招商局能源航运风险回报更新：油轮上行周期延续，维持Overweight

概览

本报告是Morgan Stanley对China Merchants Energy Shipping Co. Ltd.（601872.SS）的风险回报更新。报告维持2026-2027年EPS预测不变，新引入2028年EPS预测，并保持Overweight评级和Rmb25.10目标价。核心判断是油轮上行周期在地缘政治不确定性下延续，VLCC供给偏紧、暗船队制裁以及OPEC+潜在增产对运价和盈利形成支撑。

核心观点

报告看好公司油轮板块在未来12个月的盈利弹性，认为公司具备在市场波动中实现运价跑赢的能力，同时集装箱航运和干散货板块的下行风险有限。目标价隐含2026e P/E为18x，预计2026年和2027年ROE分别为26%和17%，显著高于2009年以来约8%的平均ROE。

分析框架

报告以价格/账面价值倍数为核心估值方法，并结合牛市、基准、熊市情景进行概率加权。基准情景采用2027e P/B 3.2x，牛市情景采用6.3x，熊市情景采用1.6x；风险回报权重为牛市25%、基准60%、熊市15%。盈利预测重点跟踪VLCC TCE、VLCC收入天数、油轮和干散货市场表现、油价与地缘政治变量。

方法论与常识提炼

• 估值框架价格/账面价值与情景概率加权

  基于2027e P/B倍数的牛市、基准、熊市风险回报框架

  报告将牛市、基准、熊市情景分别赋予25%、60%、15%权重，用于评估目标价与风险回报分布。

• 盈利预测Morgan Stanley ModelWare

  内部模型预测EPS、VLCC TCE与收入天数

  除另有说明外，报告中的关键财务指标基于Morgan Stanley ModelWare框架。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 601872.SS

  核心覆盖标的

  优势

  油轮板块受益于VLCC供给偏紧、暗船队制裁、OPEC+增产和较强的运价跑赢能力；2026年和2027年ROE预计显著高于长期均值。

  劣势

  估值已反映较强周期预期，目标价维持不变；集装箱和干散货业务仍可能受到宏观需求波动影响。

  对比

  报告显示市场一致预期评级分布中88%为Overweight，13%为Equal-weight，0%为Underweight；Morgan Stanley目标价Rmb25.10高于一致目标价分布中的Rmb18.25均值线索。

  风险

  霍尔木兹海峡重开、伊朗石油出口制裁解除、全球经济走弱、OPEC原油产量低于预期，以及中国基建需求弱于预期。

关键数据

• 股票评级OverweightMorgan Stanley维持对601872.SS的积极相对评级。
• 目标价Rmb25.10目标价维持不变，隐含2027e P/B为4.1x。
• 收盘价Rmb21.91截至2026年6月24日。
• 2026e EPSRmb1.42026年EPS预测维持不变。
• 2027e EPSRmb1.02027年EPS预测维持不变。
• 2028e EPS约Rmb1.1报告新引入2028年EPS预测，正文表述为Rmb1.06，表格四舍五入为Rmb1.1。
• 2026e市场VLCC TCEUS$125,000/日关键盈利输入之一。
• 2027e市场VLCC TCEUS$80,000/日基准情景下公司平均VLCC TCE假设之一。
• 风险回报情景牛市Rmb42.00、基准Rmb21.50、熊市Rmb11.00分别对应30x、15x、8x 2026e P/E。

影响与含义

报告对601872.SS的投资含义偏正面：在油轮供给受限、制裁加强和OPEC+增产背景下，公司油轮业务盈利有望保持高位，并带动ROE显著高于历史均值。不过，当前目标价相对收盘价的上行空间约为14.6%，且目标价本身维持不变，投资判断更强调周期高位持续性和风险回报正偏斜，而不是单纯的盈利预测上修。

风险

• 全球经济走弱导致原油运输需求下降。
• OPEC原油产量低于预期，削弱油运需求。
• 霍尔木兹海峡重开或伊朗石油出口制裁解除，可能缓解运力紧张并压低运价。
• 中国基建需求弱于预期可能影响干散货相关需求。
• 集装箱航运景气回落可能拖累非油轮业务。

后续跟踪

• VLCC现货市场运价和TCE走势是否维持高位。
• 暗船队制裁范围和执行强度是否进一步提高。
• OPEC+增产节奏及其对原油海运需求的影响。
• 霍尔木兹海峡相关地缘政治变化。
• 公司2026-2028年EPS、ROE与自有船舶资产价值变化。