Global economic outlook and monetary-policy recalibration研报解读

概览

这份全球宏观展望因持续通胀和重新走高的能源价格而上调政策利率预测。Nomura的核心判断是，这些行动是既有周期的恢复或重新校准，而非全球长期紧缩行动的开始。

核心观点

Nomura因通胀改善有限且油价再次走高而上调全球政策利率展望。其预计Fed将在9月加息25bp、12月再加息25bp，之后维持至2027年；ECB则预计于2026年12月和2027年3月加息，使存款利率升至3.00%。该机构强调，市场定价显示Fed和ECB到2027年底将接近再加息四次，显著高于Nomura的预测。其对BOJ、BOE、BoC、RBA、RBI和BOK的加息预期也低于市场。理由是许多政策利率已接近或高于中性水平，大部分通胀属于成本推动型，长期将不利于增长；同时债券收益率上升本身就在收紧金融条件，并限制财政刺激空间。 美国方面，因通胀进展有限、核心PCE同比仍高于3%、能源价格风险上行，Nomura将预测改为两次各25bp加息。增长仍受更广泛的企业投资和有韧性的消费支撑，但住房疲软，且消费预计在Q2后温和放缓。Nomura预计随着工资增长、关税影响和租金压力减弱，核心PCE通胀将在2027年放缓。报告列出的主要风险包括Fed信誉受损或政治压力、地缘政治再次收紧、AI热潮逆转打击资产价格和投资，以及存储芯片短缺或供应链扰动引发新一轮商品通胀。 欧元区方面，Nomura认为伊朗战争对能源价格的持续压力、有韧性的经济活动和2027年高于潜在增速的增长——受德国财政宽松和西班牙强劲增长支持——将支持ECB再加息两次。欧元区GDP在2026年Q2环比增长0.6%，但若剔除波动较大的爱尔兰，自2024年初以来增速约为环比0.3%。8月HICP通胀升至同比3.3%，而核心商品价格走强反映供应链中断、运费上升和能源价格影响。Nomura预计通胀将在年末前维持高位，并指出工资谈判可能令第二轮效应延后至2027年。 亚洲的表现受AI驱动贸易强度、内需状况和通胀暴露程度影响而分化。Nomura预计台湾、马来西亚和新加坡将跑赢，同时对印尼和泰国保持谨慎。台湾的AI服务器和芯片出口支撑其2026年GDP增长12.5%的预测；韩国半导体和计算机出口在8月分别同比增长209.0%和419.5%；马来西亚的AI相关电子需求则支撑其2026年GDP增长5.6%以及Q4加息25bp的预测。新加坡预计在科技需求、建筑和内需带动下于2026年增长5.7%，但因产出缺口为正和金融条件宽松，核心通胀预计上升。 中国则形成对照：尽管推出增量财政、融资和房地产支持措施，Nomura预计国内动能仍然疲弱。其预测Q3 GDP同比增长4.3%，并认为近期宽松对增长的提振有限，因为K型经济限制了大规模刺激。进口石油和芯片成本推动Nomura将2026年CPI和PPI预测分别上调至0.9%和2.5%，但充裕流动性和较低政府债券收益率支持其今年不降准、不降息的基准预测。日本预计将维持以资本开支为主轴的复苏路径，核心CPI将在2027年Q1前加速、从2027年Q2起随油价和日元变化而放缓，并最终稳定在约2%；Nomura预计BOJ将在2026年9月、2027年1月和2027年4月加息至1.75%。 其他地区方面，澳大利亚面临60-65%的可能性于9月29日加息25bp，因为更强的GDP和CPI数据、有限的闲置产能和高油价的影响超过了住房走弱和失业率上升。印度更强的增长以及加速的食品、油价和核心通胀，促使Nomura将预测从维持不变改为2026年加息50bp，同时将FY27 GDP和CPI预测上调至7.0%和5.1%。英国和加拿大是广泛紧缩主题下的例外：Nomura预计BOE和BoC将在2026年维持利率不变，但风险偏向更紧政策。土耳其预计将逐步宽松，在政策利率维持37%后，预计10月和12月各降息100bp。

分析框架

Nomura将当前增长、通胀、劳动力市场、贸易、财政和金融条件数据与此前预测及市场定价进行比较，随后把能源价格、供应链状况、内需和政策设定转化为各国GDP、通胀、外部平衡和政策利率的众数预测。

方法论与常识提炼

• 宏观经济框架

  众数宏观经济预测

  Nomura将其核心预测表述为众数预测，即其认为最可能发生的单一结果，并据此给出各国增长、通胀和政策利率预测。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  能源和半导体成本传导

  报告追踪更高的油价、运费和芯片成本如何沿供应链传导至商品和消费者价格通胀，并评估由此带来的央行反应。

关键数据

• Fed政策预测25bp hikes in September and December 2026Nomura此后预计在2027年维持较长时间不变。
• ECB存款利率预测3.00% by March 2027预计在2026年12月和2027年3月进一步加息两次。
• 中国2026年Q3 GDP预测4.3% y-o-y低于共识，反映国内疲弱持续且刺激效果有限。
• 印度FY27 GDP预测7.0% y-o-y较6.6%上调0.4pp。
• 台湾2026年GDP预测12.5% y-o-y高于10.7%的共识预测，受AI热潮支持。
• 韩国半导体出口增长209.0% y-o-y in August计算机出口同比增长419.5%，受AI基础设施需求和存储器价格支持。

影响与含义

报告认为，更高的能源价格和黏性通胀扩大了选择性紧缩的理由，但限制性起点利率、成本推动型通胀对增长的削弱作用以及债券市场金融条件收紧，应限制累计加息规模。AI相关贸易和半导体需求仍是部分亚洲经济体的相对支撑来源。

风险

• 中东局势进一步升级可能推高商品价格、收紧金融条件并加大通胀压力。
• 持续的伊朗冲突可能加剧供应链扰动，并维持高企的能源成本。
• AI或科技周期下行可能削弱AI相关亚洲经济体的投资、出口和增长。
• 贸易紧张和更高关税可能损害信心、出口和投资，尤其是在加拿大和中国。
• 厄尔尼诺、食品价格上升和持续的商品通胀是多个亚洲经济体的上行通胀风险。

后续跟踪

• 2026年9月和12月Fed会议，以及通胀是否开始向目标回落。
• 2026年12月和2027年3月ECB政策决定，以及能源价格变化和欧元区工资数据。
• 油价、伊朗冲突以及更广泛第二轮通胀效应的证据。
• 台湾、韩国、马来西亚、香港和新加坡AI驱动的半导体、服务器和电子需求能否持续。
• 中国新增财政和政策支持的规模及有效性。
• 澳大利亚、加拿大、香港和台湾住房市场的发展。