Kingdee (00268): Goldman Sachs는 Kingdee에 Neutral을 유지했으며, AI 네이티브 제품이 성장을 뒷받침하지만 이익 전망과 목표주가는 하향했다.

개요

이 실적 리뷰는 Lingee Enterprise AI OS와 Kingdee AI Suite를 중심으로 한 Kingdee의 AI 네이티브 제품이 구독 사업 성장과 수익성 개선을 이어갈 수 있는지를 검토한다. Goldman Sachs는 이를 중요한 성장 동력으로 보지만, 이익 전망과 DCF 목표주가를 낮춘 뒤 Neutral을 유지했다.

핵심 견해

Goldman Sachs는 Kingdee의 AI 네이티브 제품을 향후 구독 사업 성장의 핵심 동력으로 본다. 자체 개발한 Lingee, Kingdee AI Suite 및 관련 제품의 계약 가치는 1H26에 전년 대비159%, 반기 대비47% 증가했다. Kingdee는 Galaxy와 Constellation 등 기존 제품에 AI 기능을 통합하는 한편, 대형 고객과의 파트너십을 통해 AI 네이티브 제품과 데이터 클라우드를 확장하고 있다. Lingee Enterprise AI OS는 일상 업무와 사업 분석, 재무·영업·조달 등 기능 전반의 관리 애플리케이션, 개인 및 기업 개발 도구를 포괄한다. 회사는 2026E AI 네이티브 제품 매출 Rmb1bn 초과를 목표로 한다. 1H26 실적은 매출 측면에서 대체로 예상에 부합했으나 이익은 예상보다 좋았다. 매출은 전년 대비14% 증가한 Rmb3.625bn으로 Goldman Sachs 전망과 회사 가이던스에 부합했다. SMB 기업 매출은 전년 대비15%, 대기업 및 중간 규모 기업 매출은 전년 대비9% 증가했다. 매출총이익은 전년 대비17% 증가한 Rmb2.456bn, 매출총이익률은67.7%였다. 영업손실은 Rmb52m으로 1H25의 Rmb290m 손실에서 개선됐고, 순이익은 전년의 Rmb98m 손실 대비 Rmb54m을 기록했다. 구독 사업 규모 확대로 영업비용 비율이 개선되면서 순이익은 Goldman Sachs 전망보다35%, 회사 가이던스 중간값보다24% 높았다. Goldman Sachs는 AI 네이티브 제품의 기여 확대와 지속적인 수익성 개선을 바탕으로 2H26 매출 성장을 전년 대비15%로 예상한다. 수정 전망상 2026E, 2027E, 2028E 매출은 각각 Rmb8.026bn, Rmb9.187bn, Rmb10.776bn이다. 영업이익률은 2026E의2.9%에서 2027E 4.8%, 2028E 6.3%로, 순이익률은4.8%에서6.3%, 7.7%로 개선될 것으로 예상한다. 다만 1H26 실적 반영 후 이익 전망은 하향됐다. 매출 전망은 2026E, 2027E, 2028E에 각각0.3%, 3%, 2% 하향됐으며, 주로 대기업 매출 전망 하락을 반영한다. 순이익 전망은 2026E, 2027E, 2028E에 각각4%, 10%, 7% 낮아졌고, 수정된 수치는 Rmb389m, Rmb580m, Rmb831m이다. Goldman Sachs는 예상보다 높은 R&D 비용을 반영해 영업비용 비율 가정을 높였지만, AI 네이티브 제품을 새로운 성장 엔진으로 계속 긍정적으로 보고 있다. 가치평가는 장기 현금흐름 창출을 더 잘 반영하기 위해 기준연도를 2027E로 이월한 2단계 DCF를 유지한다. Goldman Sachs는 2032E-36E 2단계 FCF 성장률을 기존2%-7%에서 연간1%로 낮추고, 2%의 영구성장률을 적용했으며, 12.1% WACC와 자기자본비용으로 가치를 할인했다. 자기자본비용 가정은 beta 1.4, 무위험이자율3.0%, 시장위험프리미엄6.5%다. 이 가정에 따라 12개월 목표주가는 HK$11.10에서 HK$10.50로 낮아졌으며 Goldman Sachs는 Neutral을 유지했다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 1H26 매출과 이익을 자체 전망 및 회사 가이던스와 비교하고, 고객 세그먼트별 성장을 분석하며, AI 네이티브 제품을 구독 성장 동력으로 평가했다. 이후 다년간 매출·비용·이익 전망을 수정하고 장기 FCF 성장, 영구성장률, 할인율 가정을 포함한 2단계 DCF 가치평가를 적용했다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론DCF(할인현금흐름법)

  2단계 DCF 가치평가

  Goldman Sachs는 자유현금흐름을 예측하고 12.1% WACC로 할인한 뒤, 2% 영구성장률에 기반한 잔존가치를 더해 Kingdee를 평가한다.

• 기업 펀더멘털 및 재무 프레임워크잉여현금흐름 분석

  장기 자유현금흐름 성장 가정

  목표주가는 2032E-36E 자유현금흐름 성장률을 연간1%로 낮춘 가정을 반영하며, 이는 장기 가치평가 결과를 낮춘다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Kingdee (0268.HK)

  주요 커버리지 기업이며, AI 네이티브 제품이 구독 성장과 수익성을 뒷받침할 것으로 예상된다.

  강점

  AI 네이티브 제품 계약 가치가 강하게 성장했고, 1H26 순이익은 Goldman Sachs 전망을 상회했으며, 구독 사업 규모가 영업 레버리지를 제공했다.

  약점

  대기업 및 중간 규모 기업 성장률은 전년 대비9%였으며, 대기업 매출 전망 하락이 예측 하향을 이끌었다.

  위험

  AI 도입이 예상보다 빠르거나 느릴 위험, 거시환경이 예상보다 좋거나 나쁠 위험, 구독 매출 기여도가 예상보다 높거나 낮을 위험.

핵심 데이터

• 1H26 매출Rmb3.625bn전년 대비14% 증가, Goldman Sachs 전망 및 회사 가이던스에 부합.
• 1H26 순이익Rmb54m전년 대비35% 증가, Goldman Sachs 전망보다35%, 가이던스 중간값보다24% 높음.
• AI 네이티브 제품 계약 가치 성장159% YoY; 47% HoH1H26 Lingee와 Kingdee AI Suite를 포함한 제품 실적.
• AI 네이티브 제품 목표Over Rmb1bn in 2026E제품 포트폴리오와 기능 확대로 뒷받침되는 회사 목표.
• 2026E/2027E/2028E 순이익 전망 수정-4%/-10%/-7%주로 대기업 매출 전망 하락과 R&D 관련 영업비용 증가에 기인.
• 12개월 목표주가HK$10.50DCF 기반이며 기존 HK$11.10에서 하향.
• 가치평가 가정12.1% WACC; 2% terminal growth2032E-36E 2단계 FCF 성장률은 연간1%로 가정.

영향과 시사점

보고서는 AI 네이티브 제품 확대가 Kingdee의 구독 성장과 영업 레버리지를 뒷받침해 지속적인 수익성 개선으로 이어질 수 있다고 본다. 그러나 대기업 매출 전망 하락, R&D 비용 가정 상향, 장기 현금흐름 성장률 하락으로 이익 전망과 가치평가 목표는 낮아졌다.

위험

• AI 도입이 예상보다 빠르거나 느릴 수 있다.
• 거시환경이 예상보다 좋거나 나쁠 수 있다.
• 구독 매출 기여도가 예상보다 높거나 낮을 수 있다.

주시할 점

• Lingee, Kingdee AI Suite 및 기타 AI 네이티브 제품의 성장과 수익화.
• 2026E AI 네이티브 제품 매출 Rmb1bn 초과 목표 달성 진척.
• 구독 사업 규모와 영업비용 및 수익성에 대한 영향.
• 대기업 매출 추이와 R&D 지출.