China Tourism Group Duty Free: Vendas em Hainan mantêm forte crescimento e novos projetos avançam conforme planejado; Goldman Sachs mantém classificação Neutra para China Tourism Group Duty Free

Visão geral

Este relatório resume a teleconferência pós-resultados da administração da China Tourism Group Duty Free, com foco nas vendas em Hainan e nas perspectivas para a alta temporada, novos projetos em Haikou e Sanya, integração dos negócios DFS de Hong Kong e Macau, ajustes em lojas de aeroportos e integração do sistema de associação. O Goldman Sachs reconhece as melhorias operacionais, mas acredita que as pressões estruturais ainda não se dissiparam e, portanto, mantém sua classificação Neutra.

Visões principais

O negócio de Hainan foi o principal tema da teleconferência. A empresa divulgou que a receita de Hainan no 1S26 atingiu Rmb18.6bn, alta de 23% em relação ao ano anterior, superando o crescimento de 19% do mercado duty-free total de Hainan. Categorias como cuidados com a pele e beleza, roupas esportivas, eletrônicos 3C, ouro e joias, e relógios mantiveram forte dinamismo, enquanto os preços de joias de ouro nas lojas duty-free da empresa são, em geral, aproximadamente 10% inferiores aos dos canais com impostos pagos. Uma maior contribuição dos canais offline resultou em um mix de receita mais favorável, enquanto a precificação disciplinada de produtos de beleza durante o festival de compras 618 ajudou a elevar a margem bruta do 2T26 para 34.3%, alta de 1.9 pontos percentuais em relação ao ano anterior e de 0.7 ponto percentual em relação ao trimestre anterior. A administração permanece positiva em relação ao 2S26 e espera que as vendas melhorem ainda mais durante a alta temporada de outubro a março do ano seguinte. Medidas específicas incluem o envio de convites personalizados por canais privados a clientes VIP, acompanhados de benefícios de passagens aéreas e hotéis, para promover vendas de itens de alto valor, como joias e relógios. A empresa também planeja promoções coordenadas pelo governo em torno do aniversário da loja de Sanya em setembro, do aniversário da loja internacional de Haikou em outubro, do Festival do Meio do Outono e da Semana Dourada do Dia Nacional, além de lançar campanhas unificadas de fim de ano para o Double 11 e o Double 12 em Hainan, Pequim, Xangai, sua rede duty-free internacional e canais online. O Goldman Sachs mantém sua previsão de crescimento de 17% em relação ao ano anterior nas vendas de Hainan para FY26, implicando crescimento de 16% no 2S26, uma desaceleração ante 23% no 1S26. O relatório enfatiza que uma valorização adicional das ações ainda depende em grande medida da escala dos vouchers de consumo emitidos pelo governo de Hainan durante a alta temporada. Um ponto de inflexão nos lucros surgiu na Haikou International Duty-Free City. A receita do projeto no 1S26 aumentou 20% em relação ao ano anterior, para Rmb3.7bn, e registrou lucro líquido de Rmb11mn, uma melhora marcante ante o prejuízo líquido de Rmb424mn no 1S25. A empresa continua a posicioná-lo como um destino de turismo cultural que integra varejo, gastronomia, cultura e esportes, e espera que a melhoria das tendências de vendas continue apoiando a rentabilidade. A pré-locação da Fase III de Sanya Haitang Bay, ou Taikoo Li Sanya, em parceria com a Swire Properties, avança sem problemas, com várias marcas já comprometidas a ocupar espaços. O projeto tem área bruta total construída de 266.3k metros quadrados em três níveis, abrangendo marcas de luxo, varejo experiencial e espaços culturais. Está programado para abrir em fases a partir de mais tarde em 2026, principalmente sob um modelo operacional com impostos pagos; espera-se que uma lista detalhada de locatários seja anunciada posteriormente. Em relação aos negócios de Hong Kong e Macau, a transição tem sido relativamente tranquila desde que a empresa concluiu a aquisição das operações de Hong Kong e Macau da DFS em março de 2026, com a maior parte das equipes originais responsáveis por compras, marketing, gestão do relacionamento com clientes e operações sendo mantida. Apoiado por crescimento de 13% e 9% em relação ao ano anterior no número de visitantes de entrada em Hong Kong e Macau, respectivamente, no 1S26, o negócio contribuiu com aproximadamente Rmb746mn em receita e Rmb11mn em lucro líquido durante o período de consolidação de março a junho. A administração espera obter vendas cruzadas por meio da cooperação com a DFS em sortimento de produtos e marcas chinesas domésticas, bem como através da base de associados de mais de 60mn do China Tourism Group. A expansão internacional permanecerá seletiva. A empresa recebeu convites para licitar vários contratos de locação em aeroportos, mas priorizará mercados com fluxo substancial de viajantes chineses. Possíveis fusões e aquisições terão foco maior na melhoria da cadeia de suprimentos e de parcerias com marcas, e a empresa não descarta uma cooperação mais profunda com a LVMH, como investimentos conjuntos. Após a renovação dos contratos duty-free nos aeroportos de Pequim e Xangai, os ajustes na cadeia de suprimentos, nos layouts das lojas e no quadro de funcionários foram em grande parte concluídos, e a empresa espera que o crescimento das vendas, anteriormente em desaceleração, se normalize gradualmente. No online, a empresa está renomeando uniformemente seu mini-programa WeChat de Hainan e seu aplicativo móvel para “CDF China Duty Free” e integrando-os com “CDF Membership Shopping” e “CDF Sunrise” para unificar preços, serviços e benefícios de associação. Os associados registrados em todo o ecossistema ultrapassaram 60mn. A empresa também planeja adicionar lojas físicas para oferecer suporte pós-venda às compras online e testar lojas urbanas híbridas de múltiplos formatos e entrega sob demanda em Guangzhou e Shenzhen para melhorar a eficiência logística e a experiência do cliente. Com base nas condições operacionais mais recentes, o Goldman Sachs ajustou suas previsões de lucros para FY26-28 em -3% a +1%. Para as previsões de receita, FY26E foi reduzido de Rmb54,490.8mn para Rmb54,121.1mn, FY27E foi elevado de Rmb60,944.2mn para Rmb62,285.3mn, e FY28E foi elevado de Rmb67,046.8mn para Rmb69,614.7mn. As previsões de EPS foram ajustadas de Rmb2.30, Rmb2.69 e Rmb3.10 para Rmb2.23, Rmb2.72 e Rmb3.14, respectivamente. O Goldman Sachs prevê EBITDA de Rmb7,493.7mn, Rmb8,911.9mn e Rmb10,127.0mn para FY26-28, respectivamente, com a margem de lucro líquido subindo de 8.6% em FY26E para 9.4% em FY28E. Em termos de valuation, após as ações terem apresentado desempenho significativamente inferior em aproximadamente 40% no acumulado do ano, os múltiplos P/L FY26E e FY27E estão em aproximadamente 24x e 19x, com valores precisos de 23.8x e 19.5x na tabela de previsões, indicando menor pressão de valuation do que anteriormente. No entanto, o Goldman Sachs também observa que a empresa ainda negocia com prêmio de 20%-30% em relação às suas pares chinesas cobertas dos setores de viagens e lazer, enquanto as pressões decorrentes do consumo fraco, do desvio de viajantes para o exterior, da concorrência online e de uma possível redução das vantagens de custo após a implementação de políticas duty-free em toda a ilha de Hainan não se dissiparam. O preço-alvo de 12 meses para ações A foi reduzido de Rmb69 para Rmb67, dos quais o negócio existente contribui com Rmb64.5 por ação com base em um valuation de P/L FY26E de 30x, enquanto novas lojas duty-free no centro da cidade contribuem com Rmb2.6 por ação. O preço-alvo das ações H foi elevado de HK$61 para HK$62, aplicando um desconto H/A de 20%, em linha com a média histórica. Dada a coexistência de melhorias operacionais e pressões estruturais, o Goldman Sachs mantém suas classificações Neutras para ações A e H.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro combina os comentários da administração na teleconferência com as divulgações da empresa, comparando o crescimento da receita de Hainan da China Tourism Group Duty Free com o mercado duty-free de Hainan e explicando as mudanças nas vendas e na margem bruta por meio de categorias de produtos, precificação, mix de canais e arranjos promocionais. Em seguida, avalia o progresso dos negócios em Haikou, Sanya, Hong Kong e Macau, aeroportos e online, antes de ajustar suas previsões de receita e EPS para FY26-28. Para o valuation, aplica um múltiplo P/L FY26E ao negócio existente, inclui separadamente o valor de novas lojas duty-free no centro da cidade e deriva o preço-alvo das ações H usando o desconto H/A histórico.

Notas metodológicas

• Método de ValuationValuation por P/L e PEG

  Valuation de preço-alvo com base no P/L FY26E

  O Goldman Sachs avalia o negócio existente da China Tourism Group Duty Free em 30x o P/L FY26E, correspondendo a um valor de ações A de Rmb64.5 por ação; esse múltiplo é considerado consistente com níveis de meio de ciclo.

• Método de ValuationValuation SOTP

  Valuation separado do negócio existente e das novas lojas duty-free no centro da cidade

  O preço-alvo das ações A de aproximadamente Rmb67 é derivado pela soma de Rmb64.5 por ação para o negócio existente e Rmb2.6 por ação para novas lojas duty-free no centro da cidade, refletindo separadamente as contribuições de valor de negócios em diferentes estágios de maturidade.

• Método de ValuationOutros

  Método de desconto H/A histórico

  O Goldman Sachs aplica um desconto H/A médio histórico de 20% ao valuation das ações A para derivar um preço-alvo de 12 meses para as ações H de HK$62.

• Estrutura de Análise SetorialDecomposição Volume-Preço

  Acompanhamento das vendas duty-free de Hainan

  O relatório acompanha a demanda de Hainan por meio de indicadores como vendas duty-free, número de compradores, taxa de conversão e gasto por cliente, ao mesmo tempo em que utiliza vantagens de preço por categoria e mix de canais para explicar mudanças nas vendas e na margem bruta.

• Teoria Quantitativa/Fatores/PortfólioModelo Multifatorial

  Perfil de Fatores GS

  Essa estrutura usa vendas futuras, EBITDA, EPS, ROE, ROCE, CROCI e vários múltiplos de valuation para calcular percentis de crescimento, retorno financeiro e valuation, que são então agregados em indicadores compostos para comparação com o mercado e pares do setor.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Ações A da China Tourism Group Duty Free (601888.SS)

  O desempenho operacional dos negócios da empresa em Hainan, aeroportos, lojas duty-free no centro da cidade e Hong Kong e Macau afeta diretamente as previsões de lucros e o valuation das ações A.

  Pontos fortes

  O crescimento da receita de Hainan supera o mercado, a margem bruta do 2T26 se recuperou, o projeto de Haikou passou a ser lucrativo e a empresa tem mais de 60mn de associados registrados.

  Pontos fracos

  A empresa enfrenta pressões que incluem sentimento fraco do consumidor, desvio de viajantes para o exterior, concorrência em canais online e possível redução de sua vantagem de custo.

  Comparação

  O preço-alvo de Rmb67 compreende Rmb64.5 por ação para o negócio existente e Rmb2.6 por ação para novas lojas duty-free no centro da cidade; a empresa ainda negocia com prêmio de valuation de 20%-30% em relação às pares chinesas cobertas dos setores de viagens e lazer.

  Riscos

  Intensificação da concorrência de preços no comércio eletrônico, enfraquecimento da demanda do consumidor por marcas estrangeiras de luxo e queda dos preços de varejo doméstico ou das alíquotas de impostos do comércio eletrônico transfronteiriço.

• Ações H da China Tourism Group Duty Free (1880.HK)

  As ações H refletem os mesmos fundamentos da empresa que as ações A e também são afetadas pela integração dos negócios de Hong Kong e Macau, pelos fluxos de viajantes transfronteiriços e pelo desconto H/A.

  Pontos fortes

  Os negócios de Hong Kong e Macau obtiveram lucro positivo após a consolidação e podem aproveitar os recursos de produtos da DFS e uma base de associados de mais de 60mn para vendas cruzadas.

  Pontos fracos

  Os lucros continuam afetados pela demanda dos consumidores chineses, pelo desvio de viajantes para o exterior e pela concorrência de preços entre canais.

  Comparação

  O preço-alvo de HK$62 para as ações H baseia-se no valuation das ações A com um desconto H/A médio histórico de 20%.

  Riscos

  Sinergias abaixo do esperado dos negócios de Hong Kong e Macau, demanda mais fraca por bens estrangeiros de luxo e redução do diferencial de preços no varejo.

Dados principais

• Receita de Hainan no 1S26Rmb18.6bnAlta de 23% em relação ao ano anterior, superando o crescimento de 19% do mercado duty-free de Hainan.
• Margem Bruta no 2T2634.3%Alta de 1.9 pontos percentuais em relação ao ano anterior e de 0.7 ponto percentual em relação ao trimestre anterior.
• Crescimento das Vendas de Hainan FY26E+17% YoYImplica crescimento de 16% no 2S26E, comparado com 23% no 1S26.
• Desempenho da Haikou International Duty-Free City no 1S26Receita Rmb3.7bn; lucro líquido Rmb11mnA receita aumentou 20% em relação ao ano anterior; o 1S25 registrou prejuízo líquido de Rmb424mn.
• Escala do Projeto Taikoo Li Sanya266.3k metros quadradosTrês níveis no total, com abertura faseada prevista para começar mais tarde em 2026.
• Desempenho Consolidado do Negócio de Hong Kong e MacauReceita de aproximadamente Rmb746mn; lucro líquido Rmb11mnCobre o período de março a junho de 2026; visitantes de entrada em Hong Kong e Macau aumentaram 13% e 9% em relação ao ano anterior, respectivamente, no 1S26.
• Base de Associados RegistradosMais de 60mnPara apoiar vendas cruzadas nos negócios de Hong Kong e Macau e a integração dos sistemas de associação online e offline.
• Previsão de Receita FY26ERmb54,121.1mnA previsão anterior era Rmb54,490.8mn.
• Previsão de Receita FY27ERmb62,285.3mnA previsão anterior era Rmb60,944.2mn.
• Previsão de Receita FY28ERmb69,614.7mnA previsão anterior era Rmb67,046.8mn.
• Previsões de EPS FY26-28ERmb2.23, Rmb2.72, Rmb3.14As previsões anteriores eram Rmb2.30, Rmb2.69 e Rmb3.10, respectivamente.
• Previsões de EBITDA FY26-28ERmb7,493.7mn, Rmb8,911.9mn, Rmb10,127.0mnReflete aumento anual da escala de lucros durante o período de previsão.
• P/L FY26E/FY27E23.8x/19.5xO corpo do relatório apresenta valores arredondados de aproximadamente 24x/19x.
• Preço-Alvo das Ações ARmb67.00O preço-alvo anterior era Rmb69; o preço atual é Rmb53.08, implicando potencial de alta de 26.2%.
• Preço-Alvo das Ações HHK$62.00O preço-alvo anterior era HK$61; o preço atual é HK$49.26, implicando potencial de alta de 25.9%.

Impacto e implicações

O relatório acredita que a melhora nas vendas e na margem bruta em Hainan, o retorno à rentabilidade do projeto de Haikou, a consolidação tranquila dos negócios de Hong Kong e Macau e o progresso de novos projetos fornecem uma base para a subsequente recuperação dos lucros. Os ajustes nas lojas de aeroportos e a integração do sistema de associação também podem fortalecer sinergias entre canais. No entanto, espera-se que o crescimento de Hainan no 2S26 seja mais lento do que no 1S26, o desempenho da alta temporada é sensível à escala dos vouchers de consumo governamentais, e a concorrência estrutural e as pressões sobre o consumo impedem o Goldman Sachs de adotar uma classificação mais positiva.

Riscos

• A concorrência de preços de outras plataformas de comércio eletrônico pode se intensificar ainda mais.
• Os gastos dos consumidores chineses com marcas estrangeiras de luxo podem enfraquecer.
• Preços de varejo doméstico com impostos pagos mais baixos ou alíquotas reduzidas de impostos para comércio eletrônico transfronteiriço podem comprimir a vantagem de preço do canal duty-free.
• O sentimento fraco do consumidor e o desvio de viajantes para o exterior podem continuar a pesar sobre a trajetória de lucros da empresa.
• A vantagem de custo existente da empresa pode enfraquecer após a implementação de políticas duty-free em toda a ilha de Hainan.
• Políticas de estímulo ao consumo e vouchers de consumo representam riscos de alta, embora o Goldman Sachs acredite que o suporte relevante possa ser mais direcionado a grupos de menor renda.
• Uma possível reforma do imposto sobre consumo poderia aumentar os custos do varejo com impostos pagos e ampliar a diferença de preços com os canais duty-free, representando um risco de alta.

Pontos a observar

• Monitorar a escala dos vouchers de consumo emitidos pelo governo de Hainan durante a alta temporada de outubro de 2026 a março de 2027.
• Acompanhar se as vendas de Hainan podem atingir a previsão do Goldman Sachs de crescimento de 16% em relação ao ano anterior no 2S26.
• Monitorar se a melhora das vendas na Haikou International Duty-Free City pode continuar se traduzindo em lucros maiores.
• Acompanhar a lista detalhada de locatários da Taikoo Li Sanya e o progresso de sua abertura faseada a partir de mais tarde em 2026.
• Acompanhar as sinergias entre os negócios de Hong Kong e Macau e a DFS em sortimento de produtos, marcas chinesas domésticas e vendas cruzadas para associados.
• Observar se o crescimento das vendas nas lojas dos aeroportos de Pequim e Xangai pode se normalizar após a conclusão dos ajustes.
• Monitorar a integração de preços, serviços e benefícios de associação entre “CDF China Duty Free”, “CDF Membership Shopping” e “CDF Sunrise.”
• Acompanhar as licitações aeroportuárias internacionais da empresa, aquisições na cadeia de suprimentos e possíveis investimentos conjuntos com a LVMH.