Walmart Inc (WMT.US): As vendas comparáveis de curto prazo estão sob pressão, mas o volante de crescimento do eCommerce e o crescimento subjacente dos lucros continuam sustentando a tese Overweight de longo prazo para o Walmart

Visão geral

Este relatório analisa os resultados do Walmart no 2FQ27, com foco na desaceleração das vendas comparáveis, nas disrupções pontuais do lucro operacional, na rentabilidade do volante de crescimento do eCommerce e no recuo de avaliação. O Morgan Stanley acredita que a pressão macroeconômica pode continuar restringindo as vendas comparáveis nos próximos um a dois trimestres, mas a capacidade estrutural de geração de lucros da companhia permanece intacta e espera-se que o volante de crescimento do eCommerce volte a acelerar no F'28e. Portanto, mantém sua recomendação Overweight.

Visões principais

O Morgan Stanley acredita que o 2FQ27 foi um trimestre afetado por múltiplas disrupções, com números de manchete relativamente ruidosos, mas esses fatores não alteraram sua visão construtiva. A piora da confiança entre consumidores de menor renda pressionou as vendas comparáveis recentes, enquanto o crescimento do lucro operacional subjacente e o volante de crescimento do eCommerce permaneceram fortes. A instituição espera que as vendas comparáveis do Walmart U.S. possam permanecer abaixo das médias históricas nos próximos um a dois trimestres, mas o volante de crescimento do eCommerce está ganhando impulso e pode se recuperar no F'28e. Portanto, mantém sua recomendação Overweight, reduzindo seu preço-alvo de US$ 140 para US$ 125, o que implica potencial de alta de 20% a partir do preço da ação de US$ 103,84. Os cenários otimista e pessimista implicam potencial de alta de 49% e potencial de queda de 23%, respectivamente, deixando a relação risco-retorno inclinada para cima. A maior pressão recente vem do ambiente de consumo. O crescimento das vendas comparáveis do Walmart U.S. desacelerou para 2,6% no 2FQ27, abaixo dos 4,1% no 1FQ27, dos 4,6% no F'26 e da faixa de aproximadamente 4% a 5% dos dois anos anteriores. Os consumidores de menor renda são um grupo de clientes importante para o Walmart, e sua pressão financeira continua aumentando, com desempenho mais fraco do que os grupos de renda média e alta. O crescimento de mercadorias em geral também desacelerou de dígitos médios de um dígito no 1FQ27 para dígitos baixos de um dígito. Os preços mais altos da gasolina restringiram ainda mais os gastos discricionários. Saúde e bem-estar geraram um impacto negativo de aproximadamente 80 pontos-base nas vendas comparáveis de manchete do 2FQ27, incluindo um impacto adverso de aproximadamente 125 pontos-base das regulamentações MFP, embora esse fator não tenha afetado os dólares de lucro bruto. O relatório espera que as vendas comparáveis do Walmart U.S. permaneçam na faixa de 2% a 3% no 2FH27e enquanto esses ventos contrários macroeconômicos persistirem. O crescimento do lucro operacional de manchete deve ser avaliado após excluir reembolsos e investimentos em preços. O lucro operacional ajustado cresceu 17,4% em moeda constante no 2FQ27, dos quais aproximadamente 750 pontos-base, ou cerca de US$ 600 milhões, vieram de reembolsos tarifários que ainda não tinham sido repassados aos consumidores por meio de preços menores durante o trimestre. Portanto, o crescimento do lucro operacional subjacente foi de aproximadamente 9,9%. O ponto médio da orientação para o 3FQ27e implica crescimento de aproximadamente 3% do lucro operacional ajustado, mas inclui um impacto negativo de aproximadamente 800 pontos-base decorrente do uso dos cerca de US$ 600 milhões restantes para investimento em preços. Excluindo esse fator, o crescimento subjacente é de aproximadamente 11%. A faixa atualmente implícita de crescimento do lucro operacional ajustado no 4FQ27e é de aproximadamente 3% a 7%, incluindo um impacto negativo de aproximadamente 100 pontos-base pela mudança de calendário do evento BBD da Índia. Um desempenho no limite superior da faixa se aproximaria do crescimento de aproximadamente 10% do lucro operacional ajustado subjacente alcançado nos últimos três anos. O Morgan Stanley acredita que a orientação é atingível porque o Walmart tem cumprido ou superado consistentemente o limite superior de sua faixa de orientação, enquanto o volante de crescimento do eCommerce está aumentando a participação de receitas de alta margem e o lucro operacional absoluto. O volante de crescimento do eCommerce continua sendo o motor central do lucro incremental. As vendas online cresceram aproximadamente 24% ano a ano no 2FQ27, a receita do Walmart Connect excluindo Vizio cresceu 43%, e a receita de associação do Walmart+ aumentou aproximadamente na faixa alta de 20% ou mais. A margem operacional incremental do volante permaneceu em aproximadamente 11%, pois as receitas de associação e publicidade de alta margem compensaram as perdas online associadas à expansão dos serviços de conveniência e da entrega rápida. As vendas do Marketplace de terceiros, que são principalmente mercadorias em geral e contribuem positivamente para o lucro, voltaram a crescer aproximadamente 50%. A instituição estima que os lucros trimestrais do volante de crescimento do eCommerce tenham atingido um recorde de aproximadamente US$ 1,1 bilhão, demonstrando que o modelo de negócios passou de meramente aumentar as vendas online para gerar lucro conjuntamente por meio de publicidade, associação, Marketplace e eficiências de escala. No entanto, a participação do Walmart nas vendas incrementais do varejo caiu significativamente. O Morgan Stanley estima que sua participação caiu de aproximadamente 11,2% no Q4'25 e aproximadamente 7,8% no Q1'26 para aproximadamente 5,7% no Q2'26, cerca de metade do nível relativamente estável de 10% a 11% observado de 2024 a 2025. Amazon e Costco também desaceleraram no mesmo período: após ajustar a Amazon para aproximadamente US$ 4,0 bilhões a US$ 4,5 bilhões de GMV do Prime Day, estima-se que a Amazon tenha caído aproximadamente 165 pontos-base e a Costco aproximadamente 50 pontos-base, mas o Walmart registrou a maior queda absoluta. O relatório atribui isso a três fatores: sua base de clientes é mais concentrada em consumidores de menor renda; a farmácia representa uma proporção maior de seus negócios, e as regulamentações MFP geraram um impacto negativo de aproximadamente 125 pontos-base nas vendas comparáveis dos EUA, sem o qual sua participação incremental é estimada em aproximadamente 7,7%; e o Walmart tem menor participação de mercadorias gerais discricionárias, enquanto as categorias discricionárias superaram recentemente os bens essenciais e consumíveis no atual ambiente macroeconômico. O histórico de avaliação sugere que a atual descompressão de múltiplos pode estar se aproximando de um piso. O relatório examinou 25 anos de dados semanais de P/L futuro de 12 meses e identificou cinco ciclos de descompressão de múltiplos com duração superior a seis meses e compressão acima de 20%: uma queda de 48% do FY04 ao FY07, 20% do FY07 ao FY08, 29% do FY10 ao FY12, 22% no FY16 e 35% do FY21 ao FY23. A queda mediana foi de aproximadamente 29%, e a duração mediana foi de 19 meses. O P/L atual já caiu aproximadamente 26% em cerca de seis meses, de seu pico de 44,9x em fevereiro para 33,5x. A magnitude do recuo está se aproximando da mediana histórica, mas ocorreu em apenas cerca de um terço do tempo levado pelos ciclos anteriores. Historicamente, o crescimento mediano das vendas comparáveis quando as avaliações pararam de cair foi de 1,5%, enquanto o último número do Walmart é de 2,6%, já dentro da faixa histórica associada à estabilização da avaliação. O relatório também apresenta o contra-argumento de que a avaliação permanece elevada: o atual P/L futuro de 12 meses de aproximadamente 33,5x é cerca de 44% maior do que o nível de aproximadamente 23x historicamente sustentado pelo crescimento das vendas comparáveis de 3,0% a 4,5%. No entanto, o Morgan Stanley acredita que essa relação reflete principalmente o modelo de negócios anterior a 2020. Desde então, o Walmart alterou sua estrutura de lucros por meio de eCommerce, publicidade, associação, cadeia de suprimentos e capacidades de entrega, reduzindo a comparabilidade da antiga faixa de avaliação. Portanto, a instituição dá maior peso ao atual recuo de avaliação de aproximadamente 26%, que já se aproxima da mediana dos ciclos anteriores, e, com base nisso, conclui que a avaliação pode estar próxima de um piso. As revisões das previsões de lucros refletem um equilíbrio entre a pressão macroeconômica de curto prazo e o valor de longo prazo do volante de crescimento. O Morgan Stanley revisou suas previsões de vendas comparáveis do Walmart U.S. para F'27e, F'28e e F'29e de 3,3%/4,0%/4,0% para 2,9%/2,5%/4,0%; as previsões de crescimento da receita total de 5,6%/5,5%/5,6% para 5,5%/4,5%/5,7%; e as previsões de crescimento do lucro operacional ajustado de 8,2%/10,1%/7,9% para 9,3%/7,4%/8,0%. As previsões correspondentes de EPS ajustado são US$ 2,88/US$ 3,13/US$ 3,39, em comparação com previsões anteriores de US$ 2,85/US$ 3,16/US$ 3,44. No cenário-base, espera-se que as margens operacionais ajustadas sejam 4,5%/4,6%/4,7%. O preço-alvo de US$ 125 no cenário-base baseia-se em um P/L combinado de aproximadamente 36,8x aplicado ao EPS de F'29e de US$ 3,39, abaixo do P/L anterior de 44,2x aplicado ao F'28e. Também equivale a aproximadamente 18x EV/EBITDA sobre EBITDA de F'29e de cerca de US$ 56,5 bilhões. O múltiplo de 36,8x permanece acima do P/L médio de aproximadamente 21x do Walmart na última década, um prêmio que a instituição acredita ser sustentado pela aceleração da rentabilidade do eCommerce, por uma vantagem de preço crescente sobre concorrentes e pela transformação do Walmart de um varejista físico tradicional em um disruptor de eCommerce e cadeia de suprimentos. A análise de cenários define ainda mais a relação risco-retorno. O preço-alvo no cenário otimista é de US$ 155, com base em aproximadamente 38x o P/L de F'29e e aproximadamente 20x EV/EBITDA. Ele pressupõe crescimento das vendas comparáveis do Walmart U.S. de 3,9%/4,5%/5,5% de F'27e a F'29e, crescimento da receita de 6,5%/6,2%/7,0%, crescimento do lucro operacional ajustado de 14%/12%/18%, margens operacionais de 4,7%/4,9%/5,4% e EPS de US$ 3,02/US$ 3,45/US$ 4,12. O preço-alvo no cenário-base é de US$ 125. O preço-alvo no cenário pessimista é de US$ 80, com base em aproximadamente 29x o EPS de F'29e de US$ 2,81 e aproximadamente 14x EV/EBITDA. Ele pressupõe crescimento das vendas comparáveis nos EUA de 2,6%/2,0%/3,0%, crescimento da receita de 5,2%/3,8%/4,6%, crescimento do lucro operacional ajustado de 5,2%/3,2%/-1,4%, margens operacionais de 4,3%/4,3%/4,1% e EPS de US$ 2,76/US$ 2,86/US$ 2,81.

Estrutura de análise

O relatório primeiro separa fatores macroeconômicos e pontuais nos resultados do 2FQ27, excluindo reembolsos tarifários e o subsequente investimento em preços do crescimento do lucro operacional para avaliar os lucros subjacentes. Em seguida, analisa separadamente o volante de crescimento do eCommerce, composto por vendas online, publicidade, associação e Marketplace, juntamente com sua contribuição para os lucros. A instituição então compara o desempenho recente de Walmart, Amazon e Costco com base em suas participações nas vendas incrementais do varejo e utiliza 25 anos de histórico de P/L futuro de 12 meses para avaliar o estágio atual do recuo de avaliação. Por fim, o relatório atualiza as previsões operacionais de F'27e a F'29e e deriva seu preço-alvo por meio de cenários otimista, base e pessimista usando estruturas de P/L, EV/EBITDA e SOTP.

Notas metodológicas

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação PE/PEG

  Avaliação por P/L do ano futuro

  O relatório usa o EPS de F'29e como base para a avaliação, aplicando um P/L de aproximadamente 36,8x no cenário-base para derivar um preço-alvo de US$ 125 e usando diferentes múltiplos de P/L para construir preços-alvo nos cenários otimista e pessimista.

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação EV/EBITDA

  Avaliação de verificação cruzada por EV/EBITDA

  O relatório verifica os preços-alvo em relação a múltiplos de valor da empresa baseados no EBITDA de F'29e, com os cenários base, otimista e pessimista em aproximadamente 18x, 20x e 14x, respectivamente.

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação de Segmentos SOTP

  Estrutura SOTP de preço-alvo

  O relatório declara explicitamente que o preço-alvo de US$ 125 é sustentado por uma estrutura SOTP projetada para refletir as diferentes características de lucros do varejo tradicional e de negócios como eCommerce, publicidade e associação.

• Metodologia de AvaliaçãoOutro

  Análise de cenários otimista, base e pessimista

  O relatório atribui pressupostos de vendas comparáveis, receita, lucro operacional, margem, EPS e múltiplos de avaliação a cada um dos três cenários, apresentando assim uma faixa de risco-retorno de US$ 155, US$ 125 e US$ 80.

• Metodologia de AvaliaçãoOutro

  Análise histórica de 25 anos de descompressão de múltiplos de P/L

  A instituição compara cinco ciclos históricos de descompressão de múltiplos que duraram mais de seis meses e apresentaram compressão superior a 20%, usando a magnitude da queda, a duração e o crescimento das vendas comparáveis para avaliar se a avaliação atual está se aproximando de um piso.

• Fundamentos da Companhia e Estrutura FinanceiraAnálise da Qualidade dos Lucros

  Normalização do crescimento do lucro operacional

  O relatório exclui os efeitos dos reembolsos tarifários e do reinvestimento em preços do lucro operacional ajustado, normalizando a taxa de crescimento de manchete de 17,4% para uma taxa subjacente de aproximadamente 9,9% e avaliando a orientação subsequente com a mesma base.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorOutro

  Análise de funil da participação nas vendas incrementais do varejo

  O relatório estima a participação do Walmart nas vendas incrementais do varejo e a compara com Amazon e Costco para mensurar como o tráfego recente de clientes, o mix de categorias e a pressão macroeconômica afetaram o desempenho competitivo.

• Fundamentos da Companhia e Estrutura FinanceiraOutro

  Estrutura de previsão ModelWare do Morgan Stanley

  Salvo indicação em contrário, as métricas operacionais e as previsões de lucros do relatório baseiam-se na estrutura ModelWare do Morgan Stanley, com distinções entre dados realizados da companhia, estimativas da instituição e números de consenso.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Walmart Inc (WMT.US)

  O relatório acredita que o Walmart foi recentemente afetado pela fraqueza entre consumidores de menor renda e pela desaceleração das vendas comparáveis, mas seus negócios de eCommerce, publicidade, associação e Marketplace continuam impulsionando o crescimento estrutural dos lucros.

  Pontos fortes

  Escala, vantagem de preço, capacidades de cadeia de suprimentos, expansão do alcance e da rentabilidade do eCommerce e receitas de publicidade e associação de alta margem.

  Pontos fracos

  Seu mix de clientes é mais concentrado em grupos de menor renda, a farmácia representa uma proporção maior do negócio e é afetada por regulamentações MFP, e seu mix de mercadorias gerais discricionárias é menor. Sua participação nas vendas incrementais do varejo caiu recentemente mais do que as de Amazon e Costco.

  Comparação

  A participação do Walmart nas vendas incrementais do varejo foi de aproximadamente 5,7% no Q2'26, representando a maior queda entre Walmart, Amazon e Costco. No entanto, o relatório acredita que seu modelo de negócios mudou desde antes de 2020, limitando a comparabilidade das faixas históricas de avaliação absoluta.

  Riscos

  Pressão contínua sobre consumidores de menor renda e despesas com combustível, crescimento do eCommerce abaixo de 15%, vendas comparáveis abaixo de 2%, nova expansão das perdas de eCommerce ou perdas da Flipkart acima do esperado.

Dados principais

• Crescimento das vendas comparáveis do Walmart U.S. no 2FQ272.6%Abaixo de 4,1% no 1FQ27 e 4,6% no F'26
• Previsão de vendas comparáveis nos EUA para 2FH27e2%-3%Reflete a pressão contínua sobre consumidores de menor renda e preços mais altos da gasolina
• Crescimento do lucro operacional ajustado no 2FQ2717.4% (moeda constante)Inclui um benefício líquido de aproximadamente 750 pontos-base, cerca de US$ 600 milhões, proveniente de reembolsos tarifários
• Crescimento do lucro operacional subjacente no 2FQ27Aproximadamente 9,9%Exclui o impacto de reembolsos tarifários ainda não utilizados para reduzir preços
• Crescimento do lucro operacional subjacente no 3FQ27eAproximadamente 11%O ponto médio da orientação de manchete é aproximadamente 3%, incluindo impacto negativo de aproximadamente 800 pontos-base de investimento em preços
• Crescimento das vendas onlineAproximadamente 24%Crescimento ano a ano no 2FQ27
• Crescimento da receita do Walmart Connect43%Crescimento ano a ano no 2FQ27, excluindo Vizio
• Crescimento das vendas do MarketplaceAproximadamente 50%O Marketplace de terceiros manteve forte crescimento
• Lucros trimestrais do volante de crescimento do eCommerceAproximadamente US$ 1,1 bilhãoEstimado pelo Morgan Stanley como um recorde histórico
• Participação nas vendas incrementais do varejoAproximadamente 5,7%Q2'26, abaixo de aproximadamente 7,8% no Q1'26 e aproximadamente 11,2% no Q4'25
• P/L NTM atualAproximadamente 33,5xQueda de aproximadamente 26% em relação ao pico de 44,9x em fevereiro
• Queda mediana histórica em descompressões sustentadas de múltiplosAproximadamente 29%A duração mediana dos cinco ciclos históricos foi de 19 meses
• EPS ajustado de F'27e/F'28e/F'29e$2.88/$3.13/$3.39As previsões anteriores eram US$ 2,85/US$ 3,16/US$ 3,44
• Avaliação do preço-alvo no cenário-baseAproximadamente 36,8x P/L de F'29e e aproximadamente 18x EV/EBITDA de F'29eCorresponde a um preço-alvo de US$ 125 e aproximadamente US$ 56,5 bilhões de EBITDA em F'29e

Impacto e implicações

O relatório acredita que a desaceleração de curto prazo das vendas comparáveis reflete principalmente a pressão sobre consumidores de menor renda, custos de combustível e o impacto de manchete das regulamentações MFP, e não uma ruptura da tese estrutural de lucros do Walmart. Publicidade, associação, Marketplace e eficiências de escala do eCommerce continuam melhorando o mix de lucros, permitindo que a companhia entregue crescimento subjacente do lucro operacional próximo a dois dígitos mesmo em um ambiente de vendas mais moderado. A redução do preço-alvo reflete a recente pressão macroeconômica e a compressão de múltiplos de avaliação, mas a instituição acredita que a atual descompressão está se aproximando da queda mediana histórica e que a relação risco-retorno continua inclinada para cima.

Riscos

• Se a pressão financeira sobre consumidores de menor renda e as despesas mais altas com combustível persistirem, as vendas comparáveis do Walmart U.S. poderão permanecer abaixo das expectativas por um período prolongado.
• As perdas do eCommerce podem voltar a aumentar após uma moderação temporária, enfraquecendo a contribuição do volante de crescimento para o lucro operacional.
• Se o crescimento do eCommerce nos EUA ficar abaixo de 15% e as vendas comparáveis permanecerem abaixo de 2%, a tese de crescimento estrutural ficará sob pressão.
• Perdas da Flipkart acima do esperado podem pesar sobre o desempenho geral dos lucros.
• O P/L NTM atual de aproximadamente 33,5x permanece cerca de 44% acima do nível de aproximadamente 23x historicamente associado ao crescimento das vendas comparáveis de 3,0% a 4,5%, portanto, a avaliação poderá sofrer compressão adicional.

Pontos a observar

• Monitorar se as vendas comparáveis do Walmart U.S. conseguem se estabilizar entre 2% e 3% nos próximos um a dois trimestres e voltar a acelerar no F'28e.
• Acompanhar mudanças nos fundamentos dos consumidores de menor renda, na confiança do consumidor e nas despesas com combustível.
• Acompanhar o crescimento do eCommerce nos EUA e as taxas de crescimento do Walmart Connect, da associação Walmart+ e das vendas do Marketplace.
• Observar se o lucro operacional subjacente pode crescer aproximadamente 11% após a implementação dos aproximadamente US$ 600 milhões de investimento em preços no 3FQ27e.
• Acompanhar se o crescimento do lucro operacional ajustado no 4FQ27e pode atingir o limite superior da faixa de aproximadamente 3% a 7%.
• Acompanhar as margens de eCommerce nos EUA, o crescimento do EBIT nos EUA e a contribuição trimestral de lucros do volante de crescimento do eCommerce.
• Observar se a participação nas vendas incrementais do varejo pode se recuperar de seu nível de aproximadamente 5,7% no Q2'26.