China passenger vehicle sector and auto parts レポート解説

概要

Deutsche Bankは、中国乗用車セクターが厳しい2H 2026をどのように乗り切るかを分析している。国内の販売台数と利益率への圧力が継続する一方、海外展開の力強さが一部を緩和するとみており、欧州エクスポージャーが大きく、リチウム電池と半導体メモリーへの依存度が比較的低い自動車部品メーカーを選好している。

主要見解

Deutsche Bankは、中国乗用車セクターについて、2H 2026から2027年にかけて慎重な見方を維持している。セクターの税引前利益は、売上高が前年比1.4%増加したにもかかわらず、1H 2026に前年比20%減少した。これは販売台数の弱さと継続する利益率圧力を反映する。乗用車販売台数は1Hに前年比6%減少したが、海外販売比率の上昇に伴う混合ASPの8%上昇が一部を相殺した。レポートは、2H 2026の卸売台数がさらに前年比4%減少すると予想しており、販売成長の鈍化が設備稼働率を低下させ、1台当たり固定費を上昇させ、価格競争を激化させることで、完成車メーカーの利益率を悪化させ、歴史的には株価パフォーマンスも圧迫すると論じている。 販売台数見通しは、国内需要の大幅な弱さ、力強い輸出成長、ディーラー在庫の削減を組み合わせたものである。国内小売台数は2H 2026に前年比15%減の10.5 million units、すなわち1.8 million units減少すると予想される。この減少率は上半期の18%減より小幅であり、レポートは、より低い買い替え補助金とNEV向け5%車両購入税の導入前にQ4 2025へ需要が前倒しされた後の正常化によるものとしている。海外販売台数は前年比61%増の5.6 million units、すなわち2.1 million units増加する見込みで、新工場、新市場、新ブランド、新モデル、海外需要に合わせたパワートレインの選択肢が支援材料となる。ディーラー在庫は0.33 million units減少する見込みで、2H 2025の0.69 million units増加と比べ、約1.0 million unitsの前年比マイナス転換となり、予想される2H卸売台数のおよそ6%に相当する。8月の年率換算データは同社の2026年予想を概ね支持しており、卸売SAARは28.2 million unitsで前年比5.3%減、小売SAARは18.0 million unitsで前年比21%減を示唆する。 レポートは、販促活動が続く中で主要部品のコストが上昇するため、収益性は一段と悪化すると予想している。NCM電池セル価格はDecember 2025のRMB0.49/WhからJune 2026のRMB0.60/Whへ22%上昇し、LFP電池セル価格は同期間にRMB0.35/WhからRMB0.39/Whへ11%上昇した。DRAM契約価格はQ2 2026にすでに約50%の前四半期比上昇となり、レポートはQ3にさらに13–18%の前四半期比上昇を見込む。リチウム電池への2%消費税はSeptember 1, 2026に施行され、September 1, 2027には4%へ引き上げられる予定である。Deutsche Bankは、海外販売が2H 2026のセクター卸売台数の36%を占める見込みであるため、13%の車両輸出VAT還付が廃止される可能性も重大な下振れリスクと位置付けている。 海外市場は、レポートが国内需要の弱さに対する主な避難先とみなす領域である。海外市場は一般に、より強い販売台数成長、より高いASP、国内市場を通常5–10 percentage points上回る利益率を提供する。欧州は収益と利益性を支えつつ、中国メーカーのグローバルブランド構築に寄与するため、特に価値の高い市場とみなされている。欧州の自動車登録台数は1H 2026に前年比6.1%増の7.2 million unitsとなり、BEVとPHEVの登録台数はそれぞれ前年比35.1%増、24.8%増となった。したがってDeutsche Bankは、欧州エクスポージャーが大きく、リチウム電池およびDRAMへの依存が限定的な完成車・部品メーカーを選好している。 BYDは、セクター環境が厳しい中でも前向きな企業事例として示されている。Deutsche Bankは第2世代Blade BatteryとFlash Charging技術を挙げ、通常温度では5分で10%から70%、9分で97%まで充電できるとしている。レポートは、Gen-2セルの供給不足が一時的に1–2か月の納車リードタイムとディーラー値引きゼロを招いているものの、経営陣は1Q27までの解消を見込んでいると指摘する。BYDは2026年の海外車両販売台数を1.9–2.0 million台、前年比90%増とし、2027年には2.5 million台超を目指している。輸送船隊の拡充と、インドネシア、ブラジル、ハンガリーでの現地組立がその支えとなる。レポートによれば、為替逆風にもかかわらず、BYDの海外事業は1H 2026に1台当たり約RMB20,000の利益を生み、国内の価格競争から利益率を守る役割を果たす。 防御的なポジショニングとして、レポートはMinthを高く評価し、Nexteerとともにトップピックとしている。Minthの売上高の68%は1H 2026に海外由来で、世界最大のバッテリー筐体メーカーと説明されている。Deutsche Bankは二桁の売上高・利益成長の継続を見込み、2030年の売上高目標RMB82 billionを強調している。これは2025年のRMB25.7 billionから26%のCAGRに相当する。中核となる自動車部品事業は23%のCAGRでRMB72 billionに達する計画で、内訳はバッテリー筐体RMB30 billion、プラスチックRMB20 billion、アルミニウムRMB11.5 billion、金属およびトリムRMB10.5 billionである。同社は純利益CAGR20%とROE15%を目標とする。新興事業は2026年のRMB0.3 billionから2027年のRMB1.4 billion、2030年にはRMB10 billionへ成長する見込みで、人型ロボット、AIサーバー液冷、eVTOL部品が中心となる。

分析フレームワーク

レポートは、国内小売、海外販売、在庫に関するセクター販売台数予想を用い、販売成長、設備稼働率、価格競争、利益率の歴史的な関係を分析している。その後、バッテリー、DRAM、政策によるコスト圧力を評価し、海外と国内の収益性を比較したうえで、企業の事業エクスポージャーと戦略計画から相対的に防御的な銘柄を特定している。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  国内小売需要、海外販売、ディーラー在庫の変化に基づく乗用車販売台数見通し。

  レポートは、予想される国内需要の弱さ、輸出成長、在庫削減を組み合わせて卸売台数の方向性を導いている。

• 業界・産業分析フレームワーク産業チェーンの上流・中流・下流波及

  バッテリーとDRAMの部品コストおよび政策の影響が完成車メーカーの利益率へ波及すること。

  バッテリーとメモリーの価格上昇、電池税、輸出VAT変更の可能性を、完成車メーカーの収益性を低下させ得るコスト圧力として評価している。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  販売台数の動向とASPおよび利益率への影響を分けて分析すること。

  混合ASPの上昇により販売台数が減少しても売上高が増加し得る一方、販促とコストにより利益が減少する理由を説明している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• BYD (1211 HK)

  国内競争圧力を緩和する技術と海外展開を持つ、カバー対象の完成車メーカー。

  強み

  第2世代Blade Battery、Flash Charging、海外展開、ならびに1H 2026の海外1台当たり約RMB20,000の利益。

  弱み

  短期的な国内販売台数成長は、Gen-2セルの供給不足と1–2か月の納車リードタイムによって制約されている。

  比較

  レポートは海外の収益性を国内市場の収益性より大幅に高いものとしている。

  リスク

  国内価格競争、バッテリーおよびメモリーコスト、輸出VAT還付廃止の可能性。

• Minth (425 HK)

  高い海外エクスポージャーと多様な成長パイプラインを理由とするトップピックであり、選好される自動車部品メーカー。

  強み

  1H 2026の海外売上高エクスポージャー68%、バッテリー筐体におけるリーダーシップ、中核自動車部品および新興事業の成長目標。

  比較

  レポートは、海外売上高とセクター全体の車両販売台数への依存度の低さにより、国内エクスポージャーがより大きい完成車メーカーよりMinthが保護されているとみている。

  リスク

  より広範な自動車セクターの弱さと、長期成長計画の実行。

• Nexteer (1316 HK)

  レポートが選好する海外エクスポージャーのある自動車部品セグメントにおけるトップピック。

  強み

  レポートが選好する防御的な自動車部品銘柄に含まれる。

  比較

  国内エクスポージャーがより大きいセクター参加者より選好される。

  リスク

  セクター全体の販売台数および利益率の逆風。

主要データ

• 中国自動車セクターPBT-20% YoY in 1H 2026売上高が前年比1.4%増加したにもかかわらず減少した。
• 2H 2026乗用車卸売台数15.7 million units, -4% YoY国内の弱さと在庫削減を輸出成長が一部相殺する。
• 2H 2026国内小売台数10.5 million units, -15% YoY前年比1.8 million unitsの減少に相当する。
• 2H 2026海外車両販売台数5.6 million units, +61% YoYセクター卸売台数の36%を占める見込み。
• NCM電池セル価格RMB0.60/Wh in June 2026December 2025のRMB0.49/Whから22%上昇。
• 欧州の自動車登録台数7.2 million units, +6.1% YoY in 1H 2026BEVおよびPHEV登録台数はそれぞれ35.1%と24.8%増加した。
• Minthの海外売上高エクスポージャー68% in 1H 2026レポートが同社を選好する重要な根拠。

影響と示唆

レポートは、輸出成長とより高い海外収益性が、中国自動車セクターの国内販売台数およびコスト主導の圧力を緩和し得るものの、完全には解消できないと論じている。このため、特に欧州を含む海外事業と、より低い調達コスト感応度によって相対的な収益の強靭性を得られる企業を選好している。

リスク

• 13%の車両輸出VAT還付が廃止される可能性は、セクターの収益性を大きく低下させ得る。
• リチウム電池およびDRAMコストの一段の上昇は、完成車メーカーの利益率圧力を強め得る。
• 国内需要の継続的な弱さ、販促活動、ディーラー在庫削減は、車両販売台数と収益性を圧迫し得る。