研报解读

概览

本业绩点评审视江苏中天科技更强的2Q26表现，以及其光纤和海缆盈利驱动因素的持续性。BofA维持Buy，认为特种光纤结构提升、海外机会和海缆交付将支持估值重估，尽管其下调了长期假设及RMB65目标价。

核心观点

中天科技1H26实现净利润 RMB2.39bn，同比增长52%，处于此前公告的50–60%业绩预告区间内。这意味着2Q26净利润为RMB1.47bn，同比增长56%。单季收入达到RMB17.80bn，同比增长29%，毛利增长43%，净利率上升1.5个百分点至8.3%。BofA将这一表现主要归因于强劲的光纤市场环境。 光通信接近贡献1H利润的一半。随着平均售价从RMB60–70/fkm升至RMB100/fkm，光纤毛利率由1Q26的40%升至2Q26的60%。管理层认为常规光纤价格已稳定在RMB90–100，而特种光纤价格仍在上涨。报告预计，随着产品结构转向高利润率产品，2H26 ASP和利润率仍有上行空间；目前G657A1/G657A2/G652D的产品占比分别为20%/30%/40%。BofA还强调新供给面临较长的爬坡期和客户认证流程等壁垒，同时中天科技计划在现有3200吨基础上新增800–1,000吨预制棒产能。与北美云服务提供商的洽谈可能在2026年带来订单。 海洋业务是第二项主要驱动因素。随着500kV海缆交付占比提升，该分部毛利率同比提高近10个百分点。中天科技预计FY26海洋业务收入增长50%，受2H德国和波兰项目交付支持，同时利润率保持在30%以上。RMB11.3bn在手订单仍处于高位，管理层预计欧洲和东南亚将有价值超过RMB1bn的重大订单。BofA认为海缆的高进入壁垒、海上风电可能自2025年的低基数复苏，以及不断增长的电网投资，将支持海缆和陆缆盈利。 BofA将2026E净利润上调4.1%至RMB8.78bn，反映更高的光纤和海缆利润率。其目前预计2026E光通信和海缆利润率分别为48%和32%，此前为47%和30%。不过，由于预期全球海上风电活动较低以及光纤利润率假设从54%降至50%，其将2027E和2028E净利润预测分别下调4.0%和10.9%至RMB13.10bn和RMB14.87bn。2026E–2028E收入预测分别下调0.2%、1.1%和2.4%。 基于对2026–35E现金流的DCF估值，目标价从RMB73.3下调至RMB65，采用9%的WACC、3%的永续增长率和0.98的beta。BofA仍维持Buy，指出该股交易于10.5x一年期远期P/E，低于历史均值一个标准差；滚动P/E比较显示约11x，历史均值为16x。分部加总估值显示，当前股价隐含光通信盈利14x、海缆盈利10x，BofA认为相对于结构性驱动因素而言偏低。

分析框架

BofA先梳理已披露的1H26及推算的2Q26业绩，随后将分部利润率和定价与光纤供需状况、特种产品结构及海缆交付相联系。其基于更新后的利润率假设修订盈利预测，在短期改善与较低的长期海上风电和光纤利润率假设之间进行权衡，并采用DCF以及P/E和分部加总隐含倍数对公司估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  对2026–35E现金流进行DCF估值

  目标价对2026至2035年的预测现金流进行折现，采用9%的WACC、3%的永续增长率和0.98的beta。

• 估值方法SOTP 分部估值

  分部加总隐含P/E比较

  报告将光通信、海缆、电网及其他业务的盈利分拆，以展示当前股价隐含的估值倍数。

• 行业/产业分析框架供需框架

  光纤供需与定价分析

  报告将光纤价格和利润率上涨与需求增速超过供给相联系，并强调新供应商面临高进入壁垒和漫长的客户认证流程。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Jiangsu Zhongtian Technology Co., Ltd. (600522.SH)

  主要覆盖公司，受益于光纤、海缆、可再生能源及电网投资需求。

  优势

  特种光纤占比提升、光纤价格强劲、高壁垒海缆能力、较高的在手订单及海外交付机会。

  劣势

  由于较低的海上风电活动和光纤利润率假设，长期盈利预测被下调。

  对比

  报告指出，10.5x的一年期远期P/E低于16x的历史均值，当前股价隐含光通信和海缆业务盈利倍数分别为14x和10x。

  风险

  海上风电装机、海外需求、贸易壁垒、铜和航运成本，以及光纤和储能需求均可能与假设不同。

关键数据

• 1H26净利润RMB2.39bn同比增长52%。
• 2Q26净利润RMB1.47bn推算结果，同比增长56%。
• 2Q26光纤毛利率60%随着ASP上升而高于1Q26的40%。
• 光纤ASPRMB100/fkm高于RMB60–70/fkm。
• 海缆在手订单RMB11.3bn管理层预计欧洲和东南亚将有价值超过RMB1bn的额外重大订单。
• 2026E净利润RMB8.78bn较此前预测上调4.1%。
• 2027E和2028E净利润修订-4.0% and -10.9%下调反映较低的海上风电和光纤利润率假设。
• DCF假设9% WACC, 3% terminal growth, 0.98 beta用于RMB65目标价的2026–35E现金流估值。

影响与含义

报告认为，光纤定价、特种光纤结构提升及海缆业务执行可维持较强的短期盈利能力，并支持估值重估。目标价下调反映对中期海上风电和光纤利润率假设更为谨慎，而非改变其Buy观点。

风险

• 低于预期的海上风电装机可能削弱海缆需求。
• 公司对SOE投资策略依赖较高。
• 中国与其他国家之间贸易壁垒增加可能影响海外电缆需求和接受度。
• 铜和航运成本可能上涨快于预期。
• 光纤电缆和储能系统需求可能低于预期。
• 电信行业的隐私和国家安全风险可能影响业务。