AIAグループ（1299.HK）：ゴールドマン・サックスはAIAグループの買い評価を継続、目標株価はHK$97

概要

本レポートはゴールドマン・サックスによるAIAの1H26決算プレビューである。同社は8月20日の市場寄り前に2Q/1H26決算を発表する。ゴールドマン・サックスは、主に香港の2Q25における高いベースを理由に2Q26の新契約価値成長が緩やかになると予想している。ただし、香港のAPEおよびVONBは1Q26から前四半期比で増加し、中国本土は引き続き最も高い成長率の市場となり、タイは1Qの減少からプラス成長に転じると見込まれる。

主要見解

主な見方は以下の通りである。第一に、2Q26のVONB成長鈍化は販売モメンタムの悪化よりもベース効果によるところが大きい。第二に、香港の規制発表後、投資家は香港の販売モメンタムおよび3Q以降の四半期の動向に注目する。第三に、中国本土の成長、代理店人員数、バンカシュアランス販売、商品構成、VONBマージンは引き続き重要な注視項目である。第四に、EV、OPAT、NFSG、DPSはいずれも、同社の複利的な成長力と資本還元能力が堅調であることを示している。

分析フレームワーク

本レポートは、業績プレビュー分析、地域別のVONB成長内訳、EVおよびP/EVのバリュエーション枠組み、資本創出および株主還元の分析を組み合わせ、年初来の販売実績と市場動向に基づいて利益および簿価予想を微調整している。

手法メモ

• バリュエーションP/EV

  フォワード・エンベデッド・バリュー倍率による評価

  HK$97の目標株価はFY27E P/EVの1.4倍に基づく。目標倍率はROEV、長期成長率、株主資本コストの前提から導出され、長期成長率は2%と仮定している。

• 営業指標VONB

  新契約価値

  本レポートでは、新契約の質と成長モメンタムの測定にVONBを使用し、香港、中国本土、タイ、シンガポール、マレーシア、その他市場にわたって分析を分解している。

• 資本および還元EV/ROEV/NFSG/DPS

  エンベデッド・バリュー、エンベデッド・バリュー利益率、純フリーサープラス創出、および1株当たり配当

  本レポートは、AIAの複利成長が堅調なEV成長、力強い営業利益、資本創出、持続的な株主還元によって牽引されていることを強調している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• AIAグループ / 1299.HK

  カバレッジ対象企業であり、香港上場の大手保険会社

  強み

  地域分散、香港および中国本土からの大きな寄与、堅調なOPATおよびNFSG成長、強力な資本還元能力。

  弱み

  短期的なVONB成長は香港の高いベースの影響を受け、中国本土および香港の販売モメンタムに敏感である。

  比較

  ゴールドマン・サックスがカバーする保険および金融関連企業の中で、AIAの評価は買いである。現在はフォワードP/EV約1.2倍で取引されているのに対し、目標倍率はFY27E P/EVの1.4倍である。

  リスク

  中国本土の成長鈍化、規制承認の遅延、香港での販売および保険契約更新に影響する中国本土の資本規制強化、アジアのマクロ経済成長の弱含み。

主要データ

• 1H26 VONB予想US$3,254mnそれぞれCER/AERベースで前年比11%/15%の成長。
• 2Q26 VONB成長予想10%/12%それぞれCER/AERベースで、1Q26の13%/17%を下回る。
• 香港2Q26 VONB成長予想前年比12%1Q26の21%を下回るが、主因は2Q25の高いベース。
• 中国本土2Q26 VONB成長予想前年比13%CERベースで引き続き最も高い成長率の市場となる見込み。
• タイ2Q26 VONB成長予想前年比5%ユニットリンク商品の販売に牽引され、1Q26の前年比18%減から大幅に回復。
• 1H26 OPAT予想US$3,957mn堅調な保険サービス利益に牽引され、前年比10%増。
• 1H26 NFSG予想US$2,720mn保有契約からの分配可能利益の成長に牽引され、前年比12%増。
• 1H26 EV予想US$80.4bn有利な為替効果および投資差異に支えられ、5%成長が見込まれる。
• 1H26年率換算営業ROEV16%エンベデッド・バリューの収益力を反映。
• 中期DPS予想US$0.069/share前年比10%増。
• 目標株価HK$97.00FY27E P/EVの1.4倍に基づく12カ月目標株価。
• 現在株価および上昇余地HK$79.25; 22.4%レポートの目標株価表による。

影響と示唆

投資家にとって短期的な焦点は、香港の規制環境を受けた販売モメンタム、3Qへの持続性、中国本土事業の質である。中期的な投資判断は、AIAが二桁のVONB/OPAT/NFSG成長、安定したROEV、継続的な株主還元の向上を維持できるかに左右される。利益予想の上方修正にもかかわらず目標株価を据え置いたことは、ゴールドマン・サックスが、市場パフォーマンスの改善と資本創出が2Qのベース効果による影響を相殺できると考えていることを示している。

リスク

• 中国本土の成長鈍化、特に高マージンの保障性商品の販売鈍化。
• 中国本土における新規省での規制承認の遅延。
• 中国本土における資本規制の大幅な強化。これにより香港での販売および保険契約更新が悪影響を受ける可能性がある。
• アジア全域での経済成長の低迷。
• 香港の規制発表後、3Q以降の販売モメンタムが予想より弱い場合、バリュエーションに圧力がかかる可能性がある。

注目点

• 8月20日の市場寄り前に行われる2Q/1H26決算発表。
• 香港のAPEおよびVONBが1Q26から前四半期比で成長するか。
• 3Q以降の香港における販売モメンタム。
• 中国本土の代理店人員数、バンカシュアランス販売、商品構成、VONBマージン。
• タイのユニットリンク商品の販売回復が継続するか。
• 自社株買い、配当、潜在的な非有機的成長機会を含む資本管理施策。