中国房地产第36周成交回落，但二手房市场信号和情绪改善

概览

本周度中国房地产更新涵盖销售、二手房市场情绪、库存、政策变化、施工指标和开发商估值。高盛认为，第36周成交量回落，但二手房市场出现更具建设性的领先信号。

核心观点

第36周一手房市场成交走弱：约75个城市的新房销售建筑面积环比下降6%，但同比仍增长21%。新房搜索活动也环比下降2.3%。年初至今，一手房销售建筑面积同比下降11%，且较2024年和2023年水平分别低17%和37%。约20个城市的二手房成交环比下降7%，但同比增长5%；年初至今二手房销售建筑面积同比增长2%，并较2024年和2023年均高14%。 尽管周度成交回落，报告强调二手房市场的领先指标有所改善。二手房认购环比增长10%，而认购对基于登记的销售领先一至两周；二手房带看环比增长13%。经纪人和卖家的房价上涨预期均小幅上升。Centaline Salesman Index环比上升1.8个百分点、同比上升2.5个百分点；Seller Asking Index环比上升0.1个百分点，但同比下降5.4个百分点。二手房新增挂牌环比增长22%，部分受季节性影响。北京和深圳二手房价格环比分别下降0.2%和0.1%，与前一周及全国整体走弱速度一致；上海房价环比持平，而前一周为上涨0.1%。 库存环比保持稳定。总库存持平，较2025年末低7.8%；库存去化周期为27.1个月，7月和8月的平均值分别为27.1个月和27.2个月。地方政策支持仍在持续：海口扩大了购房资格和特定群体的购房额度；重庆提高住房公积金贷款最高额度，并允许商业按揭还款按月提取；武汉则在七个区域推出新房购房补贴，补贴为房价的1%，至2026年底，总预算为Rmb100mn。 施工指标仍然疲弱。高盛的房地产竣工跟踪指标基于中国浮法玻璃供需展望及专有周度需求模型，显示2026年8月竣工同比可能下降高十几个百分点；相比之下，NBS公布7月同比下降19%，Goldman Sachs Economics估计7月同比下降高十几个百分点。Goldman Sachs Economics预计FY26E竣工同比下降15%。报告还基于300个城市土地销售趋势及全国水泥发货比率，预计8月新开工同比下降高二十几个百分点；全国水泥发货比率环比持平于43.3%。此外，报告估计BEKE在7月至8月的GTV可能同比增长12%，其中新房增长18%、存量房增长10%，而互联网团队对3Q26E的预测为同比增长1%。 估值方面，覆盖的较强国企开发商本周平均上涨1%。CMSK、Poly和COLI分别上涨6%、5%和3%，表现较好，其他开发商平均持平。离岸覆盖开发商持平，而MSCI China下跌1%；在岸覆盖上涨4%，而CSI 300下跌1%。高盛称，离岸覆盖平均较2026年末预计NAV折价39%，2026E P/B为0.4x；此前行业低谷在2H2008、2H2011和1H2014分别为39%/0.7x、73%/0.9x和58%/0.9x。在岸覆盖较NAV折价21%，2026E P/B为0.4x；上述低谷期分别为67%/1.6x、64%/1.5x和61%/1.2x。

分析框架

报告结合周度一手和二手房成交数据、搜索、认购、带看、要价和经纪人情绪指标，评估短期需求；随后通过库存及用于推断竣工的专有浮法玻璃供需模型评估供给，并以NAV折价和市净率比较来分析开发商表现。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  房地产市场供需跟踪

  报告结合销售、搜索活动、认购、带看、挂牌和库存，评估中国住房市场的需求状况及供需平衡。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  利用浮法玻璃需求模型推断房地产竣工

  高盛使用其浮法玻璃展望和周度需求模型所反映的下游供需情况，作为房地产竣工活动的指标。

• 估值方法NAV 净资产价值法

  相对预计净资产价值的折价

  报告将开发商股价与2026年末预计NAV比较，以显示离岸和在岸覆盖标的的交易折价。

• 估值方法PB 估值

  市净率估值比较

  报告将覆盖开发商的2026E P/B与此前房地产行业下行周期低谷进行比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• China Overseas Land & Investment (00688.HK)

  覆盖的较强国企开发商；第36周表现较好。

  优势

  股价环比上涨3%；评级为Buy。

  对比

  属于平均上涨1%的较强国企开发商组别。

• China Merchants Shekou Industrial Zone Holdings (001979.SZ)

  覆盖的较强国企开发商；第36周表现较好。

  优势

  股价环比上涨6%。

  劣势

  评级为Neutral。

  对比

  跑赢较强国企开发商组别平均+1%的表现。

• Poly Developments and Holdings Group (600048.SH)

  覆盖的较强国企开发商；第36周表现较好。

  优势

  股价环比上涨5%。

  劣势

  评级为Neutral。

  对比

  跑赢较强国企开发商组别平均+1%的表现。

• China Resources Land (01109.HK)

  覆盖的较强国企开发商。

  优势

  评级为Buy。

  劣势

  股价环比下跌1%。

  对比

  属于较强国企开发商组别。

• Greentown China Holdings (03900.HK)

  覆盖的开发商。

  优势

  评级为Buy。

  劣势

  股价环比下跌5%。

  对比

  报告将其归为混合所有制。

• China Jinmao Holdings Group (00817.HK)

  覆盖的较强国企开发商。

  优势

  评级为Buy。

  劣势

  股价环比持平。

  对比

  报告将其归为中央国企。

• Longfor Group Holdings (00960.HK)

  覆盖的其他开发商。

  劣势

  评级为Neutral；股价环比下跌5%。

  对比

  其他开发商平均持平。

• Seazen Group (01030.HK)

  覆盖的其他开发商。

  优势

  股价环比上涨2%。

  劣势

  评级为Sell。

  对比

  报告将其归为民营企业。

• Vanke A (000002.SZ) and Vanke H (02202.HK)

  覆盖的混合所有制开发商。

  劣势

  两只股票均获Sell评级。

  对比

  Vanke A持平，Vanke H本周上涨2%。

关键数据

• 第36周一手房销售建筑面积-6% wow; +21% yoy覆盖约75个城市。
• 第36周二手房销售建筑面积-7% wow; +5% yoy覆盖约20个城市。
• 年初至今一手房销售建筑面积-11% yoy; -17%/-37% versus 2024/202375个城市的平均水平。
• 年初至今二手房销售建筑面积+2% yoy; +14%/+14% versus 2024/202320个城市的平均水平。
• 二手房认购和带看+10% wow; +13% wow认购领先基于登记的销售一至两周。
• 库存去化周期27.1库存环比持平。
• 2026年8月竣工High-teens % yoy decline由GSPC跟踪指标显示。
• FY26E竣工-15% yoyGoldman Sachs Economics的估计。
• 离岸开发商估值39% discount to end-2026E NAV; 0.4x 2026E P/B离岸覆盖标的的平均值。
• 在岸开发商估值21% discount to end-2026E NAV; 0.4x 2026E P/B在岸覆盖标的的平均值。

影响与含义

报告认为市场呈现短期背离：已实现成交量走弱，但二手房市场领先指标以及买卖双方情绪改善。地方政策放松或可支持需求，但竣工和新开工预期疲弱，表明施工活动仍面临压力。报告将开发商估值描述为在P/B口径下接近下行周期低谷。

后续跟踪

• 未来一至两周内，较强的二手房认购和带看是否会转化为基于登记的二手房销售。
• 经纪人和卖家的价格上涨预期、二手房挂牌量，以及北京、深圳和上海房价的变化。
• 海口、重庆和武汉地方政策措施的实施及其对需求的影响。
• 8月竣工、新开工数据，以及BEKE在7月至8月的GTV表现。