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China Merchants Shekou Industrial Zone（001979）研报解读

报告认为，取消中国预售机制可能放缓China Merchants Shekou的资产周转并增加资本化利息成本。尽管因长期估值合理而维持Equal-weight评级，Morgan Stanley仍预计未来30天股价绝对下跌。

机构Morgan Stanley

日期20260830

公司China Merchants Shekou Industrial Zone

代码001979.SZ

行业China Property

评级Equal-weight

摘要

Equal-weight；目标价Rmb7.03；截至2026年8月28日股价Rmb7.16。

Morgan Stanley预计未来30天股价将出现绝对下跌。
其对该情景给予80%+的主观概率。
取消预售可能放缓周转并增加资本化利息支出，对房地产销售、ROE和IRR构成压力。
年初至今可售资源补充有限，可能限制推盘并导致2027-28年合同销售下降。
报告维持Equal-weight评级，理由是长期估值合理且CMSK拥有强劲的资产负债表和融资渠道。

研报解读

概览

这份战术观点研究取消长期预售机制将如何影响China Merchants Shekou Industrial Zone。Morgan Stanley在未来30天持战术性谨慎态度，同时因其认为该股长期估值合理而维持Equal-weight评级。

核心观点

Morgan Stanley预计China Merchants Shekou未来30天股价将出现绝对下跌，并对该情景赋予80%+、即“高度可能”的主观概率。直接催化因素是MOHUR宣布取消长期沿用的预售机制。报告认为，新模式可能放缓资产周转并增加资本化利息支出，从而削弱房地产销售、净资产收益率和内部收益率前景。除非房价显著上涨，否则潜在的利润率改善预计不足以抵消这些影响。报告还强调了一项公司层面的执行约束。CMSK年初至今可售资源补充有限，在新模式下可能显著限制未来几个季度的新盘推出。Morgan Stanley因此认为，2027-28年合同销售可能明显下降，从而给市场所期待的未来几年盈利复苏带来额外压力。近期战术观点比报告的长期判断更为谨慎。Morgan Stanley认为，CMSK强劲的资产负债表和良好的融资渠道可能成为长期市场份额提升的优势。不过，由于当前估值从长期角度看属合理水平，报告维持Equal-weight评级。 Morgan Stanley的Rmb10.81每股2026e NAV由Rmb14.09的开发物业、Rmb1.45的投资物业和Rmb0.53的其他业务构成，并扣除Rmb5.27的净债务；其中开发物业采用8.0% WACC的DCF估值，投资物业采用5-8%的资本化率。报告基于开发商评分卡给予35%的折价：土地储备8/10、执行力8、规模9、增长7、盈利能力7、融资10及杠杆8。报告指出，其覆盖范围内的折价为30%至45%。

分析框架

Morgan Stanley首先评估政策变化的经营传导：取消预售可能放缓周转并增加融资成本，从而影响销售和回报。随后，报告考察CMSK可售资源及推盘储备，再将这些近期压力与其资产负债表实力、融资渠道和基于NAV的估值框架进行权衡。

方法论与常识提炼

估值方法NAV 净资产价值法
2026e净资产价值估值
报告将开发物业、投资物业和其他业务相加，再扣除净债务，得出采用开发商折价前Rmb10.81每股的NAV。
估值方法DCF 现金流折现
使用8.0% WACC对开发物业进行DCF估值
Morgan Stanley以8.0%的加权平均资本成本折现开发物业的现金流，估算其价值为Rmb14.09每股。
估值方法
以资本化率估值投资物业
报告采用5-8%的资本化率估算投资物业为Rmb1.45每股，即将物业收入转换为资产价值。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

China Merchants Shekou Industrial Zone (001979.SZ)
核心覆盖公司；报告的战术情景认为，取消预售将对销售、ROE和IRR构成压力。
优势
强劲的资产负债表和良好的融资渠道或有助于其长期提升市场份额。
劣势
年初至今可售资源补充有限，可能限制未来几个季度的新盘推出。
对比
Morgan Stanley采用35%的开发商折价，处于其覆盖范围30%至45%的区间内。
风险
毛利率弱于预期、前海和太子湾项目延期，以及非公开拍卖取得土地的时点和规模存在不确定性。

关键数据

情景概率80%+Morgan Stanley对战术性下行情景发生概率的主观判断。
战术观察期Next 30 daysMorgan Stanley预计股价将出现绝对下跌的期间。
2026e NAVRmb10.81/share采用所述开发商折价框架前的净资产价值。
开发物业价值Rmb14.09/share采用8.0% WACC的DCF估值。
投资物业价值Rmb1.45/share采用5-8%资本化率估值。
其他业务价值Rmb0.53/share2026e NAV的组成部分。
净债务Rmb5.27/share在2026e NAV计算中扣除。
开发商折价35%根据Morgan Stanley评分卡应用；其覆盖范围采用30%至45%的折价。
目标价Rmb7.03报告给出的目标价。
股价Rmb7.162026年8月28日的收盘价。

影响与含义

报告认为，政策变化和可售资源补充有限将对CMSK的推盘节奏、合同销售和预期盈利复苏构成风险，尤其在2027-28年。长期而言，CMSK的资产负债表实力和融资渠道可能有助于其提升市场份额，但Morgan Stanley认为这些积极因素不足以消除近期战术性下行担忧。

风险

毛利率可能弱于预期。
前海和太子湾项目可能延期。
通过非公开拍卖取得土地的时点和规模存在不确定性。

后续跟踪

合同销售表现是否符合预期。
前海和太子湾项目的推盘时点。
可售资源补充是否支持未来推盘。
毛利率表现。
通过非公开拍卖取得土地的时点和规模。