MetaX Integrated Circuits (688802) 리서치 보고서 해설

개요

Morgan Stanley는 MetaX의 2Q26 실적을 검토했다. C600 출하로 매출은 기대에 부합했지만, 약한 매출총이익률과 비경상적 이익 지원으로 인해 Rmb758.00 목표주가 대비 12%의 시사된 상승 여력에도 Equal-weight를 유지했다.

핵심 견해

MetaX는 2Q26에 Rmb762mn의 매출을 기록했으며, 이는 36% Q/Q, 28% Y/Y 증가로 Morgan Stanley의 Rmb772mn 추정치에 대체로 부합했다. 이 기관은 성장이 주로 신형 C600 제품군의 출하에 따른 것이라고 본다. 재고는 Rmb1.4bn으로 전분기 대비 대체로 보합이었고, 선급금은 Rmb2.2bn에 달해 향후 생산을 위한 웨이퍼와 HBM의 선제적 비축을 반영했다. 주요 미달 항목은 매출총이익률로, 55.1%를 기록해 Morgan Stanley의 추정치보다 4퍼센트포인트 낮았다. 공급망 점검에 따르면, 이 기관은 부진의 원인을 높은 메모리 비용, 특히 HBM 비용과 점유율 확대를 위한 전략적 가격 인하로 설명한다. 지배주주 귀속 순이익은 Rmb711mn으로 Morgan Stanley의 추정치를 크게 웃돌았지만, 이는 금융자산 공정가치 이익 Rmb883mn의 지원을 받았다. 이 비경상 항목을 제외하면 기초 순손실은 Rmb172mn으로 Morgan Stanley의 전망을 하회했을 것이다. Morgan Stanley는 Equal-weight를 재확인했다. 이 기관은 주로 N+1 (12nm) 노드에 기반한 C600 시리즈가 전력 효율과 열 성능에서 동종업체보다 다소 뒤처진다고 평가한다. 이 상대적 격차가 가격과 매출총이익률을 계속 압박할 가능성이 있다고 본다. 다음 핵심 단계는 차세대 C700 시리즈의 테이프아웃과 양산 램프업이다. 보고서의 밸류에이션 가정에는 beta 0.75, 무위험이자율 2.0%, 주식위험프리미엄 6.5%에서 도출한 자기자본비용 6.5%, 기존 50%에서 높아진 장기 목표 배당성향 51%, 2038e까지의 중기 CAGR 18%, 영구 성장률 6%가 포함된다. Morgan Stanley는 Rmb758.00의 목표주가를 제시했으며, 2026년 8월 28일 종가 Rmb674.90 대비 12%의 상승 여력을 시사한다.

분석 프레임워크

Morgan Stanley는 실제 매출과 매출총이익률을 자체 추정치와 비교하고, 공급망 점검을 통해 비용 및 가격 압력을 해석한다. 또한 비경상적인 공정가치 이익을 기초 이익과 분리하고, 제품 경쟁력과 차세대 로드맵을 평가한다. 밸류에이션에는 자기자본비용, 배당성향, 성장률 및 영구 성장률에 대한 명시적 가정을 사용한다.

방법론 메모

• 퀀트·팩터·포트폴리오 이론CAPM(자본자산가격결정모형)

  beta, 무위험이자율 및 주식위험프리미엄에서 도출한 자기자본비용.

  보고서는 beta 0.75, 무위험이자율 2.0%, 주식위험프리미엄 6.5%를 사용해 밸류에이션 가정의 자기자본비용을 6.5%로 설정한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• MetaX Integrated Circuits (688802.SH)

  주요 커버리지 기업이다. C600 출하가 2Q26 매출 성장을 이끌었지만 제품 포지셔닝과 비용 압력이 마진을 압박한다.

  강점

  C600 제품군 출하가 매출의 36% Q/Q 및 28% Y/Y 성장을 뒷받침했다. 웨이퍼와 HBM의 선제적 재고 확보는 향후 생산을 지원한다.

  약점

  C600은 전력 효율과 열 성능에서 동종업체보다 다소 뒤처지는 것으로 평가되며, 가격과 매출총이익률에 압력을 가한다.

  비교

  Morgan Stanley는 C600이 전력 효율과 열 성능에서 동종업체보다 다소 뒤처진다고 본다.

  위험

  제품 집중 위험, 예상보다 약한 수요, 경쟁 심화.

핵심 데이터

• 2Q26 매출Rmb762mn36% Q/Q 및 28% Y/Y 증가했으며 Morgan Stanley의 Rmb772mn 추정치에 부합했다.
• 매출총이익률55.1%Morgan Stanley의 추정치보다 4퍼센트포인트 낮았다.
• 지배주주 귀속 순이익Rmb711mn금융자산 공정가치 이익 Rmb883mn의 지원으로 Morgan Stanley의 추정치를 크게 웃돌았다.
• 공정가치 이익 제외 기초 순손실Rmb172mnMorgan Stanley의 전망을 하회했다.
• 재고Rmb1.4bn전분기 대비 대체로 보합이었다.
• 선급금Rmb2.2bn향후 생산을 위한 웨이퍼와 HBM의 선제적 비축을 반영한다.
• 목표주가 및 시사된 상승 여력Rmb758.00; 12%2026년 8월 28일 종가 Rmb674.90와 비교한 수치다.

영향과 시사점

보고서는 C600 출하가 매출 성장을 뒷받침했지만, 높은 HBM 비용, 점유율 확대를 위한 가격 인하, 그리고 C600의 상대적인 효율 및 열 성능 제약이 마진 전망을 제한한다고 주장한다. 이에 따라 Morgan Stanley는 Equal-weight를 유지하고 C700 개발 및 램프업의 증거를 기다린다.

위험

• 제품 집중 위험.
• 예상보다 약한 수요.
• 경쟁 심화.

주시할 점

• 차세대 C700 시리즈의 테이프아웃 및 양산 램프업.
• CUDA 이전 속도.
• 정부 및 CSP 주문 강도.
• C600 램프업과 HBM 비용 및 가격이 매출총이익률에 미치는 영향.