化を求めている。 Barnettプログラムは両社を結びつける。Goldman Sachsは、VNOMがSpanish Trailで高いnet-revenue interestを有するため、継続的な探鉱・開発がVNOMの追い風になるとみる。VNOMの3Q26ガイダンス67.5–68.5 Mbo/dは、4Q25比で年率換算約15%の1株当たり石油生産成長を示唆し、年率換算約9%の有機的成長、自社株買い、Riverbend買収がこれを支える。Goldman Sachsは、2027/2028年予想平均FCF利回り11%が同業平均6%を上回ることを根拠に、VNOMの設備投資不要のロイヤルティ事業モデルが過小評価されているとの見方を維持している。 資本配分は2つ目の中心的な論点である。FANGは最低資本還元コミットメントを撤廃した。Goldman Sachsはこれを、極端な原油価格変動とマクロ不確実性の下で事業のオプション価値を最大化する手段とみる。経営陣は、短期的な債務解消の可能性に先立ち、現金を積み上げてバランスシートを強化する可能性があり、FANGは2Q26に約$1.3 bnの負債を削減し、$141 mnの自社株を買い戻した。VNOMも、株主に利用可能な現金の少なくとも75%を還元するコミットメントを撤廃し、変動配当から、より大きい基本配当と機動的な自社株買いへ移行した。基本配当は3Q26にClass A株1株当たり年率$2.00へ32%増額され、経営陣は時間をかけてこの基本配当を増やす方針を示した。Goldman Sachsは、商品価格変動、VNOMの割安な評価、追加の資金配分機会を生む可能性がある堅調なロイヤルティM&A市場を踏まえ、この柔軟性を前向きに評価している。 FANGについてGoldman Sachsは、12か月目標株価を$212から$220に引き上げ、$75/bbl Brent原油価格と$3.50/MMBtu Henry Hubガス価格を用いた2027/2028年平均予想に基づく目標FCF利回りを12.0%から11.5%へ引き下げた。目標利回りの引き下げは、資本効率改善の持続性とバランスシート強化に対する見方を反映する。目標株価は、約$216のファンダメンタルズ評価と約$245のM&A理論価値をそれぞれ85%と15%で加重したものであり、M&Aケースでは2027/2028年に$80/$80 Brent、$3.75/$3.75 Henry Hubを前提とする。FANGの3Q26/2026/2027/2028 EBITDA予想は$3.16/$13.24/$12.46/$12.84 bnで、従来の$2.71/$12.18/$11.91/$12.66 bnから上方修正された。これは、生産量の上振れ、坑井生産性の優位、Barnettポジションの深化、マクロ投入値の更新を反映する。 VNOMについてGoldman Sachsは、12か月目標株価を$55から$57に引き上げ、同じ$75/bbl Brentおよび$3.50/MMBtu Henry Hubの前提で、2027/2028年平均予想に対して8.0%の目標FCF利回りを用いる。評価は、約$57のファンダメンタルズ価値を85%、約$59のM&A理論価値を15%で加重し、後者は2027/2028年の$80/$80 Brentおよび$3.75/$3.75 Henry Hubに基づく。目標株価の引き上げは、生産予想の上方修正、強い有機的成長、価値増進的なM&Aを反映する。VNOMの3Q26/2026/2027/2028 EBITDA予想は$519/$2,177/$2,064/$2,192 mnで、従来の$445/$1,945/$2,064/$2,121 mnから改定された。

分析フレームワーク

Goldman Sachsは、2Q26業績、更新後の操業活動、経営陣コメント、商品価格前提の改定を生産量およびEBITDA予想に反映している。FANGは、坑井生産性、生産成長、Barnett開発、バランスシート施策、ファンダメンタルズ評価とM&A評価を組み合わせた手法で分析し、VNOMは、1株当たり石油生産成長、ロイヤルティ経済性、同業他社比のFCF利回り、配当・自社株買い方針、M&Aの選択肢を通じて評価している。

手法メモ

• バリュエーション手法その他

  目標フリーキャッシュフロー利回り評価

  Goldman Sachsは、2027/2028年平均予想に対する目標FCF利回りを用いて目標株価を算出している。FANGは11.5%、VNOMは8.0%である。FANGの目標利回り引き下げは、資本効率改善とバランスシート改善がより持続的であるとの見方を反映する。

• イベントドリブン・行動ファイナンスその他

  ファンダメンタルズ評価とM&A理論価値を組み合わせた評価

  Goldman Sachsは各銘柄について、ファンダメンタルズ評価を85%、M&A理論価値を15%で加重しており、各社のM&A rank 2と整合している。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  生産量および坑井生産性の分析

  レポートは、FANGの成長見通しを、生産量、天然ガスミックス、Barnett開発、坑井生産性を高める技術改善と結び付けている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Diamondback Energy Inc. (FANG)

  資本効率の高いPermian Basinでの成長、生産性向上、Barnett開発の恩恵を受ける主要カバー対象のE&P企業。

  強み

  強いMidland原油生産性、ガイダンス上限を上回った2Q26生産量、資本効率、負債削減、拡大するBarnettポジション。

  弱み

  レポートは、Barnett開発計画と天然ガス生産ミックスへの影響について、より明確な情報を求めている。

  比較

  Goldman Sachsは、FANGの坑井生産性が同業他社比で強いと評価している。

  リスク

  コスト、坑井結果、商品価格の変動、政府発表。

• Viper Energy Inc. (VNOM)

  FANGのBarnett活動と、より柔軟な資本還元の恩恵を受ける主要カバー対象のロイヤルティ企業。

  強み

  設備投資不要の事業モデル、推定FCF利回り11%（同業平均6%に対して）、有機的成長、自社株買い、価値増進的なM&Aの可能性。

  弱み

  操業がFANGに集中している。

  比較

  2027/2028年平均推定FCF利回り11%は、PSK、LB、BSM、FNV、WPMを含む同業他社平均6%と比較される。

  リスク

  Permian Basinの活動低下、FANGへの操業集中、商品価格の変動、政府発表。

主要データ

• FANGの2Q26総生産量1,018 Mboe/d会社ガイダンスの上限を上回った。
• FANGの2Q26天然ガス生産量1.4 Bcf/d予想を上回った生産量は、Barnett開発と下流ガスマーケティングの改善によるものとされた。
• VNOMの3Q26生産ガイダンス67.5–68.5 Mbo/d4Q25比で年率換算約15%の1株当たり石油生産成長を示唆する。
• VNOMの推定FCF利回り11%2027/2028年平均予想に基づき、同業他社平均6%に対する水準。
• VNOMの基本配当$2.00 per Class A share annualized32%の増額後、3Q26から有効。
• FANGの目標株価$22012か月目標株価で、$212から引き上げ。
• VNOMの目標株価$5712か月目標株価で、$55から引き上げ。
• FANGのEBITDA予想3Q26/2026/2027/2028: $3.16/$13.24/$12.46/$12.84 bn従来予想は$2.71/$12.18/$11.91/$12.66 bn。
• VNOMのEBITDA予想3Q26/2026/2027/2028: $519/$2,177/$2,064/$2,192 mn従来予想は$445/$1,945/$2,064/$2,121 mn。

影響と示唆

Goldman Sachsは、FANGの生産性向上、資本効率の高い成長、Barnettポジションが、より高い生産予想とバリュエーションを支えると論じる。VNOMについては、ロイヤルティに連動する成長、割安なFCF利回り評価、基本配当の引き上げ、自社株買いの柔軟性、ロイヤルティM&Aの可能性の組み合わせが見通しを支えるとみている。

リスク

• FANG：コスト、坑井結果、商品価格の変動、政府発表。
• VNOM：Permian Basinの活動低下、FANGへの操業集中、商品価格の変動、政府発表。

注目点

• FANGのBarnett開発計画と、同社の天然ガス生産ミックスに及ぼす可能性のある影響に関する追加情報。
• 最初の4坑井のSpanish Trail Barnettパッドの仕上げ結果。
• FANGの界面活性剤プログラムの結果を含む、坑井生産性の進展。
• FANGによる資本還元の柔軟性の活用、現金積み上げ、潜在的な債務解消に向けた進捗。
• VNOMの3Q26生産ガイダンスの達成、基本配当の成長、自社株買い、ロイヤルティM&Aの可能性。