PCB, CCL, and substrate materials in AI data-center interconnects 리서치 보고서 해설

개요

J.P. Morgan은 코패키지드 옵틱스가 AI 데이터센터의 고사양 CCL 및 PCB 소재 수요를 줄일 수 있는지 검토한다. 결론은 이 우려가 시기상조라는 것이다. 단기 CPO 도입 영향은 제한적일 것이며, NPO와 향후 고연결성 아키텍처는 오히려 소재 성능 요건을 높일 수 있다. 보고서는 Elite Material Co에 대한 건설적 시각을 유지한다.

핵심 견해

보고서는 CPO가 CCL 및 PCB 소비를 줄일 것이라는 우려가 향후 1년 동안 과도할 가능성이 높다고 주장한다. 이론적으로는 더 많은 데이터가 PCB가 아닌 광케이블을 통해 전달되면서 CPO가 고사양 CCL 사용을 줄일 수 있다. 그러나 J.P. Morgan은 가장 가능성 높은 단기 도입처가 스케일아웃 데이터센터 네트워크의 스파인 스위치라고 예상한다. 이 경우 사양 하향 가능성이 있는 PCB 수는 데이터센터 전체 PCB 콘텐츠와 비교해 제한적이며, 데이터센터 전반의 사양 전환은 계속될 전망이다. 또한 CPO 지원 스위치도 메인보드에 다수의 다른 부품이 탑재되므로 최소 M7의 고급 CCL이 필요할 것으로 본다. 보고서는 NPO가 더 이르게 나타나고 소재 사양에 긍정적인 동인이 될 수 있다고 본다. Nvidia의 NVL576 같은 멀티랙 클러스터는 향후 랙 간 연결을 위한 광 연결성을 필요로 할 수 있으며, 가능한 Rubin Ultra 구성도 예시로 든다. J.P. Morgan은 NPO가 CPO보다 먼저 채택될 수 있고, NVLink 스위치 보드에서 대량의 데이터가 이동하는 만큼 CCL과 PCB 업그레이드를 가속할 수 있다고 판단한다. 이 설계의 전기 성능 요건은 매우 까다로우며, M10 등급 CCL조차 지금까지 요건 충족이 어려웠다고 설명한다. NPO는 다수 고객에게 채택될 수 있으므로, 보고서는 이를 CCL 및 PCB 제품의 고사양화를 이끌 잠재적 요인으로 본다. 향후 CPO가 NVLink 스케일업 연결에 채택되더라도 J.P. Morgan은 백플레인이 상당한 기회가 될 것으로 예상한다. 이러한 보드는 매우 높은 연결성을 가지며 PCB와 CCL 콘텐츠도 상당할 것이므로, NVLink 스위치 보드의 CCL 사양에 미치는 영향을 상쇄하고도 남을 수 있다고 보고서는 판단한다. Elite Material Co에 대해 보고서는 시장이 PTFE 기술 우려의 상당 부분을 이미 주가에 반영했을 수 있다고 본다. 해당 주식은 지난 한 달간 22% 하락한 반면 TAIEX는 3% 상승했고, Elite Material은 약 20x 2027E에 거래되고 있었다. J.P. Morgan은 PTFE가 채택되더라도 일부 영역에만 사용될 것이므로 고속 소재에는 지속적인 성장 기회가 남아 있다고 지적한다. 또한 M10을 넘어서는 전기 성능 개선 여지가 있으며, 고속 소재가 궁극적으로 PTFE와 유사하거나 더 나은 성능을 낼 가능성도 배제하지 않는다. 이에 따라 보고서는 CPO 우려가 과도하다고 판단하며, 최근 하락을 적절한 진입 기회로 보고 실적 추정치 상향 가능성을 제시한다.

분석 프레임워크

보고서는 광 연결 방식의 선택이 데이터센터 아키텍처 전반에서 PCB와 CCL 소재 수요에 어떻게 영향을 미치는지 추적한다. 단기 스케일아웃 CPO 도입, NPO, 그리고 향후 스케일업 NVLink 시스템의 CPO 도입을 비교한 뒤, 이에 따른 사양 및 콘텐츠 영향를 Elite Material의 밸류에이션과 최근 주가 하락에 적용한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크산업 가치사슬 상·중·하류 전이

  데이터센터 인터커넥트 아키텍처에서 PCB 및 CCL 소재 수요로의 전달

  보고서는 CPO, NPO, 스위치 보드 및 백플레인 설계가 광 연결과 전기 연결을 어떻게 바꾸는지 평가하고, 이를 예상 CCL 등급, PCB 콘텐츠 및 소재 수요로 전환한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Elite Material Co (2383.TW)

  주요 커버리지 기업이며 고속 CCL 및 PCB의 지속적인 사양 업그레이드에 따른 잠재적 수혜자이다.

  강점

  고속 소재에 대한 노출이 있고 M10을 넘어선 전기 성능 개선 여지가 있다.

  약점

  PTFE 채택 및 CPO에 따른 소재 대체 우려가 주가를 압박했다.

  비교

  해당 주식은 지난 한 달간 22% 하락한 반면 TAIEX는 3% 상승했다.

  위험

  예상보다 높은 PTFE 채택 또는 CPO에 따른 고사양 CCL 사용의 실질적 감소는 이 투자 논리를 훼손할 수 있다.

핵심 데이터

• Elite Material 주가 성과-22% in the past monthTAIEX 변동은 +3%였다. 보고서는 주가 약세가 주로 PTFE 채택 우려에 기인한다고 본다.
• Elite Material 밸류에이션~20x 2027E보고서는 PTFE 기술 위험이 주가에 상당 부분 반영됐다고 말한다.
• 고급 CCL 요건No less than M7메인보드에 많은 다른 부품이 탑재되므로, 보고서는 CPO 지원 데이터센터 스위치에 이 사양이 필요할 것으로 예상한다.
• 첨단 CCL 성능 허들M10보고서는 M10 등급 CCL조차 관련 NVLink 스위치 보드 설계의 전기 성능 요건을 충족하기 어려웠다고 설명한다.

영향과 시사점

J.P. Morgan의 핵심 시사점은 광 연결로의 전환이 단기적으로 PCB나 CCL 수요를 광범위하게 낮추는 것은 아닐 수 있다는 점이다. 지속적인 데이터센터 사양 전환, NPO 주도의 가능성이 있는 업그레이드, 미래 백플레인 콘텐츠가 고속 소재 기회를 뒷받침할 것으로 예상한다. Elite Material에 대해서는 이번 하락이 과도했다고 본다.