거시경제: 거시 환경은 캐리를 계속 뒷받침하며, 재정 및 에너지 팩터를 추가하면 FX 포트폴리오의 위험조정 성과를 개선할 수 있다

개요

이 보고서는 캐리, 재정 여건 및 에너지라는 세 가지 FX 팩터를 통해 현재 거시 환경을 검토한다. 낮은 글로벌 변동성, 낮은 경기침체 위험 및 높고 국가별로 차별화된 정책금리는 여전히 캐리를 지지하지만, 장기 수익률과 재정 리스크는 상승하고 있다고 결론짓는다. 낮은 부채 국가 통화와 에너지 통화에 대한 익스포저를 추가하면 더 나은 위험조정 성과와 다변화된 거시 리스크 원천을 갖춘 포트폴리오를 구성할 수 있다.

핵심 견해

캐리는 보고서의 첫 번째 주요 주제다. 2026년에는 고캐리, 에너지 수출국, 경기순응적 및 긍정적 모멘텀 테마가 전반적으로 강한 성과를 보였으며, 캐리 팩터의 연초 이후 총수익률은 약 15%에 달했다. 2010년부터 시작되는 표본에서 1~8월 성과는 다른 모든 연도의 같은 기간을 웃돌았다. 보고서는 이 결과를 낮은 변동성, 낮은 경기침체 위험, 그리고 여전히 높고 국가 간 크게 차별화된 정책금리에 기인한 것으로 본다. 캐리는 이미 검토된 7개 팩터 중 평균 연간 수익률이 가장 높지만, 2026년 해당 기간에 나타난 강세는 여전히 유의미한 것으로 평가된다. 최근 사건들은 이 테마에 대한 스트레스 테스트를 제공했다. 공조된 엔화 개입은 캐리 팩터에서 두 번째로 큰 숏 포지션인 엔화의 급격한 절상을 촉발해 팩터 성과에 직접적인 부담을 주었다. 그러나 다른 고수익 롱 포지션과 펀드 청산으로의 전이는 비교적 제한적이었다. 보고서는 이를 2024년과 대조하는데, 당시 일본 재무성의 개입은 악화되는 글로벌 성장 심리와 겹치면서 더 전염성 있는 캐리 트레이드 청산을 촉발했다. 이번에는 그와 유사한 수준의 거시적 공명이 없었다. 마찬가지로 8월 19일 미국 재무부 바이백 발표 이후 스위스 프랑은 크게 아웃퍼폼하며 캐리 팩터를 압박했다. 그러나 광범위한 미국 달러 약세와 일부 고수익 통화의 안도감이 충격을 제한했고, 캐리 팩터는 이후 보고서 작성 주간에 또 다른 연초 이후 고점에 도달했다. 두 번째 주제는 캐리 리스크를 헤지하기 위한 재정 팩터의 활용이다. 최근 글로벌 장기 수익률이 상승했고 미국, 영국 및 일본의 재정 펀더멘털이 다시 주목받고 있다. 보고서는 이것이 고수익 통화 포지션의 소화 압력 위험을 높인다고 본다. 보고서의 "국가 부채 팩터"는 부채/GDP 비율이 낮은 통화를 선호한다. FX 캐리와 부채/GDP는 일반적으로 약한 음의 상관관계를 가지므로, 이 팩터를 캐리와 결합하면 긍정적 캐리를 유지하면서 재정 취약성에 대한 익스포저를 줄일 수 있다. 그 결과 모델 포트폴리오는 BRL, COP, IDR, PEN 및 CHF 롱, JPY, USD, GBP 및 EUR 숏이다. 역사적 테스트에 따르면 재정 압력이 높을 때 혼합 캐리 및 부채 팩터는 순수 캐리 팩터를 아웃퍼폼한다. 개선은 단기 수익률 변화보다는 주로 수익률 수준과 곡선의 스티프닝과 관련된다. 혼합 팩터의 초과 성과는 미국 10년-30년물 곡선이 역사상 가장 가파른 5분위에 있을 때 특히 두드러진다. 이 임계치는 약 1% 이상으로, 보고서에 언급된 현재 약 0.5% 수준과 비교된다. 보고서는 총부채/GDP가 재정 리스크, 수익률 충격 및 시장 흡수 능력의 세부 사항을 완전히 포착할 수 없으므로 실용적이지만 불완전한 대용치임도 인정한다. BRL과 COP가 예시다. 두 통화 모두 글로벌 수익률 상승에 취약하지만, 특히 CHF와 같은 방어적 롱 포지션과 함께 보유할 경우 모델에서 순수 캐리 우위가 재정 약점을 상회한다. 세 번째 주제는 에너지 교역조건이 환율에 미치는 영향이다. 현재 에너지 및 캐리 팩터의 가중치는 약한 양의 상관관계만 보여, 에너지가 단순히 캐리 성과의 대체 지표가 아님을 시사한다. 보고서는 에너지 교역조건의 FX 영향이 천천히 형성되지만 에너지 가격 자체의 변화보다 더 오래 지속된다고 분석한다. 이는 NOK/SEK와 같은 에너지 민감 상대가치 통화쌍과 연중 에너지 팩터의 비교적 안정적인 상승 추세 모두에서 드러난다. 에너지 팩터와 위험 변동성의 상관관계도 최근 몇 달 동안 크게 음의 방향으로 전환됐다. 에너지 충격 중 음의 상관관계는 놀라운 일이 아니지만, 이 반전은 에너지 가격이 높고 변동성이 컸던 다른 기간보다 더 뚜렷하다. 호르무즈 해협을 통한 흐름이 제한되고 에너지 가격 리스크가 순상방으로 기울어져 있는 상황을 고려할 때, 보고서는 에너지 교역조건의 승자 통화가 패자 통화 대비 갖는 긍정적 익스포저가 여전히 가치 있다고 본다. 일반적인 위험 변동성과의 이러한 음의 상관관계는 FX 포트폴리오의 분산도 개선할 수 있다. 세 가지 테마를 결합하면 캐리, 에너지 및 부채의 3팩터 포트폴리오는 올해 개별 구성 팩터 어느 것보다 높은 변동성 조정 수익률을 기록했으며, 보고서는 강한 성과가 이어질 여지가 있다고 본다. 모델은 COP, BRL, IDR, AUD, NOK 및 CHF에 긍정적 신호를, JPY와 THB에는 뚜렷하게 부정적 신호를 제시한다. G10 통화 가운데 NOK와 AUD는 재정 여건이 비교적 양호한 에너지 순수출국이자 일부 캐리도 제공하지만, 보고서는 AUD/NZD 하방 구조를 통한 상대가치 관점을 유지한다. CHF는 보유 비용이 높지만 재정 리스크가 상승할 때 명확한 헤지 가치를 제공한다. 신흥국 통화 중 COP는 예외적으로 강한 캐리와 에너지 회복력으로 인해 보고서가 선호하는 롱 포지션 중 하나다. Goldman Sachs는 국내 요인 때문에 IDR과 BRL에는 더 신중하다. COP와 BRL 모두 글로벌 수익률 상승에 취약하며, 이는 총부채/GDP 팩터가 완전히 포착하지 못하는 리스크다. 보고서는 CHF, NOK 및 AUD와 같은 더 방어적인 롱 포지션과 함께 배치하면 관련 취약성을 더 관리하기 쉬워진다고 본다. JPY와 THB는 펀더멘털상 조달 통화 역할을 할 수 있지만, 엔화 성과는 여전히 일본 당국이 개입하거나 자본 환류를 장려하는지에 주로 달려 있다. 보고서는 14개의 활성 크로스에셋 거래 전망을 열거하며 마무리한다. SGD/MYR 숏은 2026년 1월 24일 3.13에 시작했으며 목표 2.90, 손절 3.30, 현재 수준 3.18이다. USD 대비 TRY, NGN, KZT 동일가중 롱은 2026년 2월 18일 0%에서 시작했으며 수정된 총수익률 목표 10%, 손절 4%, 현재 수익률 7.5%다. 3년 SOFR 스왑 스프레드 롱은 2026년 4월 17일 -22.6bp에 시작했으며 수정된 캐리 포함 목표 -14bp, 수정된 손절 -19bp, 현재 수준 -17.4bp다. USD/EGP 숏은 2026년 4월 24일 0%에서 시작했으며 수정된 총수익률 목표 12%, 손절 5%, 현재 수익률 9.2%다. 1년 선도 2s10s GBP OIS 커브 스티프너는 2026년 5월 29일 0.38에 시작했으며 목표 0.55, 손절 0.25, 현재 수준 0.35다. 30년 인도 루피 채권 롱은 2026년 6월 27일 7.34%에 시작했으며 목표 6.90%, 손절 7.65%, 현재 수준 7.48%다. 2s10s NZD 커브 스티프너는 2026년 7월 3일 72bp에 시작했으며 수정된 목표 95bp, 수정된 손절 80bp, 현재 수준 82bp다. 2s10s CAD 커브 스티프너는 2026년 7월 10일 53bp에 시작했으며 목표 80bp, 수정된 손절 58bp, 현재 수준 62bp다. AUD/NZD 숏은 2027년 1월 14일 만기인 6개월 1.1650 풋옵션을 통해 2026년 7월 14일 1.2000에 시작했으며 현재 수준은 1.1984다. NIFTY Bank Index 롱 및 NIFTY Pharma Index 숏은 2026년 7월 15일 100에 시작했으며 목표 115, 손절 90, 현재 수준 97이다. 유럽 OIS 커브 플래트너로 헤지한 2s5s SOFR 커브 스티프너는 2026년 7월 31일 -7bp에 시작했으며 목표 10bp, 수정된 손절 -7bp, 현재 수준 -6bp다. PLN/HUF 숏은 2026년 8월 5일 84.12에 시작했으며 목표 80.5, 손절 87, 현재 수준 84.83이다. 10년 AUD 스왑 고정금리 수취는 원문에서 2016년 8월 14일 5.10에 시작한 것으로 기록되었으며 목표 4.80, 손절 5.25, 현재 수준 5.13이다. 6m1y A/A-40/A-80 리시버 버터플라이 구조는 원문에서 2016년 8월 14일 9bp 러닝에 시작한 것으로 기록되었으며 목표 20bp, 손절 4bp, 현재 수준 8bp다.

분석 프레임워크

보고서는 먼저 7개 FX 팩터의 연초 이후 총수익률과 2010년 이후의 해당 역사적 성과를 비교한 뒤, 엔화 개입과 미국 재무부 바이백 발표를 활용해 캐리 트레이드의 이벤트 회복력을 테스트한다. 이후 통화 캐리, 부채/GDP, 에너지 교역조건 및 위험 상관관계를 기반으로 단일 및 혼합 팩터를 구성하고, 2010년부터 2026년까지의 월간 데이터, 수익률 수준 및 곡선 백분위수를 사용해 변동성 조정 성과를 비교한다. 마지막으로 모델 가중치를 Goldman Sachs의 거시 전망과 교차 검증하고 각 주요 통화 신호의 경제적 의미와 한계를 설명한다.

방법론 메모

• 정량/팩터/포트폴리오 이론다중 팩터 모델

  캐리, 국가 부채 및 에너지 3팩터 포트폴리오

  보고서는 각 통화의 캐리, 부채/GDP 및 에너지 교역조건 익스포저를 기반으로 롱-숏 가중치를 형성한 뒤, 독립적인 캐리 전략이 직면하는 재정, 에너지 및 위험심리 충격을 분산하기 위해 세 팩터를 결합한다.

• 정량/팩터/포트폴리오 이론기타

  변동성 조정 수익률 비교

  보고서는 총수익률뿐 아니라 변동성 단위당 획득한 수익률도 비교한다. 이 기준에서 3팩터 포트폴리오는 올해 세 개의 개별 구성 팩터 각각을 아웃퍼폼했다.

• 고정수익 및 신용 분석수익률 곡선 분석

  미국 10년-30년물 곡선 스티프닝 백분위수

  보고서는 수익률 수준과 10s30s 곡선 스티프닝을 사용해 재정 압력을 측정하며, 곡선이 약 1% 이상인 역사상 가장 가파른 5분위에 도달할 때 혼합 캐리 및 부채 팩터가 순수 캐리 팩터보다 더 뚜렷한 우위를 보인다고 분석한다.

• 거시경제 프레임워크기타

  에너지 교역조건 전이

  보고서는 에너지 수출 승자 및 패자 통화의 상대 성과를 통해 에너지 가격이 환율로 점진적으로 전이되는 방식을 분석하며, 이러한 FX 영향은 일반적으로 에너지 가격 변동보다 더 오래 지속된다고 강조한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• COP (콜롬비아 페소)

  3팩터 모델은 긍정적 신호를 제시하며, 이는 보고서가 선호하는 신흥국 롱 포지션 중 하나이기도 하다.

  강점

  예외적으로 강한 캐리와 에너지 회복력.

  약점

  글로벌 수익률 상승에 민감하다.

  비교

  재정 대 캐리 상충관계에서 강하게 순위가 매겨지며, CHF, NOK 및 AUD와 짝을 이룰 때 취약성이 더 관리 가능해진다.

  위험

  총부채/GDP 지표는 고수익률 환경에 대한 민감도를 완전히 포착하지 못한다.

• BRL (브라질 헤알)

  캐리/부채 포트폴리오와 3팩터 포트폴리오 모두 이를 긍정적으로 선택한다.

  강점

  순수 캐리 우위가 모델 내 재정 취약성을 상회할 만큼 충분하다.

  약점

  보고서는 국내 요인 때문에 여전히 신중한 입장이다.

  비교

  COP와 유사하게 재정 대 캐리 상충관계에서 강한 성과를 보인다.

  위험

  글로벌 수익률 상승에 취약하며, 총부채/GDP 통계는 리스크를 완전히 반영하지 못한다.

• IDR (인도네시아 루피아)

  3팩터 모델은 긍정적 신호를 제시한다.

  강점

  캐리, 에너지 및 재정 팩터의 결합 가중치에서 높은 순위를 차지한다.

  약점

  보고서는 국내 요인 때문에 여전히 신중한 입장이다.

  비교

  모델 신호는 긍정적이지만 재량적 견해는 COP보다 약하다.

  위험

  국내 요인이 모델이 시사하는 우위를 약화시킬 수 있다.

• AUD (호주 달러)

  3팩터 모델은 긍정적 신호를 제시한다.

  강점

  비교적 건전한 재정 여건을 갖추고, 에너지 순수출국이며, 일부 캐리를 제공한다.

  약점

  보고서는 AUD/NZD 하방의 상대가치 표현도 유지한다.

  비교

  NOK와 함께 모델이 선호하는 재정적으로 건전한 에너지 수출 통화다.

  위험

  절대적 팩터 신호와 상대가치 관점은 서로 다른 방향을 가리킬 수 있다.

• NOK (노르웨이 크로네)

  3팩터 모델은 긍정적 신호를 제시하며, 에너지 팩터도 NOK/SEK 상대가치 성과를 지지한다.

  강점

  재정적으로 건전하고 에너지 순수출국이며 일부 캐리를 제공한다.

  비교

  AUD와 함께 보고서가 선호하는 재정적으로 건전한 에너지 수출 통화다.

• CHF (스위스 프랑)

  캐리/부채 및 3팩터 포트폴리오 모두에서 높은 순위를 차지하며, 주로 재정 리스크에 대한 헤지 역할을 한다.

  강점

  재정 리스크가 상승할 때 명확한 방어 및 헤지 가치를 제공한다.

  약점

  헤지 보유 비용이 높다.

  비교

  고수익 신흥국 통화보다 방어적이며 COP와 BRL의 수익률 리스크를 균형화할 수 있다.

  위험

  스위스 프랑의 급격한 강세는 전통적 캐리 포트폴리오에 직접적인 부담을 줄 수 있다.

• JPY (일본 엔)

  3팩터 모델은 뚜렷하게 부정적 신호를 제시하며, 잠재적 조달 통화로도 간주된다.

  강점

  조달 통화의 펀더멘털 특성을 갖고 있다.

  약점

  캐리와 재정 팩터의 상충관계가 현저히 불리해 모델에서 두드러진 이상치가 된다.

  비교

  보고서의 긍정 및 부정 신호 통화 가운데 가장 명확한 부정적 통화 중 하나다.

  위험

  성과는 일본 당국의 개입 및 자본 환류 반응에 크게 좌우된다.

• THB (태국 바트)

  3팩터 모델은 뚜렷하게 부정적 신호를 제시하며, 잠재적 조달 통화로 간주된다.

  강점

  조달 통화의 펀더멘털 특성을 갖고 있다.

  약점

  결합된 캐리, 에너지 및 재정 팩터 전반에서 순위가 낮다.

  비교

  JPY와 함께 모델의 가장 명확한 부정적 신호를 구성한다.

• PEN (페루 솔)

  혼합 캐리 및 국가 부채 팩터는 이를 롱으로 포함한다.

  강점

  긍정적 캐리를 유지하면서 재정 취약성을 줄이는 통화 포트폴리오 구성에 기여한다.

  비교

  BRL, COP, IDR 및 CHF와 함께 재정 헤지된 캐리 롱 바스켓에 속한다.

• USD, GBP, and EUR

  혼합 캐리 및 국가 부채 팩터는 이들을 숏 측에 배치한다.

  약점

  캐리와 낮은 부채/GDP 간 보고서의 상충관계에서 불리한 순위를 차지한다.

  비교

  JPY와 함께 재정 헤지된 캐리 포트폴리오의 주요 숏을 구성한다.

핵심 데이터

• 2026년 캐리 팩터 연초 이후 총수익률약 15%2026년 1~8월 성과는 2010년 이후 같은 기간 기준 최고였다.
• 캐리 팩터 역사적 표본2010—2026팩터 및 곡선 백분위수 비교에는 월간 데이터를 사용한다.
• 에너지와 캐리 팩터 가중치 간 상관관계약한 양의 상관관계이는 에너지 팩터가 단순히 캐리 팩터의 대체재가 아님을 의미한다.
• 미국 10s30s 곡선의 유의미한 스트레스 구간약 1% 이상이는 역사상 가장 가파른 5분위에 해당하며, 보고서에서 언급한 현재 수준은 약 0.5%다.
• 긍정적 3팩터 신호COP, BRL, IDR, AUD, NOK, CHF혼합 캐리, 에너지 및 부채 팩터 모델에서 도출됐다.
• 부정적 3팩터 신호JPY, THB두 통화 모두 잠재적 조달 통화로도 간주되며, JPY는 정책 개입 리스크의 제약을 받는다.
• SGD/MYR 숏3.13에 시작; 목표 2.90; 손절 3.30; 현재 3.182026년 1월 24일 시작.
• USD 대비 TRY, NGN, KZT 동일가중 롱0%에 시작; 수정된 목표 10%; 수정된 손절 4%; 현재 7.5%2026년 2월 18일 시작했으며, 수치는 총수익률을 나타낸다.
• 3년 SOFR 스왑 스프레드 롱-22.6bp에 시작; 수정된 목표 -14bp; 수정된 손절 -19bp; 현재 -17.4bp2026년 4월 17일 시작했으며, 목표에는 캐리가 포함된다.
• USD/EGP 숏0%에 시작; 수정된 목표 12%; 수정된 손절 5%; 현재 9.2%2026년 4월 24일 시작했으며, 수치는 총수익률을 나타낸다.
• 1년 선도 2s10s GBP OIS 스티프너0.38에 시작; 목표 0.55; 손절 0.25; 현재 0.352026년 5월 29일 시작.
• 30년 INR 채권 롱7.34%에 시작; 목표 6.90%; 손절 7.65%; 현재 7.48%2026년 6월 27일 시작.
• 2s10s NZD 커브 스티프너72bp에 시작; 수정된 목표 95bp; 수정된 손절 80bp; 현재 82bp2026년 7월 3일 시작.
• 2s10s CAD 커브 스티프너53bp에 시작; 목표 80bp; 수정된 손절 58bp; 현재 62bp2026년 7월 10일 시작.
• 풋옵션을 통한 AUD/NZD 숏1.2000에 시작; 현재 1.19842027년 1월 14일 만기인 6개월 1.1650 풋옵션을 사용해 2026년 7월 14일 시작.
• NIFTY Bank 롱, NIFTY Pharma 숏100에 시작; 목표 115; 손절 90; 현재 97현지 통화 INR 기준으로 2026년 7월 15일 시작.
• 유럽 OIS 플래트너 대비 2s5s SOFR 스티프너-7bp에 시작; 목표 10bp; 수정된 손절 -7bp; 현재 -6bp2026년 7월 31일 시작.
• PLN/HUF 숏84.12에 시작; 목표 80.5; 손절 87; 현재 84.832026년 8월 5일 시작.
• 10년 AUD 스왑 고정금리 수취5.10에 시작; 목표 4.80; 손절 5.25; 현재 5.13원문에는 2016년 8월 14일 시작한 것으로 기록돼 있다.
• 6m1y A/A-40/A-80 리시버 버터플라이 구조9bp 러닝에 시작; 목표 20bp; 손절 4bp; 현재 8bp원문에는 2016년 8월 14일 시작한 것으로 기록돼 있다.

영향과 시사점

보고서는 현재 환경이 캐리를 포기해야 한다는 뜻이 아니라 캐리 포트폴리오 구성 방식을 바꿔야 한다는 의미라고 주장한다. 낮은 부채 국가 통화는 재정 및 장기물 수익률 압력을 완충할 수 있으며, 에너지 승자에 대한 익스포저는 에너지 가격 상승에 대응하고 위험 분산을 제공할 수 있다. 이에 따른 3팩터 포트폴리오는 단순히 고수익률을 추구하는 것보다 회복력이 높지만, 이 모델은 국내 정치·경제 요인, 글로벌 수익률 민감도 또는 공식 개입을 완전히 포착할 수 없다. 따라서 정량 신호는 각 통화의 고유 펀더멘털과 함께 해석돼야 한다.

위험

• 글로벌 장기 수익률의 추가 상승과 미국, 영국 및 일본의 재정 펀더멘털에 대한 우려 재점화는 캐리 롱 포지션의 소화 및 청산 압력을 촉발할 수 있다.
• 엔화 개입 또는 일본 자본 환류는 JPY 조달 거래를 갑자기 되돌리고 캐리 팩터에 직접적인 부담을 줄 수 있다.
• BRL과 COP는 글로벌 수익률 상승에 비교적 민감하며, 이는 총부채/GDP 팩터가 완전히 포착하지 못하는 리스크다.
• IDR과 BRL의 국내 요인은 3팩터 모델이 제시하는 긍정적 신호를 약화시킬 수 있다.
• CHF는 재정 리스크를 헤지할 수 있지만 보유 비용이 높다.
• 총부채/GDP는 비교적 조잡한 재정 대용치이며 각 통화의 재정 및 시장 흡수 리스크를 완전히 설명할 수 없다.

주시할 점

• 글로벌 변동성, 경기침체 위험 및 정책금리 차별화가 계속해서 캐리 성과를 지지하는지 추적한다.
• 글로벌 장기물 수익률과 미국 10s30s 곡선이 약 0.5%에서 약 1% 이상인 역사상 가장 가파른 5분위로 이동하는지 모니터링한다.
• 호르무즈 해협을 통한 흐름 제한과 에너지 가격의 순상방 리스크가 지속되는지 주시한다.
• 에너지 팩터와 일반적 위험 변동성 간 음의 상관관계가 지속되는지 모니터링한다.
• JPY 조달 거래 성과의 핵심 변수인 일본 당국의 개입과 자본 환류 반응을 추적한다.
• BRL과 IDR의 국내 요인뿐 아니라 BRL과 COP의 글로벌 수익률 상승 민감도를 모니터링한다.