China IP retailers and toy companies — Interpretação do relatório

Visão geral

Este tracker analisa os indicadores operacionais de agosto e os resultados de 1H26 de varejistas chineses de IP e empresas de brinquedos. A Goldman Sachs considera a demanda subjacente na China resiliente, mas espera desaceleração do crescimento diante de bases difíceis; a Bloks ganha impulso, enquanto as dinâmicas de vendas e margem da Pop Mart e da Miniso são mais mistas.

Visões principais

O impulso das vendas online na China divergiu materialmente em agosto. As vendas combinadas das lojas oficiais da Pop Mart no Tmall e Douyin caíram 35% em relação ao ano anterior, versus crescimento de 18% em julho, levando o crescimento 3QTD a -16%. A Goldman Sachs atribui a queda principalmente à comparação exigente com o lançamento de Pin For Love no ano passado e espera comparações ainda mais difíceis em setembro, devido ao maior suprimento anterior de Pin For Love e Big Into Energy. A recepção dos produtos foi mista: Twinkle Twinkle Farm Tale vendeu mais de 25,000 unidades no Douyin e mais de 10,000 no Tmall no primeiro fim de semana, chegou a mais de 55,000 e mais de 30,000 unidades acumuladas, respectivamente, em 7 de setembro, e esgotou em ambas as plataformas. Seu prêmio de revenda caiu de cerca de 25% na primeira semana para cerca de 15% no fim de agosto. Em contraste, Crybaby × Care Bears negociou com desconto mediano de cerca de 30% na primeira semana, ampliado para cerca de 40%, enquanto Hirono After Dark teve desconto mediano de revenda de cerca de 18%. As vendas rastreadas da Miniso em Tmall, JD e Douyin caíram cerca de 3% em agosto, após crescimento de cerca de 3% em julho, implicando crescimento 3QTD estável em relação ao ano anterior. Ainda assim, a administração afirmou que o crescimento total do GMV na China permaneceu elevado, em cerca de 20% desde julho, com crescimento de vendas mesmas lojas de um dígito médio. O novo IP próprio ChouChou superou inicialmente as expectativas da administração, com cerca de 5,000 conjuntos de blind boxes de figuras vendidos em um segundo; o relatório destaca a colaboração com LISA, lançada em 12 de setembro, como ponto importante de acompanhamento. O crescimento online rastreado da Bloks acelerou em agosto, especialmente no Douyin, impulsionado pela bem-recebida série RMB9.9 Transformers. Seus lançamentos também avançaram para roupas de bonecas e novos IPs licenciados, e os lançamentos de séries e SKUs em 3QTD superaram os do ano anterior, embora tenham ficado abaixo do ritmo de 2Q26 por sazonalidade. Os resultados de 1H26 e 2Q26 foram mistos. O lucro líquido ajustado da Pop Mart ficou 13% abaixo da estimativa da Goldman Sachs, refletindo receita cerca de 10% abaixo do previsto, sobretudo no exterior e também com alguma fraqueza na China continental. Sua margem bruta de 1H26 caiu 0.6 ponto percentual em relação ao ano anterior, para 69.7%, por custos logísticos e de compras e mix geográfico desfavorável; a margem líquida ajustada caiu 3.9 pontos percentuais, para 30.0%, refletindo perdas cambiais, menor rentabilidade internacional, desalavancagem operacional e despesas de atualização organizacional e expansão de lojas. O lucro líquido ajustado da Miniso, excluindo FX, ficou cerca de 7% abaixo da estimativa. A receita superou modestamente a previsão, pois vendas mais fortes na China continental compensaram vendas mais fracas da Top Toy e de distribuidores internacionais. A margem bruta subiu cerca de 2 pontos percentuais em relação ao ano anterior, para 45.3%, apoiada por reembolsos tarifários dos EUA, mas a margem líquida ajustada caiu para 9.7% devido à desalavancagem operacional e à menor contribuição de vendas de distribuidores de alta margem. O lucro líquido ajustado da Bloks superou a estimativa em 11%, e a receita superou a previsão em 6%, apoiada por vendas de brinquedos de veículos montáveis e vendas internacionais acima do esperado. Contudo, sua margem bruta caiu 4.1 pontos percentuais em relação ao ano anterior, para 44.3%, devido à depreciação de moldes, custos de ramp-up de novos produtos e maior mix de produtos RMB9.9 de valor. Para 2H26, a Goldman Sachs espera que a demanda chinesa por IP e brinquedos permaneça resiliente, mas que o crescimento se modere diante de bases mais difíceis. Inovação de produto, expansão de categorias, desenvolvimento de IP próprio e melhorias de canal são alavancas para ganhos de participação. As tendências internacionais devem divergir: a Bloks tem baixa penetração e espaço em contas-chave e na cobertura de distribuidores, apoiando a expectativa de crescimento internacional contínuo de três dígitos em 2H26, embora em ritmo menor que em 1H; a Pop Mart enfrenta base muito alta e indicadores recentes mais fracos; e a Miniso está reduzindo estrategicamente o estoque de distribuidores e fechando lojas de menor produtividade para priorizar qualidade operacional em vez de sell-in de curto prazo. A queda das vendas com cartão de crédito da Pop Mart nos EUA estreitou-se apenas levemente para 58% em agosto, de 63% em julho, e o APP MAU caiu; o crescimento das vendas com cartão da Miniso nos EUA acelerou para 24%, de 11%; os fortes resultados da Five Below em 2Q26 foram vistos como evidência de demanda ocidental saudável por colecionáveis acessíveis e mercadorias movidas por IP, mas com leitura mista porque a execução operacional local nos EUA continua importante para Pop Mart e Miniso. As margens continuam sendo o principal debate. A Goldman Sachs espera que logística, compras, mix geográfico e mix de produto limitem as margens brutas. Para a Pop Mart, o menor crescimento internacional pode reduzir o benefício de vendas externas de maior margem, e logística, compras e precificação regional são obstáculos. Para a Bloks, a administração espera recuperação gradual a partir do piso de 1H, mas produtos RMB9.9 de menor margem, custos de ramp-up de novas categorias e despesas logísticas internacionais devem continuar como entraves de curto prazo. Para a Miniso, os reembolsos tarifários devem trazer benefício modesto à margem bruta reportada, mas maior mix de compras locais nos EUA e menor contribuição de receita de distribuidores internacionais de alta margem pressionam a margem subjacente. A fraqueza do DTC internacional pode pressionar as despesas operacionais da Pop Mart e da Miniso, enquanto a Bloks pode obter alavancagem de escala, parcialmente compensada por investimentos em cadeia de suprimentos, armazenagem e fulfillment internacionais. Os sinais de retorno aos acionistas também foram mistos. A Pop Mart anunciou programa de recompra de RMB2-5bn em seis meses, equivalente a cerca de 1.7%-2.7% do valor de mercado. A Miniso não declarou dividendo interino e priorizou recompras, mas reiterou que os retornos totais aos acionistas em FY26 por dividendos e recompras excederiam 50% do lucro líquido ajustado excluindo FX. A Bloks declarou seu primeiro dividendo interino de HK$0.3247 por ação, implicando payout de cerca de 18%; a Goldman Sachs vê isso como sinal positivo de confiança no balanço e no fluxo de caixa, embora destaque que a sustentabilidade dos pagamentos futuros ainda precisa ser estabelecida diante de investimentos em expansão internacional, capacidades de cadeia de suprimentos e novos produtos. Os rendimentos totais esperados aos acionistas em 2026E são cerca de 3.0% para Pop Mart, 6.8% para Miniso e 1.3% para Bloks.

Estrutura de análise

A Goldman Sachs combina rastreamento de vendas online de terceiros, observações de lançamentos e preços de revenda, indicadores de consumo internacional, resultados das empresas e orientação da administração. Ela compara o crescimento interanual das vendas com bases de lançamentos anteriores e avalia como mix de produto e geografia, custos, economia de canais e escala internacional afetam receita, margens e retorno aos acionistas.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialDecomposição de volume e preço

  Rastreamento de vendas online, volumes, preços de produtos e prêmios ou descontos no mercado secundário por produto e canal.

  O relatório usa volumes de vendas e preços de revenda para avaliar a recepção dos produtos, o impulso da demanda e o efeito de bases comparativas exigentes.

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Avaliação de oferta de lançamentos, mix de produtos, implantação de canais e bases comparativas anteriores em relação à demanda observada.

  Esse framework sustenta a conclusão de que o crescimento das vendas pode moderar mesmo quando a demanda subjacente permanece resiliente, especialmente após lançamentos de grande sucesso no ano anterior.

• OutroOutro

  Análise de dados de tracker de terceiros de alta frequência.

  O relatório usa dados de terceiros de comércio eletrônico, cartões de crédito, APP MAU, interesse de busca e mercado de revenda como indicadores operacionais oportunos.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Pop Mart (9992.HK)

  Varejista chinesa de IP coberta, que enfrenta comparações difíceis na China e no exterior.

  Pontos fortes

  A oferta disciplinada de Farm Tale apoiou lançamento esgotado; anunciou recompra de RMB2-5bn.

  Pontos fracos

  As vendas online chinesas caíram 35% em agosto; o lucro líquido ajustado de 1H26 ficou 13% abaixo das previsões; os indicadores dos EUA permaneceram fracos.

  Comparação

  A Bloks tem aceleração online de curto prazo e maior visibilidade internacional; a Miniso mostrou impulso mais forte em vendas com cartão de crédito nos EUA.

  Riscos

  Concentração em IP único, expansão do portfólio de IP, concorrência, controle de custos e desenvolvimento internacional são riscos explícitos.

• Miniso (MNSO; 9896.HK)

  Varejista de estilo de vida IP coberta, equilibrando operações chinesas resilientes com uma transição internacional.

  Pontos fortes

  O GMV chinês continuou crescendo cerca de 20%; o lançamento de ChouChou superou expectativas iniciais; as vendas com cartão nos EUA cresceram 24% em agosto.

  Pontos fracos

  As vendas online chinesas rastreadas caíram cerca de 3% em agosto; o lucro líquido ajustado excluindo FX ficou cerca de 7% abaixo das previsões; as vendas de distribuidores internacionais foram fracas.

  Comparação

  Sua estratégia internacional prioriza saúde de estoque, produtividade das lojas e rentabilidade, diferentemente da rápida expansão internacional da Bloks.

  Riscos

  Produtividade das lojas, vendas mesmas lojas e expansão globais, geopolítica, despesas operacionais e lucros da Yonghui são riscos explícitos.

• Bloks Group Ltd. (0325.HK)

  Empresa de brinquedos coberta, com vendas online acelerando e maior visibilidade de crescimento internacional.

  Pontos fortes

  RMB9.9 Transformers impulsionou o momento de agosto; a receita superou previsões em 6%; o lucro líquido ajustado superou previsões em 11%; declarou o primeiro dividendo interino.

  Pontos fracos

  A margem bruta caiu 4.1 pontos percentuais para 44.3%; custos de novos produtos, moldes e produtos de menor preço pressionaram a rentabilidade.

  Comparação

  A Bloks tem menor penetração internacional e maior espaço em branco que Pop Mart e Miniso, apoiando a expectativa de crescimento internacional contínuo de três dígitos.

  Riscos

  Longevidade de IP, gestão de canais e estoques, reconhecimento de marca, expansão de clientes, concorrência, margens, retornos e regulação são riscos explícitos.

Dados principais

• Vendas online da Pop Mart na China-35% YoY in August; +18% YoY in July; -16% YoY 3QTDVendas combinadas das lojas oficiais de Tmall e Douyin; a queda de agosto refletiu uma base alta de lançamentos do ano anterior.
• Vendas online da Miniso na Chinac.-3% YoY in August; c.+3% YoY in JulyVendas rastreadas de Tmall, JD e Douyin; implica crescimento interanual estável em 3QTD.
• GMV da Miniso na Chinac.+20% YoY in July-to-dateComentário da administração; o crescimento de vendas mesmas lojas foi de um dígito médio.
• Margem bruta da Pop Mart em 1H2669.7%, down 0.6pp YoYCustos logísticos e de compras maiores e mix geográfico desfavorável foram os principais fatores.
• Margem bruta da Miniso em 2Q2645.3%, up c.2pp YoYReembolsos tarifários dos EUA apoiaram a margem, embora a margem líquida ajustada tenha caído para 9.7%.
• Margem bruta da Bloks em 1H2644.3%, down 4.1pp YoYDepreciação de moldes, ramp-up de novos produtos e o mix RMB9.9 pressionaram a margem.
• Vendas com cartão de crédito da Pop Mart nos EUA-58% YoY in AugustMelhoraram levemente ante -63% YoY em julho, mas permaneceram fracas.
• Vendas com cartão de crédito da Miniso nos EUA+24% YoY in AugustAceleraram ante +11% YoY em julho.
• Dividendo interino da BloksHK$0.3247 per sharePrimeiro dividendo interino; implicou payout de cerca de 18%.

Impacto e implicações

O relatório argumenta que a demanda da categoria permanece intacta, mas as trajetórias de vendas dependerão cada vez mais da cadência de lançamentos, bases comparativas, popularidade dos IPs e execução por canal e geografia. A Bloks tem a pista de crescimento internacional mais clara, enquanto a base alta da Pop Mart e o reajuste operacional internacional deliberado da Miniso restringem mais seus resultados de curto prazo. A recuperação de margens não é presumida: pressões de custos, mix e investimento internacional seguem relevantes.

Riscos

• A Pop Mart enfrenta riscos de dependência de IP único, incapacidade de ampliar o portfólio de IP, concorrência maior e desafios de controle de custos ou OPEX.
• A Miniso enfrenta riscos de menor produtividade de lojas na China, recuperação de vendas mesmas lojas ou expansão global pior que a esperada, geopolítica, maior OPEX e investimentos adicionais, e desempenho de lucros da Yonghui.
• A Bloks enfrenta riscos ligados à longevidade de IP, gestão de canais e estoques, reconhecimento de marca, expansão da base de clientes, crescimento do mercado, concorrência, margens, retornos e regulação.

Pontos a observar

• As comparações de vendas de setembro da Pop Mart contra os lançamentos de oferta de Pin For Love e Big Into Energy do ano passado.
• A recepção da colaboração da Miniso com LISA e o desempenho contínuo do novo IP ChouChou.
• Se o momento de RMB9.9 Transformers, os lançamentos de novas categorias e a expansão internacional da Bloks sustentam a aceleração de vendas.
• Indicadores internacionais de alta frequência, especialmente vendas e engajamento no APP da Pop Mart nos EUA e crescimento de vendas da Miniso nos EUA.
• Efeitos de logística, compras, mix geográfico e de produto, reembolsos tarifários e alavancagem operacional internacional sobre as margens brutas.
• Execução da recompra da Pop Mart, do compromisso de retorno ao acionista FY26 da Miniso e sustentabilidade do dividendo da Bloks.