US fixed-income investor ownership and demand 리서치 보고서 해설

개요

이 보고서는 확대되는 미국 고정수익 시장에 누가 자금을 공급하는지, 그리고 국채, 기관채 및 MBS, 회사채와 외국채, 지방채에 걸쳐 투자자 수요가 어떻게 다른지를 살펴본다. 핵심 메시지는 국내 투자자가 미국 국채 공급의 상당 부분을 조달하는 반면 해외 공적 부문의 수요는 약화됐으며, 이에 따라 투자자 구성, 입찰 참여 및 재정 발행이 중요한 시장 변수가 된다는 것이다.

핵심 견해

미국 고정수익 시장은 지난 4개 분기 동안 $6.8trn 확대돼 Q2 2026 기준 잔액이 $62trn에 이르렀다. 국채와 기관채는 이 시장의 약 70%를 차지하며, 미국 고정수익 시장 전체에서 국채가 차지하는 비중은 글로벌 금융위기 이후 크게 확대됐다. 국채의 GDP 대비 비율은 Covid 이전 75%에서 95%로 상승한 반면, 비금융 기업 부채와 대출의 GDP 대비 비율은 Covid 기간 55%의 정점에서 41%로 하락했다. 보고서는 이를 변화하는 투자자 기반이 더 큰 국채 조달 수요를 흡수해야 하는 상황으로 해석한다. 국채 보유는 여전히 폭넓지만 국내 부문에 대한 의존도가 높아지고 있다. 외국인 투자자는 여전히 가장 큰 보유자 범주로, Q2 2026에 국채의 31.9%를 보유했지만 Q2 2019의 41.4%, Q2 2007의 54.3%보다 낮다. 뮤추얼펀드와 ETF는 20.1%, 연방준비제도는 14.1%, 가계와 헤지펀드는 9.8%, 상업은행은 6.8%, 보험회사는 2.1%를 보유했다. 보고서는 국내 부문이 미국 재정적자의 대부분을 조달한다고 지적한다. 민간 국채 보유는 5년 이하 만기에 집중되는 반면 연방준비제도는 장기 국채를 상당한 비중으로 보유한다. 머니마켓펀드는 주로 단기 국채와 레포를 보유하고, 은행의 국채 및 기관채 보유는 최근 수년간 예금부채보다 더 빠르게 증가했으며, 연방준비제도의 채권 포트폴리오는 지급준비금 관리 매입으로 다시 늘고 있다. 해외 수요는 핵심 차별화 요인이다. 외국인의 국채 보유 비중은 Q2 2026에 30%로 수십 년래 저점에 근접했다. 해외 공적 부문의 매입은 보합이고 해외 민간 부문의 매입은 둔화되고 있다. 해외 공적 부문의 T-bill 보유는 지난 12개월 동안 감소했다. 보고서는 미국 달러가 글로벌 외환보유액의 57.1%를 차지해 전분기 대비 소폭 상승했으며, Q1 2026 글로벌 외환보유액은 $13.1trn이었다고 밝힌다. 외국 중앙은행 계정을 위한 연방준비제도의 수탁 보유는 직전 분기에도 감소했고, 글로벌 중앙은행은 지난 6개월 동안 전체적으로 자산을 줄였다. 중국의 보고된 미국 국채 보유는 계속 감소한 반면 유럽, 영국, 캐나다의 보유는 증가했다. 중국의 외환보유액은 2026년 8월 기준 $3.4trn이었다. 외국인의 미국 회사채 매입은 증가하는 반면 국채 및 기관채 매입은 감소했고, 미국 주식 매입은 12개월 기준으로 가속됐다. 입찰 증거는 만기와 매수자 유형에 따른 차별적인 수요를 보여준다. 투자펀드는 T-bill 입찰 배정에서 프라이머리 딜러를 넘어섰고, 52주물 T-bill 수요는 증가했다. 명목 국채 쿠폰 증권의 입찰 규모는 2024년 이후 안정적이었다. 투자펀드의 2년~7년 및 10년~30년 입찰 배정은 최근 분기에 회복됐다. 다만 보고서는 5년물 입찰의 응찰률이 약한 반면 10년~30년물 입찰 수요는 안정적이었다고 지적한다. 이는 고정수익 투자자마다 가격 민감도와 만기 선호가 다르므로, 매수자 구성이 총발행 규모만큼 중요하다는 관점을 뒷받침한다. 보유 구조는 부문별로 크게 다르다. 상업은행은 기관채 및 GSE 보증 부채의 최대 투자자로 Q2 2026에 24.3%를 보유했다. 뮤추얼펀드는 16.6%, 연방준비제도는 13.9%, 외국인 투자자는 12.2%, 보험회사는 4.3%를 보유했다. 기관 MBS의 보유는 투자자 범주 전반에 비교적 분산돼 있었고, 모기지 금리가 박스권에 머무르면서 모기지 활동은 소폭 개선됐다. 회사채와 외국채에서는 보험회사가 26.8%, 세계 기타 지역이 26.0%, 뮤추얼펀드와 ETF가 23.6%를 보유해, 외국인 투자자와 보험회사가 합쳐 절반 이상을 보유했다. 지방 증권 및 대출에서는 가계와 헤지펀드가 47.9%, 뮤추얼펀드와 ETF가 29.6%, 상업은행이 10.8%, 보험회사가 8.6%를 보유했다. 보고서는 더 광범위한 자산배분도 비교한다. 가계는 헤지펀드를 포함해 고정수익 대비 주식 비중이 크게 높고, 연기금과 뮤추얼펀드는 자산의 절반 이상을 주식에 배분한다. 외국인 투자자는 지난 10년간 미국 주식 배분을 늘렸다. 보험회사는 크레딧을 오버웨이트하고, 은행은 글로벌 금융위기 이후보다 더 많은 국채를 대차대조표에 보유한다. 이러한 배분 차이는 금리, 스프레드, 유동성 선호 및 규제 조건 변화가 국채, 기관채, 크레딧 및 지방채의 한계 수요를 바꿀 수 있는 이유를 설명한다. 전망에서 Deutsche Bank는 10년물 국채 수익률에 대한 두 가지 모델 추정을 제시한다. 중앙은행 매입을 반영한 모델은 약 3.6%의 공정가치를 시사하고, 시장 변수 모델은 2026년 9월 11일 기준 약 4.65%를 시사한다. 국채 순 쿠폰 발행은 2026년과 2027년 모두 약 $1.5trn으로 전망된다. 재정 여건은 이 공급 전망의 핵심이다. 높은 금리로 이자비용이 미국 적자에서 차지하는 비중이 커질 것으로 예상되며, 지출 증가와 더딘 세입 증가가 기초재정수지 적자에 기여한다. 순이자도 늘어나는 가운데 의무지출은 재량지출보다 더 빠르게 증가할 것으로 예상된다. 보고서는 공공부채 평균 이자율이 3.5%라고 언급한다.

분석 프레임워크

보고서는 자금순환 보유 데이터, 국채 입찰 배정과 응찰률, 만기 프로필, 외환보유액 및 국경 간 자금흐름 데이터, 부문별 자산배분 비교를 결합한다. 이어 투자자 수요와 가격 민감도를 국채 발행, 연방준비제도 보유, 재정 전망, 그리고 두 가지 10년물 국채 수익률 모델 추정과 연결한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  고정수익 공급 및 투자자 수요 분석

  보고서는 부채 발행과 잔액 공급을 보유 구조, 해외 자금흐름, 입찰 참여, 부문별 자산배분과 비교해 누가 미국 고정수익 증권을 흡수하는지 평가한다.

• 채권 및 신용 분석금리 3요인 분해

  10년물 국채 수익률 모델 분해

  보고서는 모델 분해와 중앙은행 매입을 반영한 모델을 포함한 수익률 추정을 제시해, 서로 다른 동인이 10년물 공정가치 추정을 다르게 만들 수 있음을 보여준다.

• 기타기타

  미국 고정수익 투자자의 가격 탄력성 프레임워크

  보고서는 투자자 집단을 가격 민감도와 만기 선호로 구분해 국채 입찰 만기 구간과 고정수익 자산군 전반에서 수요가 달라질 수 있음을 설명한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• US Treasuries

  분석의 핵심 조달 수단이며, 해외 수요가 상대적으로 부진한 가운데 국내 투자자가 보유를 점점 더 뒷받침하고 있다.

  강점

  외국인 투자자는 여전히 최대 보유자 범주이고, 뮤추얼펀드와 ETF도 중요한 보유자이며, 투자펀드의 입찰 배정은 최근 분기에 회복됐다.

  약점

  외국인 보유는 수십 년래 저점에 가깝고, 해외 공적 부문의 매입은 보합이며 해외 민간 부문의 매입은 둔화되고 있다.

  비교

  Q2 2026 외국인 보유는 31.9%로, Q2 2019의 41.4% 및 Q2 2007의 54.3%보다 낮다.

  위험

  대규모 쿠폰 발행 전망과 재정 이자비용 상승은 지속적인 투자자 흡수의 중요성을 높인다.

• Agency and GSE-backed debt

  상업은행이 최대 투자자 범주이며, 보유는 뮤추얼펀드, 연방준비제도 및 외국인 투자자에도 분산돼 있다.

  강점

  Q2 2026 상업은행은 기관채 및 GSE 보증 부채 잔액의 24.3%를 보유했다.

  비교

  상업은행은 24.3%를 보유했으며, 뮤추얼펀드의 16.6%, 연방준비제도의 13.9%, 세계 기타 지역의 12.2%와 비교된다.

• Corporate and foreign bonds

  보고서는 보험회사, 외국인 투자자 및 뮤추얼펀드를 이 크레딧 시장의 핵심 보유자로 제시한다.

  강점

  보험회사와 외국인 투자자를 합치면 회사채 및 외국채 잔액의 절반 이상을 보유한다.

  비교

  Q2 2026 보험회사는 26.8%, 세계 기타 지역은 26.0%, 뮤추얼펀드와 ETF는 23.6%를 보유했다.

• Municipal securities and loans

  이 시장은 주로 가계와 헤지펀드가 자금을 공급하며, 뮤추얼펀드가 두 번째로 큰 보유자 범주다.

  강점

  Q2 2026 가계와 헤지펀드는 지방 증권 및 대출 잔액의 47.9%를 차지했다.

  비교

  뮤추얼펀드와 ETF는 29.6%, 상업은행은 10.8%, 보험회사는 8.6%를 보유했다.

핵심 데이터

• 미국 고정수익 증권 잔액$62trnQ2 2026 기준이며, 지난 4개 분기에 시장이 $6.8trn 증가했다.
• 국채의 GDP 대비 비율95%현재 수준으로, Covid 이전의 75%에서 상승했다.
• 외국인의 미국 국채 보유 비중30%Q2 2026 기준으로, Q3 2023의 수십 년래 저점인 29%에 근접했다.
• 보유자 표 기준 외국인의 미국 국채 보유 비중31.9%Q2 2026 세계 기타 지역의 보유 비중이다.
• 상업은행의 기관채 및 GSE 보증 부채 보유 비중24.3%Q2 2026 기준 최대 투자자 범주다.
• 가계와 헤지펀드의 지방 증권 및 대출 보유 비중47.9%Q2 2026.
• 10년물 국채 공정가치~3.6%중앙은행 매입을 반영한 모델 추정치다.
• 10년물 국채 공정가치around 4.65%2026년 9월 11일 기준 시장 변수 모델 추정치다.
• 국채 순 쿠폰 발행 전망~$1.5trn2026년과 2027년 각각의 전망치다.

영향과 시사점

보고서는 국채 조달의 지속가능성과 가격 형성이 다양하지만 변화하는 매수자 기반에 달려 있음을 시사한다. 해외 수요 둔화, 연방준비제도 보유의 변화, 만기 선호 차이, 강한 국내 참여는 국채 쿠폰 발행이 큰 상황에서 입찰 여건과 부문별 자산배분 변화를 특히 중요하게 만든다.

주시할 점

• 해외 공적 및 민간 부문의 미국 국채 매입. 여기에는 해외 공적 부문의 T-bill 보유와 연방준비제도의 수탁 보유가 포함된다.
• 국채 입찰 수요, 특히 T-bill, 중기 및 장기 만기의 응찰률과 배정.
• 연방준비제도의 지급준비금 관리 매입과 국채 보유의 만기 구성.
• 국채 쿠폰 발행, 이자지출 및 기초재정수지 적자의 변화.