China Merchants Energy Shipping Co Ltd（601872）研报解读

概览

本会议纪要总结了管理层的观点：VLCC 市场正处于长期维持强势的上行周期。核心逻辑是，油流恢复和亚洲补库需求正面临受绕航及运营延误影响的有效油轮运力约束。

核心观点

报告称管理层对 VLCC 周期非常乐观，预计上行周期将持续。其依据是补库需求，以及在绕航和地缘政治风险环境下有效运力下降。管理层将近期 VLCC TCE 上涨归因于霍尔木兹海峡通行量恢复、海湾国家出口意愿增强、Yanbu 出口绕行，以及包括中国在内进口国的原油补库。 就波斯湾而言，管理层表示，约 6-7mbpd 原油通过关闭 AIS 的穿梭油轮及在海湾外进行的船对船转运运出海湾，战前经霍尔木兹海峡的规模约为 15mbpd。此外，经东西管道和 Yanbu 港口绕行的原油出口已由胡塞武装对沙特阿拉伯实施禁运前的 3mbpd 降至 2mbpd。管理层认为该下降是暂时的，原因是油轮运力不足及经苏伊士运河航程更长，并预计 Yanbu 流量将逐步恢复，最高可能达到 3.5-4mbpd 的最大能力。 管理层表示，截至 3Q，中国 VLCC TCE 平均为 US$136k/day，并预计 4Q26 TD34 即阿曼至中国航线的 TCE 即使在霍尔木兹未全面重开前也将达到至少 US$200k/day。其称公司已以这一水平锁定大部分 4Q26 长航线 TCE。所列驱动因素包括中国和东北亚补库推动波斯湾流量增加、美国墨西哥湾出口为 5-6mbpd 所带来的活跃大西洋航线活动，以及因绕航和地缘政治扰动而降低效率的紧张 VLCC 运力。 展望 2027 年，管理层预计随着海运油流继续恢复，平均 TCE 将高于 2026 年。其还认为，预计 2028 年交付约 100 艘 VLCC 可能高估了可用运力。通过管道绕开霍尔木兹、Yanbu 流量更长的航线，以及中东潜在更长的等待时间，都可能降低有效船队可用性。作为例子，管理层提到苏伊士地中海端的 Sidi Kerir 码头等待时间约为一周。即使霍尔木兹重开，管理层预计由于海湾港口可能拥堵，恢复正常也可能需要数月。

分析框架

报告转述 Asia Leaders Conference 上管理层的评论，并通过油流量、航线变化、已实现和已锁定的 TCE 水平，以及影响有效船舶供给的运营因素来检验市场前景。报告将更高的货运需求、更长的航程或等待时间与更紧的可用 VLCC 运力及更高的运费收益相联系。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  基于海运油流、补库需求和有效油轮运力判断 VLCC 运价前景。

  报告通过货运需求与可用船舶供给的平衡解释 TCE，并强调即使名义船队增长，绕航和延误仍可能收紧运力。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  原油出口航线和进口补库的变化传导至油轮需求和航程利用率。

  报告将海湾和美国原油出口、中国及东北亚补库，以及替代管道或港口航线，与 VLCC 航程需求和运价相联系。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• China Merchants Energy Shipping Co Ltd (601872.SH)

  主要研究对象；其 VLCC 运费收益与预期长期维持强势的油轮周期相关。

  优势

  管理层称公司已以约 US$200k/day 的水平锁定大部分 4Q26 长航线 TCE。

  风险

  运价情况取决于油流恢复、绕航模式和运营扰动。

关键数据

• 截至 3Q 的中国 VLCC TCEUS$136k/day会议期间管理层提及的平均水平。
• 4Q26 TD34 阿曼至中国 VLCC TCEAt least US$200k/day管理层预期；据称大部分 4Q26 长航线 TCE 已以接近该水平锁定。
• 霍尔木兹海峡原油流量6-7mbpd原油通过穿梭油轮和船对船转运从海湾内部运出，战前经霍尔木兹海峡的规模为 15mbpd。
• Yanbu 绕行原油出口2mbpd较胡塞武装对沙特阿拉伯实施禁运前的 3mbpd 下降；管理层认为最大能力可达 3.5-4mbpd。
• 美国墨西哥湾出口5-6mbpd被列为支持大西洋航线活跃度的因素。
• 2028 年潜在 VLCC 交付量c.100 VLCCs管理层认为有效运力可能低于名义交付量所隐含的水平。
• Yanbu 绕航航程时间2.5xGoldman Sachs 对航程时间潜在增幅的估计。
• Sidi Kerir 等待时间Around one week管理层举例说明，延误可能降低有效油轮可用性。

影响与含义

报告的含义是，如果持续恢复的海运油流、补库和受扰航线继续占用油轮运力，即使未来有新船交付，运价仍可能维持高位。管理层预计这些因素将推动 2027 年平均 VLCC TCE 高于 2026 年。

风险

• 地缘政治风险和绕航仍是影响油轮市场状况的重要因素。
• 即使霍尔木兹海峡重开，海湾港口可能拥堵，恢复正常也可能需要数月。

后续跟踪

• 4Q26 TD34 阿曼至中国 VLCC TCE 是否达到至少 US$200k/day。
• 霍尔木兹海峡通行量及 Yanbu 出口流量的恢复。
• 中国和东北亚的原油补库需求。
• 美国墨西哥湾出口量及大西洋 VLCC 航运活动。
• 航程长度、中东等待时间及其他影响有效 VLCC 运力的约束。