瑞银看好中国银行股的防御属性和一季度基本面改善

概览

这是一份瑞银关于中国银行业的月度脉动报告，重点讨论3月信贷数据、A股与H股银行近期表现，以及2026年一季度业绩季的预期。报告指出，3月新增人民币贷款偏弱，尤其是家庭贷款和中长期企业贷款同比明显走弱，但新增社融略高于市场预期。尽管宏观和地产环境仍有压力，瑞银仍对银行股保持建设性观点，尤其看好具备防御属性、高股息和基本面环比改善支撑的H股银行。

核心观点

瑞银的核心观点是：第一，3月信贷数据呈现“贷款弱、社融略强”的组合，反映实体融资需求仍不均衡；第二，银行一季度收入、核心盈利和拨备前利润增长可能继续加速，成为股价催化；第三，净息差环比预计大体稳定，按揭重定价压力可能被较低的存款和同业负债成本抵消；第四，信用成本仍是制约净利润增速的因素，尤其是无抵押零售和房地产相关敞口；第五，在地缘政治不确定性、地产偏弱和出口压力背景下，防御性银行股仍具配置价值。

分析框架

报告结合月度信贷与社融数据、银行股市场表现、即将披露的一季度财报预期、净息差和手续费收入趋势、资产质量与拨备压力，以及重点银行之间的相对比较来形成行业判断。估值部分对H股银行采用三阶段股息贴现模型，对A股银行采用P/B-ROE方法。

方法论与常识提炼

• 估值方法三阶段股息贴现模型（DDM）

  以未来股息现金流折现评估银行股价值

  瑞银称其对H股中国银行股的目标价主要基于三阶段DDM方法，适用于强调资本回报、分红和长期盈利能力的银行股估值。

• 估值方法P/B to ROE

  市净率与净资产收益率匹配估值

  瑞银称其对A股中国银行股采用P/B与ROE相结合的估值方法，用银行盈利能力和账面价值回报解释估值水平。

• 盈利分析PPOP

  拨备前经营利润

  报告将PPOP作为判断银行核心经营改善的重要指标，预计2026年一季度PPOP增速从2025年四季度的2.0%提升至4.8%。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国银行业

  行业覆盖对象

  优势

  股息率较高，基本面环比改善，收入和PPOP增长预计加速。

  劣势

  贷款需求偏弱，家庭贷款和中长期企业贷款同比走弱，净利润增速受拨备拖累。

  对比

  H股银行过去一个月显著跑赢MSCI China，而A股银行小幅跑输CSI300。

  风险

  资产质量恶化、房地产敞口压力、利率下行导致盈利承压、资本补充带来的摊薄风险。

• H股银行

  瑞银更看好的银行股子板块

  优势

  过去一个月表现强，高股息率仍高于5%，具备防御属性。

  劣势

  部分个股缺乏短期基本面催化，仍受宏观和地产环境制约。

  对比

  H股银行表现强于A股银行，CQRCB-H为过去一个月表现最佳，MSB-H表现落后。

  风险

  地缘政治、全球增长放缓、信用成本和净息差压力。

• A股银行

  同业比较对象

  优势

  BOC过去一个月在A股银行中表现较好。

  劣势

  板块过去一个月下跌0.9%，跑输CSI300。

  对比

  相较H股银行，A股银行近期表现偏弱。

  风险

  市场风险偏好、利率下行、资产质量和资本约束。

• 四大国有银行

  一季度业绩季重点受益群体

  优势

  瑞银预计核心盈利、收入和PPOP增长加速，对业绩季构成建设性催化。

  劣势

  净利润增速仍受更高拨备影响。

  对比

  BOC预计在核心盈利和收入增长上领先，ABC可能净利润增长最强但收入和PPOP相对落后，BOCOM或受益于净息差环比反弹。

  风险

  资本注入定价和融资规模、拨备、零售及房地产相关不良生成。

• CITIC-H

  瑞银偏好标的

  优势

  报告认为其在股份行中收入和利润表现可能领先。

  劣势

  仍受行业信用成本和市场环境影响。

  对比

  相对MSB和IB，瑞银认为CITIC表现更可能跑赢。

  风险

  信用成本上升、净息差压缩、市场情绪变化。

• MSB-H

  被移出APAC Key Call list

  优势

  估值便宜，仍提供一定下行保护，中期存在重估潜力。

  劣势

  瑞银认为短期缺乏强劲基本面催化。

  对比

  过去一个月在瑞银H股覆盖中表现落后。

  风险

  信用成本较高、短期催化不足、盈利修复慢于同业。

关键数据

• 3月新增人民币贷款2.99万亿元人民币同比少增6500亿元，低于市场预期的3.25万亿元。
• 3月新增社融5.23万亿元人民币同比少增6700亿元，但略高于市场预期的5.09万亿元。
• 3月贷款增速5.7%截至3月贷款增长继续放缓。
• 3月社融增速7.9%截至3月社融增速小幅回落。
• 过去一个月MSCI China Banks Index表现+6.4%跑赢MSCI China Index的-1.9%。
• 过去一个月A股银行指数表现-0.9%跑输CSI300的-0.5%。
• 预计2026年一季度核心盈利增速+3.5%高于2025年四季度的+2.2%。
• 预计2026年一季度收入增速+3.8%高于2025年四季度的+2.4%。
• 预计2026年一季度PPOP增速+4.8%高于2025年四季度的+2.0%。
• 预计2026年一季度净利润增速+1.2%低于2025年四季度的+2.4%，主要受拨备上升影响。
• H股银行股息率高于5%瑞银认为高股息仍对股价表现形成支撑。

影响与含义

对投资者而言，报告传递的信号是银行股短期催化更可能来自一季度财报中的收入、PPOP和净息差环比表现，而不是总量信贷的强劲复苏。高股息、防御属性和基本面改善使H股银行在不确定环境中仍具吸引力，但资产质量、拨备和资本补充仍需重点跟踪。

风险

• 宏观环境偏弱和地产市场活动低迷可能导致资产质量恶化。
• 无抵押零售和房地产相关敞口可能带来更高拨备压力。
• 资本充足率和再融资可能带来摊薄风险。
• 利率下行可能压缩银行盈利能力和净息差。
• 贷款需求不足可能削弱收入增长的持续性。
• 地缘政治冲突、人民币升值和全球增长放缓可能压制风险偏好。

后续跟踪

• 一季度业绩中的收入、核心盈利和PPOP增速是否如预期加速。
• 净息差环比表现，尤其是存款成本节约、新发贷款定价和按揭重定价影响。
• 手续费收入恢复节奏，尤其是财富管理业务占比较高的银行。
• 债券交易收入对收入增长的贡献。
• 零售和房地产贷款的新不良生成情况。
• ABC和ICBC资本注入的定价与融资规模细节。
• H股银行股息率能否继续维持在有吸引力水平。