研报解读

概览

本更新研究中国六家大型国有银行资本补充计划中的最后两笔注资。Morgan Stanley认为，ABC的预期摊薄大致符合预期，而ICBC的摊薄低于其自身及市场预期，整体对现有股东的影响预计有限。

核心观点

ABC和ICBC分别宣布Rmb160bn和Rmb100bn资本补充，完成中国六家大型国有银行的资本补充计划。财政部、中国烟草总公司及相关子公司将认购此次配售，募集资金将全部用于补充核心一级资本（CET1）。定价遵循市场化原则：两项配售价格均不得低于定价日前20个交易日均价，ABC的价格还不得低于其A股股价。 Morgan Stanley预计，ABC的增发将使现有股东摊薄约6.6%，与预期基本一致。ICBC的预计摊薄为3.6%，低于预期，且被认为可控。2026年初宣布Rmb300bn用于资本补充的特别国债后，该机构原本预计两家银行的摊薄均约为5-6%。由于部分资金投向其他金融机构，ICBC的资本补充规模及由此产生的摊薄均低于Morgan Stanley和市场此前预期。 资本补充将显著增强监管资本。ABC的CET1比率预计提高61个基点至11.41%，ICBC预计提高34个基点至13.55%。按报告假设，两项配售将于2026年11月30日实施。ABC的总股本将由349,983 million增至372,972 million，ICBC将由356,406 million增至369,194 million。相应地，2027E EPS预计ABC下降6.16%，ICBC下降3.46%。 Morgan Stanley认为，派息政策和经营改善将部分抵消对每股股息的机械性影响。两家银行均将中期股息派息率从30%提高至31%，利润增长也已回升。该机构还认为，ABC和ICBC进一步的资本需求相对较低，原因是窗口指导有所放松、贷款增长更趋理性、资本水平依然健康且盈利能力改善。 报告认为，相比继续向这两家银行投入额外资本，将部分公共资本配置给保险公司和政策性金融机构更具合理性。在其看来，保险公司具有更大的资产负债表增长潜力，可将注入资本投向产生良好ROE的长期资本。对政策性金融机构的额外支持，也可能帮助其履行政策职责，减轻国有银行相关负担，进而支持国有银行估值。

分析框架

Morgan Stanley将公布的发行规模和定价条件与其此前的摊薄预期进行比较，随后估算资本补充后的总股本、EPS、每股净资产和CET1影响。报告还结合此前的政府债券资金、银行盈利及派息政策，并评估国有银行、保险公司和政策性金融机构之间资本配置的相对合理性。

方法论与常识提炼

• 其他

  资本补充及股权摊薄的备考分析

  报告估算每项配售完成后总股本、EPS、每股净资产和CET1资本比率的变化。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Agricultural Bank of China

  资本补充分析的主要对象；拟进行Rmb160bn配售。

  优势

  CET1比率预计提高61个基点至11.41%；中期派息率升至31%；利润增长已经回升。

  劣势

  预计股东摊薄约6.6%，2027E EPS下降6.16%。

  对比

  摊薄幅度大致符合Morgan Stanley此前预期，不同于ICBC低于预期的摊薄。

  风险

  股权配售带来的机械性摊薄。

• Industrial and Commercial Bank of China

  资本补充分析的主要对象；拟进行Rmb100bn配售。

  优势

  CET1比率预计提高34个基点至13.55%；中期派息率升至31%；摊薄被认为可控。

  劣势

  预计配售将使2027E EPS下降3.46%。

  对比

  预计摊薄3.6%，低于Morgan Stanley和市场约5-6%的预期。

  风险

  股权配售带来的机械性摊薄。

关键数据

• ABC资本补充Rmb160bn配售所得将用于补充CET1资本。
• ICBC资本补充Rmb100bn配售所得将用于补充CET1资本。
• 预计摊薄ABC ~6.6%; ICBC 3.6%ABC与预期一致；ICBC低于预期。
• 资本补充后CET1比率ABC 11.41%; ICBC 13.55%分别提高61个基点和34个基点。
• 2027E EPS变动ABC -6.16%; ICBC -3.46%配售的预计备考影响。
• 中期股息派息率31%两家银行均由30%提高。

影响与含义

Morgan Stanley预计，资本补充将在不给现有股东造成严重意外的情况下增强两家银行的CET1状况。该机构认为，ICBC低于预期的较小摊薄尤其可控，并认为将增量资本配置给保险公司和政策性金融机构可能更具生产力，同时也可缓解国有银行的政策相关负担。