Lithium market研报解读

概览

本次锂市场更新考察了中国锂化学品供需平衡趋紧、ESS和EV需求的持续性、供应预测调整及由此产生的价格假设。J.P. Morgan仍看好近期市场紧张局面，但由于预计缺口较此前收窄，下调了2027-28年价格预测。

核心观点

J.P. Morgan的核心判断是，中国锂市场在2026年年中明显趋紧。SMM数据显示，1H26的月度盈余在6月至8月转为逐步扩大的缺口，使8月成为截至目前2026年最紧张的月份。报告将此归因于津巴布韦及更广泛非洲进口下降、碳酸锂库存下降，以及储能系统需求保持强劲。报告指出，SMM新推出的库存序列增加了约100kt碳酸锂库存；J.P. Morgan假设这些库存此前已经存在而非新增，只是现在在数据中可见。 需求主要由ESS而非EV驱动。2026年前七个月全球ESS电池出货量约614GWh，截至7月年初至今增长96%，正接近或超过J.P. Morgan的1.1TWh全年预测，该预测对应78%的同比增长。该机构预计2027年ESS出货量再增长32%，并认为可再生能源渗透率提升将支撑2030年前的储能需求；中国可再生能源占比预计从24%升至35%，ESS渗透率则从7%升至18%。相较之下，中国EV销量仍然疲软：截至7月年初至今销量下降11-12%，弱于该机构对2026年下降9%的预测。电池尺寸同比增长21%，从锂消耗角度部分抵消了销量走弱的影响。J.P. Morgan未调整需求预测，包括其对2027年总需求增长21%的预测，但提示ESS存在上行风险、EV需求在2027年存在下行风险。报告还提及CATL的长期钠离子电池发展目标及其预计在2026年底实现与锂电池成本平价，但这些因素尚未纳入预测。 供应预测方面，2026-28年整体小幅下调0.5-1%，原因是中国减产仅被澳大利亚增产部分抵消。CATL的Jianxiawo锂云母矿仍处于停产状态，尚无明确复产日期；该机构还下调了因许可证变更延迟而面临复产延误的其他江西锂云母矿FY27假设。澳大利亚通过上调近期Greenbushes产量，以及提前P2000和Kathleen Valley扩建计划，部分抵消了这一影响，但Mt Holland被推迟。Sigma Lithium的Grota do Cirilo扩建计划被重新排期；由于公司在报告撰写时否认了相关说法，J.P. Morgan未因传闻中的许可证禁令风险下调其产量。 来自金属加工副产品的非常规锂供应是一项重要不确定性。SMM数据现已纳入铝渣、铝电解废料和钨矿回收的锂，年化产量约48-50kt LCE，而2025年约为10kt。J.P. Morgan已将这部分供应纳入模型，假设其在缺口最大、价格激励最强的2026年贡献最高，随后长期降至15kt LCE。不过，该机构明确表示，其增长潜力、经济性及在中国以外复制的可能性仍需进一步研究。 供需模型仍显示2026-28年存在缺口，其中2026年最为紧张，之后缺口逐年收窄，并在2029年出现小幅盈余。低于趋势的库存可能需要在2027年补库，进一步加剧紧张，因此J.P. Morgan认为2027年将是本轮周期的价格高点。不过，预计缺口较窄导致预测下调：2027年锂辉石价格下调约13%至US$2,400/t，2028年下调16%至US$2,000/t，之后回归至长期US$1,500/t价格。碳酸锂和氢氧化锂2027年和2028年预测分别下调约12-13%，至约US$24/kg和US$21/kg。 股票方面，PLS仍是J.P. Morgan首选，原因是其运营稳定性、资产负债表实力和增长前景；其交易估值为0.75x P/NPV。较低的商品价格假设使FY27/FY28盈利预测下调11%/29%，NPV下调4%至每股A$6.69，并使Jun-27目标价从A$7.00降至A$6.70。LTR位列第二：在发布低于市场预期的2027年指引后，其股价落后于纯锂公司同业，但该机构预计在平淡的9月季度后，随着公司目标在FY27实现2.8Mtpa矿石年化退出产能，经营动能将改善。其FY27/FY28盈利预测下调24%/32%，NPV下调7%至每股A$1.41，目标价从A$1.50降至A$1.40。IGO维持Neutral，原因是其股价接近公允价值，且投资者仍在等待Greenbushes矿山寿命评估；其FY27/FY28盈利预测下调10%/26%，目标价从A$7.60下调至A$7.20。

分析框架

J.P. Morgan结合SMM中国月度供需、库存和贸易数据，以及其自身的全球锂需求和供应预测。该机构通过ESS出货量和EV销量检验需求，按地区调整矿山及扩建假设，再将供需平衡和库存前景转化为锂价预测以及公司层面的DCF或NPV估值。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  锂供需平衡分析

  报告比较锂供应、需求、进口和库存，以判断市场处于缺口还是盈余，并据此支持价格展望。

• 估值方法DCF 现金流折现

  基于DCF和NPV的公司估值

  J.P. Morgan采用折现现金流或净现值估算，并使用披露的折现率对PLS、IGO和LTR估值，据此设定目标价。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  按ESS和EV销量、电池尺寸及锂强度进行需求分析

  报告按应用领域拆分需求驱动因素，并说明在估算锂消耗时，较大的电池包可部分抵消EV销量走弱的影响。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• PLS Group (PLS.AX)

  J.P. Morgan的锂业首选股票。

  优势

  运营稳定、资产负债表强劲、增长前景良好，且估值为0.75x P/NPV。

  劣势

  在较低锂价假设下，FY27/FY28盈利预测下调11%/29%。

  对比

  在J.P. Morgan的锂业股票排序中，优先于LTR和IGO。

  风险

  Pilgangoora运营表现、扩建进度、精矿价格及锂价与假设不符。

• Liontown Resources (LTR.AX)

  J.P. Morgan偏好排序第二的标的。

  优势

  预计在平淡的9月季度后经营动能改善，并以FY27实现2.8Mtpa矿石年化退出产能为目标。

  劣势

  在发布低于市场预期的2027年指引后，股价落后于纯锂公司同业；FY27/FY28盈利预测下调24%/32%。

  对比

  排在PLS之后、IGO之前。

  风险

  锂价变化、审批和许可延迟，以及品位、处理量、劳动力供应和通胀等运营风险。

• IGO Ltd. (IGO.AX)

  获覆盖的锂相关公司，评级为Neutral。

  优势

  通过Greenbushes和Kwinana获得锂业务敞口，同时拥有镍、铜和钴资产。

  劣势

  该股被认为接近公允价值，而Greenbushes矿山寿命评估仍未明确。

  对比

  在J.P. Morgan明确的偏好排序中低于PLS和LTR。

  风险

  外汇假设、矿体表现、商品价格及矿山产量。

关键数据

• 中国锂供需平衡Sequentially deeper deficit from Jun-Aug 2026此前1H26月度呈盈余；8月是截至目前2026年最紧张的月份。
• ESS电池出货量614GWh in 7M26; 1.1TWh forecast for FY26截至7月年初至今出货量增长96%；FY26预测对应78%的增长。
• 2027年ESS需求增长+32% YoYJ.P. Morgan对ESS出货量的预测。
• 2026年锂供应增长+27%与2027年需求增长21%相比。
• 非常规锂供应About 48-50ktpa LCESMM报告的金属加工副产品产量，2025年约为10kt。
• 2027年锂辉石预测US$2,400/t下调约13%；2028年下调16%至US$2,000/t。
• 2027/2028年碳酸锂预测About US$24/kg / US$21/kg由于预计缺口收窄，下调约12-13%。

影响与含义

报告认为，紧张的现货市场状况和补库需求将支撑近期锂价，2027年预计为本轮周期的高点。较低的中期价格假设会下调锂生产商的盈利和估值预测，但J.P. Morgan仍偏好其认为具备运营可靠性、较强财务实力或产量增长前景的公司。

风险

• ESS需求可能高于预测，而EV需求在2027年面临下行风险。
• 金属加工副产品回收锂的前景、经济性和可扩展性仍不明确。
• PLS面临Pilgangoora运营、扩建进度、精矿价格和锂价风险。
• LTR面临锂价、许可及包括品位、处理量、劳动力供应和通胀在内的运营风险。
• IGO对汇率、矿体结果、商品价格和产量敏感。

后续跟踪

• 中国月度锂供需平衡、碳酸锂库存和非洲精矿进口。
• ESS出货动能能否延续至2027年，以及EV需求是否进一步走弱。
• CATL的Jianxiawo矿复产时间，以及江西锂云母矿许可证相关延迟。
• 非常规锂供应的规模、经济性和可复制性。
• PLS扩建执行情况、LTR向FY27矿石退出产能目标推进的进展，以及IGO的Greenbushes矿山寿命评估。