Micron Technology Inc (MU): UBS는 확대되는 메모리 공급 부족이 이익 지속성을 연장할 것으로 보며 Micron에 대해 Buy를 재확인

개요

이 보고서는 DRAM과 NAND 수급이 타이트해지는 환경에서 Micron의 FQ4:26 실적과 FQ1:27 전망을 평가한다. UBS는 더 강한 가격, 지속적인 수요 및 잠재적 자본환원이 현 메모리 상승 사이클 이후에도 Micron의 이익력을 지지할 것이라고 주장한다.

핵심 견해

UBS는 주식에 대한 논쟁이 단기 모멘텀에서 메모리 사이클의 지속 기간으로 이동했음에도 Micron의 펀더멘털은 계속 타이트해지고 있다고 주장한다. 채널 점검에 따르면 공급과 수요의 격차는 C2027까지 확대될 전망이다. DRAM 충족률은 약60% 수준에 머물고, 서버 DDR 비트 수요는 전년 대비 약80% 증가하며, 서버 및 스토리지 SSD 비트 수요는 C2027에 전년 대비 100%를 넘을 가능성이 있다. 장기계약은 가격 상승에 따른 즉각적인 실적 상향 여지를 줄이므로, UBS는 투자자 초점이 수요의 지속성과 자본환원으로 더 옮겨갈 것으로 예상한다. FQ4:26에 UBS는 매출 US$52.4B와 비GAAP EPS US$32.50를 예상하며, 이는 Micron의 매출 가이던스 US$50.0B plus or minus US$1B 및 Street 추정치 US$50.45B와 US$31.16를 웃돈다. 이 추정치는 87.6%의 매출총이익률을 전제로 하며, 가이던스보다 약160bp, Street 추정치보다250bp 높다. UBS는 예상 상회의 거의 전부를 가격에 기인한다고 본다. DRAM 매출은 US$39.7B, 비트는 전분기 대비3% 증가, ASP는23% 증가로 예상한다. DDR 매출은 약US$36.2B, ASP는24% 증가로 예상하며, 이는 약26% 성장의 업계 계약가격 예상과 대체로 일치한다. HBM 매출은 US$3.5B, 비트는9% 증가, ASP는10% 증가로 예상한다. NAND 매출은 약US$12.7B, 비트는4% 증가, ASP는23% 증가로 예상하며, UBS의 약23% 계약가격 예상과 일치한다. FQ1:27에 UBS는 매출 약US$59.3B와 EPS 약US$37.04를 모델링하며, Street 매출 추정치 US$57B와 비교해 US$58B-US$59B의 매출 가이던스가 합리적이라고 본다. 매출총이익률은 전분기 대비 약100bp 상승해88.6%가 될 것으로 예상한다. 장기계약이 혼합 ASP 상승을 완화하지만, 약10%의 전분기 대비 현물시장 가격 상승이 계약 믹스를 상쇄해 혼합 ASP가 높은 한 자릿수로 상승할 것으로 본다. UBS는 매출총이익률이 C4Q27E/C1Q28E에 약91%로 정점을 찍고, C2026E/C2027E/C2028E 연간 매출총이익률은 각각85.6%/90.2%/89.5%가 될 것으로 예상한다. 보고서의 장기 지속성 논지는 HBM 가격, 제한된 DRAM 공급 및 연장된 NAND 사이클에 근거한다. UBS는 C2027 HBM 비트 출하량을 약11.72B Gb로 예상하며, 기존11.65B Gb 추정치보다 소폭 높다. NVIDIA Rubin Ultra 사양의 GPU당 예상 메모리 용량을 낮췄지만, 제한된 HBM 공급이 더 많은 GW 랙 출하에 배분될 것으로 본다. 또한 HBM/DDR 가격 프리미엄이 확대되어 Micron의 C2027 혼합 HBM ASP가 전년 대비 약76% 상승하고, HBM4는 약US$30/GB, HBM4E는 약US$33/GB에 이를 것으로 예상한다. NAND 가격은 C3Q-C4Q27에 정점을 찍을 것으로 보는데, 이는 YMTC가 약45k wafers per month의 총 증설분 중 연간 약30k wafers per month를 NAND가 아닌 DRAM에 배정하고 있기 때문이다. UBS는 CXMT의 공급 증가를 이미 전망에 반영했으며, DRAM 비트 공급 점유율이 C2025 약7%에서 C2027 약9%로 상승할 것으로 예상한다. 다만 주요 비중국 메모리 공급업체 대비 설치, 수율 및 기술 격차가 지속되므로 시장의 우려는 다소 과도하다고 본다. 이를 바탕으로 UBS는 전체 업계 DRAM이 적어도 C2Q28까지 공급 부족 상태를 유지할 것으로 예상한다. UBS는 모델의 지속 기간 가정을 높여 C2027/2028/2029 EPS를 약US$212/US$277/US$219로 예상하며, 모두 현재 Street 수치를 웃돈다. F2027 매출 전망은 약US$282B이며, F2027 설비투자는 약US$51B로 예상하지만 암묵적 자본집약도는 높은 십대 수준에 머문다. 자본환원은 주당이익 전망의 추가 요소다. UBS는 CHIPS Act 관련 자사주 매입 제한이 9 December 2026에 해제된다고 언급한다. 분기 자사주 매입은 FQ2:27에 약US$20B에서 시작해 F2027 말에는 약US$40B-US$50B로 확대될 것으로 예상하지만, Micron이 다가오는 실적발표에서 전체 규모를 선제적으로 발표할 것으로는 보지 않는다. 예상되는 자사주 매입은 C2028 말 주당 유형장부가치가 약US$360에 이를 것이라는 UBS의 추정을 지지한다. UBS는 US$1,625 목표주가와 Buy 등급을 유지한다. 목표주가는 약8x NTM P/E를 적용한 것으로, 이전 약11x에서 낮아졌으며, 약US$219의 C2029E EPS에 적용한 뒤 약12.2%의 자기자본비용으로 C2028까지 할인한다. 이에 따른 C2028E EPS 현재가치 환산치는 약US$195다. UBS는 장기계약 아래 전 사이클 이익력을 가장 잘 반영한다고 보아 C2029E를 기준으로 사용한다. 모델은 이미 C2H28부터 완만한 메모리 하락 사이클을 가정하지만, 연율화된 저점 EPS도 Micron이 다음 분기에 가이던스할 가능성이 높은 연율화 EPS보다 높을 것으로 본다. UBS는 또한 예상 C2028 유형장부가치의 약4.5x를 목표주가의 지지 근거로 제시한다.

분석 프레임워크

UBS는 업계 점검과 경영진 논평을 DRAM, NAND 및 HBM의 비트 출하, ASP, 비용 및 마진에 대한 상향식 모델과 결합한다. 분기 및 연간 매출과 EPS 추정치를 회사 가이던스와 컨센서스에 비교한 뒤, 할인된 전 사이클 EPS에 대한 선행 P/E로 Micron을 평가하고 유형장부가치를 보조 기준으로 사용한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  메모리 수급 분석

  UBS는 충족률, 비트 수요 성장, 생산능력 증가 및 공급업체 제약을 통해 DRAM과 NAND 부족을 평가하고, 이를 바탕으로 예상 가격 및 마진 추세를 설명한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  비트 물량, ASP 및 GB당 비용 분해

  보고서는 DRAM, DDR, HBM 및 NAND의 출하 성장, 가격 변화 및 단위 비용을 분리해 매출과 매출총이익률 전망을 구축한다.

• 가치평가 방법론PER·PEG 가치평가

  선행 P/E 가치평가

  UBS는 C2029E EPS에 약8x NTM P/E를 적용하고 결과를 1년 할인해 목표주가를 산출한다.

• 가치평가 방법론PBR 가치평가

  주가/주당 유형장부가치 참고

  UBS는 C2028 말 예상 주당 유형장부가치를 목표주가의 추가 지지 근거로 사용한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Micron Technology Inc (MU)

  주요 커버리지 기업이며, UBS는 메모리 시장 긴축과 자본환원이 이익 지속성을 지지할 것으로 예상한다.

  강점

  예상되는 DRAM 공급 부족, HBM ASP 확대, 강한 예상 매출총이익률 및 잠재적 자사주 매입.

  약점

  장기계약이 단기 혼합 ASP 상승 여지를 줄이며, 사업은 이후 메모리 하락 사이클에 계속 노출된다.

  비교

  UBS의 FQ4:26 매출 및 EPS 추정치는 각각 Street 추정치보다3.9% 및4.3% 높다.

  위험

  더 심한 ASP 하락, 약한 거시 수요, 느린 기술 전환 및 공급 증가는 이익과 밸류에이션을 압박할 수 있다.

핵심 데이터

• FQ4:26 매출 추정치US$52.4BUS$50.0B +/- US$1B의 회사 가이던스와 US$50.45B의 Street 추정치를 웃돈다.
• FQ4:26 비GAAP EPS 추정치US$32.50US$31.00 +/- US$1.00의 회사 가이던스와 US$31.16의 Street EPS 추정치를 웃돈다.
• FQ4:26 매출총이익률 추정치87.6%회사 가이던스보다 약160bp 높다.
• FQ1:27 매출 및 EPS 모델US$59.3B / US$37.04UBS는 매출 가이던스를 US$58B-US$59B로 보며, 매출총이익률이 전분기 대비100bp 상승할 것으로 예상한다.
• C2027/2028/2029 EPS 추정치US$212 / US$277 / US$219UBS 전망은 현재 Street 전망을 크게 상회한다.
• C2027 HBM 혼합 ASP 성장~76% year on yearHBM/DDR 가격 프리미엄 확대가 뒷받침한다.
• 예상 자사주 매입~US$20B per quarter initially; ~US$40B-US$50B per quarter exiting F2027UBS는 CHIPS Act 관련 제한이 9 December 2026에 해제된 뒤 프로그램이 시작될 것으로 예상한다.

영향과 시사점

UBS는 제한된 메모리 공급, 더 강한 가격, 장기계약 및 예상 자사주 매입의 조합이 Micron의 이익 기반을 전형적인 메모리 상승 사이클보다 더 지속 가능하게 만들 수 있다고 본다. 목표주가 프레임워크는 C2H28부터 완만한 하락을 명시적으로 가정하지만, 장기계약이 전 사이클 이익을 지지할 것으로 예상한다.

위험

• 메모리 산업은 변동성이 높고 글로벌 GDP와 상관관계가 있다. 경제 여건 악화는 수요를 훼손하고 목표주가 하락으로 이어질 수 있다.
• 증분 공급이 추가되면서 ASP 하락폭이 UBS 예상보다 더 커질 수 있다.
• DRAM과 NAND의 확장은 매우 복잡하며, 기술 전환이 예상보다 느리면 하방 위험이 발생할 수 있다.
• AI 채택이 예상보다 빠르면 서버와 자동차의 메모리 탑재량이 증가해 UBS 추정치에 상방 위험을 만들 수 있다.

주시할 점

• FQ4:26 매출, 매출총이익률 및 EPS가 UBS 추정치 US$52.4B, 87.6%, US$32.50에 비해 어떻게 나타나는지.
• UBS가 US$58B-US$59B로 예상하는 FQ1:27 매출 가이던스와 매출총이익률 가이던스의 방향.
• 현물 메모리 가격, 장기계약이 혼합 ASP에 미치는 영향 및 DRAM 충족률.
• Rubin Ultra 메모리 구성과 랙 출하량을 포함한 HBM 가격 및 공급 배분.
• 9 December 2026 이후 Micron 자사주 매입 프로그램의 진행 속도.