Auras Technology (3324): UBS는 AI 액체냉각 확대가 콜드플레이트 가격 압력을 상회할 것으로 보며 Auras Technology를 Buy로 신규 커버리지했다.

개요

UBS는 대만 열관리 솔루션 공급사 Auras Technology를 Buy와 NT$1,380 목표주가로 신규 커버리지했다. 보고서는 AI 서버 전력 밀도 상승이 직접 액체냉각 도입을 가속해 가격 압력과 냉각 아키텍처 변화 위험에도 Auras의 콜드플레이트, 매니폴드, CDU 매출 확대를 뒷받침할 것으로 주장한다.

핵심 견해

UBS의 핵심 논지는 Auras가 공랭 모듈 제조사에서 랙 수준 액체냉각 시스템 제공사로 전환하고 있다는 것이다. 회사는 주요 미국 서버 브랜드와 선도적 미국 CSP에 매니폴드와 콜드플레이트를 공급하고 CDU 역량도 확대하고 있다. UBS는 액체냉각이 Auras 2025E 매출의 31%를 차지하고 2030E에는 74%까지 높아질 것으로 추정한다. 2025-30년 액체냉각 매출 CAGR은 49%로, 직접 액체냉각 시장의 51% CAGR과 대체로 일치할 전망이다. 보고서는 특히 콜드플레이트 방식의 직접 액체냉각이 지배적 아키텍처로 남을 것으로 본다. UBS는 열 성능, 확장성 및 대체안 대비 낮은 초기 자본지출 때문에 신규 데이터센터와 기존 데이터센터 개조 모두에 실용적이고 경제적인 해법이라고 평가한다. 침지 냉각은 인증 제약, 개조 비용, 운영 복잡성 때문에 단기간에 우세해지기 어렵다고 본다. 가속기 전력 증가와 완전 액체냉각 랙 전환은 GPU, CPU, 스위치 ASIC 및 주변부품용 콜드플레이트를 포함한 랙당 액체냉각 콘텐츠를 늘릴 것으로 예상된다. UBS는 부품 및 시스템 수준 데이터센터 DLC 시장이 2030E US$31bn에 이를 것으로 추정한다. Auras의 혼합 DLC 점유율은 약 6-7%+, 콜드플레이트 점유율은 2025E 약 4%에서 2030년 약 10-11%로 상승할 전망이다. 콜드플레이트 TAM은 2030E US$8.9bn으로 예상되며, Auras 콜드플레이트 매출은 2026E US$309m, 2027E US$500m, 2030년 NT$25.5bn (US$870m)으로 모델링한다. 매니폴드 매출은 2030년 US$748m에 도달하며, 2025년 추정 27% 랙 매니폴드 점유율 이후에도 약 19-22% 이상을 유지할 것으로 본다. 단기 실적 전망에는 강한 수요와 공급망 제약이 함께 반영되어 있다. UBS는 Q4 2025E 매출을 NT$6.96bn, 전분기 대비 17% 증가 및 전년 대비 69% 증가로 예상하지만, QD 부족에 따른 랙 매니폴드 출하 지연으로 Visible Alpha 컨센서스보다 7% 낮고 전분기 대비 25% 성장이라는 가이던스도 밑돌 것으로 본다. 다만 주요 미국 서버 브랜드 고객의 GB300 NVL72 수요 및 상위 5개 미국 CSP에서의 콜드플레이트 점유율 확대에 힘입어 주문은 유지된다고 판단한다. UBS는 2025E 매출 NT$22.6bn, 전년 대비 43% 증가, 2026E NT$34.1bn, 전년 대비 51% 증가, 2027E NT$42.4bn, 전년 대비 24% 증가를 예상한다. UBS는 2026E 성장 구성이 크게 바뀔 것으로 본다. 콜드플레이트 매출은 전년 대비 400% 이상 증가한 NT$9.1bn, 총매출의 27%에 이를 전망이며, 이는 연간 GB300 노출과 AI ASIC 수요에 기반한다. 매니폴드 매출도 NT$9.1bn, 전년 대비 81% 증가, 매출의 27%로 예상된다. 2025년에 인증된 자체 생산 MQD는 매니폴드 출하를 지원하고 외부 QD 병목 위험을 줄일 것으로 예상된다. CDU는 낮은 기반에서 시작하지만 제품이 랙 내형에서 ASP가 더 높은 열 내형으로 이동하며 확대될 전망이다. 보고서는 마이크로채널 리드가 일부 콜드플레이트 설계를 대체할 수 있다는 우려를 다룬다. UBS는 오버클록 VR200 SKU에서 Q4 2025에 MCL이 초기 채택되고 VR300에서는 2027년에 주류 채택될 수 있다고 예상한다. DLC 침투율 상승, 콜드플레이트 장착률 상승, 맞춤형 AI ASIC 모듈의 복잡성 증가, 매니폴드 및 CDU 사양 고도화가 이 영향을 상쇄할 것으로 본다. VR200 NVL144 가격 인하를 반영해도 랙당 혼합 콜드플레이트 가치는 GB300 NVL72 대비 1% 하락에 그친다고 분석한다. 그럼에도 UBS는 NVIDIA L10 컴퓨트/스위치 트레이 표준화를 최대 하방 위험으로 본다. 표준화와 조립 집중화가 맞춤형 부가가치를 낮추면 트레이 부품 공급사는 약 50%의 ASP 하락 압력을 받을 수 있다. UBS는 대량 무누수 제조, 정밀 가공, 세정 능력 및 플랫폼 인증 이력을 보유한 기존 공급사가 신규 진입자보다 점유율을 더 잘 방어할 수 있다고 보지만 마진 압박은 가능하다고 본다. Hon Hai와 Quanta가 인증된 콜드플레이트, CDU, QD 및 사이드카 솔루션을 개발하고 있어 ODM 수직통합도 장기적 우려다. UBS는 2027E 20x P/E를 적용해 NT$1,380 목표주가를 산출했다. 이 배수는 Auras가 2023년 이후 AI 액체냉각 노출을 확보한 후의 평균 NTM 컨센서스 P/E 20x와 같지만 Q3 2024의 최고 35x보다 낮다. UBS는 2030E까지 매출과 EPS CAGR을 각각 25%, 34%로 예상하며 UBS 2026E/2027E 17x/13x P/E가 부담스럽지 않다고 판단한다. 기본 시나리오는 2026E 및 2027E 매출 성장률 51%와 24%, 매출총이익률 30.0%와 30.4%를 가정한다. NT$1,775 상승 시나리오는 가격 압력 완화, 더 강한 CSP AI 컴퓨팅 수주 및 차세대 플랫폼 인증 가속을, NT$710 하락 시나리오는 더 심한 상품화와 폭넓은 MCL 도입을 가정한다.

분석 프레임워크

UBS는 직접 액체냉각 부품 수요와 Auras 시장점유율의 상향식 추정에 제품 믹스, 고객 플랫폼 및 재무 예측을 결합한다. 기본, 상승, 하락 시나리오로 투자 논리를 검증하고 액체냉각 관련 밸류에이션 이력 및 동종업계와 비교한 뒤 2027E P/E 배수를 적용해 목표주가를 도출한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  데이터센터 직접 액체냉각의 상향식 TAM 및 시장점유율 분석.

  UBS는 DLC 시장 규모와 성장률을 추정한 뒤 콜드플레이트, 매니폴드, CDU에서 예상되는 Auras 점유율을 적용해 매출을 예측한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  랙당 콜드플레이트 콘텐츠 및 가격, 장착률, 물량 분석.

  보고서는 랙당 액체냉각 부품 증가가 플랫폼 표준화로 인한 잠재적 ASP 하락을 어떻게 상쇄할 수 있는지 평가한다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  2027E 주가수익비율 배수 평가.

  UBS는 20x 2027E P/E를 이익 전망에 적용하고 Auras의 AI 액체냉각 노출 이후 밸류에이션 이력 및 동종업계 환경을 참고한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Auras Technology (3324.TWO)

  주요 커버리지 기업이며 AI 서버 직접 액체냉각 도입의 수혜가 예상된다.

  강점

  기존 매니폴드 입지, 확대되는 콜드플레이트 노출, 주요 미국 서버 브랜드 및 CSP 관계, 제조 및 인증 역량.

  약점

  GB200 콜드플레이트 승인 공급사 목록 진입이 늦었고 CDU 사업은 낮은 기반에서 출발한다.

  비교

  UBS는 Auras가 열관리 동종업계 대비 할인된 수준이며 2023년 이후 AI 액체냉각 노출에 따른 평균 밸류에이션보다 낮게 거래된다고 말한다.

  위험

  콜드플레이트 ASP 압력, MCL 도입, ODM 수직통합, QD 부족, 원재료 변동성 및 하이퍼스케일러 수요 변동.

핵심 데이터

• 12개월 목표주가NT$1,380Buy 신규 커버리지; 2027E 20x P/E에 근거.
• 현재 주가NT$890.0004 Dec 2025 기준.
• DLC 시장 TAMUS$31bn by 2030EUBS는 부품 및 시스템 수준 DLC CAGR을 51%로 예상한다.
• 액체냉각 매출 비중31% in 2025E; 74% by 2030EUBS가 예상하는 Auras 매출 구성의 전환.
• 2026E 매출NT$34.1bnUBS 추정 기준 전년 대비 51% 증가.
• 2027E 매출NT$42.4bn기본 시나리오에서 전년 대비 24% 증가.
• 2026E 콜드플레이트 매출NT$9.1bn전년 대비 400% 초과 증가, 총매출의 27%.
• 기본/상승/하락 목표주가NT$1,380 / NT$1,775 / NT$710각각 기본, 상승 및 하락 시나리오.

영향과 시사점

UBS는 AI 서버의 높은 열 요구량이 Auras의 더 크고 빠르게 성장하는 액체냉각 매출 기반으로의 전환을 뒷받침할 것으로 본다. 투자 논리는 회사가 플랫폼 인증과 점유율 획득을 콜드플레이트, 매니폴드 및 CDU 성장으로 전환해 ASP 압력, 부품 부족 및 공급사 배제 위험을 상쇄할 수 있는지에 달려 있다.

위험

• AI 서버에서의 액체냉각 도입이 UBS 예상보다 느려져 핵심 사업 성장을 제한할 수 있다.
• 콜드플레이트 표준화와 상품화가 가격 경쟁을 심화시키고 ASP와 마진을 압박할 수 있다.
• 더 광범위하거나 빠른 MCL 도입이 콜드플레이트 TAM을 줄일 수 있다.
• 구리와 알루미늄 원재료 비용 변동이 마진에 영향을 줄 수 있다.
• 주요 미국 하이퍼스케일러 고객의 AI 및 일반 서버 수요가 변동할 수 있다.
• Hon Hai와 Quanta 같은 ODM의 수직통합이 장기적으로 기존 열관리 공급망을 교란할 수 있다.

주시할 점

• Q4 2025 매출이 UBS 추정 NT$6.96bn 대비 어떻게 나타나는지와 QD 부족이 매니폴드 출하에 미치는 영향.
• MCL 도입의 시기와 규모. 오버클록 VR200 SKU에서는 Q4 2025 초기 도입, VR300에서는 2027년 주류 도입 가능성이 있다.
• GB300 플랫폼에서의 콜드플레이트 점유율 상승과 Q4 2025E 후반부터의 AI ASIC 프로젝트 기여 속도.
• 자체 생산 MQD 배치 진전과 CDU 램프업.
• NVIDIA L10 표준화, 부품 가격 압력 및 ODM의 열관리 부품 확장을 보여주는 징후.