研报解读

概览

本更新审视 ASMedia 的 2Q26 业绩及其中期产品展望。Bank of America 认为 WT Micro 投资收益带动盈利超预期，但由于 AMD 相关芯片组业务需求疲软和利润率压力将延续至 2026 年末，维持 Neutral 评级。

核心观点

ASMedia 2Q26 净利润为 NT$2.017bn，EPS 为 NT$27.04，分别高于 BofA 估计 17.6% 和 17.9%，并高于市场一致预期 20.5%。主要原因是来自 WT Micro 的 NT$1.4bn 投资收益。税前利润为 NT$2.185bn，环比增长 12.8%、同比增长 61.4%，税前利润率扩大至 80.3%。因此，报告将亮眼的盈利表现与基础经营趋势区分开来。 核心经营表现较弱。收入为 NT$2.723bn，环比下降 22.2%、同比下降 19.8%，较 BofA 估计低 12.8%，较市场一致预期低 7.5%。毛利润为 NT$1.369bn，毛利率为 50.3%，环比下降 0.5 个百分点、同比下降 2.1 个百分点。BofA 将较低的利润率部分归因于上一代 AMD AM4 芯片组占比提高。营业利润为 NT$649mn，较 BofA 估计低 3.6%，较市场一致预期低 4.0%；尽管收入和毛利率缺口更大，但营业费用控制好于预期，限制了营业利润的低于预期幅度。 对于 3Q26 和 2026 年下半年，报告提示，由于 AMD 芯片组需求持续疲软，收入存在下行风险。报告预计成本通胀将使毛利率逆风延续，尽管从 3Q26 开始自有品牌业务 ASP 上升可提供部分抵消。BofA 维持 Neutral，因这些核心业务压力可能在未来几个季度持续。其认为 WT Micro 持股可带来更具持续性的投资收益，或可支持股息支付和股息率，但无法替代经营业务复苏。 展望 2026 年以后，BofA 认为由于 2026 年的比较基数较低，2027 年收入增长可能改善。报告对 2027 年向首个美国机器人客户开始交付 USB4 主机控制器持鼓舞态度，潜在出货量可能超过 1mn 个单位，ASP 高于 US$10。然而，PCIe 交换芯片流片已由 2H26 延至 2027 年初，USB4 第二代控制器的时间表也发生调整。因此，报告目前预计这些产品最早在 2027 年末或 2028 年初开始贡献收入。 NT$1,750 目标价采用分部加总法：核心业务采用 18x 2027E P/E，支撑依据为 2026-28E 预计 24% CAGR；WT Micro 采用 11x 2027E P/E，ASMedia 对其持股约 19%；另加每股接近 NT$80 的净现金。报告还认为，预计 ROE 在 2027 年回升至 25%、在 2028 年升至 33%，以及 2027-28E 每股产生 NT$65 自由现金流，也为该估值提供支撑。

分析框架

报告先通过比较收入、利润率、营业利润和净利润与 BofA 估计及市场一致预期的差异，将盈利超预期与基础经营表现区分开来。随后评估近期 AMD 相关需求和成本压力，审视 USB4 与 PCIe 产品的时间表和经济效益，并采用分部加总框架分别对核心业务、WT Micro 投资和净现金进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  分部加总估值

  报告分别对 ASMedia 核心业务、WT Micro 持股和净现金估值，以得出 NT$1,750 目标价。

• 估值方法PE/PEG 估值

  远期 P/E 估值

  BofA 在分部加总估值中，对核心业务采用 18x 2027E P/E，对 WT Micro 采用 11x 2027E P/E。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• ASMedia Technology Inc. (5269.TW)

  主要覆盖公司；WT Micro 投资收益支撑盈利，但其核心 AMD 芯片组业务面临需求和利润率压力。

  优势

  WT Micro 投资收益、潜在的股息支持、USB4 机器人机遇、预计 ROE 回升及净现金。

  劣势

  AMD 芯片组需求疲软、收入和毛利率下滑，以及 PCIe/USB4 第二代产品收入贡献延后。

  对比

  2Q26 EPS 高于 BofA 估计 17.9%，高于市场一致预期 20.5%，但收入低于两者。

  风险

  PC 需求放缓、晶圆代工供应紧张，以及 AMD 芯片设计业务份额流失或 AMD 在 PC 终端市场份额流失。

• WT Micro

  ASMedia 持有约 19% 股权，并从中确认投资收益。

  优势

  其投资贡献是 ASMedia 2Q26 EPS 超预期的主要驱动因素。

  对比

  在目标价估值中采用 11x 2027E P/E，而 ASMedia 核心业务采用 18x。

关键数据

• 2Q26 收入NT$2.723bn环比 -22.2%、同比 -19.8%；较 BofA 估计低 12.8%，较市场一致预期低 7.5%。
• 2Q26 毛利率50.3%环比 -0.5 个百分点、同比 -2.1 个百分点；BofA 将疲软部分归因于 AM4 芯片组占比提高。
• 2Q26 营业利润NT$649mn环比 -19.7%、同比 -47.6%；较 BofA 估计低 3.6%。
• 2Q26 净利润NT$2.017bn环比 +8.8%、同比 +80.0%，主要受 NT$1.4bn 的 WT Micro 投资收益推动。
• 2Q26 EPSNT$27.04较 BofA 估计高 17.9%，较市场一致预期高 20.5%。
• WT Micro 持股Around 19%在目标价中采用 11x 2027E P/E 估值。
• 预计 ROE25% in 2027E; 33% in 2028E被列为估值支撑因素。

影响与含义

报告的 Neutral 立场反映了近期核心经营疲软与非经营性投资收益支持之间的分化。AMD 相关需求的复苏以及 USB4 和 PCIe 产品的执行时间表，是长期机遇能否转化为经营增长的关键。

风险

• PC 相关需求可能放缓；ASMedia 有超过 80% 的收入敞口来自该市场。
• 持续的晶圆代工供应紧张可能损害产品交付和毛利率。
• 竞争可能导致 AMD 芯片设计业务份额流失，或 AMD 在 PC 终端市场失去份额。

后续跟踪

• AMD 芯片组需求趋势及其对 3Q26 收入的影响。
• 成本通胀、自有品牌 ASP 上升及其对 2H26 毛利率轨迹的影响。
• 2027 年向首个美国机器人客户交付 USB4 主机控制器的进展。
• 2027 年初 PCIe 交换芯片流片，以及 USB4 第二代产品收入贡献的时间表。
• 若基板供应限制缓解，AMD 业务复苏的速度。