Walmart Inc (WMT.US): J.P. Morgan considera que la corrección de Walmart ha descontado en gran medida las principales preocupaciones, mientras que las fuentes alternativas de beneficios y las ganancias de cuota siguen respaldando la compra

Visión general

El informe evalúa los resultados del segundo trimestre de Walmart, la guía FY26 actualizada y la relación riesgo-rentabilidad tras la corrección de la acción. J.P. Morgan reconoce que las ventas comparables de Estados Unidos no cumplieron las expectativas y reduce sus previsiones de ganancias y precio objetivo, pero considera que el mercado ha descontado los principales escenarios bajistas, mientras que las ganancias de cuota de mercado, la mejora durante la temporada de vuelta a clases, los efectos retardados en volumen de las inversiones en precios y la expansión de fuentes alternativas de beneficios como Marketplace, publicidad y membresías siguen respaldando su visión Overweight.

Perspectivas principales

El informe concluye en primer lugar que la venta masiva posterior a los resultados del segundo trimestre ha descontado en gran medida las preocupaciones a corto plazo. J.P. Morgan ya había reducido su previsión de ventas comparables de Walmart tres semanas antes. Las ventas comparables reales de Walmart US crecieron 2.6%, por debajo de la expectativa de consenso de 3.6% y de la previsión de J.P. Morgan de 3.2%, en términos generales dentro del rango alto de 2% anticipado por los bajistas; la cotización también entró en el rango de riesgo de $100—$105 identificado previamente en el informe. El informe sostiene que mantenerse bajista depende en gran medida de la valoración relativa, de la suposición de que las inversiones en precios no generarán elasticidad de demanda retardada y de la opinión de que 2027 enfrentará una comparación difícil por los reembolsos arancelarios, pero estas suposiciones pasan por alto las ganancias de cuota, el calendario de ventas y las mejoras en las fuentes alternativas de beneficios. En cuanto a las tendencias operativas, Walmart US continúa ganando cuota. Las ventas de comestibles crecieron a una tasa de un dígito medio, mientras que la industria total creció solo 1%—2%; excluyendo el negocio de Salud y Bienestar, las ventas comparables de Estados Unidos aumentaron 3.4%. Las ventas comparables generales del segundo trimestre crecieron 2.6%, el tráfico aumentó 1.5% y el ticket medio aumentó 1.1%, pero la deflación en farmacia creó un viento en contra de 125 puntos básicos, mientras que los precios de la gasolina y la desaparición de los efectos de estímulo añadieron aproximadamente 30 puntos básicos de presión. Salud y Bienestar pasó de un crecimiento de un dígito bajo en el trimestre anterior a una caída de un dígito bajo, afectado por 900 puntos básicos de presión regulatoria sobre precios; el crecimiento de mercancía general también se desaceleró de un dígito medio a un dígito bajo, aunque juguetes, moda y los negocios Marketplace de hogar y bienes duraderos siguieron fuertes. El informe enfatiza que la presión sobre los consumidores de bajos ingresos fue más pronunciada en junio, mientras que los consumidores de altos ingresos siguieron impulsando las ganancias de cuota. En consecuencia, la debilidad a corto plazo refleja diferencias de categoría y calendario, más que una reversión de la tesis de cuota de mercado a largo plazo. El calendario de la temporada de vuelta a clases es una base clave para la expectativa del informe de que las tendencias del tercer trimestre mejorarán. La temporada de vuelta a clases es una semana más tarde que en años anteriores, y los datos del trimestre actual aún no incluyen las tres semanas más críticas; las ventas de vuelta a clases universitarias ya han sido “excepcionalmente fuertes”, y se espera que los volúmenes de ventas alcancen su máximo durante las dos semanas siguientes. La dirección también espera que las inversiones en precios tengan un impacto deflacionario inicial, pero que el impulso de volumen unitario se fortalezca con el tiempo. Sobre esta base, J.P. Morgan prevé un crecimiento de ventas comparables de Walmart US de 2.7% en el tercer trimestre y de 3.1% en FY26; la guía de la compañía para ventas comparables del segundo semestre es de 2.5%—3%, mientras que se espera que el impacto de 60 puntos básicos de la deflación del huevo en el segundo trimestre se desvanezca gradualmente. La compañía elevó su guía FY26 porque el desempeño del primer semestre superó las expectativas: se espera que las ventas consolidadas crezcan 4%—5% a tipo de cambio constante, los ingresos operativos 7%—8.5%, y se espera un EPS de $2.80—$2.87. La guía supone que las inversiones en precios del segundo semestre impulsan las ganancias de cuota. Las acciones de precios máximos justos de Walmart US crearán un lastre de aproximadamente 125 puntos básicos sobre las ventas del segundo semestre y del año completo, y los productos GLP compensarán 50 puntos básicos de ese impacto; este factor pesa sobre los ingresos, pero dado que el negocio relacionado tiene márgenes más bajos, el efecto de mezcla en realidad es favorable para el beneficio, y las expectativas de margen incremental no cambian. Se espera que Sam’s Club e International crezcan más rápido que el negocio estadounidense de primera parte, mientras que el calendario de BBD creará un lastre de 100 puntos básicos sobre las ventas corporativas del tercer trimestre y un lastre de casi 600 puntos básicos sobre International, seguido de un impacto positivo de tamaño similar en el cuarto trimestre. La guía del tercer trimestre sigue indicando una marcada diferencia en la cadencia trimestral. La compañía espera crecimiento de ventas netas del tercer trimestre de 3%—3.75%, crecimiento de ingresos operativos de 2%—4% y EPS de $0.62—$0.64. Según los cálculos de J.P. Morgan, esto implica un EPS del cuarto trimestre de aproximadamente $0.71—$0.76, muy por debajo de la estimación Consensus Metrix de $0.81. Por ello, el informe sostiene que el segundo y tercer trimestre deben considerarse conjuntamente porque los reembolsos arancelarios y las inversiones en precios ocurrieron cerca del cierre trimestral, lo que significa que los efectos asociados de beneficio y reinversión se están redistribuyendo principalmente dentro del ejercicio fiscal en lugar de reflejar simplemente un deterioro estructural de las ganancias. El margen bruto es una de las áreas en las que el informe difiere más marcadamente de la visión bajista. El margen bruto corporativo del segundo trimestre fue 25.4%, 90 puntos básicos más interanual y por encima de la expectativa de consenso de 24.6%; el margen bruto de Walmart US aumentó aproximadamente 160 puntos básicos interanuales, mientras que International cayó aproximadamente 15 puntos básicos. Dentro del negocio estadounidense, los beneficios arancelarios netos aportaron aproximadamente 40 puntos básicos, mientras que los aproximadamente 120 puntos básicos restantes procedieron principalmente de que Marketplace se volvió rentable interanualmente, del crecimiento de ventas de Marketplace de 52%, del crecimiento publicitario de 38% y del efecto favorable de mezcla por la debilidad del negocio de Salud y Bienestar de bajo margen. Por lo tanto, el informe considera que la presión en Salud y Bienestar no ha socavado la tesis de margen incremental. Los beneficios arancelarios se revertirán entre trimestres, pero el informe no considera inevitable un precipicio de beneficios en 2027. Se espera que aproximadamente $600 millones de beneficios arancelarios combinados para Estados Unidos y Sam’s Club se reviertan en el tercer trimestre a medida que se completen las inversiones en precios; el viento de cola arancelario del segundo trimestre para el ingreso neto fue de aproximadamente $0.05 por acción. Sin embargo, la dirección espera que los beneficios arancelarios indirectos, como las concesiones de precios de proveedores, proporcionen financiación para 2027, con un importe aproximadamente el doble del conjunto de beneficios directos de $2.9 mil millones. J.P. Morgan prevé un margen bruto corporativo del tercer trimestre de 24.3%, 10 puntos básicos más interanual, y un margen bruto FY26 de 24.5%, 30 puntos básicos más interanual. Los gastos permanecen bajo presión. Los gastos de venta, generales y administrativos del segundo trimestre superaron las expectativas de consenso, con un deterioro de la ratio de gastos de aproximadamente 40 puntos básicos interanuales, principalmente debido a costes de reclamaciones médicas y de responsabilidad civil en Estados Unidos y a mayor depreciación derivada de inversión de capital. El negocio estadounidense se deterioró aproximadamente 70 puntos básicos interanuales, parcialmente compensado por eficiencias laborales; International mejoró aproximadamente 30 puntos básicos, respaldado por disciplina de costes y cambios de mezcla; y Sam’s Club se deterioró aproximadamente 20 puntos básicos excluyendo combustible, reflejando inversión tecnológica y gastos de responsabilidad civil. J.P. Morgan ahora espera que los gastos de venta, generales y administrativos FY26 equivalgan a 21.0% de las ventas, 20 puntos básicos más interanual. Aun así, excluyendo la contribución de crecimiento de 750 puntos básicos de los reembolsos arancelarios, los ingresos operativos del segundo trimestre de Walmart todavía alcanzaron el extremo superior de la guía. Las fuentes digitales y otras fuentes de beneficio continúan acelerándose. Las ventas globales de comercio electrónico crecieron 23% interanual hasta 24% de las ventas netas; el comercio electrónico de Walmart US creció 24%, incluido un crecimiento de 43% en entregas preparadas por tienda, 38% en publicidad, 43% en Walmart Connect y 52% en Marketplace. El comercio electrónico de International creció 19%, el comercio electrónico de Sam’s Club creció 26%, y la entrega preparada por club logró crecimiento de tres dígitos. Los ingresos empresariales por membresías y otros aumentaron 11.2%, mientras que los ingresos globales por cuotas de membresía subieron 17%; los ingresos por membresías y otros de Estados Unidos crecieron 15.6%, International creció 11.8%, y las cuotas de membresía de Sam’s Club crecieron 6%. El informe considera que estas tasas de crecimiento indican que el mercado está subestimando la contribución de las fuentes alternativas de beneficios al margen bruto y al crecimiento de ganancias. La visión a medio y largo plazo se basa en escalar las fuentes alternativas de beneficios y los beneficios de la inteligencia artificial y la automatización. El plan quinquenal de la dirección respalda una recuperación del margen operativo de Walmart US por encima de 7% y un margen operativo del grupo de 6%; J.P. Morgan deriva un EPS implícito de aproximadamente $4.20, y el debate del mercado se centra en si ese nivel se alcanzará en el año calendario 2028 o 2029. Si los márgenes incrementales, el flujo de caja y el crecimiento del EPS se aceleran al mismo tiempo, el crecimiento del EPS podría subir a la franja media de los adolescentes o superior, y el informe considera que la acción aún tiene margen para una revisión alcista de valoración. En cuanto a previsiones y valoración, J.P. Morgan redujo su previsión de EPS ajustado FY26 de $3.00 a $2.92, una reducción de 2.7%, y su previsión FY27 de $3.47 a $3.30, una reducción de 5.1%. El precio objetivo de dic-26 se redujo de $137 a $125, basado en aproximadamente 19x EV/EBITDA frente a 20x previamente, lo que corresponde a aproximadamente 38x ganancias. Sobre la base de su previsión de 2026, Walmart cotiza actualmente a aproximadamente 18x EV/EBITDA y 36x ganancias. Empresas de crecimiento compuesto de alta calidad como TJX y O’Reilly Automotive cotizan en un rango EV/EBITDA similar, mientras que Costco tiene una valoración más alta de 28x EV/EBITDA y 45x ganancias. A pesar de reducir sus previsiones y múltiplo de valoración, el informe mantiene su calificación Overweight y concluye que es más probable que las expectativas de ganancias del lado comprador suban que que caigan más.

Marco de análisis

J.P. Morgan compara primero las ventas comparables reales, el margen bruto y el desempeño de gastos con sus propias previsiones, las expectativas de consenso y los rangos de expectativas alcistas y bajistas, y luego desglosa los efectos de la deflación en farmacia, los precios de la gasolina, los efectos de estímulo, el calendario de vuelta a clases y la mezcla de categorías sobre las ventas. El informe después concilia las contribuciones de los beneficios arancelarios, Marketplace, publicidad, ingresos por membresías y cambios de gastos a los márgenes, y utiliza la guía de la compañía para estimar la cadencia de ganancias del tercer y cuarto trimestre. Por último, evalúa la capacidad de ganancias a medio y largo plazo usando el objetivo de margen a cinco años y la trayectoria de EPS, y luego determina el precio objetivo usando EV/EBITDA, el ratio P/E y las valoraciones de empresas comparables.

Notas metodológicas

• Metodología de valoraciónValoración EV/EBITDA

  Valoración relativa EV/EBITDA

  El informe deriva su precio objetivo de dic-26 de $125 utilizando aproximadamente 19x EV/EBITDA y lo compara con el múltiplo actual de Walmart de aproximadamente 18x y los rangos de valoración de TJX, O’Reilly Automotive y Costco.

• Metodología de valoraciónValoración P/E/PEG

  Comprobación cruzada P/E

  El informe convierte 19x EV/EBITDA en un ratio P/E de aproximadamente 38x y lo compara con los ratios P/E actuales de Walmart de aproximadamente 36x y de Costco de aproximadamente 45x para comprobar cruzadamente la valoración objetivo.

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Descomposición de ventas comparables en tráfico, ticket medio, inflación y volumen

  El informe utiliza crecimiento del tráfico de 1.5%, crecimiento del ticket medio de 1.1%, deflación en farmacia y huevos, inversiones en precios y el posterior impulso de volumen unitario para explicar por qué las ventas comparables enfrentan presión a corto plazo pero pueden mejorar posteriormente.

• Marco financiero y de fundamentales de la empresaAnálisis de apalancamiento operativo/financiero

  Análisis de margen incremental y apalancamiento de gastos

  El informe examina por separado el margen bruto, los gastos de venta y administrativos, la mezcla de negocios y las fuentes alternativas de beneficios para determinar si el crecimiento de ventas puede traducirse en un crecimiento más rápido de los ingresos operativos, EPS y flujo de caja.

• Teoría cuantitativa/de factores/de carteraAnálisis de factores de estilo

  Exposiciones y correlaciones de estilo cuantitativo

  El informe presenta las clasificaciones de Walmart en factores de valor, crecimiento, momentum, calidad y baja volatilidad, y proporciona sus correlaciones históricas con el mercado, la industria, las tasas de interés, el dólar estadounidense, los diferenciales de crédito y los estilos cuantitativos como indicadores complementarios de las características de estilo de la acción.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Walmart Inc (WMT.US)

  La empresa principal cubierta por el informe; las ganancias de cuota de mercado y la expansión en comercio electrónico, publicidad, Marketplace e ingresos por membresías se consideran fuentes de crecimiento de beneficios a medio y largo plazo.

  Fortalezas

  Crecimiento de comestibles por encima de la tasa de la industria, ganancias de tráfico y cuota de consumidores de altos ingresos, rápida expansión del comercio electrónico global y fuentes alternativas de beneficios, y potencial alcista a largo plazo por automatización y mejora de márgenes.

  Debilidades

  Las ventas comparables de Walmart US del segundo trimestre no cumplieron las expectativas, Salud y Bienestar se vio lastrado por precios regulatorios y deflación, los gastos de venta y administrativos estuvieron bajo presión, y los recientes beneficios arancelarios se revertirán en el tercer trimestre.

  Comparación

  TJX y O’Reilly Automotive cotizan en un rango de valoración EV/EBITDA similar; Costco tiene una valoración superior a Walmart, a 28x EV/EBITDA y 45x P/E.

  Riesgos

  Los consumidores reduciendo el gasto en productos discrecionales de mayor margen, precios competitivos comprimiendo ventas y márgenes brutos de mercancías, fuentes alternativas de beneficios contribuyendo menos de lo esperado y deterioro de la rentabilidad de International.

Datos clave

• Ventas comparables de Walmart US del segundo trimestre+2.6%Por debajo de la expectativa de consenso de +3.6% y de la previsión de J.P. Morgan de +3.2%; +3.4% excluyendo el impacto de Salud y Bienestar
• Tráfico y ticket medio del segundo trimestreTráfico +1.5%, ticket medio +1.1%El crecimiento del ticket medio no cambió frente al primer trimestre
• Guía de crecimiento de ventas consolidadas FY26+4%—+5%Guía de año completo elevada sobre una base de tipo de cambio constante
• Guía de crecimiento de ingresos operativos FY26+7%—+8.5%Base de tipo de cambio constante
• Guía de EPS FY26$2.80—$2.87La guía actualizada de año completo de la compañía
• Guía del tercer trimestreVentas netas +3%—+3.75%, ingresos operativos +2%—+4%, EPS $0.62—$0.64Refleja la reversión de beneficios arancelarios y el calendario de inversiones en precios
• Margen bruto corporativo del segundo trimestre25.4%90 puntos básicos más interanual y por encima de la expectativa de consenso de 24.6%
• Cambio en el margen bruto de Walmart USAumento de aproximadamente 160 puntos básicos interanualesAproximadamente 40 puntos básicos provinieron de beneficios arancelarios netos, y el resto principalmente de Marketplace, publicidad y mezcla de negocios
• Crecimiento global del comercio electrónico+23%Las ventas de comercio electrónico alcanzaron 24% de las ventas netas
• Crecimiento del negocio digital de Walmart USComercio electrónico +24%, Marketplace +52%, publicidad +38%Walmart Connect creció 43% y la entrega preparada por tienda creció 43%
• Membresías y otros ingresos+11.2%Crecimiento interanual a nivel empresarial; los ingresos globales por cuotas de membresía crecieron 17%
• Previsión de EPS ajustado FY26$2.92Anteriormente $3.00, reducida en 2.7%
• Previsión de EPS ajustado FY27$3.30Anteriormente $3.47, reducida en 5.1%
• Objetivo de margen a largo plazoPor encima de 7% para Walmart US y 6% para el grupoNiveles de margen operativo respaldados por el plan quinquenal de la dirección
• EPS implícito a largo plazoAproximadamente $4.20El debate del mercado se centra en si este nivel se alcanzará en el año calendario 2028 o 2029
• Precio objetivo y valoración$125, aproximadamente 19x EV/EBITDA y aproximadamente 38x P/EEl precio objetivo de dic-26 era anteriormente $137, con el múltiplo de valoración previo en 20x EV/EBITDA

Impacto e implicaciones

El informe considera que el incumplimiento de ventas comparables del segundo trimestre se debió principalmente al negocio de Salud y Bienestar de bajo margen, la deflación y el calendario de ventas, y no modifica la tendencia de Walmart de ganar cuota en comestibles y aumentar tráfico. Si los volúmenes de vuelta a clases, el crecimiento unitario posterior a las inversiones en precios y las fuentes alternativas de beneficios continúan materializándose, podrían absorber parcialmente el impacto en ganancias de la reversión de beneficios arancelarios y la presión de gastos, a la vez que aceleran los márgenes incrementales, EPS y flujo de caja a medio y largo plazo; sin embargo, las reducciones de previsiones de ganancias y del múltiplo de valoración redujeron el precio objetivo de $137 a $125.

Riesgos

• Los consumidores pueden reducir el gasto en productos discrecionales de mayor margen al ajustar sus presupuestos, mientras que la mercancía general representa aproximadamente 30% de la mezcla de negocios de Walmart US.
• Una fijación de precios más agresiva por parte de competidores tradicionales y empresas exclusivamente online podría perjudicar tanto las ventas como el margen bruto de mercancías.
• La contribución de las fuentes alternativas de beneficios en Walmart US podría quedar por debajo de las expectativas del informe.
• La rentabilidad de International podría deteriorarse.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si las tres semanas más críticas de la temporada de vuelta a clases pueden acelerar las tendencias de ventas comparables de Walmart US del tercer trimestre desde los niveles actuales.
• Supervisar si las inversiones en precios conducen a mejoras de volúmenes unitarios y cuota de mercado tras el impacto deflacionario inicial.
• Supervisar si el margen bruto puede alcanzar la previsión de 24.3% después de que aproximadamente $600 millones de beneficios arancelarios se reviertan en el tercer trimestre.
• Supervisar si los beneficios arancelarios indirectos, como las concesiones de precios de proveedores, pueden evitar un precipicio de beneficios en 2027.
• Supervisar si la rentabilidad de Marketplace, la publicidad, los ingresos por membresías y el crecimiento del comercio electrónico pueden seguir expandiendo las fuentes alternativas de beneficios.
• Supervisar si disminuye la presión de costes médicos, reclamaciones de responsabilidad civil, depreciación e inversión tecnológica dentro de los gastos de venta y administrativos.