Mattel Inc.（MAT）研报解读

概览

本业绩点评评估Mattel喜忧参半的2Q26业绩及维持不变的展望。Goldman Sachs认可营收和调整后营业利润超预期，但认为费用上升、Barbie疲弱和投资执行不确定性支持维持Sell评级及$12目标价。

核心观点

Mattel公布2Q26营收$1.125bn，同比增长10%，高于Goldman Sachs的$1.090bn预测和Visible Alpha共识的$1.100bn。营收超预期主要由Hot Wheels营收$409m（共识为$387m）及其他营收$589m（共识为$558m）推动，其中包括Mattel163的贡献。Fisher-Price营收$100m，基本符合$101m共识。上述增长部分被Barbie拖累，后者营收$169m，低于$191m共识，同比下降16%。管理层还表示，美国零售商订货模式在经历四个季度扰动后已大致稳定。 盈利表现分化。调整后营业利润为$39m，符合Goldman Sachs预测并高于$31m共识预测；3.4%的调整后营业利润率也高于2.8%的共识预期。不过，营收和毛利增加在EBITDA及EPS层面被更高费用结构所抵消：广告和促销费用为$124m，高于$97m共识，反映品牌营销、院线发行支持及Mattel163相关成本。因此，调整后EBITDA为$96m，低于$107m共识；调整后摊薄EPS为$0.01，低于$0.04共识。Goldman Sachs认为，鉴于收购Mattel163及未来增长计划所需支持，较高的广告和SG&A负担具有结构性。 Mattel重申FY2026指引：固定汇率下净销售额增长3-6%，调整后毛利率约50%，调整后营业利润$580-630m，调整后税率约24%，调整后EPS为$1.27-1.39。按当前即期汇率，管理层预计外汇将为全年净销售额带来约1个百分点的增益。公司还重申FY2027预期，即固定汇率下营收实现中高个位数增长、调整后营业利润实现双位数增长。Goldman Sachs指出，2027年展望取决于2026年$110m运营费用投资的回报，以及Uno Wild相关支出的时点。 Uno Wild的商业发行推迟至2027年初。该推迟将相关营收、摊销开发费用及$40m用户获取费用从2026年移至2027年；管理层表示，对2026年指引的净影响为中性。Mattel目前认为此前提及的2026年$150m业务投资，在$40m效果广告部分移出后，剩余为$110m基础投资。Mattel163当季贡献营收$49m，约占总营收4%；贡献调整后营业利润$14m，约占总额36%，并为调整后毛利率带来120个基点的提升。 Goldman Sachs根据营收超预期、费用高于预期及指引不变的情况调整了2026年及以后的预测。其2026E营收预测上调$20m至$5.658bn，但调整后摊薄EPS下调$0.02至$1.26；2027E调整后摊薄EPS下调$0.06至$1.46。报告预计市场对业绩反应温和，因为营收和毛利超预期被支出抵消、指引未变，且投资者仍在讨论Barbie的健康度及旨在于2027年实现调整后营业利润双位数增长的投资执行风险。Goldman Sachs维持Sell评级及$12目标价，基于2027E EPS的8.0x，意味着19%的下行空间。

分析框架

Goldman Sachs将季度实际营收和盈利与其自身预测及Visible Alpha共识进行比较，识别超预期和不及预期背后的品牌及成本驱动因素，随后更新营收、盈利和现金流的前瞻预测。报告评估了指引、投资时点、品牌趋势和估值，并采用2027E盈利倍数进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于2027E EPS的8.0x目标价

  报告将8.0x倍数应用于其对2027年每股收益的预测，得出维持的$12目标价。

• 事件博弈与行为金融事件驱动分析

  季度业绩实际值与Goldman Sachs及共识预测的比较

  报告通过区分营收和营业利润超预期与EBITDA和EPS不及预期，并将这些差异与预期股价反应联系起来，评估业绩事件。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Mattel Inc. (MAT)

  主要覆盖公司；营收表现超预期，但被结构性更高的支出和执行不确定性所抵消。

  优势

  Hot Wheels及其他品牌表现超过共识，美国零售商订货模式趋于稳定，Mattel163带来营收、利润和毛利率提升。

  劣势

  Barbie低于共识且同比下滑16%；由于广告、促销及其他费用上升，调整后EBITDA和调整后EPS不及预期。

  对比

  营收$1.125bn高于Goldman Sachs的$1.090bn预测和$1.100bn共识，但调整后EBITDA为$96m，低于$107m共识。

  风险

  Goldman Sachs指出的潜在上行风险包括更强的玩具需求、竞争减弱、媒体内容成功、成本通胀低于预期以及获得大型玩具授权。

关键数据

• 2Q26净销售额$1.125bn同比增长10%；高于Goldman Sachs的$1.090bn预测和$1.100bn共识。
• Hot Wheels营收$409m高于$387m共识。
• Barbie营收$169m同比下降16%，且低于$191m共识。
• 调整后营业利润$39m符合Goldman Sachs预测并高于$31m共识；利润率为3.4%，高于2.8%共识。
• 调整后EBITDA$96m低于$107m共识。
• 广告和促销费用$124m高于$97m共识。
• FY2026调整后营业利润指引$580-630m与固定汇率下3-6%的净销售额增长指引一同重申。
• Mattel163贡献$49m revenue and $14m adjusted operating income约占营收4%、季度调整后营业利润约36%，并带来120个基点的调整后毛利率增益。

影响与含义

报告认为，更好的销售表现本身不足以解决投资逻辑，因为增长性支出正在消化其对盈利的益处。重申2026年指引带来近期稳定性，但Goldman Sachs认为，Barbie复苏的持续性和投资驱动的2027年利润增长执行情况仍是关键未解问题。

风险

• 关税下调或消费者支出走强可能提振基础玩具需求。
• 车辆、学前及玩偶类别的竞争减弱，可能使Mattel品牌增长超过预期。
• 新的媒体内容或更强的玩具相关内容阵容可能超预期。
• 原材料、运费和劳动力成本通胀可能低于预期。
• Mattel可能获得大型玩具授权。

后续跟踪

• 随着内容投入增加、新产品推出和新Dreamhouse上市，Barbie在2H26的改善步伐。
• 2026年运营费用投资及推迟推出的Uno Wild能否支持管理层预期的2027年调整后营业利润双位数增长。
• Hot Wheels及其他品牌增长的可持续性，包括Mattel163整合进展。
• 在实现全年指引的同时缓解中东冲突相关通胀影响的能力。