Hua Hong Grace (1347.HK): A recuperação dos lucros não elimina a pressão da avaliação elevada; manter Underperform

Visão geral

O Bank of America mantém sua classificação Underperform para a Hua Hong Grace. O relatório reconhece a recuperação dos lucros impulsionada pela demanda por nós maduros, pelo crescimento das remessas de wafers e pela melhora do ASP, mas considera que as melhorias na qualidade dos lucros e no retorno sobre capital continuarão limitadas e que a avaliação atual está claramente elevada.

Estrutura de análise

O relatório chega a conclusões com base em resultados trimestrais, orientação da administração, premissas de remessas de wafers e ASP, comentários de pares sobre preços de nós maduros, previsões de lucros e avaliação P/B futura.

Notas metodológicas

• Análise de avaliaçãoMétodo de avaliação preço/valor patrimonial

  O preço-alvo é determinado com base no valor patrimonial por ação esperado para 2027.

  O preço-alvo de HK$69 baseia-se em 2x o P/B esperado para 2027 e valor patrimonial por ação de US$4.4; esse múltiplo está abaixo da avaliação média de aproximadamente 3x a 4x das empresas chinesas de fundição e OSAT listadas em ações A, refletindo o desconto das ações H e o menor ROE.

• Análise fundamentalistaRevisão de previsão de lucros

  As expectativas de lucros são ajustadas com base em previsões para remessas, ASP, margem bruta e despesas.

  As premissas de receita e margem para 2026–2027 são elevadas devido à melhor visibilidade da demanda, mas despesas financeiras e impostos mais altos limitam a magnitude das revisões de EPS.

• Análise setorialComparação de preços entre pares

  Comparar tendências de preços e capacidade entre fundições asiáticas de nós maduros.

  Os pares em geral esperam ASPs mais altos no 3T26 e aperto na oferta, apoiando a premissa da Hua Hong de uma recuperação moderada dos preços.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Hua Hong Grace（1347.HK）

  Empresa coberta

  Pontos fortes

  Demanda sólida por nós maduros; impulsionada pela IA, pelo setor automotivo e pela demanda de localização; remessas, ASP e margem bruta estão melhorando; a companhia mantém posição de caixa líquido.

  Pontos fracos

  A rentabilidade e o ROE continuam baixos; a pressão de depreciação está aumentando; o fluxo de caixa livre está sob pressão durante o período de despesas de capital em larga escala.

  Comparação

  O P/B atual de mais de aproximadamente 4x está significativamente acima de sua faixa histórica; o relatório considera que seu ROE está abaixo do nível de aproximadamente 5% a 10% dos pares chineses de fundição e OSAT.

  Riscos

  Risco de queda decorrente da avaliação elevada, expansão de capacidade de pares domésticos, enfraquecimento da demanda final e restrições de acesso a equipamentos e materiais-chave.

Dados principais

• Receita do 2T26US$718mnAlta de 9% QoQ e 27% YoY, ligeiramente acima do limite superior da orientação da companhia e da expectativa da equipe de pesquisa.
• Margem bruta do 2T2616.5%Alta ante 13% no 1T26, impulsionada pelo crescimento do ASP e por custos menores.
• Margem operacional do 2T261.5%Tornou-se positiva pela primeira vez desde o 4T23.
• Lucro líquido atribuível aos acionistas no 2T26US$39mnAlta de 85% QoQ e 386% YoY.
• Orientação de receita para o 3T26US$770mn–780mnO ponto médio da orientação implica crescimento de aproximadamente 8% QoQ.
• Orientação de margem bruta para o 3T2616%–18%Reflete o crescimento contínuo nas remessas e no ASP.
• Premissa de crescimento do ASP em 2026–2027Approximately 7%/yearO relatório espera que uma recuperação moderada dos preços continue até 2027.
• Relação preço/valor patrimonial atualApproximately 4.3x–4.4x P/BAcima da faixa histórica da companhia de 0.5x a 2x na maior parte dos períodos.
• ROE estimado para 20262.9%O relatório considera os retornos sobre capital baixos e insuficientes para sustentar a avaliação elevada.
• Despesas de capitalUS$1.8bn in 2026; approximately US$1.5bn/year in 2027–2028Principalmente para a instalação da Fab 9A e a construção e expansão da Fab 9B.

Impacto e implicações

No curto prazo, a melhora das remessas e do ASP pode continuar a sustentar o crescimento da receita e a recuperação das margens; contudo, no médio prazo, a depreciação, as despesas de capital e os baixos retornos sobre capital associados à nova capacidade podem limitar uma reavaliação para cima. O relatório considera que a recuperação fundamental é insuficiente para compensar o risco de reavaliação para baixo.

Riscos

• Pares domésticos como SMIC, Nexchip e United Nova expandem a capacidade mais rapidamente que o esperado, resultando em aumento da oferta e intensificação da concorrência.
• Fatores macroeconômicos ou comerciais fazem com que a demanda final seja mais fraca que o esperado.
• Restrições no fornecimento de equipamentos e materiais-chave.
• A pressão de depreciação decorrente da expansão de capacidade das Fabs 9A/9B é maior que o esperado.
• Os riscos de alta incluem demanda por chips mais forte que o esperado, aquisição da Huali Microelectronics com desconto e maior apoio governamental por meio de subsídios, políticas de localização ou consolidação do setor.

Pontos a observar

• Se a receita efetiva do 3T26 ficará dentro da faixa de orientação de US$770mn a US$780mn, e se a margem bruta poderá atingir 16% a 18%.
• Se as contribuições das remessas de wafers e do ASP para o crescimento da receita estarão alinhadas às estimativas da administração de aproximadamente 40% e 60%, respectivamente.
• Se a utilização da capacidade de 8 e 12 polegadas poderá permanecer próxima da utilização plena do 2S26 até 2027.
• O progresso da instalação, início de produção e expansão das Fabs 9A e 9B, bem como o impacto da depreciação sobre as margens.
• Tendências de aumentos de preços, aperto de oferta e demanda chinesa por localização de semicondutores entre pares de nós maduros.
• Se as melhorias no ROE e na margem operacional são suficientes para reduzir a diferença de retorno em relação aos pares.