Hansoh Pharma (03692.HK): Vendas de medicamentos inovadores e controle de custos impulsionaram resultados acima das expectativas no primeiro semestre, enquanto se espera que o próximo ciclo de produtos da Hansoh Pharma comece em 2027

Visão geral

O relatório avalia os resultados da Hansoh Pharma no 1S26, o ciclo de produtos de medicamentos inovadores, o pipeline de ADC em estágio avançado e as mudanças de avaliação. O Goldman Sachs acredita que as vendas de medicamentos inovadores, uma menor proporção de despesas de vendas e a receita de investimentos impulsionaram conjuntamente os resultados acima das expectativas; a Ameile continua a fornecer crescimento fundamental, enquanto lançamentos de novos produtos a partir de 2027 e o desenvolvimento global de ADCs devem criar uma segunda onda de crescimento.

Visões principais

Os resultados da Hansoh Pharma no 1S26 superaram as expectativas do Goldman Sachs, impulsionados principalmente pelas vendas de medicamentos inovadores, controle de custos e receita de investimentos. A receita atingiu RMB8.3bn, alta de 12% YoY; as vendas de produtos aumentaram 14% YoY, incluindo crescimento de 21.6% YoY nas vendas de medicamentos inovadores, superando Hengrui Pharma e CSPC Pharmaceutical Group. A receita de colaboração permaneceu praticamente estável frente a uma base elevada no 1S25. Os lucros atingiram RMB4.3bn, alta de 36% YoY; mesmo excluindo a receita de investimentos, os lucros ainda cresceram 19% YoY, indicando que o desempenho superior não dependeu inteiramente de itens não operacionais. As despesas de vendas como percentual das vendas de produtos caíram de 30% no 1S25 para 27%, e a melhora da alavancagem operacional compensou o impacto de um aumento de 20.7% YoY nas despesas de P&D. A administração manteve sua orientação de crescimento de dois dígitos tanto nas vendas de produtos quanto na receita de BD no FY26, enquanto planeja aumentar o investimento em P&D no FY26 em 30% YoY para financiar múltiplos programas de Fase III e ativos de próxima geração. O Goldman Sachs também observou que a recente transação NewCo de IL-23 oral poderia gerar ganhos adicionais de valor justo no futuro, representando potencial de alta nos lucros. O atual produto principal Ameile continua sendo a base do crescimento de curto prazo, mas tanto a administração quanto o Goldman Sachs veem 2027 como o ponto de inflexão fundamental para a empresa transitar de um modelo impulsionado por um único produto para um modelo impulsionado por múltiplos produtos. A administração reiterou sua meta de que a Ameile alcance vendas de pico de RMB8bn em 2030 e acredita que as vendas de longo prazo poderiam exceder RMB10bn por meio de estratégias de expansão do ciclo de vida por indicação e terapia combinada. Além da Ameile, a empresa espera entrar em um importante ciclo de lançamentos a partir de 2027: em oncologia, o inibidor de RET HS-10365, o inibidor de c-MET HS-10241 e o ADC B7-H3 HS-20093 têm lançamento previsto para 2027 e poderiam fortalecer ainda mais o portfólio de câncer de pulmão; fora da oncologia, o agonista duplo GLP-1/GIP HS-20094 poderia se tornar o segundo agonista duplo desenvolvido internamente aprovado na China, enquanto o inibidor de TYK2 e o anticorpo monoclonal IL-23 têm aprovação prevista de 2028 a 2029 e além. O Goldman Sachs acredita que essa segunda onda de produtos inovadores se tornará uma fonte relevante de crescimento a partir de 2028, reduzindo gradualmente a dependência da empresa de uma narrativa de produto único e sustentando crescimento de dois dígitos além do atual ciclo de TKI de EGFR. O pipeline de ADC é visto no relatório como uma importante fonte de valor de médio prazo, com o ADC B7-H3 HS-20093 (Ris-rez) e o ADC B7-H4 HS-20089 (Mo-rez) como os ativos centrais, cujo desenvolvimento global é liderado pela GSK. Estudos de Fase III de Ris-rez em câncer de pulmão de pequenas células e osteossarcoma na China atingiram seus desfechos primários, com o primeiro pedido de novo medicamento planejado para submissão até o final de 2026 e potencial aprovação em 2027; outros estudos de Fase III na China voltados para câncer de pulmão de não pequenas células de segunda linha e carcinoma espinocelular de esôfago também foram iniciados, e a GSK planeja iniciar três estudos globais adicionais de Fase III no 2S26. O recrutamento no estudo de Fase III de Mo-rez para câncer de ovário na China está próximo da conclusão, enquanto a GSK iniciou dois programas globais de Fase III e planeja iniciar outros três dentro do ano. A administração espera apresentar múltiplos resultados-chave no WCLC e no ESMO, incluindo dados de Fase III para Ris-rez em câncer de pulmão de pequenas células e osteossarcoma, além de dados atualizados de Mo-rez. O número de programas de desenvolvimento, o alcance de desfechos-chave e a presença de colaboração global sustentam coletivamente a avaliação do Goldman Sachs sobre o valor de médio prazo dos ativos de ADC. Após os resultados, o Goldman Sachs elevou sua previsão de lucros para FY26E em 15%, refletindo vendas de medicamentos inovadores mais fortes que o esperado, alavancagem operacional decorrente de menores despesas de vendas e receita adicional de investimentos reconhecida no período. As previsões de lucros para FY27E e FY28E foram elevadas em 5.0% e 5.4%, respectivamente, refletindo principalmente a contínua melhora da alavancagem operacional e maiores contribuições de produtos inovadores, enquanto as premissas subjacentes para o portfólio de produtos comercializados existentes permaneceram amplamente inalteradas. Com base nas previsões atualizadas, o Goldman Sachs elevou o preço-alvo de 12 meses de HK$50.10 para HK$52.70 e manteve sua recomendação de Compra; em relação ao preço atual de HK$31.74 indicado no relatório, isso implica potencial de alta de 66.0%. O preço-alvo baseia-se em uma avaliação por soma das partes: o negócio de medicamentos inovadores é avaliado em RMB28.7bn usando DCF, enquanto o negócio de medicamentos genéricos é avaliado em RMB3.26bn usando um múltiplo P/L de FY26 de 10x. Essa estrutura de avaliação indica que a maior parte do valor-alvo é derivada do negócio de medicamentos inovadores e de seus fluxos de caixa de longo prazo, enquanto o negócio de medicamentos genéricos é avaliado separadamente a um múltiplo menor.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs comparou inicialmente a receita e os lucros do 1S26 com suas próprias expectativas e com o período do ano anterior, depois decompôs as mudanças em vendas de produtos, crescimento de medicamentos inovadores, receita de colaboração, proporção de despesas de vendas, investimento em P&D e receita de investimentos. Em seguida, avaliou, em ordem cronológica, o crescimento existente da Ameile, o ciclo de lançamento de novos produtos a partir de 2027 e o progresso dos ensaios clínicos de ADC em estágio avançado e do desenvolvimento global, ajustando suas previsões de lucros FY26E-FY28E de acordo. Por fim, derivou o preço-alvo de 12 meses usando uma abordagem de soma das partes que combina uma avaliação DCF para o negócio de medicamentos inovadores com uma avaliação P/L para o negócio de medicamentos genéricos.

Notas metodológicas

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação SOTP

  Avaliação por Soma das Partes

  O relatório avalia separadamente os negócios de medicamentos inovadores e genéricos e depois os soma para refletir diferenças de crescimento, risco e metodologias de avaliação aplicáveis entre os dois negócios.

• Metodologia de AvaliaçãoDCF

  Avaliação DCF do Negócio de Medicamentos Inovadores

  Com base no valor presente dos fluxos de caixa futuros do negócio de medicamentos inovadores, o Goldman Sachs avalia esse segmento em RMB28.7bn, tornando-o o principal componente do valor-alvo.

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação PE/PEG

  Avaliação P/L de FY26 do Negócio de Medicamentos Genéricos

  O relatório avalia o negócio de medicamentos genéricos em RMB3.26bn usando um múltiplo P/L de FY26 de 10x.

• Fundamentos Corporativos e Estrutura FinanceiraAnálise de Alavancagem Operacional/Financeira

  Análise da Proporção de Despesas de Vendas e da Alavancagem Operacional

  Ao examinar a queda das despesas de vendas como percentual das vendas de produtos de 30% para 27%, o relatório explica como o crescimento da receita se traduziu em crescimento mais rápido dos lucros e compensou o impacto do aumento do investimento em P&D.

• Estrutura de Análise da Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Detalhamento das Fontes de Receita e do Mix de Produtos

  O relatório divide a receita em vendas de produtos, vendas de medicamentos inovadores e receita de colaboração, comparando as taxas de crescimento de cada componente para identificar as principais fontes do desempenho de receita acima das expectativas no 1S26.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Hansoh Pharma (03692.HK)

  O relatório acredita que a empresa se beneficia do rápido crescimento nas vendas de medicamentos inovadores, de uma menor proporção de despesas de vendas, do novo ciclo de produtos a partir de 2027 e do desenvolvimento global de ADCs, e mantém uma recomendação de Compra.

  Pontos fortes

  As vendas de medicamentos inovadores no 1S26 cresceram 21.6% YoY, com melhora da alavancagem operacional; a Ameile possui potencial de expansão de ciclo de vida, enquanto os pipelines de medicamentos inovadores e ADCs em estágio avançado são relativamente robustos.

  Pontos fracos

  O crescimento atual ainda depende fortemente da Ameile, e o futuro modelo impulsionado por múltiplos produtos deve aguardar aprovações e comercialização de novos medicamentos; o orçamento de investimento em P&D para FY26 deve aumentar 30% YoY.

  Comparação

  O crescimento das vendas de medicamentos inovadores no 1S26 superou Hengrui Pharma e CSPC Pharmaceutical Group.

  Riscos

  Vendas de medicamentos genéricos abaixo do esperado após compras baseadas em volume, aceleração mais lenta das vendas de novos medicamentos, falhas de P&D de medicamentos inovadores e receita de colaboração abaixo do esperado decorrente da expansão global do pipeline.

Dados principais

• Receita do 1S26RMB8.3bnAlta de 12% YoY, acima das expectativas do Goldman Sachs.
• Crescimento das Vendas de Produtos no 1S26+14% YoYMais forte do que o esperado.
• Crescimento das Vendas de Medicamentos Inovadores no 1S26+21.6% YoYO crescimento superou Hengrui Pharma e CSPC Pharmaceutical Group.
• Receita de Colaboração no 1S26Praticamente estávelEm relação a uma base elevada no 1S25.
• Lucros do 1S26RMB4.3bnAlta de 36% YoY, acima das expectativas do Goldman Sachs.
• Crescimento dos Lucros Excluindo Receita de Investimentos+19% YoYIndica que o próprio negócio operacional também alcançou crescimento relativamente rápido.
• Proporção de Despesas de Vendas27%Calculada como percentual das vendas de produtos, abaixo dos 30% no 1S25.
• Crescimento das Despesas de P&D no 1S26+20.7% YoYO aumento do investimento foi impulsionado pelo avanço de múltiplos programas em estágio avançado.
• Crescimento do Orçamento de Investimento em P&D no FY26+30% YoYPara múltiplos programas de Fase III e ativos de próxima geração.
• Orientação Operacional para FY26Crescimento de dois dígitos tanto nas vendas de produtos quanto na receita de BDA administração manteve sua orientação de crescimento existente.
• Meta de Vendas de Pico da Ameile para 2030RMB8bnAs vendas de longo prazo poderiam exceder RMB10bn por meio de expansão do ciclo de vida e terapias combinadas.
• Início do Novo Ciclo de Produtos2027HS-10365, HS-10241 e HS-20093 têm lançamento previsto para 2027.
• Primeiro Plano de NDA para Ris-rezFinal de 2026Estudos de Fase III em câncer de pulmão de pequenas células e osteossarcoma na China atingiram seus desfechos primários, com potencial aprovação em 2027.
• Planos Globais Adicionais de Fase III para Ris-rezTrês estudos a iniciar no 2S26Conduzidos pela GSK.
• Programas Globais de Fase III de Mo-rezDois iniciados, com mais três planejados dentro do anoO recrutamento no estudo de Fase III de câncer de ovário na China está próximo da conclusão.
• Revisão da Previsão de Lucros FY26E+15%Reflete vendas de medicamentos inovadores, alavancagem operacional e receita adicional de investimentos.
• Revisões das Previsões de Lucros FY27E/FY28E+5.0%/+5.4%Reflete melhor alavancagem operacional e contribuições crescentes de produtos inovadores.
• Preço-Alvo de 12 MesesHK$52.70Elevado do anterior HK$50.10.
• Preço Atual e Potencial de Alta Indicado no RelatórioHK$31.74 / 66.0%Correspondente a uma recomendação de Compra.
• Avaliação do Negócio de Medicamentos InovadoresRMB28.7bnBaseada em uma avaliação DCF.
• Avaliação do Negócio de Medicamentos GenéricosRMB3.26bnBaseada em um múltiplo P/L de FY26 de 10x.

Impacto e implicações

O Goldman Sachs acredita que os resultados do 1S26 acima das expectativas e a menor proporção de despesas de vendas elevaram a base de lucros de curto prazo, enquanto os lançamentos de novos produtos a partir de 2027, o desenvolvimento global de ADCs de Fase III e dados clínicos subsequentes poderiam reduzir gradualmente a dependência da empresa da Ameile como produto único. As revisões para cima das previsões de lucros e o maior valor DCF do negócio de medicamentos inovadores impulsionaram conjuntamente o aumento do preço-alvo para HK$52.70; entretanto, o crescimento futuro ainda depende da aceleração das vendas de novos produtos, do progresso clínico de P&D e da concretização da receita de colaboração global.

Riscos

• As vendas de medicamentos genéricos após compras baseadas em volume podem ser inferiores ao esperado.
• A aceleração das vendas de medicamentos inovadores pode ser mais lenta do que o esperado.
• O pipeline de medicamentos inovadores está sujeito a riscos de desenvolvimento clínico.
• A receita de colaboração gerada pela expansão global do pipeline pode ser inferior ao esperado.

Pontos a observar

• Monitorar se as vendas de produtos e a receita de BD no FY26 podem continuar a cumprir a orientação da administração para crescimento de dois dígitos.
• Monitorar se o investimento em P&D no FY26 avança em linha com o aumento orçado de 30% YoY, bem como o progresso de múltiplos programas de Fase III e ativos de próxima geração.
• Monitorar se Ris-rez pode submeter seu primeiro NDA até o final de 2026 e obter potencial aprovação em 2027.
• Monitorar os três estudos globais de Fase III de Ris-rez que a GSK planeja iniciar no 2S26, bem como os três estudos globais adicionais de Fase III de Mo-rez planejados dentro do ano.
• Monitorar os dados de Fase III de Ris-rez em câncer de pulmão de pequenas células e osteossarcoma, bem como dados atualizados de Mo-rez, a serem divulgados no WCLC e no ESMO.
• Monitorar o progresso de lançamento em 2027 de HS-10365, HS-10241 e HS-20093, bem como os marcos subsequentes de aprovação para HS-20094, o inibidor de TYK2 e o anticorpo monoclonal IL-23.
• Monitorar se a transação NewCo de IL-23 oral gera ganhos adicionais de valor justo no futuro.