China Life Insurance Co.（02628） レポート解説

概要

Goldman Sachsは、中国人寿の1H26業績と最近の株式市場の変動を受けて予想を更新した。同社は、より強い投資利益と株主還元をプラス材料とみる一方、下期販売の弱さが新契約価値を圧迫すると予想し、両株式クラスでNeutralを維持した。

主要見解

Goldman Sachsは、中国人寿の1H26業績と最近の株式市場の変動をFY26-28E予想に織り込んだ。純利益予想は2-4%引き上げられ、FY26EはRmb160,355 million、FY27EはRmb106,997 million、FY28EはRmb108,281 millionとなった。対応するEPS予想はRmb5.67、Rmb3.79、Rmb3.83である。また、1H26の力強い投資利益を反映し、EV予想を2-3%引き上げ、Rmb1,650,823 million、Rmb1,776,127 million、Rmb1,897,501 millionとした。 バランスシートの修正は逆方向である。Goldman Sachsは、未実現の株式投資損失、債券利回りの低下、負債の時価評価の変動を理由に、FY26-28E株主資本予想を5-6%引き下げた。修正後の株主資本予想はFY26EでRmb674,544 million、FY27EでRmb744,639 million、FY28EでRmb814,129 millionである。修正後のROEはそれぞれ25.3%、15.1%、13.9%、コアソルベンシー比率予想は146.4%、141.7%、136.8%となる。 生命保険事業について、レポートは1H26のNBV実績は予想線上だったとする一方、継続する銀保販売の逆風により2H26の販売を下方修正し、FY26-28E NBV予想を4%引き下げた。この影響はVONBマージンの小幅な拡大によって一部相殺される。修正後のVONB予想はFY26E-FY28EでRmb54,233 million、Rmb56,897 million、Rmb60,137 millionであり、FYP予想は各年6%引き下げられ、Rmb246,622 million、Rmb261,791 million、Rmb279,760 millionとなった。VONBマージンは22.0%、21.7%、21.5%と予想される。 株主還元は今回の更新における相対的なプラス要因である。中間配当が前年比50%増となったことを受け、Goldman SachsはFY26-28E DPS予想を17-18%引き上げた。FY26E DPSは1株当たりRmb1.16、前年比36%増と予想し、FY27EはRmb1.22、FY28EはRmb1.29とした。 12か月ROAベースの評価を用い、Goldman SachsはH株目標株価をHK$31.5からHK$32.0へ引き上げ、A株目標株価はRmb46.0に据え置いた。これらの目標株価はFY27E P/BでH株1.1x、A株1.8xを示唆する。2026年8月31日時点のHK$30.30およびRmb38.50に基づくと、2628.HKと601628.SSの提示された上昇余地はそれぞれ5.6%と19.5%である。利益予想と配当予想の引き上げにもかかわらず、同社は両株式クラスでNeutralを維持した。

分析フレームワーク

レポートは、1H26業績と最近の株式市場の変動を踏まえ、利益、バランスシート、新契約価値、配当、EVの予想を更新している。その後、FY27E P/Bの示唆値を伴う12か月ROAベースの目標株価フレームワークを用いて、H株とA株を評価している。

手法メモ

• その他その他

  12か月ROAベースの目標株価手法

  Goldman Sachsは、12か月の期間における予測総資産利益率に基づいて目標株価を設定し、その結果をFY27Eの示唆P/B倍率とともに示している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• China Life Insurance Co. (H) (2628.HK)

  主要なカバレッジ対象のH株。Goldman SachsはNeutralを維持し、12か月目標株価をHK$32.0へ引き上げた。

  強み

  1H26の力強い投資利益と中間配当の増加を受け、利益、EV、配当予想が上方修正された。

  弱み

  簿価予想およびFY26-28E NBV予想の下方修正。

  比較

  目標株価はFY27E P/B 1.1xを示唆し、A株の1.8xと比較される。

  リスク

  投資市場の弱さ、長期債利回りの低下、低線都市での販売低迷、同業を下回る代理人の生産性改善。

• China Life Insurance Co. (A) (601628.SS)

  主要なカバレッジ対象のA株。Goldman SachsはNeutralを維持し、12か月目標株価をRmb46.0とした。

  強み

  1H26の力強い投資利益と中間配当の増加を受け、利益、EV、配当予想が上方修正された。

  弱み

  簿価予想およびFY26-28E NBV予想の下方修正。

  比較

  目標株価はFY27E P/B 1.8xを示唆し、H株の1.1xと比較される。

  リスク

  投資市場の弱さ、長期債利回りの低下、低線都市での販売低迷、同業を下回る代理人の生産性改善。

主要データ

• FY26-28E純利益予想の修正+2% / +4% / +3%Rmb160,355 million、Rmb106,997 million、Rmb108,281 millionへ修正。
• FY26-28E株主資本予想の修正-6% / -5% / -5%未実現の株式投資損失、債券利回り低下、負債の時価評価変動を反映。
• FY26-28E VONB予想の修正-4% / -4% / -4%2H26の販売想定引き下げは、VONBマージンの小幅な拡大によって一部相殺される。
• FY26E DPSRmb1.16 per share従来予想比18%増で、前年比36%成長を示す。
• FY26-28E EV予想の修正+3% / +2% / +2%修正後の予想はRmb1,650,823 million、Rmb1,776,127 million、Rmb1,897,501 million。
• H株の目標株価と上昇余地HK$32.0; 5.6%2026年8月31日のHK$30.30終値に対して。
• A株の目標株価と上昇余地Rmb46.0; 19.5%2026年8月31日のRmb38.50終値に対して。

影響と示唆

レポートは、より強い投資利益、より高い利益予想、配当期待の大幅な引き上げと、簿価およびNBV想定の引き下げとの均衡を示している。H株目標株価の引き上げにもかかわらず、この均衡はNeutral評価の据え置きを支持する。

リスク

• 投資市場のさらなる弱さは、ソルベンシー比率を低下させ、中国人寿の配当引き上げ能力を制限する可能性がある。
• 10年国債利回りが2%未満へさらに低下することは下振れリスクである。
• 中国人寿の市場シェアがより高い低線都市における保険販売成長の弱さがリスクである。
• 同業を下回る代理人の生産性向上は下振れリスクである。
• より強いA株パフォーマンス、持続的な二桁のNBV成長、予想を上回る株主還元計画、または長期債利回りの上昇が上振れリスクとして挙げられている。