Rakuten Bank 拟整合 Rakuten Card 与 Rakuten Securities Holdings，协同目标可观但资本缓冲下降

概览

本报告点评 Rakuten Group 与 Rakuten Bank 于5月20日收盘后公布的金融科技业务重组。根据方案，Rakuten Bank 将使 Rakuten Card 和 Rakuten Securities Holdings 成为子公司；同时 Mizuho Financial Group 与 Rakuten Bank 公布 Mizuho Bank 和 Rakuten Bank 的战略资本及业务联盟。重组完成后，Mizuho Bank 将持有 Rakuten Bank 5.81%股权和10.52%投票权，Mizuho Securities 将继续持有 Rakuten Securities Holdings 49%股权。

核心观点

核心观点是：重组可显著扩大 Rakuten Bank 的利润基数，并通过集团内融资替代外部有息债务、投资资产集团内高效管理以及个人客户基础扩张形成协同；但交易也会稀释普通股并压低资本充足率。Goldman Sachs 认为银行4Q业绩中存款余额恢复双位数同比增长、中风险资产稳健增长等基本面因素偏正面，但 FY3/27 指引因政策利率假设持平0.75%和获客成本等因素低于其估计。

分析框架

报告采用事件驱动的公司研究框架，围绕重组公告、公司电话会、备考利润、协同目标、资本充足率变化、股份结构变化和现有基本面进行分析。由于 Goldman Sachs 对该股为 Not Rated，报告未给出目标价，也未将拟议重组纳入盈利预测。

方法论与常识提炼

• 事件驱动公司研究金融科技业务重组分析

  通过交易结构、协同拆分和资本影响评估重组对公司基本面的潜在影响。

  报告把 Rakuten Bank 的普通利润、备考合并利润、FY3/30目标、FY3/28及中期协同、资本充足率和股份数量变化放在同一框架下比较，以判断重组的收益与约束。

• 披露框架GS Factor Profile

  Goldman Sachs 用成长、财务回报、估值倍数和综合分位为股票提供投资背景。

  该框架在报告附录中说明，金融股的成长主要参考EPS和销售增长，财务回报主要参考ROE，估值倍数主要参考P/E、P/B和P/D；但本报告未对 Rakuten Bank 给出正式评级或目标价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Rakuten Bank Ltd. (5838.T)

  核心标的，公司将成为重组后金融科技业务整合平台。

  优势

  存款余额恢复双位数同比增长，中风险资产增长稳健；重组有望扩大利润基数并提升集团内资金效率。

  劣势

  重组后资本充足率预计降至约8%，且普通股数量增加28%，可能带来资本约束和稀释压力。

  对比

  FY3/26普通利润从单体¥103.0 bn提升至简单备考¥204.0 bn，显示整合后规模显著扩大。

  风险

  监管审批、协同兑现、资本积累速度、利率假设和获客成本均可能影响投资判断。

• Rakuten Card

  拟成为 Rakuten Bank 子公司，是重组中信用卡业务的重要组成部分。

  优势

  可贡献个人客户基础扩张协同，并与银行存款和贷款业务形成交叉销售。

  劣势

  整合后可能增加资本占用和运营复杂度。

  对比

  与银行业务相比，信用卡业务更依赖消费金融和客户触达能力。

  风险

  信用周期、获客成本、监管要求和整合执行风险。

• Rakuten Securities Holdings

  拟成为 Rakuten Bank 子公司，Mizuho Securities 将继续持有49%股权。

  优势

  证券业务可扩大金融服务生态，并提高客户资产管理和交易服务协同。

  劣势

  少数股东结构和证券业务波动可能降低整合透明度。

  对比

  相比银行业务，证券业务收入更受市场成交和资产价格波动影响。

  风险

  市场波动、监管审批、少数股权安排和业务整合风险。

• Mizuho Bank / Mizuho Financial Group

  战略资本与业务联盟方，Mizuho Bank 将持有 Rakuten Bank 部分股权和投票权。

  优势

  可为重组提供战略合作和资本关系支持。

  劣势

  持股和投票权安排可能增加治理复杂度。

  对比

  Mizuho 是外部大型金融集团合作方，而 Rakuten Group 仍保留大量 Class A 股。

  风险

  联盟执行、治理协调和监管批准不确定性。

关键数据

• FY3/26普通利润¥103.0 bnRakuten Bank 披露的 FY3/26 普通利润。
• FY3/26简单备考普通利润¥204.0 bn假设重组已在该财年完成的简单备考合并口径。
• FY3/30普通利润目标¥400 bn以上公司在公告中披露的重组后中期目标。
• FY3/28协同效应目标¥33.0 bn以上公司披露的较近阶段协同目标。
• 中期协同效应目标¥85.0 bn以上包括金融协同¥53.0 bn和个人客户基础扩张¥32.0 bn。
• 资本充足率变化10.7%降至约8%从 FY3/26 重组前水平降至重组后预计水平。
• Mizuho Bank重组后持股5.81%股权，10.52%投票权Mizuho Bank 计划在生效日将 Class A 股转换为普通股后持有。
• 重组后股份数量约405 mn股约223 mn普通股和约181 mn Class A 股；普通股数量较重组前174 mn增加28%。
• 计划生效日2026-10-01交易仍需取得相关国内外政府及监管机构批准和许可。

影响与含义

重组若顺利完成，Rakuten Bank 的业务范围将从银行扩展到信用卡和证券平台，有助于提升集团金融业务内部协同、客户交叉销售和资金效率。投资含义上，利润目标和协同拆分强化了中期成长叙事，但资本充足率下降、普通股数量增加和监管审批不确定性使市场需要重新评估增长、资本和稀释之间的平衡。

风险

• 重组需获得相关国内外政府和监管机构批准，时间和条件存在不确定性。
• 资本充足率预计从10.7%降至约8%，可能限制未来资产扩张和业务增长。
• 协同效应目标较高，¥85.0 bn以上的中期协同需要金融协同和客户扩张同时兑现。
• 普通股数量预计增加28%，可能带来每股指标稀释压力。
• FY3/27指引低于 Goldman Sachs 估计，反映政策利率假设持平0.75%和存款获取成本等压力。
• Goldman Sachs 对 Rakuten Bank 为 Not Rated，且存在其作为相关战略事项财务顾问及投行业务关系等披露事项。

后续跟踪

• 2026年10月1日计划生效日前的监管审批和许可进展。
• Rakuten Card 与 Rakuten Securities Holdings 纳入子公司后的实际整合节奏。
• FY3/28不低于¥33.0 bn协同目标的兑现情况。
• 中期¥85.0 bn以上协同中，金融协同¥53.0 bn和个人客户扩张¥32.0 bn的分项落地。
• 资本充足率降至约8%后，留存收益积累能否支撑未来增长。
• 重组后约405 mn股总股本及普通股增加28%对每股收益和估值的影响。