Hon Hai Precision: Expansão em Servidores de IA, ASIC e Redes Ópticas Sustenta o Crescimento da Hon Hai; J.P. Morgan Mantém Overweight

Visão geral

Este relatório resume os principais insights das discussões com a administração da Hon Hai durante o Asia Tech Tour do J.P. Morgan, com foco no mix de clientes de IA, projetos de ASIC e Vera Rubin, redes ópticas CPO, gestão de margens e o negócio de smartphones. O relatório acredita que os servidores de IA continuarão a dominar o crescimento no curto prazo e mantém sua recomendação Overweight e o preço-alvo de NT$330.00 para a Hon Hai.

Visões principais

A demanda por IA permanece forte, embora diferentes grupos de clientes estejam em distintos estágios de desenvolvimento. A administração divide os clientes de servidores de IA em quatro categorias: desenvolvedores de IA, provedores de serviços em nuvem e neoclouds, governos e empresas. O atual negócio de IA da Hon Hai ainda é dominado por provedores de serviços em nuvem, e a empresa espera começar a penetrar neoclouds até o fim de 2026. Projetos governamentais de IA soberana exigem conjuntos de dados controlados e capacidades locais de servidores, resultando em ciclos de desenvolvimento mais longos. A participação de clientes empresariais também está apenas começando. A demanda de ambas as categorias permanece em estágio inicial, mas a administração espera que cresça ao longo do tempo. A estrutura de negociação das neoclouds é mais favorável à Hon Hai, portanto, espera-se que suas margens brutas superem as dos provedores tradicionais de serviços em nuvem e dos clientes empresariais. Discussões com clientes indicam que a demanda continua forte, e a Hon Hai precisará continuar expandindo capacidade nos próximos anos. Isso significa que o investimento de capital permanecerá elevado mesmo após o crescimento de 30% dos gastos de capital em 2026. O J.P. Morgan espera que a receita de servidores de IA cresça mais de 130% A/A em 2026 e mais de 70% A/A em 2027, permanecendo como o principal motor de crescimento nos próximos trimestres. Espera-se que o crescimento dos ASICs supere o dos GPUs de IA. A administração espera que o mix GPU-ASIC dentro da receita de servidores de IA mude de aproximadamente 90:10 no fim do ano passado para aproximadamente 80:20 até o fim de 2026 e visa uma participação de mercado de ASICs de longo prazo de pelo menos 40%. Os fatores de suporte incluem as capacidades da Hon Hai em montagem de racks GPU, alto grau de automação e capacidades de design para manufatura. Segundo a administração, o tempo de montagem de bandejas de computação foi reduzido de várias horas para vários minutos, com automação de aproximadamente 100%. O J.P. Morgan acredita que os principais projetos de ASIC da Hon Hai incluem a montagem de bandejas de CPU e racks para o Google TPU v8 e a entrada na montagem de racks AWS Trainium 3. Até o fim de 2026, a empresa ainda tem espaço para aumentar sua participação no projeto de bandejas TPU v8. O relatório também acredita que o aumento da participação interna no Google, maior cliente de ASIC da Hon Hai, dará suporte. A plataforma Vera Rubin está avançando conforme o cronograma. A administração confirmou que a produção em massa começará no 3T26, sem mudanças recentes no cronograma, e espera que a participação da Hon Hai na plataforma suba para aproximadamente 50% até o fim de 2026. A administração afirmou que os embarques de servidores de IA em nível de rack em todo o setor em 2026 poderiam se aproximar da orientação recente do mercado de 70,000–75,000 unidades, implicando potencial de alta para a perspectiva de embarques de racks de IA no ano. Embora a transição de Blackwell para Rubin ocorra no 4T26, ainda se espera que os embarques anuais de racks de IA aumentem sequencialmente a cada trimestre. O J.P. Morgan espera que o VR200 entre em produção em massa do fim do 3T26 ao 4T26, com os embarques de racks VR em todo o setor alcançando até 10,000 unidades em 2026. Como o preço médio de venda de um rack VR200 é aproximadamente o dobro do GB300, e como a Hon Hai garantiu o Google e potenciais novos clientes, como a SpaceX, dentro do ecossistema NVIDIA, o relatório espera que a empresa se beneficie do crescimento de volume do Vera Rubin e dos ganhos de participação de mercado. A cadência esperada para o 2S26 é de forte crescimento do GB300 no 3T26, seguido pelo início da aceleração do VR200 no 4T26, continuando em 2027. Os switches CPO e as redes ópticas representam um mercado endereçável adicional e oferecem margens mais altas do que a montagem tradicional de racks de IA. A administração afirmou que o valor dos produtos CPO é maior do que se esperava anteriormente, com cada switch podendo ter preço de US$100,000–150,000. Esperam-se aproximadamente 10,000 switches CPO em 2026, com os volumes potencialmente aumentando várias vezes em 2027, refletindo a posição dominante da Hon Hai no mercado em estágio inicial. O J.P. Morgan espera que a receita de redes e óptica cresça 440% em 2027 e 74% em 2028. Espera-se que as margens dos switches CPO superem 20%, significativamente acima das margens de um dígito médio da montagem de racks NVL72. Além das plataformas GPU, a administração identificou oportunidades de CPO no lado dos ASICs como outro vetor de crescimento que merece monitoramento próximo. A gestão de margens depende principalmente do aumento da participação do modelo de consignação e da integração vertical. A administração reiterou sua meta de margem operacional de aproximadamente 3% e espera que o lucro operacional continue crescendo apesar das preocupações do mercado de que as margens brutas possam ser diluídas. A maioria dos clientes de ASIC utiliza o modelo de consignação, e alguns projetos GPU também começaram a adotá-lo, com HGX migrando para consignação. Contudo, o J.P. Morgan acredita que a maioria dos racks NVL72 ainda utiliza um modelo de compra e revenda, que consome a capacidade de balanço patrimonial da Hon Hai. A empresa planeja usar empréstimos para atender às necessidades de capital de giro e declarou explicitamente que não deseja diluir o capital próprio. O J.P. Morgan espera que a participação do modelo de consignação nos servidores de IA suba de 10% no 1S26 para 20% até o fim de 2026. Enquanto isso, a Hon Hai afirma que pode fornecer aproximadamente 50% dos componentes exceto GPUs e memória. Espera-se que as capacidades de integração vertical em áreas como refrigeração líquida, conectores, PCBs de plano intermediário e montagem L12 atenuem a pressão sobre as margens brutas decorrente de aumentos nos preços de commodities. O relatório espera que as margens operacionais permaneçam em 3.3%–3.4% nos próximos trimestres. Ainda se espera que o negócio de smartphones mantenha crescimento saudável. A administração espera que a receita do segmento de Eletrônicos Inteligentes de Consumo cresça significativamente de 4%–14% A/A em 2026, com a orientação já incorporando o impacto da oferta de memória. O impacto de clientes de primeira linha é atualmente limitado, com a pressão concentrada principalmente em eletrônicos de consumo de entrada. A Hon Hai não observou atrasos nos planos de telefones dobráveis de seus principais clientes e começou a formar estoque para embarques em agosto. A empresa normalmente detém aproximadamente 60% da participação em serviços de fabricação de eletrônicos para iPhone. Como principal parceira de introdução de novos produtos e produção, sua participação pode aumentar ainda mais durante as rampas de novos produtos. Com base no crescimento dos servidores de IA, na melhora de margens decorrente de mudanças no modelo de negócios e na expansão do mercado endereçável por meio de redes ópticas, o J.P. Morgan mantém sua recomendação Overweight. O preço-alvo para jun-27 de NT$330.00 baseia-se em aproximadamente 14 vezes o lucro por ação projetado para 12 meses, acima do múltiplo médio de avaliação dos últimos cinco anos. O relatório justifica o prêmio pela maior exposição da empresa ao negócio de IA. Os riscos explícitos de baixa são que a participação da Hon Hai em servidores de IA nas gerações Blackwell ou Rubin possa ficar abaixo das expectativas e que a demanda por iPhone possa ser mais fraca do que o esperado.

Estrutura de análise

O relatório primeiro utiliza discussões com a administração durante o Asia Tech Tour para segmentar os tipos de clientes de servidores de IA e os estágios de demanda, e então avalia a trajetória de crescimento com base no mix de receitas, volumes de embarques, participações de mercado e preços médios de venda dos projetos GPU, ASIC, Vera Rubin e CPO. Em seguida, avalia as margens por meio de mudanças nos modelos de consignação e compra e revenda, acordos de capital de giro e capacidades de integração vertical, complementa isso com a perspectiva do negócio de smartphones e, por fim, deriva o preço-alvo usando um múltiplo de lucro por ação projetado para 12 meses e lista os riscos da recomendação.

Notas metodológicas

• Método de AvaliaçãoAvaliação PE/PEG

  Avaliação por múltiplo de lucro por ação projetado para 12 meses

  O relatório deriva um preço-alvo para jun-27 de NT$330.00 usando aproximadamente 14 vezes o lucro por ação projetado para 12 meses. Esse múltiplo está acima da média de cinco anos devido à maior exposição da Hon Hai ao negócio de IA.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição de volumes de embarques, preços médios de venda e mix de produtos

  O relatório examina separadamente os volumes de racks de IA e switches CPO, o preço médio de venda do VR200 em relação ao GB300 e as mudanças no mix de receitas de GPU e ASIC para explicar as fontes das diferenças no crescimento de receitas e margens.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorTransmissão na Cadeia Industrial Upstream-Midstream-Downstream

  Transmissão das plataformas de IA e da demanda dos clientes para racks, redes ópticas e componentes

  O relatório conecta a demanda de clientes em nuvem e de ASICs, bem como a transição de plataforma de Blackwell para Rubin, às oportunidades de negócios em montagem de racks, switches CPO, refrigeração líquida, conectores e PCBs.

• Estrutura de Concorrência e EstratégiaAnálise da Cadeia de Valor

  Análise de integração vertical e capacidades de manufatura

  Por meio de montagem automatizada, design para manufatura e da capacidade de fornecer aproximadamente 50% dos componentes exceto GPUs e memória, o relatório explica como a Hon Hai pode garantir participação em projetos e atenuar a pressão sobre as margens brutas.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Hon Hai Precision (2317.TW, 2317 TT)

  A expansão em servidores de IA, ASICs, Vera Rubin e redes ópticas CPO constitui a principal fonte de crescimento, enquanto o negócio de smartphones proporciona crescimento complementar.

  Pontos fortes

  As capacidades incluem montagem de racks GPU, alta automação, design para manufatura, integração vertical e vantagens de participação nos mercados iniciais de Vera Rubin e CPO.

  Pontos fracos

  Muitos racks GPU ainda usam um modelo de compra e revenda que consome capacidade de balanço patrimonial, enquanto o aumento dos custos de commodities pode diluir as margens brutas.

  Comparação

  Espera-se que a margem bruta do negócio neocloud supere a dos provedores tradicionais de serviços em nuvem e dos clientes empresariais. Espera-se que as margens dos switches CPO superem 20%, acima do nível de um dígito médio da montagem de racks NVL72.

  Riscos

  Participação em servidores de IA nas gerações Blackwell ou Rubin abaixo do esperado e demanda por iPhone mais fraca do que o esperado.

Dados principais

• Crescimento da Receita de Servidores de IA2026: 130%+ A/A; 2027: 70%+O J.P. Morgan prevê que os servidores de IA permanecerão como o principal vetor de crescimento nos próximos trimestres
• Crescimento dos Gastos de Capital em 202630%A expansão contínua de capacidade significa que os gastos de capital podem permanecer elevados nos próximos anos
• Mix de Receita GPU-ASICAproximadamente 80:20Espera-se que seja alcançado até o fim de 2026, versus aproximadamente 90:10 no fim do ano passado
• Meta de Participação de Mercado de ASICs de Longo PrazoPelo menos 40%Meta da administração
• Automação de Bandejas de ComputaçãoAproximadamente 100%Segundo a administração, o tempo de montagem foi reduzido de várias horas para vários minutos
• Momento da Produção em Massa do Vera Rubin3T26A administração confirmou que não houve mudanças recentes no cronograma
• Participação no Vera RubinAproximadamente 50%A administração espera que esse nível seja atingido até o fim de 2026
• Embarques de Racks de IA em Todo o Setor em 202670–75kA administração afirmou que os embarques poderiam se aproximar da orientação recente do mercado, implicando potencial de alta para a perspectiva
• Embarques de Racks VR em 2026Até 10K unidadesO J.P. Morgan espera que o VR200 entre em produção em massa do fim do 3T26 ao 4T26
• Preço Médio de Venda do Rack VR200Aproximadamente 2x o do GB300O maior preço de venda sustenta a contribuição de receita da aceleração da plataforma Vera Rubin
• Preço Unitário do Switch CPOUS$100–150KA administração afirmou que o valor do produto é maior do que se esperava anteriormente
• Volume de Switches CPO em 2026Aproximadamente 10K unidadesA administração espera que os volumes aumentem várias vezes no ano seguinte
• Crescimento da Receita de Redes e Óptica2027: 440%; 2028: 74%Previsão do J.P. Morgan
• Margem de Switches CPO20%+O J.P. Morgan estima que isso seja significativamente superior à margem de um dígito médio do NVL72
• Meta de Margem Operacional da AdministraçãoAproximadamente 3%A administração reiterou a meta e espera que o lucro operacional continue crescendo
• Previsão de Margem Operacional para os Próximos Trimestres3.3–3.4%Previsão do J.P. Morgan
• Participação do Modelo de Consignação em Servidores de IA10% no 1S26; 20% até o fim de 2026Uma maior participação de consignação ajuda a administrar margens e capital de giro
• Participação de Componentes Fornecidos InternamenteAproximadamente 50%Excluindo GPUs e memória, refletindo capacidades de integração vertical
• Crescimento da Receita de Eletrônicos Inteligentes de Consumo4–14% A/A em 2026A orientação da administração já incorpora o impacto da oferta de memória
• Participação em Serviços de Fabricação de Eletrônicos para iPhoneAproximadamente 60%A participação pode aumentar durante as rampas de novos produtos devido à posição da Hon Hai como principal parceira de NPI e produção
• Múltiplo de Avaliação do Preço-AlvoAproximadamente 14x EPS projetado para 12 mesesAcima do múltiplo médio de cinco anos, que o relatório atribui à maior exposição ao negócio de IA

Impacto e implicações

O relatório acredita que as fontes de crescimento da Hon Hai estão se expandindo além dos racks GPU tradicionais para ASICs, Vera Rubin e redes ópticas CPO, com CPO e clientes neocloud potencialmente oferecendo margens mais altas. Espera-se que uma maior participação do modelo de consignação e a integração vertical atenuem a pressão sobre as margens brutas causada por aumentos nos preços de commodities e mudanças no mix de produtos, permitindo que o rápido crescimento da receita de IA se traduza de forma mais eficaz em crescimento do lucro operacional.

Riscos

• A participação da Hon Hai em servidores de IA nas gerações Blackwell ou Rubin pode ser menor do que o esperado.
• A demanda por iPhone pode ser mais fraca do que o esperado.

Pontos a observar

• Monitorar se as oportunidades de CPO no lado dos ASICs podem se tornar um vetor de crescimento adicional após as redes ópticas GPU.