리서치 보고서 해설Hilo Research

Hua Hong Grace (1347.HK): 실적 회복에도 높은 밸류에이션 부담 해소 못 해; Underperform 유지

Hua Hong Semiconductor의 2Q26 매출과 마진은 개선됐고 3Q 가이던스도 상향됐지만, 2027년 예상 수익률은 현 수준의 높은 밸류에이션을 뒷받침하기에 여전히 부족하다.

기관Bank of America

날짜2026-08-14

기업Hua Hong Grace

티커1347.HK

업종반도체

투자의견Underperform

요약

Underperform | 목표주가 HK$69.00 | 현재 주가 HK$147.20

2Q26 매출은 US$718mn으로 QoQ 9%, YoY 27% 증가했으며 회사 가이던스 상단을 소폭 상회했다.
웨이퍼 출하량은 QoQ 6% 증가하고 ASP는 QoQ 3% 상승해 매출총이익률이 16.5%로 개선됐다. 영업이익률은 4Q23 이후 처음으로 흑자 전환해 1.5%를 기록했다.
회사는 3Q26 매출 가이던스를 US$770mn~US$780mn, 매출총이익률 가이던스를 16%~18%로 제시했다. 경영진은 QoQ 매출 성장에 대한 출하량과 ASP의 기여도가 각각 약 40%와 60%가 될 것으로 예상한다.
리서치팀은 2026~2027년 ASP가 연간 약 7% 성장할 것으로 예상하지만, 감가상각 부담이 마진과 ROE 개선을 제한할 것으로 본다.
목표주가는 HK$69로, 현재 주가 HK$147.20 대비 약 53%의 하락 여력을 시사한다.

보고서 해설

개요

Bank of America는 Hua Hong Grace에 대한 Underperform 의견을 유지한다. 보고서는 성숙 공정 수요, 웨이퍼 출하량 증가 및 ASP 개선에 힘입은 실적 회복을 인정하지만, 이익의 질과 자본수익률 개선은 제한적일 것이며 현 밸류에이션은 명백히 높다고 판단한다.

분석 프레임워크

이 보고서는 분기 실적, 경영진 가이던스, 웨이퍼 출하량 및 ASP 가정, 성숙 공정 가격에 관한 경쟁사 의견, 실적 전망 및 선행 P/B 밸류에이션에 근거해 결론을 도출한다.

방법론 메모

밸류에이션 분석주가순자산비율 밸류에이션 방법
목표주가는 예상 2027년 주당순자산가치를 기준으로 산정된다.
HK$69 목표주가는 예상 2027년 P/B 2배와 주당순자산가치 US$4.4를 바탕으로 한다. 이 멀티플은 중국 A주 파운드리 및 OSAT 기업의 약 3~4배 평균 밸류에이션보다 낮으며, H주 할인과 낮은 ROE를 반영한다.
펀더멘털 분석실적 전망 수정
출하량, ASP, 매출총이익률 및 비용 전망을 바탕으로 실적 기대치를 조정한다.
수요 가시성 개선으로 2026~2027년 매출 및 마진 가정은 상향됐지만, 높은 이자 비용과 세금으로 EPS 수정 폭은 제한된다.
산업 분석경쟁사 가격 비교
아시아 성숙 공정 파운드리 간 가격 및 생산능력 추이를 비교한다.
경쟁사들은 대체로 3Q26 ASP 상승과 공급 타이트닝을 예상하고 있어 Hua Hong의 완만한 가격 회복 가정을 뒷받침한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

Hua Hong Grace（1347.HK）
커버리지 기업
강점
견조한 성숙 공정 수요, AI·자동차·현지화 수요에 따른 성장, 출하량·ASP·매출총이익률의 동반 개선, 순현금 포지션 유지.
약점
수익성과 ROE가 여전히 낮고 감가상각 부담이 증가하며 대규모 자본적 지출 기간에 잉여현금흐름이 압박을 받는다.
비교
현재 약 4배를 넘는 P/B는 역사적 범위를 크게 상회한다. 보고서는 ROE가 중국 파운드리 및 OSAT 경쟁사의 약 5%~10% 수준보다 낮다고 본다.
위험
높은 밸류에이션, 국내 경쟁사의 생산능력 확장, 최종 수요 약화, 핵심 장비 및 소재 접근 제약으로 인한 하방 위험.

핵심 데이터

2Q26 매출US$718mnQoQ 9%, YoY 27% 증가했으며 회사 가이던스 상단과 리서치팀의 예상치를 소폭 상회했다.
2Q26 매출총이익률16.5%ASP 상승과 비용 하락에 힘입어 1Q26의 13%에서 상승했다.
2Q26 영업이익률1.5%4Q23 이후 처음으로 흑자 전환했다.
2Q26 주주 귀속 순이익US$39mnQoQ 85%, YoY 386% 증가했다.
3Q26 매출 가이던스US$770mn–780mn가이던스 중간값은 약 8% QoQ 성장을 시사한다.
3Q26 매출총이익률 가이던스16%–18%출하량과 ASP의 지속적인 성장을 반영한다.
2026–2027 ASP 성장 가정연간 약 7%보고서는 완만한 가격 회복이 2027년까지 지속될 것으로 예상한다.
현재 주가순자산비율약 4.3x–4.4x P/B대부분 기간 동안 회사의 역사적 범위인 0.5~2배를 상회한다.
2026E ROE2.9%보고서는 자본수익률이 낮아 높은 밸류에이션을 뒷받침하기에 충분하지 않다고 판단한다.
자본적 지출2026년 US$1.8bn; 2027~2028년 연간 약 US$1.5bn주로 Fab 9A 설치와 Fab 9B 건설 및 램프업에 사용된다.

영향과 시사점

단기적으로 출하량 및 ASP 개선은 매출 성장과 마진 회복을 지속적으로 뒷받침할 수 있다. 그러나 중기적으로 신규 생산능력과 관련된 감가상각, 자본적 지출 및 낮은 자본수익률이 밸류에이션 재평가를 제한할 수 있다. 보고서는 펀더멘털 회복이 밸류에이션 하향 조정 위험을 상쇄하기에 충분하지 않다고 판단한다.

위험

SMIC, Nexchip, United Nova 등 국내 경쟁사가 예상보다 빠르게 생산능력을 확장해 공급 증가와 경쟁 심화를 초래할 수 있다.
거시경제 또는 무역 요인으로 최종 수요가 예상보다 약해질 수 있다.
핵심 장비 및 소재 공급에 대한 제한.
Fab 9A/9B 생산능력 램프업에 따른 감가상각 부담이 예상보다 클 수 있다.
상방 위험에는 예상보다 강한 칩 수요, 할인된 가격에 Huali Microelectronics를 인수하는 경우, 보조금·현지화 정책·산업 통합을 통한 정부 지원 확대가 포함된다.

주시할 점

실제 3Q26 매출이 US$770mn~US$780mn 가이던스 범위 내에 들어오는지, 매출총이익률이 16%~18%에 도달할 수 있는지 여부.
매출 성장에 대한 웨이퍼 출하량과 ASP의 기여도가 경영진 추정치인 각각 약 40%와 60%에 부합하는지 여부.
8인치 및 12인치 가동률이 2H26부터 2027년까지 완전 가동 수준에 근접한 상태를 유지할 수 있는지 여부.
Fab 9A와 Fab 9B의 설치, 생산 개시 및 램프업 진행 상황과 감가상각의 마진 영향.
성숙 공정 경쟁사들의 가격 인상, 공급 타이트닝 및 중국 반도체 현지화 수요 추이.
ROE와 영업이익률 개선이 경쟁사와의 수익률 격차를 축소하기에 충분한지 여부.