Snowflake Inc.: Snowflake의 핵심 수요는 견조하나 밸류에이션과 시장 기대치가 2Q27 실적의 높은 기준을 설정
Morgan Stanley은 Snowflake의 2Q27 제품 매출이 전년 대비 약 34% 성장하고 FY27 성장 가이던스가 32%—33%로 상향될 수 있다고 예상한다. 보고서는 비중확대 의견을 유지하지만, 주가가 1Q27 실적 발표 이후 약 80% 이상 상승했고 CY27 잉여현금흐름의 약 67배에 거래되고 있어 실적 발표 전 위험보상 비율의 매력도는 낮아졌다고 지적한다.
요약
Morgan Stanley은 Snowflake의 2Q27 제품 매출이 전년 대비 약 34% 성장하고 FY27 성장 가이던스가 32%—33%로 상향될 수 있다고 예상한다. 보고서는 비중확대 의견을 유지하지만, 주가가 1Q27 실적 발표 이후 약 80% 이상 상승했고 CY27 잉여현금흐름의 약 67배에 거래되고 있어 실적 발표 전 위험보상 비율의 매력도는 낮아졌다고 지적한다.
- 2Q27 제품 매출은 전년 대비 약 34% 성장해 회사 가이던스 중간값을 약 3% 상회할 것으로 예상된다.
- 3Q27 제품 매출 가이던스는 전년 대비 약 32% 성장으로, 컨센서스보다 약 1.5% 높을 것으로 예상된다.
- FY27 제품 매출 성장 가이던스는 현재 중간값인 30.6%에서 32%—33%로 상향될 것으로 예상된다.
- 파트너 점검 결과 핵심 데이터 웨어하우스 수요는 내부 계획을 상회하고 있으나, AI 매출 기여도와 도입 진전은 엇갈리고 있음을 시사한다.
- 주가는 1Q27 실적 발표 이후 약 80% 이상 상승했으며 현재 CY27 잉여현금흐름의 약 67배에 거래돼 대형 소프트웨어 기업의 약 33배를 크게 상회한다.
- Morgan Stanley은 비중확대 의견을 유지하며 2Q27 실적 발표 이후 주가 약세가 더 매력적인 진입 시점을 제공할 것이라고 밝혔다.
보고서 해설
개요
본 보고서는 Snowflake의 2Q27 실적 발표를 앞두고 수요, AI 제품 진전, 매출 가이던스 및 밸류에이션을 평가한다. Morgan Stanley은 핵심 데이터 사업의 회복력이 유지되고 있으며 분기 매출이 가이던스를 상회하고 연간 가이던스도 상향될 것으로 예상하지만, 주가의 급격한 상승과 높은 밸류에이션은 시장 기대치가 이미 높아졌음을 의미한다고 판단한다.
핵심 견해
인프라 소프트웨어 수요 환경은 Snowflake의 펀더멘털이 견조하다는 보고서의 견해 출발점이다. Morgan Stanley은 현재 환경이 2022년 이후 인프라 수요에 가장 강력한 시기라고 평가한다. 공개된 성장률은 AI 워크로드뿐만 아니라 확대되는 핵심 인프라 서비스에 의해 견인되고 있으며, 소프트웨어 개발 활동의 급증은 디지털 혁신과 애플리케이션 생성의 새로운 물결을 촉진하고 있다. Morgan Stanley의 커버리지 기업 중 6월에 “정상 사이클” 분기를 마감한 기업 8곳 가운데 7곳은 핵심 지표의 성장 가속을 기록했으며, 가속하지 않은 유일한 기업인 Akamai도 성장을 유지했다. 7월에 “비정상 사이클” 분기를 마감한 기업들에 대한 업계 인터뷰에서는, 일부 예외를 제외하면 파트너들이 대체로 1Q 대비 안정적이거나 가속된 2Q 전년 대비 성장 추세를 관찰한 것으로 나타났다. 다만 시장은 이미 수요 개선을 인식했으며, 관련 주식은 지난 3개월간 크게 상승해 긍정적인 펀더멘털과 주가 성과 간 괴리가 축소됐다. Snowflake 파트너 점검은 AI의 추가 기여가 고르지 않지만 전반적으로 핵심 사업의 강세를 뒷받침한다. 여러 파트너는 사업 진전이 내부 계획을 앞서고 있다고 밝혔으며, 한 파트너는 하반기 전망을 상향했다. 또 다른 파트너는 핵심 수요가 기대에 부합했지만 AI 관련 매출이 기대에 못 미쳐 전체 성장이 원래 목표를 하회했다고 밝혔다. 핵심 데이터 웨어하우스는 여전히 주요 성장 동력이며, 차세대 데이터 웨어하우징, 스토리지 및 컴퓨팅 수요가 계획을 상회하고 Snowpark, Dynamic Tables, Unistore, Iceberg와 같은 인접 제품도 추가 기여를 제공한다. AI 제품 가운데 Cortex Code는 가장 뚜렷한 도입 신호를 보이며, 한 파트너의 진행 중인 딜 논의 약 3분의 1에 등장하고 기술 사용자에서 지식 근로자 및 재무 기능으로 확장되기 시작했다. 그러나 더 광범위한 AI 제품 포트폴리오는 해당 파트너의 현재 사업에서 여전히 약 5%—8%만을 차지한다. AI 제품과 관련한 경쟁 증거는 일관되게 긍정적이지 않다. 한 파트너는 Cortex Code가 네이티브 컨텍스트, 거버넌스 및 데이터 계보 역량으로 인해 최근 직접 비교에서 우위를 점했다고 밝혔지만, 다른 파트너는 Claude Code와 같은 범용 코딩 에이전트가 많은 코딩 개념검증에서 우위를 점할 것으로 예상했다. Databricks는 파트너들이 가장 자주 언급한 경쟁사였다. 두 플랫폼은 대형 기업 내에서 함께 사용되는 경우가 많지만 워크로드 포지셔닝은 다르다. Snowflake는 범용 및 사업부 주도 환경에서 더 강한 반면, Databricks는 복잡한 엔지니어링 및 머신러닝 활용 사례에 더 적합하다. 제품 중복이 확대됨에 따라 한 파트너는 Databricks를 더 공격적인 점유율 확대 기업으로 보며, Snowflake가 초기 AI 시험을 더 광범위한 실제 소비로 전환하는 능력이 핵심 변수가 된다. 분기 전망에서 Morgan Stanley은 2Q27 제품 매출이 전년 대비 약 34% 성장할 것으로 예상한다. 이는 1Q27 성장률과 대체로 일치하며 약 30%인 회사 가이던스 중간값보다 약 3% 높다. 이 전망은 Snowflake가 2Q26에 이례적으로 집중된 마이그레이션 활동의 혜택을 받았기 때문에 전년 대비 비교 난도가 순차적으로 약 530bp 높아진다는 부담에 직면한다. 보고서는 회사가 3Q27 제품 매출 성장률 약 32%를 가이던스로 제시할 것으로 예상하며, 이는 시장 컨센서스보다 약 1.5% 높다. 또한 FY27 제품 매출 성장 전망이 현재 중간값 30.6%에서 32%—33%로 상향될 것으로 예상하며, 이는 4Q27 성장률이 현 시장 컨센서스인 29.5%보다 약 90bp 높다는 의미다. 펀더멘털 회복력은 단기 밸류에이션 위험을 제거하지 않는다. Snowflake의 주가는 1Q27 실적 발표 이후 약 80% 이상 상승했으며 현재 EV/CY27 잉여현금흐름의 약 67배, 또는 성장 조정 기준 약 2.46배에 거래되고 있다. 대형 소프트웨어 기업의 해당 수치는 약 33배와 1.73배다. 따라서 Morgan Stanley은 2Q27 실적의 기준이 높고 현재 위험보상 비율이 특별히 매력적이지 않다고 판단한다. 그럼에도 건전한 수요 환경, 핵심 사업의 안정성, Cortex Code와 같은 AI 제품의 아직 초기 단계이나 확대되는 기여는 Snowflake의 성장이 지속 가능하며 회사가 AI 수혜자 지위를 계속 입증할 수 있다는 견해를 뒷받침한다. 이에 Morgan Stanley은 비중확대 의견을 유지한다. 장기 투자 논리는 개선된 실행력, 핵심 데이터 분석 부문의 점유율 확대 및 데이터·AI 시장 확장에 기반한다. 보고서는 Sridhar Ramaswamy CEO 체제에서 Snowflake가 영업, 시장 진출 및 제품 엔지니어링 전반에 걸쳐 더 집중된 실행을 달성했으며 제품 매출 성장률이 20%대 후반에서 안정화됐다고 설명한다. 회사는 $300 billion을 초과하는 시장 기회에 대응하기 위한 더 명확한 전략을 개발했으며, 이는 20% 이상의 장기 성장과 지속적인 영업마진 확대를 뒷받침한다. 기본 시나리오는 CY25—CY30 매출 CAGR 약 25%, CY30 매출 약 $14.2 billion, 영업마진이 CY24 6%에서 약 20%로 상승, 잉여현금흐름마진 약 29.3% 달성 및 잉여현금흐름 약 $4.2 billion을 가정한다. 해당 잉여현금흐름에 약 39배의 EV/FCF 멀티플을 적용하고, 이는 약 1.35배의 EV/FCF/성장률에 해당하며, 이를 11.1%의 비율로 CY27까지 할인하면 목표주가 $300이 도출된다. 시나리오 분석은 성장, 마진 및 경쟁 변화에 대한 밸류에이션의 민감도를 보여준다. 강세 시나리오 목표주가는 $450으로, Data Cloud 비전이 핵심 시장을 확대하고 인접 영역에 성공적으로 침투하며 CY25—CY30 매출 CAGR 약 28%, CY30 매출 약 $16.2 billion, 영업마진 약 23.5%, 잉여현금흐름마진 약 33%, 잉여현금흐름 약 $5.3 billion 및 적용 멀티플 약 46배를 가정한다. 이 멀티플은 CY28—CY30 잉여현금흐름 CAGR 약 33%와 약 1.38배의 EV/FCF/성장률에 해당한다. 약세 시나리오 목표주가는 $121로, 퍼블릭 클라우드 경쟁이 성장을 압박해 매출 CAGR이 약 21%로 낮아지고 CY30 매출 약 $12.2 billion, 영업마진 약 18%, 잉여현금흐름마진 약 27%, 잉여현금흐름 약 $3.3 billion 및 적용 멀티플 약 19배를 가정한다. 이는 잉여현금흐름 CAGR 약 24%와 약 0.8배의 EV/FCF/성장률에 해당한다.
분석 프레임워크
Morgan Stanley은 먼저 인프라 소프트웨어 산업 데이터와 파트너 점검을 사용해 전반적인 수요를 평가한 뒤 Snowflake의 핵심 데이터 웨어하우스, 인접 제품 및 AI 제품의 기여도를 분리한다. 또한 전년 대비 비교 기준을 고려해 2Q27 매출 상회 가능성과 3Q 및 FY27 가이던스 상향 여력을 평가한다. 이후 시장 컨센서스, 현재 밸류에이션 및 대형 소프트웨어 기업의 밸류에이션과 자사 전망을 비교한 뒤 강세, 기본 및 약세 장기 영업 시나리오에서 목표주가와 위험보상 비율을 추정한다.
방법론 메모
파트너 채널 점검
보고서는 Snowflake 파트너들의 사업 진전, 하반기 전망, 제품 도입 및 경쟁 피드백을 활용해 핵심 수요가 계획을 상회하는지 판단하고 핵심 데이터 사업과 AI 제품의 실제 성장 기여도를 구분한다.
실적, 가이던스 및 시장 컨센서스 비교
보고서는 2Q27 제품 매출 전망을 회사 가이던스와 비교하고, 내재된 3Q27 및 4Q27 성장률을 시장 컨센서스와 비교해 실적 상회와 가이던스 상향의 잠재적 규모를 가늠한다.
EV/FCF 및 성장 조정 밸류에이션
보고서는 미래 잉여현금흐름에 EV/FCF 멀티플을 곱하고 EV/FCF/성장률 비율을 사용해 멀티플이 성장에 상응하는지 평가한다. 기본 시나리오는 CY30 밸류에이션을 11.1%의 비율로 CY27까지 할인한다.
강세, 기본 및 약세 시나리오 밸류에이션
보고서는 매출 성장, 영업마진, 잉여현금흐름마진 및 밸류에이션 멀티플을 변화시켜 $450, $300 및 $121의 시나리오 가격을 도출하며 경쟁과 실행 결과가 밸류에이션에 미치는 영향을 보여준다.
자산 매핑 및 비교
투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).
- Snowflake Inc. (SNOW.N, SNOW UN)핵심 데이터 웨어하우스 수요, 인접 제품 확장 및 초기 AI 도입은 매출 성장을 뒷받침하지만 높은 밸류에이션, Databricks와의 경쟁 및 고르지 않은 AI 수익화는 실적 달성 기준을 높인다.
- 강점
- 핵심 데이터 웨어하우스는 여전히 주요 성장원이며 차세대 데이터 웨어하우징, 스토리지 및 컴퓨팅이 견조하다. 영업, 시장 진출 및 제품 엔지니어링 전반의 실행력이 개선됐고 Cortex Code 도입도 확대되기 시작했다.
- 약점
- 광범위한 AI 제품의 기여도는 여전히 작고 파트너 피드백은 엇갈리는 반면, Databricks는 복잡한 엔지니어링 및 머신러닝 워크로드에서 우위를 보유한다.
- 비교
- Snowflake는 범용 및 사업부 주도 환경에서 상대적으로 강한 반면, Databricks는 복잡한 엔지니어링 및 머신러닝 활용 사례에서 강하다. Snowflake의 CY27 잉여현금흐름 약 67배 밸류에이션은 대형 소프트웨어 기업의 약 33배를 상회한다.
- 위험
- 경쟁이 가격을 압박하고 성장 및 마진에 부담을 줄 수 있으며, OLTP와 같은 인접 데이터 관리 활용 사례로의 확장도 어려울 수 있다.
핵심 데이터
- 2Q27 제품 매출 성장 전망전년 대비 약 34%약 30%인 회사 가이던스 중간값보다 약 3% 높지만, 전년 대비 비교 난도는 순차적으로 약 530bp 높아짐
- 3Q27 제품 매출 가이던스 전망전년 대비 약 32%시장 컨센서스보다 약 1.5% 높음
- FY27 제품 매출 성장 가이던스 전망전년 대비 32%—33%현재 가이던스 중간값은 30.6%
- 내재된 4Q27 컨센서스 상회폭약 90bp현재 4Q27 시장 컨센서스는 전년 대비 29.5% 성장
- AI 제품의 현재 사업 기여도약 5%—8%한 파트너에 따르면 광범위한 AI 제품 포트폴리오가 현재 사업에서 차지하는 비중
- 딜 논의 내 Cortex Code 침투율약 3분의 1한 파트너의 진행 중인 딜 논의에 등장
- 주가 상승률약 80% 이상1Q27 실적 발표 이후 상승률
- 현재 밸류에이션EV/CY27 FCF 약 67배; 성장 조정 기준 약 2.46배대형 소프트웨어 기업의 비교 수치는 약 33배와 1.73배
- 기본 시나리오$300.00CY30 매출 약 $14.2 billion, 영업마진 약 20%, 잉여현금흐름 약 $4.2 billion
- 강세 시나리오$450.00CY30 매출 약 $16.2 billion, 영업마진 약 23.5%, 잉여현금흐름 약 $5.3 billion
- 약세 시나리오$121.00CY30 매출 약 $12.2 billion, 영업마진 약 18%, 잉여현금흐름 약 $3.3 billion
- 시장 기회$300 billion 초과보고서에 명시된 Snowflake의 장기 데이터 및 AI 시장 기회
영향과 시사점
보고서는 핵심 데이터 웨어하우스 수요와 인프라 소프트웨어 환경이 2Q27 매출의 가이던스 상회 및 FY27 전망 상향을 뒷받침하기에 충분한 반면, AI 제품은 초기 단계이지만 아직 완전히 실현되지 않은 추가 기여를 제공한다고 본다. 이러한 개선은 이미 약 80% 이상의 주가 상승과 CY27 잉여현금흐름 약 67배의 밸류에이션에 부분적으로 반영돼 있으므로, 실제 실적, 후속 가이던스 및 AI 도입은 현재 기대치를 충족할 만큼 충분히 강해야 한다. 이에 Morgan Stanley은 비중확대 의견을 유지하나 실적 발표 후 주가 약세가 더 매력적인 위험보상 비율을 만들 것이라고 판단한다.
위험
- 경쟁사들이 가격 압박을 강화해 Snowflake의 매출 성장과 마진에 부담을 줄 수 있다.
- OLTP와 같은 인접 데이터 관리 활용 사례로의 Snowflake 확장은 예상보다 어려울 수 있다.
- 제품 중복이 확대됨에 따라 Databricks가 특히 복잡한 엔지니어링 및 머신러닝 워크로드에서 더 공격적으로 점유율 확대를 추진할 수 있다.
- AI 관련 매출과 도입 진전이 기대에 못 미쳐 적시에 핵심 사업 성장을 보완하지 못할 수 있다.
- 주가는 1Q27 실적 발표 이후 약 80% 이상 상승했고 밸류에이션도 높아 2Q27 실적 및 가이던스에 대한 시장 기대치 기준이 까다롭다.
주시할 점
- 전년 대비 비교 난도가 약 530bp 높아졌음에도 2Q27 제품 매출이 전년 대비 약 34% 성장을 달성할 수 있는지 여부.
- 3Q27 제품 매출 가이던스가 약 32%에 도달하고 FY27 가이던스가 32%—33%로 상향될 수 있는지 여부.
- 순매출 유지율의 변화.
- 최근 12개월 제품 매출이 $1 million을 초과하는 고객 수의 증가.
- 전통적인 온프레미스 데이터 웨어하우스 벤더로부터 시장점유율을 확보하는 Snowflake의 진전.
- 영업마진 및 잉여현금흐름 성과.
- Cortex Code 및 기타 AI 제품이 시험과 딜 논의를 더 광범위한 실제 매출 기여로 전환할 수 있는지 여부.
- 중복 워크로드에서 Snowflake와 Databricks 간 경쟁 및 대형 기업 내 공존.