COSCO Shipping Energy 2Q26业绩大体符合预期，波斯湾受困油轮拖累短期收入

概览

本报告是Goldman Sachs对COSCO Shipping Energy 2Q26初步业绩的点评。公司1H26报告净利润约Rmb4.5bn，经常性净利润约Rmb4.4bn，推算2Q26净利润约Rmb2.3bn、经常性净利润约Rmb2.4bn，整体大体符合高盛预期且略高于投资者沟通中提及的区间。报告重点解释了公司2Q26相对同业表现偏弱的原因，并重申对油轮运价周期和公司A/H股估值的正面观点。

核心观点

高盛认为，COSCO Shipping Energy短期业绩受7艘油轮困在波斯湾影响，这些船舶包括3艘VLCC、3艘LR2和1艘Panamax，因霍尔木兹海峡自2026年2月28日起关闭而无法正常运营，也无法向客户收取滞期费补偿闲置损失。随着这些油轮在6月临时重开后驶出波斯湾，公司有望从3Q26起追赶同业。高盛继续看好油轮供需格局：供给端新运力有限、船队老化和环保要求约束航速；需求端受俄罗斯原油及成品油制裁后的绕航、全球炼厂错配以及Dubai/WTI价差影响，长距离运输需求具备结构性支撑。

分析框架

报告采用业绩拆分、运价滞后确认、同业比较和估值方法相结合的分析框架。业绩层面从1H26初步数据推算2Q26表现，并与China Merchants Energy Shipping Co Ltd对比；运价层面参考US Gulf-China、West Africa-China航线的VLCC TCE以及BCTI TCE，并考虑收入确认约1个月滞后；估值层面以可持续ROE推导A股FY26E目标P/B，再对H股应用H/A股折价。

方法论与常识提炼

• 估值方法P/B估值法

  以可持续ROE推导目标P/B

  高盛用预估可持续ROE推导A股FY26E理论目标P/B为3.1x，再对H股应用20%的H/A股折价，得到H股目标P/B为2.5x。

• 行业运价分析TCE运价框架

  VLCC TCE与BCTI TCE

  报告使用US Gulf-China、West Africa-China航线VLCC TCE以及成品油轮BCTI TCE衡量油轮市场景气度，并对收入确认做约1个月滞后调整。

• 公司比较同业业绩对比

  与CMES进行2Q26环比增长比较

  高盛将COSCO Shipping Energy 2Q26净利润环比增长7%与CMES约50%的环比增长进行比较，指出差异主要来自COSCO部分油轮受困波斯湾。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• COSCO Shipping Energy (1138.HK)

  核心覆盖标的H股

  优势

  目标价HK$30.00，当前价格HK$13.08，上行空间129.4%；受益于VLCC长航距敞口、油轮上行周期和受困船舶解除后的业绩追赶。

  劣势

  2Q26部分油轮受困波斯湾导致收入贡献偏低；成品油轮因中国自2026年3月11日起暂停成品油出口而跑输行业。

  对比

  2Q26净利润环比增长7%，低于未有油轮受困波斯湾的CMES约50%环比增幅。

  风险

  OPEC减产、运力交付超预期、宏观疲弱导致油品消费需求走弱。

• COSCO Shipping Energy (600026.SS)

  同一公司A股覆盖标的

  优势

  目标价Rmb33.00，当前价格Rmb15.77，上行空间109.3%；估值以FY26E目标P/B 3.1x推导。

  劣势

  A/H股均受公司经营和油轮市场周期影响，短期业绩仍依赖运价与地缘事件恢复。

  对比

  H股目标P/B在A股基础上应用20%的H/A股折价。

  风险

  同公司层面的油轮运价、需求、供给和地缘风险。

• China Merchants Energy Shipping Co Ltd (601872.SS)

  同业比较对象，报告标注Not Covered

  优势

  2Q26净利润环比增长约50%，且无油轮受困波斯湾。

  劣势

  报告未提供该公司的完整投资评级或目标价。

  对比

  作为同业对比，CMES 2Q26环比增速显著高于COSCO Shipping Energy。

  风险

  同属油轮航运周期，面临运价和需求波动。

关键数据

• 1H26报告净利润约Rmb4.5bn公司盘后发布的1H26初步业绩。
• 1H26经常性净利润约Rmb4.4bn用于推算2Q26经常性盈利。
• 2Q26净利润约Rmb2.3bn，环比+7%大体符合高盛预期。
• 2Q26经常性净利润约Rmb2.4bn，环比+15%略高于投资者沟通区间。
• 受困波斯湾油轮数量7艘，包括3艘VLCC、3艘LR2和1艘Panamax自2026年2月28日霍尔木兹海峡关闭后受影响，6月临时重开后已驶出。
• 2Q26行业VLCC TCE估算约US$125k/天，环比+31%考虑收入确认约1个月滞后。
• 2Q26行业BCTI TCE估算约US$57k/天，环比+113%成品油轮市场指标。
• 2026年全年VLCC运价基准情景约US$150k/天高于当前股价隐含约US$90k/天。
• 12个月目标价1138.HK: HK$30.00; 600026.SS: Rmb33.00高盛维持目标价不变。
• 当前价格与上行空间1138.HK: HK$13.08，上行129.4%；600026.SS: Rmb15.77，上行109.3%来自报告首页价格目标表。
• 2026E收入Rmb38,856.4mn高盛预测。
• 2026E EBITDARmb21,506.2mn高盛预测。
• 2026E EPSRmb2.52高盛预测。
• 2026E ROE26.7%高盛预测。

影响与含义

报告对投资含义的核心判断是：2Q26业绩没有改变公司处于油轮上行周期中的中期逻辑，波斯湾事件更偏短期扰动。若霍尔木兹海峡正式重开并带来补库存需求，VLCC运价可能继续支撑公司盈利；公司作为全球最大上市油轮船队之一，且对长航距VLCC敞口较高，可能受益于长距离原油运输需求和供给受限格局。

风险

• OPEC减产可能压低原油运输需求。
• 运力交付多于预期可能削弱油轮供需紧张格局。
• 宏观环境走弱导致油品消费需求低于预期。
• 霍尔木兹海峡若不能正式稳定重开，可能继续扰动船舶运营与收入确认。
• 中国成品油出口限制可能继续压制公司成品油轮表现。
• 航运行业周期性强，第三方航运数据和预测存在误差。

后续跟踪

• 霍尔木兹海峡是否正式重开及后续通行稳定性。
• 受困波斯湾油轮恢复运营后，3Q26盈利是否追赶同业。
• VLCC TCE是否接近或维持高盛2026年全年约US$150k/天的基准情景。
• 补库存需求是否在海峡重开后释放。
• 中国成品油出口政策变化及其对产品油轮TCE的影响。
• 新船交付、老旧船淘汰、环保规则和船速变化对供给端的约束。