Solar da China: JPMorgan adota visão construtiva seletiva sobre o setor solar chinês, favorecendo vidro solar e líderes com baixa avaliação

Visão geral

Este relatório apresenta as mudanças de recomendação setorial e das empresas cobertas pelo JPMorgan para a indústria solar da China. O principal contexto é uma queda acentuada nas instalações solares da China no 1S26, principalmente devido à base elevada de 2025, restrições de absorção pela rede, incerteza sobre os retornos dos projetos após o Documento 136 e queda dos preços. Embora os fundamentos setoriais permaneçam pressionados e a cadeia de valor do polissilício continue amplamente deficitária, o relatório acredita que a demanda possa se recuperar sequencialmente no 2S26 devido à sazonalidade. O vidro solar, apoiado por cortes de capacidade e redução de estoques, pode ser o primeiro segmento a apresentar melhora de oferta e demanda.

Visões principais

A visão central do JPMorgan é de um “miniciclo dentro do ciclo”: a indústria solar como um todo ainda não saiu de seu ciclo de baixa no curto prazo, mas o 2S26 oferece uma oportunidade de melhora sequencial da demanda e estabilização dos preços em relação ao 1S26. Políticas regulatórias podem ajudar a conter a concorrência irracional e novos cortes de preços, mas são insuficientes, por si só, para promover uma reversão da oferta e demanda do setor. Em termos de avaliação, as empresas cobertas geralmente caíram entre 20% e 50% no ano, com queda média de cerca de 30%. Combinado aos cortes de capacidade de vidro solar, ao valor em caixa das empresas líderes e ao valor de opção de novos negócios selecionados, o perfil risco-retorno de algumas ações melhorou.

Estrutura de análise

O relatório analisa previsões de demanda de instalações, oferta e demanda do setor, preços e estoques, políticas regulatórias, múltiplos de avaliação e previsões de lucros no nível das subsidiárias. Para vidro solar, concentra-se nos cortes de capacidade para reparos a frio, dias de estoque e recuperação de preços na alta temporada; para polissilício, concentra-se na racionalização da capacidade, preços abaixo do custo e balanços patrimoniais; e, para ações individuais, reordena as recomendações com base em revisões para baixo dos lucros, ajustes de preço-alvo, mínimos de avaliação e valor de opção de novos negócios.

Notas metodológicas

• Análise de oferta e demanda do setorEstrutura de sazonalidade de instalações solares e produção de módulos

  Usar tendências de instalações no 1S/2S, produção de módulos e mudanças nos estoques para avaliar a melhora sequencial de curto prazo em toda a cadeia de valor.

  O relatório acredita que, após instalações fracas no 1S26, o 2S26 melhorará devido à sazonalidade e a uma implantação mais rápida pelos grupos de energia, impulsionando a recuperação marginal de oferta e demanda de vidro solar.

• Análise de políticasAvaliação de medidas anti-involução e padrões obrigatórios de consumo de energia

  Avaliar a racionalização da oferta e o fundo dos preços por meio de padrões regulatórios, contabilidade de custos e conformidade de preços.

  Os padrões obrigatórios de consumo/eficiência energética, os princípios de contabilidade de custos da CPIA e a reunião de conformidade de preços da SAMR divulgados em julho são vistos como sinais de política que poderiam restringir capacidade ineficiente e concorrência irracional.

• Análise de avaliaçãoAvaliação por P/B, P/L e SOTP

  Usar avaliação por P/B, P/L ou soma das partes para diferentes segmentos.

  As empresas de polissilício são avaliadas principalmente usando P/B e valor em caixa, a Arctech é avaliada a 15x P/L projetado para um ano, e a HZ First migrou para SOTP, atribuindo múltiplos P/L diferentes ao filme encapsulante solar e ao filme fotossensível.

• Análise de cenáriosCenário de avaliação do negócio de LFP da GCL Tech

  Estimar o valor de opção de um novo negócio usando capacidade, volume de vendas, lucro líquido unitário, percentual de participação e múltiplos P/L.

  O relatório assume que a GCL Tech detém uma participação de 30% na entidade de cátodo LFP, com volume de vendas de 2028 de 900.000 toneladas, lucro líquido unitário de Rmb2.000/tonelada e múltiplo P/L de 8x, implicando uma contribuição de valor de aproximadamente HK$0,15 por ação.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Xinyi Solar

  Recomendação elevada para Overweight, preço-alvo HK$2.8

  Pontos fortes

  A avaliação é baixa, enquanto cortes na capacidade de vidro solar e a demanda da alta temporada podem elevar os preços acima do nível de equilíbrio.

  Pontos fracos

  Lucros de FY26-28 reduzidos em 1%-71%; o estoque do setor permanece elevado.

  Comparação

  Em comparação com a maioria dos segmentos de fabricação solar, o vidro solar tem maior probabilidade de apresentar melhora sequencial primeiro no 2S26.

  Riscos

  Recuperação da demanda mais fraca do que o esperado, lenta redução de estoques e preços permanecendo abaixo do custo.

• Flat Glass

  Recomendação elevada para Overweight, preço-alvo HK$8.8

  Pontos fortes

  Uma das líderes do setor, com potencial de ganhar participação de mercado se a consolidação do setor avançar.

  Pontos fracos

  Espera-se que registre prejuízo no FY26; lucros de FY27-28 reduzidos em 1%-9%.

  Comparação

  Junto com a Xinyi Solar, é um dos nomes de vidro solar favorecidos pelo relatório.

  Riscos

  Recuperação de preços do vidro solar mais fraca do que o esperado, saídas insuficientes de capacidade e demanda fraca.

• Daqo

  Overweight mantido, preço-alvo US$22

  Pontos fortes

  Liderança em custos, elevados saldos de caixa e depósitos a prazo, avaliação de aproximadamente 0,2x P/BV FY27E e valor empresarial negativo.

  Pontos fracos

  Espera-se que continue deficitária no FY26; lucros de FY27-28 reduzidos em 35%-50%; preços do polissilício permanecem deprimidos.

  Comparação

  Entre os produtores de polissilício, o relatório vê a Daqo como oferecendo maior potencial de alta no médio prazo devido ao seu balanço e avaliação.

  Riscos

  Preços do polissilício permanecendo abaixo do custo, lenta racionalização de capacidade e valor em caixa não sendo liberado por recompras ou dividendos.

• GCL Tech

  Overweight mantido, preço-alvo HK$1.1

  Pontos fortes

  Liderança em custos e expansão para negócios de cátodo LFP e ânodo de silício-carbono; valor de cenário do LFP de aproximadamente HK$0,15 por ação.

  Pontos fracos

  Espera-se que registre prejuízo no FY26; lucros de FY27-28 reduzidos em 3%-5%; P/B-alvo reduzido.

  Comparação

  Junto com a Daqo, é um nome preferido relacionado ao polissilício, com a opção adicional de transição para uma plataforma de novos materiais.

  Riscos

  Execução do negócio de LFP abaixo das expectativas, ciclo prolongado do polissilício e riscos de execução da expansão internacional.

• Arctech

  Overweight mantido, preço-alvo Rmb40

  Pontos fortes

  A maior empresa de rastreadores solares da China e uma das cinco maiores do mundo, beneficiando-se do crescimento de mercados emergentes, integração vertical e vantagens tecnológicas de custo.

  Pontos fracos

  Disrupções nos embarques para o Oriente Médio levaram a um corte de 66% nos lucros de FY26; lucros de FY27-28 reduzidos em 16%-18%.

  Comparação

  O relatório usa um P/L projetado para um ano de 15x e o considera razoável em relação ao crescimento central de mais de 30% em FY27-28E.

  Riscos

  Preços mais altos do aço e de outras matérias-primas, atrasos em projetos, penetração de rastreadores solares abaixo das expectativas e quedas de ASP causadas pela intensificação da concorrência.

• LONGi

  Elevada de Underweight para Neutral, preço-alvo Rmb11.6

  Pontos fortes

  As vantagens da tecnologia BC e ampla disponibilidade de caixa podem sustentar o desempenho relativo no médio prazo.

  Pontos fracos

  Preço da ação caiu aproximadamente 30% no ano; perspectiva de lucros pressionada pela demanda fraca e aumento dos custos de materiais.

  Comparação

  A elevação deve-se principalmente ao preço atual da ação estar próximo ao preço-alvo, resultando em um perfil de risco-retorno mais equilibrado, e não a uma reversão fundamental clara.

  Riscos

  Demanda continuamente fraca, pressão de custos e vantagens tecnológicas que não se materializem como esperado.

• Shenzhen SC

  Elevada de Underweight para Neutral, preço-alvo Rmb53

  Pontos fortes

  Preço da ação caiu aproximadamente 60% desde o pico de fevereiro, impulsionado por especulação sobre energia solar espacial; a avaliação é de aproximadamente 1,3x P/BV FY26E, próxima de mínimas históricas.

  Pontos fracos

  Não se espera receita de energia solar espacial no curto prazo; pedidos e reconhecimento de receita continuam fracos, com lucros de FY26-28 reduzidos em 14%-24%.

  Comparação

  Assim como a LONGi, a elevação reflete principalmente a melhora do risco-retorno e o encerramento da visão Underweight.

  Riscos

  Recuperação lenta de pedidos, contribuição da energia solar espacial abaixo das expectativas do mercado e novas revisões negativas de lucros.

• Tongwei

  Underweight mantido, preço-alvo Rmb8.8

  Pontos fortes

  Plataforma de grande escala nos negócios solar e de ração.

  Pontos fracos

  Espera-se que continue deficitária em FY26/27; lucros de FY28 reduzidos em 39%; P/B-alvo reduzido.

  Comparação

  Em comparação com Daqo e GCL Tech, o relatório considera sua avaliação menos atraente.

  Riscos

  Novas quedas nos preços do polissilício, recuperação de lucros adiada e compressão de múltiplos.

• Maxwell

  Underweight mantido, preço-alvo Rmb120

  Pontos fortes

  O potencial de crescimento em equipamentos solares e de semicondutores foi elevado, com receita de FY27-28 subindo 3%-8% e lucros subindo 10%-15%.

  Pontos fracos

  Apesar de um aumento de 11% no preço-alvo, a avaliação ainda é considerada pouco atraente.

  Comparação

  Em comparação com a Maxwell, o relatório prefere a combinação de crescimento e avaliação da Arctech.

  Riscos

  Volatilidade nos pedidos de equipamentos, queda de avaliação e fracos gastos de capital do setor.

• HZ First

  Neutral mantido, preço-alvo Rmb15

  Pontos fortes

  Os lucros preliminares do 1S26 cresceram 75% em relação ao ano anterior, impulsionados por preços mais altos de filme encapsulante solar e pela expansão do negócio de filme fotossensível relacionado a PCB.

  Pontos fracos

  Expectativas de vendas de filme encapsulante solar reduzidas; margens brutas do filme encapsulante para FY27-28 reduzidas.

  Comparação

  O relatório migra para avaliação SOTP, atribuindo P/L projetado de 20x ao filme encapsulante solar e de 30x ao filme fotossensível.

  Riscos

  Demanda solar abaixo das expectativas, queda das margens brutas do filme encapsulante e crescimento do filme fotossensível aquém das expectativas.

Dados principais

• Instalações solares da China no 1S2672.1GWQueda de 66% em relação ao ano anterior; o 1S25 foi de 212,2GW.
• Previsão de demanda solar da China para 2026/27200GW/220GW AC; 242GW/266GW DCReduzida porque a demanda do 1S26 foi mais fraca do que o esperado.
• Desempenho médio das ações cobertasAproximadamente -30%O SHCOMP registrou aproximadamente -4% no mesmo período, e alguns nomes estão se aproximando de mínimos históricos de avaliação.
• Preço do polissilícioRmb54/kg para Rmb32/kgCaiu da máxima de janeiro de 2026 para um novo mínimo no fim de julho de 2026, refletindo progresso mais lento do que o esperado nas medidas anti-involução.
• Capacidade de vidro solar80 mil toneladas/dia para 76 mil toneladas/diaDados da SMM mostram queda do início de junho até meados de julho devido a cortes de capacidade para reparos a frio pelas empresas líderes.
• Estoque de vidro solar40+ diasO estoque permanece elevado, mas começou a diminuir.
• Valor potencial do negócio de LFP da GCL TechAproximadamente HK$0.15/açãoEquivalente a aproximadamente 25% do último preço de fechamento.
• Preço-alvo da DaqoUS$22Preço-alvo reduzido em 38%, mas Overweight mantido.
• Preço-alvo da ArctechRmb40Preço-alvo reduzido em 17% de Rmb48; Overweight mantido.
• Preço-alvo da Flat GlassHK$8.8Preço-alvo reduzido em 10%; recomendação elevada de Neutral para Overweight.
• Preço-alvo da Xinyi SolarHK$2.8Preço-alvo reduzido em 10%; recomendação elevada de Neutral para Overweight.

Impacto e implicações

A implicação de investimento é que o setor solar como um todo ainda não entrou em uma fase de reversão abrangente, mas avaliações baixas e a melhora sequencial no 2S26 sustentam o posicionamento seletivo. O vidro solar é mais atraente em termos de elasticidade de curto prazo devido a cortes de capacidade, estoques em queda e melhora da demanda na alta temporada. O polissilício ainda requer recuperação de preços e racionalização de capacidade, mas Daqo e GCL Tech oferecem atratividade de médio prazo devido à avaliação, vantagens de custo ou valor de opção de novos negócios. Empresas de módulos, equipamentos e polissilício integrado dependem mais de vantagens tecnológicas específicas de cada companhia, recuperação de pedidos e reavaliação de múltiplos.

Riscos

• Recuperação da demanda solar mais fraca do que o esperado, com a melhora impulsionada pela sazonalidade no 2S26 abaixo das previsões.
• Fiscalização insuficiente das políticas anti-involução, com a capacidade ineficiente saindo mais lentamente do que o esperado.
• Preços de polissilício, vidro solar e outros produtos permanecendo abaixo dos custos de fabricação, prolongando os prejuízos do setor.
• Problemas de absorção e cortes pela rede diminuindo mais lentamente do que o esperado, afetando os retornos dos projetos.
• Redução insuficiente dos estoques de vidro solar, com os preços da alta temporada não retornando acima do ponto de equilíbrio.
• Preços mais altos de matérias-primas, atrasos em projetos, disrupções nos embarques internacionais e intensificação da concorrência podem pressionar os lucros das empresas.
• A comercialização de novos negócios, como LFP, soluções de energia AIDC e filme fotossensível, pode ficar abaixo das premissas de cenário.

Pontos a observar

• Se as adições solares mensais e os cronogramas de produção de módulos da China no 2S26 são materialmente superiores aos do 1S26.
• A sustentabilidade dos cortes de capacidade para reparos a frio em vidro solar, os dias de estoque do setor e as tendências de preços para vidro de 2,0mm/3,2mm.
• A implementação dos padrões obrigatórios de consumo/eficiência energética, princípios de contabilidade de custos da CPIA e orientações de conformidade de preços da SAMR divulgados em julho.
• Se os preços do polissilício conseguem se estabilizar e se a capacidade instalada antes de 2023 deixa efetivamente o mercado.
• Se a aceleração das instalações de armazenamento de energia reduz os cortes e melhora a economia dos projetos solares em 2027/28.
• Como a Daqo libera seu valor em caixa, inclusive por recompras, dividendos ou recuperação dos lucros.
• Se a capacidade de LFP, o volume de vendas e o lucro líquido unitário da GCL Tech podem se aproximar das premissas de cenário do relatório.